事件：公司发布2025年中报。公司2Q25实现营收59.7亿元/同比+15.5%；归母净利1.7亿元/同比+1.7%；扣非归母净利1.3亿元/同比-12.4%。
　　业务外包维持较高增速，驱动公司营收整体提升。分业务板块来看：1）业务外包1H25实现营收101亿元/同比+21.5%，主要得益于公司持续拓展外包服务的广度，在多赛道推进新签业务的同时加大高等技术外包人员的渗透；2）薪资福利1H25实现营收7.7亿元/同比-12%；3）招聘及灵活用工1H25实现营收6.6亿元/同比+4.4%；4）人事管理1H25实现营收5.5亿元/同比-4.7%；5）人才派遣1H25实现营收0.8亿元/同比+15.2%；6）其他业务实现营收0.4亿元/同比+301.8%。25年宏观用工环境影响持续，薪资福利和人事管理仍保持承压状态，但高增速的新兴业务占比较2024年底提升1%，拉动公司整体营收提升。
　　人事管理业务拖累毛利率下滑，其他业务板块盈利能力稳定。1H24公司毛利率为8.5%/同比-1.4pct，2Q25毛利率为8.9%/同比-1.6pct。主营业务中，业务外包/薪资福利/招聘及灵活用工/人事管理/人才派遣1H25毛利率分别为2.8%/28.6%/8.0%/74.3%/75.2%，同比-0.2pct/+0.5pct/+0.5pct/-2.2pct/+0.04pct，业务外包板块扩张增速较快毛利率小幅波动，另人事管理服务受需求减少缘故营业成本有所上升，拖累公司整体毛利率水平。
　　费用管控进程良好，盈利能力受毛利率影响小幅下滑。费用端来看，2Q25销售费用/管理费用/研发费用在营收中占比分别为3.1%/1.8%/0.6%，同比-0.1pct/-0.6pct/-0.1pct，降本增效成效显著，费用率保持下滑。2Q24归母净利率为2.9%/同比-0.4pct，扣非归母净利率为2.2%/同比-0.7pct，盈利能力受毛利率下滑影响较大。
　　投资建议：公司外包业务增速稳健，同时积极通过外延并购丰富业务赛道布局，且费用率管控良好，并积极通过数智手段赋能业务，我们预计2025-2027年归母净利润分别为6.7亿元/7.2亿元/7.5亿元，对应PE估值为19X/18X/17X，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；行业政策变化风险，行业竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2025年三季报。公司3Q25实现营收63.2亿元/同比17.6%；归母净利1.3亿元/同比-0.4%，扣非归母净利1.2亿元/同比-11.3%。
　　业务外包驱动公司营收提升，季度内增速达本年度最高值：3Q25公司实现营收63.2亿元/同比17.6%，增速环比Q2提升2.2pct，为25年以来增速最快的季度，预计主要受外包业务扩张驱动。3Q25公司毛利率为8.6%/同比-1.6pct，我们认为，毛利率下降一方面受整体就业环境承压导致的传统业务毛利率下滑影响，另外业务外包毛利率低于其他业务板块，其在营收中占比的增加也会对整体毛利率造成一定影响。
　　降本增效进程良好，盈利能力受毛利率下降影响承压：费用率方面，公司2Q25销售费用/管理费用/研发费用在营收中占比分别为3.0%/1.9%/0.6%，同比-0.4pct/-0.4pct/0.1pct，费用管控成效良好。归母净利率为2.2%/同比-0.4pct，扣非归母净利率为1.9%/同比-0.6pct，盈利能力受毛利率下降拖累较大。
　　深耕人力主业，国内海外双线布局：公司持续维护人事管理和人才派遣业务基本盘，1H25成功签约千人大单15个，全年预计服务人数增加7.9万人。业务外包方面则以提升专业能级为主要目标，1H25孵化工程师、实验室技术员等外包岗位平均利润率超10%。公司同时发力海外布局，截至1H25已累计服务“走出去”企业167家，GlobalDesk平台覆盖36个国家和地区政策，未来可增长空间充足。
　　投资建议：公司作为人力资源龙头企业，在行业整体承压下公司受外包业务扩张驱动营收规模增速保持稳健，且外包业务专业能级提升下盈利能力有望改善，配合公司费用管控进程良好和积极拓展国内出海业务，我们预计2025-2027年归母净利润分别为6.8亿元/7.6亿元/7.8亿元，对应PE估值为18X/16X/16X，给予“谨慎推荐”评级。