Earnings forecasts and valuation
Considering that atepid pharmacy sector weighs on revenue,we lower our 2026/2027 attributable net profit forecasts by 39/40%to RMB452/520mn and add our 2028 forecast of RMB602mn.We value the stock at 24x 2026E PE,above its peers'average of 18x on Wind consensus to factor in the company's brand momentum and operation momentum injected by new management.Our target price is RMB4.31(previous:RMB4.62,based on 18x 2025E PE and attributable net profit of RMB650mn).Maintain BUY.
Risks:Unfavorable policies;weaker marketing than we expect;intensified competition.

　　公司公告2025年业绩，营收、归母净利、扣非净利159.6/3.6/3.1亿元（-1%/-42%/-48%yoy），其中4Q25分别同比+1%/-73%/-84%。由于工业与商业利润同比下降及资产计提减值影响利润，25年业绩不及我们预测（此前预测25年归母净利6.5亿元）。1Q26营收、归母净利、扣非净利41.8/1.6/1.5亿元（+0%/-24%/-25%yoy），利润下滑主因工业利润同比下降。我们认为公司在行业压力与市场竞争下阶段性承压，期待药店行业企稳恢复与公司营销调整结束后，经营重回增长轨道，维持“买入”评级。
　　工业收入：OTC与电商下滑，保健品增长，生物药与中药平稳
　　受药品集采、医保控费、市场竞争加剧等影响，工业收入2025年同比下滑9%至57.4亿元（1H25同比下滑6%），其中主营OTC的营销公司收入同比下滑13%至23.8亿元（酸锌、酸钙、双黄连销量同比下降13%、21%、14%），主营保健品的GNC中国收入同比增长8%至16.1亿元，主营电商渠道的健康科技收入同比下滑25%至8亿元，生物公司收入同比增长2%至3.8亿元，中药公司收入同比持平至5.2亿元。工业收入1Q26同比下滑10%至13.5亿元（其中酸锌销量同比翻倍增长），随着药店行业企稳恢复与公司渠道库存清理，我们预计工业收入2026年有望恢复性增长。
　　工业净利率：2025年下滑，1Q26环比改善
　　我们估算工业净利率1Q25~1Q26分别11.8%/1.8%/5.9%/1.2%/9.2%（2024年7.7%vs2025年4.7%），2025年工业净利率同比下降主因OTC业务净利率下滑，电商业务亏损幅度基本持平、保健品维持盈亏平衡状态，1Q26工业净利率有所恢复，随着公司持续运营调整，后续季度工业净利率有望有序恢复。工业资产质量平稳，1Q26工业应收款及融资6.7亿元、工业存货8.8亿元，属于2024年以来的平均水平。工业销售商品所得现金、工业经营活动净现金流2025年56.2亿元（匹配收入）、1.4亿元（低于利润），1Q26分别13.5亿元（匹配收入）、1.5亿元（高于利润）。
　　人民同泰：2025年利润承压，2026年有望平稳
　　子公司人民同泰（医药商业）2025年收入103.8亿元（+3%yoy）、归母利润1.3亿元（-37%yoy），利润下降主因毛利额减少（集采等政策导致药品价格降低、毛利空间收紧）、经营费用增长、应收账款坏账增加。人民同泰1Q26收入28.2亿元（+6%yoy）、归母利润0.5亿元（+6%yoy），随着药店需求逐步复苏，我们预计2026年表现平稳。
　　维持“买入”评级
　　考虑到药店行业整体承压影响收入，我们下调公司26-27年并新增28年盈利预测，预计2026-28年归母净利4.5、5.2、6.0亿元（26-27年较前值-39%、-40%），给予公司26年PE估值24x（考虑公司品牌势能与换届带来的运营势能，较可比公司一致预期均值18xPE有所溢价），目标价4.31元（前值4.62元，基于25年18xPE和6.5亿元归母净利），维持“买入”。
　　风险提示：行业政策风险，市场推广不及预期，竞争风险。