事件：2024年4月26日晚，国电电力发布2024年一季报。2024年一季度公司实现营业收入455.55亿元，同比-0.13%；实现归母净利润17.85亿元，同比+88.62%；扣非后净利润17.36亿元，同比+89.80%。经营活动现金流量净额72.75亿元，同比-5.25%；基本每股收益0.100元/股，同比增加88.68%。其中，归母净利润发生变动的主要原因包括：1.对合联营企业的投资收益较上年同期增加；2.保德神东发电有限责任公司于2024年一季度破产移交管理人，不再纳入公司合并报表范围，影响归属于上市公司股东的净利润增加1.99亿元。
　　点评：
　　整体经营情况：上网电量稳中有增，平均电价略有降低，新能源装机电量持续增长。电量方面，受益于全国用电量增速水平维持高位，2023年一季度公司上网电量实现1006.90亿千瓦时，同比+5.02%，环比-7.00%。其中，火电上网电量860.23亿千瓦时，同比+4.24%，环比-1.92%；水电上网电量77.28亿千瓦时，同比-3.22%，环比-44.51%；风电上网电量51.38亿千瓦时，同比+11.66%，环比+5.92%；光伏上网电量18.01亿千瓦时，同比+136.26%，环比+1.41%。火电和绿电电量同比实现稳中有增。电价方面，受全国多地电价下行影响，公司Q1电价略有降低。2024年一季度公司实现平均上网电价455.58元/千千瓦时，同比-1.62%，环比+4.41%。装机方面，截至2024年3月31日，公司合并报表口径控股装机容量为10599.48万千瓦，其中：火电7257.40万千瓦，相比2023年末减少22万千瓦；水电1495.06万千瓦；风电929.33万千瓦；光伏917.69万千瓦，相比2023年末增加63.51万千瓦。
　　装机成长预期：我们预计公司火电开工投产稳健成长，水电未来两年进入投产高潮，风光有望持续高增。火电方面：2022-2023年，公司火电项目分别开工485万千瓦和664万千瓦，2023年投产100万千瓦。
　　公司近两年的火电机组开工保持稳健，预计开工火电项目将于2024-2025年逐步投产。水电方面：截至2023年末，公司在建水电装机有大渡河流域总装机352万千瓦，预计近两年公司有望迎来水电装机投产高峰。风光方面，公司计划在2024年实现新能源项目开工830万千瓦，投产860万千瓦。且“十四五”规划新能源发展体量3500万千瓦，我们预计2024-2025年公司新能源板块装机将持续高增。
　　察哈素煤矿处置进展：为降低察哈素煤矿复产时间不确定性对公司的影响，公司拟向控股股东全资子公司西部能源公司非公开转让国电建投50%股权，对应权益评估价值为67.39亿元，且拟定为本次交易价格。
　　如相关交易达成，我们预计交易价款将会对公司归母净利润层面增厚约40亿元左右的一次性收益。
　　盈利预测及评级：国电电力行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面在业内处于领先地位。1）行业地位：公司作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位，体量较大；2）股东背景：公司背靠国家能源集团，煤炭供给保障较强，火电板块成本端管控能力突出；3）资产质量：公司火电机组以60万千瓦以上的大机组为主，质地较优，且技改投入多调节能力强；4）发展格局：公司已经实现以煤电发电为主，水风光多业务板块协同发展格局，稳健经营的同时又具装机增长潜力。由于察哈素煤矿自2023年停产后未能复产，公司拟转让国电建投50%股权，我们调整了公司2024-2026年归母净利润的预测分别为70.90/80.77/94.20亿元（注：盈利预测不含出售察哈素煤矿的一次性收益）；对应增速分别为26.4%/13.9%/16.6%，对应2024年4月26日收盘价的PE分别为12.53/11.00/9.43倍，维持公司“买入”评级。
　　风险因素：煤炭长协价格大幅上调或长协履约情况不及预期；电力市场化改革推进不及预期，年度交易电价超预期下行；新能源项目建设不及预期；非公开转让事项推进不及预期。

