经营杠杆与产业顺风。时值年中，展望2026下半年的白电板块，内销基数压力减轻，而成本仍在高位，经营面α驱动的份额/盈利改善是机会方向；外销冰洗恢复早于空调，后者受新兴市场高基数影响，改善节奏或偏慢，而美国关税司法波折，地产边际企稳，新兴市场的扩张之外，成熟市场的β修复有望贡献改善边际。沿此思路，海尔智家或是当下板块基本面逻辑最为清晰的龙头之一，空调盈利改善、欧洲重组完成两条经营杠杆主线外，对北美后周期及利息开支收缩敞口较大。
　　空调盈利改善有空间。海尔空调本轮改善起点在三年前的管理层换届，近两年内销份额显著提升同时，成为日日顺并表之外收入增量最大贡献项。需求弱平稳叠加成本上行，盈利能力提升或是下一阶段经营弹性的核心。沿产业链自上而下挖掘：①制造，与规模挂钩的采购价差和制造费用影响或有限，核心零部件一体化构成龙头-二线差距核心，公司布局尚在早期，空间仍大；②品牌&渠道，卡萨帝借助冰洗基础提升中高端份额，扁平化改革压缩渠道增值占比，中长期空间可期。
　　欧洲重组成效将兑现。2024年本土管理团队换届后，海尔先后完成经营重心在欧洲的开利商用制冷业务并表及欧洲老旧产能的梳理重组，一次性开支或集中在2024~2025年，2026年影响减弱，短期固定费用经营杠杆释放之外，中长期B端渠道协同效应兑现、供应链转移带来成本竞争力提升，盈利低位之上有望持续改善。区域及品牌分散虽为欧洲市场固有特征，对标疫情前本土龙头中高个位数利润率中枢，中期或可展望3%~5%盈利水平，贡献8%以上海外利润增长空间。
　　北美或逐步企稳向上。本轮美国地产交易量跌幅较深，核心在于高利率锁定效应制约成屋供给，供给释放依赖房贷利率进一步下行；过往降息对地产交易及后周期大家电及央空消费均有明显带动，26年政策利率下行空间虽有限，而近三年供不应求导致的购房需求积压基础上，企稳或仍为基准情形。海尔GEA位居大家电市场头部，本土产能优势突出，受益后周期改善。26Q1北美经营受极端天气/关税及成本影响，Q2天气影响消除，汇兑及关税影响H2或趋弱，逐季企稳改善。
　　维持公司“推荐”评级。弱平稳产业预期基础上，海尔空调盈利能力改善有空间，欧洲重组接近尾声，经营杠杆逐步兑现；北美天气影响消除，经营有望逐季修复，财务费用或进一步集约。改善主线之外，公司国内冰洗龙头地位稳固，高端卡位领先，新兴市场扩张势能强劲，基本面向下风险已较低。我们预计公司2026~2028年营收分别同比+1%/+5%/+5%，归母净利润持平/+8%/+8%至195/210/228亿元，当前股价对应PE10/9/8倍，中长期改善路径清晰，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨，外需及关税不及预期，欧洲重组成效低预期。

　　事项：
　　公司发布2026年一季度报告，26Q1公司实现营业收入736.9亿元，同减6.9%，归母净利润46.5亿元，同减15.2%，扣非归母净利润44.4亿元，同减17.2%。
　　评论：
　　营收务实降速，欧洲与新兴市场延续增势。26Q1公司实现收入736.9亿元，同比-6.9%。在同期高基数压力下务实降速。分地区看，国内市场在国补退坡背景下降幅高于整体，但空调业务通过重塑品牌定位、聚焦爆款以及精细化运营等举措实现正向增长。海外市场收入同比-3.2%，北美暴风雪极端天气扰动终端市场需求（根据AHAM数据，行业需求同比下降约10%），但公司通过加速新兴市场发展、推进欧洲市场转型，使得其他市场表现均实现良好增长，南亚/东南亚收入同比+17%/12%，欧洲暖通业务/商用制冷（CCR）收入同比增长超20%/超15%。
　　关税与汇兑扰动盈利，业绩表现阶段承压。26Q1公司归母净利润46.5亿元，同比-15.2%，业绩表现阶段性承压，我们认为一方面由于人民币升值导致当期汇兑损失增加拖累利润，另一方面则是北美关税与极端天气等因素扰动，若剔除北美市场影响公司经营利润同比+10%，彰显良好的经营韧性。盈利能力方面，26Q1公司毛利率同比-0.1pct至25.3%，主要系全球供应链布局带来的制造效率优化被关税与原材料价格上涨等负面影响抵消，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.0/+0.8/+0.1/+1.3pct，数字化降本增效持续优化销售费用率，财务费用率提升主要系汇率波动所致。综合影响下26Q1归母净利率同比-0.6pct至6.3%。
