投资要点
　　公司公告：公司发布2025年报和2026年一季报，业绩符合我们预期。2025全年实现营收245.47亿元，同比增长6.89%；归母净利润4.68亿元，同比增长196.90%；扣非净利润1.99亿元，同比扭亏为盈。2026年Q1实现营收57.61亿元，同比增长17.04%；归母净利润1.50亿元，同比大幅增长220.77%；扣非归母净利润0.98亿元，同比大幅扭亏
　　销量结构分化，海外市场高增支撑整体表现。公司持续推进全球化布局，2025全年总销量51253辆，同比+2.29%；2025Q4单季总销量16388辆，同比-4.57%、环比+32.67%。根据中客网数据，公司全年出口30320辆，同比+34.46%，Q4单季出口8809辆，同环比+11.52%/+18.46%，海外市场需求旺盛有力支持整体表现。国内市场方面，全年销量20933辆，同比-24.03%，Q4单季销量7579辆，同环比-18.28％/+54.17%，2026年新能源公交以旧换新政策延续，国内景气度有望回升。26Q1出口高增趋势延续，出口销量9741辆，同环比+38%/+11%，新能源出口销量1084辆，同环比+14%/+5%，驱动公司业绩量利齐升。
　　单车净利大幅改善，未来盈利中枢有望持续上移。出口是盈利提升的核心来源，2025年海外业务毛利率为16.69%，同比提升2.51个百分点；而国内业务毛利率仅为6.42%；26Q1公司毛利率为11.8%，同环比+0.5pct/-1.8pct，处于高位水平。2025全年单车净利0.9万元，同比+190%；2025Q4/2026Q1单季单车净利1.35/1.24万元，盈利能力亮眼，主要系公司推动降本增效所致及出口销量高增所致。
　　三龙整合与管理层换届并进，降本提效逐步进入收获期。2024年12月公司签署金龙旅行车40%股权收购协议，目前股权交割已经完成，三龙整合完毕。三龙整合有利于优化采购模式（集团集中采购降低采购成本），促进毛利率提升，管理层变动主要为提升管理效率，为公司后续盈利能力再上一层楼提供战略与组织基础。2025年公司期间费用率为9.7%，同比+0.1pct，主要为销售和研发费用提升所致；26Q1期间费用率为9.8%，同环比+0.3pct/+0.4pct。
　　盈利预测与投资评级：由于公司降本增效效果超预期，我们看好公司盈利中枢进一步提升，我们维持公司2026-2027年营业收入为268/285亿元，预计2028年营业收入为301亿元，同比+9%/+7%/+6%，提高2026-2027年归母净利润为8.1/12.0亿元（原为6.4/8.3亿元），预计2028年归母净利润为14.9亿元，同比+74%/+48%/+24%，对应PE为14/9/7倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

　　事件：1月27日，公司发布2025年度业绩预告，预计实现归母净利润4.6亿元，同比增长193.7%；扣非后归母净利润1.9亿元，同比扭亏为盈。
　　Q4业绩增长强劲，单车表现再创新高：根据业绩预告测算，四季度公司归母净利润录得2.2亿元，同比高增165.5%、环比增长64.8%；扣非后归母净利润1.0亿元，同比增幅达726.5%。业绩强劲增长预计主要得益于出口业务占比提升、销售结构优化及降本控费成效显现。Q4公司实现整体销量1.6万辆，环比增长32.7%，对应单车归母净利1.3万元，同环比分别提升0.8万元、0.3万元；扣非单车净利0.6万元，同环比亦显著增长。
　　Q4销售结构持续优化，大中客占比环比再提升：Q4公司销量结构持续优化，大中客实现销量1.0万辆，同环比分别增长2.1%、48.3%，销量占比提升至61.5%，同环比提升4.0pct、6.5pct。Q4公司出口表现依然强劲，金龙系Q4出口销量达8,672辆，环比增长14.5%，其中新能源出口超1,000辆。2025年金龙系累计出口3.0万辆，同比增长34.5%，占整体销量比例超59%，已成核心增长引擎，叠加降本控费持续推进，公司盈利能力已回升至2018年以来最佳单季度水平。
　　三龙整合成效加速兑现，出口实现强势开局：展望后续，随着三龙整合成效显现及降本控费持续推进，公司盈利释放有望提速。公司在比利时国际客车展发布高端新品，标志着向欧洲市场的战略拓展，开启长期成长空间。2026年1月苏州金龙向阿尔及利亚交付3,000辆高端客车，总金额超15亿元，创中国客车出口单笔最大订单纪录，实现“开门红”。海外大单持续落地，有望推动出口占比进一步提升，驱动公司整体盈利向上突破。
　　盈利预测：预计2025-2027年公司营业总收入246.3、288.3、332.6亿元，归母净利润4.6、10.3、14.1亿元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；关税等贸易壁垒风险。