　　事件：公司发布2024年一季度业绩报告。2024年第一季度，公司实现营业收入455.55亿元，同比减少0.13%；实现归母净利润17.85亿元，同比增长88.62%；扣非归母净利润17.36亿元，同比增长89.80%，基本每股收益0.1元。单季度业绩高增长，整体符合预期。
　　整体电价稳定，煤价下行盈利持续改善。2024年一季度公司火电上网电量为860.23亿千瓦时，同比增长4.24%，装机容量为7257.40万千瓦，同比增加1.66%。整体平均上网电价为455.58元/千千瓦时，同比下降1.62%，降幅较小，整体电价趋稳。受煤价回落影响，公司2024年一季度煤电盈利持续改善。
　　光伏发电量增长显著，清洁能源装机持续扩张。Q1公司公司总发电量1062.44亿千瓦时，同比增长4.98%，上网电量1006.9亿千瓦时，同比提升5.02%。其中，水电/风电/光伏上网电量分别为77.28/51.38/18.01亿千瓦时，同比分别提升-3.22%/11.66%/136.26%。同时，2024年一季度新能源装机容量增加63.51万千瓦时，水电/风电/光伏装机容量分别为1495.06/929.33/917.69万千瓦时。
　　剥离低效资产，公司投资收益提升。公司资产管理进一步提效，一季度公司剥离保德神东发电有限责任公司，不再纳入公司报表范围，对Q1贡献利润1.99亿元。除此之外，公司一季度投资收益大幅提升，由负转正达7.7亿，其中对合联营企业投资收益达4.5亿元，同比增加5.5亿元。
　　投资建议。公司作为全国电力龙头，具备成本优势，火/绿/水业务有望多点开花。预计公司2024-2026年营业收入分别为1907.17亿元、1983.01亿元和2072.58亿元，同比增长5.37%/3.98%/4.52%；归母净利分别为82.11/92.44/108.45亿元，对应2024-2026年EPS分别为0.46/0.52/0.61元，PE分别为10.8/9.6/8.2。
　　风险提示：装机速度不及预期；电力市场改革、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。

　　事件：1）公司发布2023年年报，全年实现归母净利润56.09亿元，同比增加104.41%，低于我们此前的预期。2）公司发布2023年年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利0.70元（含税），预计分红金额12.48亿元。与中期0.05元/股合并计算，2023年全年公司拟派发股利0.12元/股，占合并报表归属于上市公司股东净利润比例为38.16%。
　　分板块看，公司全年火电、水电、风光归母净利润分别为30.69、18.54、17.49亿元，分别同比变动317.50%、51.47%、-23.49%。公司控股装机容量为10557.97万千瓦，其中火电、水电、风电光伏装机容量分别为7279.4、1495.06、1783.51万千瓦。全年公司平均上网电价437.78元/兆瓦时，同比降低0.25%。公司全年实现发电量4526.36亿度，同比下滑2.31%，主要系2022年9月公司宁夏区域火电资产影响，剔除后总发电量同比增长3.67%。
　　煤电成本优势突出，火电盈利能力大幅修复。公司存量火电机组质量优质，燃煤成本低于行业平均水平。2023年公司采购原煤1.84亿吨，其中长协煤总量1.74亿吨，占比94%，在煤炭保供及长协煤履约等方面具备显著优势。在2023年公司燃料成本同比下降，入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨，降幅4.48%，火力发电机组平均供电煤耗为294.19克/度，同比下降0.89克/度。随着煤炭供需形势持续趋于宽松，公司加大燃料成本管控，看好煤电扩能提效，同时辅助服务市场和容量电价有望进一步带动火电板块盈利能力回升。
　　电力机制提质增效，新能源指标创历史新高。2023年公司获取新能源建设指标1674万千瓦，新增装机724.57万千瓦。受益于公司推进综合能源转型，新机组投产运营带动电量提升，2023年公司风电发电量188.54亿度，同比增长13.10%；光伏发电量57.6亿度，同比新增155.74%，继续保持高速增长态势。公司计划十四五期间新增35GW新能源装机，为保障十四五规划顺利进行，2024-2025年公司新能源发展迎来提质加速阶段，风电、光伏等大基地项目相继开工建设，新能源建设指标有望续创历史新高。