　　经营务实纾压，重视股东回报。当前公司面临需求遇冷、美国关税、汇率波动、以及原材料价格上涨等多重压力，市场对财报表现应可理解且有预期，但在外部复杂环境下公司经营也不乏亮点，北美维持行业第一市场地位，其他市场延续较高增势，国内持续深化全域TC模式变革（26Q1全域触点TC订单量占比达65%），经营利润逆势同比增长。展望后续，我们认为整体经营有望逐季改善。一是北美市场承压属于短期波动，后续行业需求有望恢复，伴随关税成本和汇兑影响边际递减，在低基数下公司业绩有望呈现一定弹性；二是大暖通整合阶段性效果逐步显现，经营效率稳步提升，未来空调产业具备较大增长潜力；三是提升股东回报（26年分红不低于58%，27-28年分红不低于60%并加大回购注销力度）对长线资金吸引力增强。我们认为尽管短期承压磨底，但外部环境好转后有望边际改善。
　　投资建议：外部环境扰动下经营存在阶段性挑战，预计在行业需求好转后公司有望迎来恢复性增长。我们维持26/27/28年EPS预测2.22/2.41/2.65元，对应PE为10/9/8倍。参考DCF估值法，维持目标价27.6元，对应26年12倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

　　事件：
　　2026Q1，公司实现营业收入736.9亿元（同比-6.9%，下同），归母净利润46.5亿元（-15.2%），扣非归母净利润44.4亿元（-17.2%）。
　　点评：
　　国内利润逆势增长，海外非美保持增长动能。26Q1业绩承压主要受北美市场暴风雪，叠加关税影响所致。剔除北美市场影响，公司经营利润合计+10%以上，内部经营仍具韧性。分区域看，（1）中国市场：行业承压背景下，公司经营利润逆势增长。①统仓TC的全域触点订单量达65%，较25年末+8pct，缩短交付链路、优化履约体验；②卡萨帝致境+揽光套系零售占比43%，同比+13pct，多品类高端份额第一；海尔品牌套系占比25%，同比+8pct；③大暖通整合释放协同红利，家用空调在行业零售额-13.8%的背景下实现收入增长。（2）海外市场：收入同比-3.2%，主受北美影响，其他区域收入利润均实现同比增长。①北美：行业降幅约10%（主受暴风雪+地缘影响+需求疲软影响），公司仍保持美国家电行业第一；空气与水业务双位数增长；公司推进全球成本对标与供应链优化，为北美盈利复苏夯实基础。②欧洲：白电高端化持续推进，主要市场冰箱/洗衣机份额提升；暖通收入同比+20%以上；CCR收入同比+15%以上。③新兴市场：南亚收入+17%，东南亚+12%，延续增长动能。
　　统仓TC价值释放，汇兑损失影响利润。2026Q1毛利率25.3%（-0.1pct），国内通过大宗涨价风险对冲、供应链自制水平提高等方式实现毛利率同比改善；海外虽同步推进全球供应链布局与极致成本策略，但被关税高企及大宗上涨等因素叠加抵消，毛利率同比承压。期间费用率17.7%（+1.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/4.0%/4.2%/1.0%，同比分别-1/+0.8/+0.1/+1.3pct。销售费用率降低主要受国内统仓TC+海外零售创新双轮驱动提效；管理费用率增加主因收入规模下降及AI平台、暖通ToB、海外本地化等能力建设投入；财务费用率则受人民币升值影响，汇兑损失增加。综合影响下净利率为6.5%（-0.6pct），归母净利率为6.3%（-0.6pct），扣非净利率为6.0%（-0.8pct）。
　　投资建议：公司暖通产业持续取得突破，国内深化多品牌矩阵与套系化运营，海外强化本土制造与交付能力，在数字化降本增效和统仓ToC的持续推进下，有望实现收入/利润的较好增长。预计26-28年公司归母净利润为206/222/241亿元，对应动态PE为9.7/9.0/8.3x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；海外品牌和品类拓展不及预期的风险等。

　　2026Q1业绩显韧性，经营提效助力内生增长，维持“买入”评级
　　2026Q1公司实现营业收入736.9亿（同比-6.9%，下同），归母净利润46.5亿（-15.2%）。考虑到业绩承压主要系2026Q1北美市场遭遇暴风雪极端天气与关税等短期影响，若剔除北美市场影响，2026Q1公司经营利润同比增长超10%，我们维持公司2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为207.3/228.2/245.3亿元，对应EPS分别为2.2/2.4/2.6元，当前股价对应PE为9.7/8.8/8.2倍，看好公司推进零售改革，优化全球供应链布局，继续提高品牌溢价与市场份额，促进内生稳健增长，维持“买入”评级。
　　中国市场利润逆势增长，欧洲市场改革有效提高份额，新兴市场强劲高增
　　分区域来看，（1）中国市场：在行业下滑的背景下实现利润逆势增长。由于国补刺激效果边际弱化，根据奥维云网数据，2026Q1中国家电全品类（不含3C）零售额同比-6.2%，公司通过零售模式变革、极致成本与AI赋能、大暖通整合协同等举措，实现经营利润逆势同比增长；（2）美国市场：受暴风雪极端天气、地缘政治不确定性和消费者购买力和信心不足等不利影响，预计Q2开始有望逐步修复；（3）欧洲市场：2026Q1公司欧洲冰箱/洗衣机销额份额分别同比提高1.3/0.2pct，暖通业务收入同比增长超20%，商用制冷业务收入同比增长超15%，公司在欧洲市场的产品、渠道体系搭建与供应链优化等多项改革措施有望驱动白电、暖通、商用制冷业务协同增长，份额进一步提升；（4）新兴市场：南亚市场聚焦本土化产品创新与终端零售能力升级，2026Q1收入同比增长17%，盈利能力和市场份额同步提升；东南亚市场以高端产品引领结构升级，收入同比增长12%，延续良好增长态势。
　　大宗成本上升与汇兑损失致使盈利承压，多举措推进经营提效
　　（1）毛利率方面，2026Q1毛利率为25.3%（-0.1pct），其中中国市场毛利率同比上升主要系公司实施大宗上涨风险对冲策略、提升物料号通用性、推进爆款产品平台落地与增加供应链自制水平，海外市场毛利率同比下降主要系关税高企及大宗上涨，公司虽推进全球供应链布局与成本控制措施难以完全对冲影响。（2）费率方面，2026Q1期间费用率为17.7%（+1.1pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/4.0%/4.2%/1.0%，同比分别-1.0/+0.8/+0.1/+1.3pct，销售费率下降主要系经营提效，其中国内市场加速落地统仓TC模式并持续推进营销数字化变革，海外市场推进终端零售创新、整合全球资源，提升了运营效率；财务费率上升主要系受人民币升值导致汇兑损失增加。（3）综合影响下2026Q1公司销售净利率为6.5%（-0.6pct），扣非净利率为6.0%（-0.8pct）。
　　风险提示：渠道提效不达预期；原材料成本大幅波动；海外市场竞争加剧。

　　投资要点：
　　公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收736.87亿元，同比-6.86%；归母净利润46.52亿元，同比-15.22%；扣非归母净利润44.41亿元，同比-17.20%；毛利率25.34%，同比-0.05pct；归母净利率6.31%，同比-0.62pct；扣非归母净利率6.03%，同比-0.75pct。公司发布2026年度A股核心员工持股计划，本计划参与人员共计2,667人，资金总额为8.70亿元。
　　国补拉动效应减弱，叠加北美暴风雪影响，26Q1营收短期承压。根据产业在线，26M1-M3，冰箱内外销量同比分别为-3.56%/+4.17%，洗衣机内外销量同比分别为-0.73%/+14.39%，空调内外销量同比分别为+10.36%/-22.94%。内销看，受国补拉动效应减弱影响，冰洗业务短期承压；大暖通整合阶段性效果显现，家空业务实现收入同比增长，表现优于行业。外销看，海外26Q1营收同比-3.2%，北美市场成为主要拖累。暴风雪极端天气、地缘政治不确定性以及消费信心承压背景下，根据AHAM，美国家电行业需求同比下降约10%。公司通过加速新兴市场发展、推进欧洲市场转型，非美海外市场合计收入利润均实现同比增长，其中南亚、东南亚收入分别同比+17%/+12%，部分对冲北美市场的影响。
　　汇兑损失叠加北美暴风雪，拖累26Q1整体盈利。北美暴风雪极端天气，叠加关税成本同比大幅增加，共同拖累公司业绩表现。费用端，26Q1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.05/+0.81/+0.06/+1.28pct，财务费用率增加主要系汇兑波动影响。凭借零售模式变革、AI赋能降本、大暖通协同提效，26Q1经营利润（除北北美市场影响）增长超10%。同时公司通过注销0.75亿股股份减少股本，间接实现EPS的增厚。
　　盈利预测与评级：国内市场看，全品牌矩阵发力、TC模式变革深化，内销份额保持领先；成熟市场看，持续优化北美供应链稳定、生产效率，推进欧洲市场转型；新兴市场看，南亚、东南亚等地区收入高增，成为核心增长引擎。中长期看，公司空调业务及海外盈利仍有较大空间，预计26年经营逐季改善。预计2026-2028年EPS为2.21/2.35/2.50元，4月29日股价对应PE为9.8x/9.2x/8.7x，维持“买入”评级。
　　风险提示：关税政策波动、行业竞争加剧、海外需求不及预期

　　事件：公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营业收入736.87亿元，同比-6.87%，实现归母净利润46.52亿元，同比-15.22%，实现扣非后归母净利润44.41亿元，同比-17.20%。
　　国内市场后周期下需求承压，公司内销暖通跑赢行业。26Q1国内家电市场零售额同比-6.2%，测算公司一季度内销收入略承压。公司通过推进套系化、全域TC模式变革、大暖通整合等策略，实现内销暖通收入同比增长，大幅跑赢行业增速。