　　水电外部环境优化，量价齐升有望贡献业绩弹性。受来水偏枯影响，2023年公司水电利用小时数为3685小时，同比下降66小时，全年水电发电量561.03亿度，同比下降4.71%。大渡河是公司的核心水电资产，2023年大渡河流域约352万千瓦水电机组在建，2025年川渝特高压线路的打通将打开省内消纳空间，大渡河弃水现象有望改善；双江口水电站计划于2024年投产，可提高大渡河下游梯级电站枯期发电量。在电力市场化趋势下，水电电价有望上涨，价值有望重估，叠加装机量持续提升、来水情况改善等因素，预计2024年公司的水电利用小时数和平均上网电价水平有望双升，贡献水电板块业绩增长点。
　　盈利预测与评级：结合公司2024年经营计划，我们下调2024年新能源装机量至860万千瓦，叠加考虑降息周期下财务费用下降，企业利润有望增厚，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为84.21、93.43亿元（前值为90.49、105.78亿元，24年归母净利润暂未考虑拟以67.39亿元转让国电建投50%股权的投资收益影响），新增2026年公司归母净利润为99.88亿元。当前股价对应PE分别为11、10、9倍。公司具备煤电一体化优势，充沛的现金流保障公司2024-2025年新能源装机放量，十四五末期水电机组投产值得期待，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价高波动、来水不及预期、新能源装机不及预期

　　事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收1810亿元，同比下降7.02%；实现归母净利润56.09亿元，同比增长104%。
　　点评：
　　火电：入炉标煤下行带动盈利能力改善，度电净利约0.023元
　　2023年公司完成火电发电量3729.26亿千瓦时，同比下降3.97%，主要系转让宁夏区域火电资产影响；公司煤机电价同比基本持平，叠加电量下降，公司火电分部营收同比下降7%至1558.5亿元。成本端，2023年煤炭供需形势持续向宽松方向转变，同时公司加大燃料成本管控，公司入炉标煤单价934.96元/吨，同比下降43.82元/吨。综合来看，公司火电盈利能力进一步改善，贡献净利润85亿元，煤机度电净利约0.023元。此外，为降低察哈素煤矿复产时间的不确定性，公司拟向控股股东国家能源集团全资子公司西部能源公司非公开协议转让公司持有的国电建投50%股权。
　　水电：大渡河在建3.5GW，电价提高带动23年净利提升
　　公司在运水电控股装机较为稳定，23年末约15GW。2023年来水较弱，水电发电量同比下降1.79%至550.97亿千瓦时。叠加水电电价同比提高9.8元/兆瓦时，2023年公司水电分部完成营收121.2亿元，同比提高3%；实现净利润24.9亿元，同比提高33%。公司保持在常规能源领域开发力度，核准水电项目280.70万千瓦，大渡河流域约352万千瓦水电机组在建。未来随着在建水电机组陆续投产，水电的利润贡献有望进一步提升。
　　新能源：减值拖累23年业绩，24年计划投产8.6GW
　　2023年公司全年获取新能源建设指标1674万千瓦，核准备案1528.80万千瓦，新增装机724.57万千瓦。装机增长叠加风电利用小时同比提高51小时而光伏利用小时同比下降55小时，2023年公司完成风光发电量246亿千瓦时，同比提高30%；新能源分部实现营收108亿元，同比提高21%。成本端，新能源营业成本随装机增长而有所提升；并分别计提了信用减值7.2亿元、资产减值5.3亿元，对业绩有一定拖累。综合来看，公司新能源分部净利润下滑至22.3亿元。2024年公司计划获取新能源资源超过1400万千瓦，核准1200万千瓦，开工830万千瓦，投产860万千瓦。
　　投资建议：考虑到公司风光新增装机容量、燃料成本下行幅度，下调2024-2025年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为79、95、113亿元（前值为92、106亿元），对应PE11、9、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新增装机不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业竞争过于激烈的风险、行业技术进步放缓、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、转让国电建投股权尚需提交股东大会审议等

　　事件:
　　2024年4月15日，国电电力发布2023年年报：2023年公司实现收入1810.0亿元，同比-7.0%，实现归母净利润56.1亿元，同比+104%（调整后）；2023Q4实现收入432.9亿元，同比-9.9%，实现归母净利润-0.2亿元，上年同期为-22.5亿元。
　　分红：2023年公司拟派发现金红利0.07元/股（含税），合计12.5亿元，加上2023年年中分红，全年合计分红21.4亿元，占归母净利润比重38.16%。
　　投资要点:
　　水电+火电业绩改善拉动公司2023年业绩大增。2023年公司收入同比-7.0%，一是2022年转让宁夏区域公司，2023年不再纳入合并范围；二是煤炭板块收入同比-69%（或系国电建投公司停产）。2023年公司归母净利润同比+104%，其中煤电/水电/风电/光伏分别为30.7/18.5/10.1/7.4亿元，分别同比变化+318%/+51%/-50%/+166%，煤电业绩大幅改善拉动公司业绩大增。煤电业绩改善，一是因为2023年煤电板块减值损失绝对额合计为9.4亿元，2022年为35亿元；二是煤电业绩修复。若不考虑减值，2023年公司煤电净利润（100%权益口径）94.7亿元，同比+31%，度电净利2.6分/KWh，同比+0.7分/KWh。此外，2023年公司水电归母净利润同比+51.5%，或系上网电价同比+1分/KWh（上网电量同比-1.8%）。
　　参控股火电业绩修复+减值减少+营业外支出减少等，助力2023Q4业绩修复。2023Q4公司归母净利润大幅减亏，主要原因或有四：一是投资净收益为4.8亿元，同比增加11.3亿元，或是参股的火电公司等业绩改善；二是减值损失绝对额合计为19.5亿元，同比减少17亿元；三是营业外支出为2.6亿元，同比减少21.5亿元；四是公司主业业绩改善，如2023Q4煤电业务受益煤价下降，业绩或有修复。
　　减值或影响风电业绩，2024年规划新增风光装机8.6GW。2023年公司风电/光伏归母净利润10.1/7.4亿元，同比-50%/+166%。我们认为2023年风电业绩同比下降主要是因为减值，2023年新能源业务减值损失绝对额合计为12.5亿元，同比增加12.9亿元。电价上，2023年风电/光伏分别为0.502/0.481元/KWh，同比-7%/-8%，我们认为或是平价项目增加所致。2023年底公司风电/光伏新增装机1.8/5.4GW，合计7.2GW，达到全年目标额的91%。2023年公司获取新能源资源量16.7GW，核准备案15.3GW，开工8.5GW。2024年公司规划获取新能源资源超过14GW，核准12GW，开工8.3GW，投产8.6GW。
　　拟转让国电建投公司，2024年公司业绩确定性有望进一步提升。为降低察哈素煤矿复产时间不确定性对公司带来的持续影响，提高公司资产质量及盈利能力，公司拟向控股股东国家能源集团全资子公司西部能源公司，非公开协议转让公司持有的国电建投50%股权。2023年国电建投公司净利润-4.9亿元，转让后有望增厚公司业绩。
　　盈利预测和投资评级：根据公司最新业绩情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为78.1/86.9/95.6亿元，对应PE分别为11/10/9倍。展望2024年，公司煤电业绩有望继续修复；水电来水有望修复，拉动业绩改善；国电建投公司若完成转让，公司煤炭业绩有望减亏，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进不及预期；新增装机不及预期；煤炭价格大幅上涨；电价下降；行业竞争加剧；减值风险；国电建投公司转让进度不及预期。