　　极端天气影响美国业绩波动，新兴市场增长强劲。26Q1海外业务收入同比-3.2%，主因北美市场暴风雪气候影响。一季度北美行业需求同比-10%，公司在市场波动下保持供应链稳定增强业务韧性，继续保持美国家电行业第一地位。公司加速欧洲市场变革与海外新兴市场布局，Q1欧洲市场暖通收入同比+20%，南亚市场收入+17%，东南亚收入+12%。
　　毛利率维持稳健，抗风险能力增强。26Q1公司毛利率25.3%，同比-0.1pct，国内市场毛利率同比提升。公司提升供应链自制水平，推进全球供应链布局，落地极致成本策略，为盈利改善带来积极影响，有效对冲大宗原材料、关税上涨风险。
　　收入基数与汇兑损失影响，期间费用率小幅上升。公司26Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/4.0%/4.2%/1.0%，同比-1.0pct/+0.8pct/持平/+1.3pct。管理费用率提升主要系收入规模下降的基数效应，财务费用率提升主要系人民币升值带来汇兑损失增加。综合影响下公司26Q1归母净利率6.31%，同比-0.62pct。预计公司或通过产品提价、产能重整和供应链降本等方式缓解利润端压力，Q2业绩有望边际改善。
　　推进股票回购，重视股东回报。公司通过股份回购方案，计划12个月内以不超过60亿元且不低于30亿元金额回购A股股份。截至26Q1公司累计回购1535万股，累计支付金额3.34亿元。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为3176.15/3344.49/3526.76亿元，分别同比+5.05%/+5.30%/+5.45%，预计公司2026-2028年实现归母净利润204.51/224.52/248.61亿元，分别同比+4.59%/+9.79%/+10.73%，对应26-28年PE为10.60/9.65/8.72X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2025年报。2025年公司实现营业收入3023.47亿元，同比+5.71%，实现归母净利润195.53亿元，同比+4.39%，实现扣非后归母净利润186.04亿元，同比+4.49%。25Q4公司实现营业收入682.93亿元，同比-17.73%，实现归母净利润21.80亿元，同比-39.22%，实现扣非后归母净利润17.11亿元，同比-45.14%。
　　内销政策退坡，海外需求疲软。公司2025年国内收入同比+3.1%，海外业务收入同比+8.15%，25H2国内收入同比-10.7%，海外收入同比+4.7%。受国内补贴政策退坡、市场竞争加剧及北美市场需求萎缩影响，预计25Q4国内及北美市场下滑，致整体营收降速。
　　原料成本和市场波动致利润承压。2025年公司毛利率26.7%，同比-1.1pct，其中国内市场毛利率28.8%，同比-1.0pct；海外市场毛利率24.6%，同比-0.8pct。国内市场主因四季度大宗材料价格持续上涨、行业均价下行，海外市场主因关税等负面因素影响。
　　欧洲组织提效，管理费用率小幅上升。公司2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为11.21%/4.55%/3.34%/-0.02%，同比-0.54pct/+0.31pct/-0.36pct/-0.43pct。管理费用率提升主要系关厂等欧洲市场组织提效一次性费用支出。综合影响下公司2025年销售净利率6.67%，同比-0.18pct；25Q4销售净利率3.40%，同比-1.59pct。
　　加大分红回购，重视股东回报。2025年公司已实施分红合计占归母净利润比例55%，较2024年提升7pct，2026-2028年度分红比例将逐步提高到60%。报告期内公司累计以13亿元回购股份，同时推出30-60亿元A股回购计划。
　　公司坚定推进中高端、全球化战略。2025年卡萨帝品牌收入同比双位数增长，高端洗衣机市场份额75%；美国市场连续4年位居行业第一，其中高端品牌收入同比+7%；CCR业务实现收入双位数增长，亚太地区收入同比+16%。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为3274.42/3487.25/3679.05亿元，分别同比+8.30%/+6.50%/+5.50%，预计公司2026-2028年实现归母净利润219.01/255.82/284.13亿元，分别同比+12.01%/+16.81%/+11.07%，对应26-28年PE为9.90/8.47/7.63X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险。