深耕山东的国资券商，综合金融平台布局完善。中泰证券作为山东省首家上市券商，其实控人为山东省国资委。依托省级国资背景与区域资源优势，构建了涵盖经纪、投行、资管、信用及国际业务的全牌照综合金融服务体系，并通过控股万家基金显著增强了资产管理能力，形成了多元化的金融服务生态。
　　并购万家基金，盈利结构趋于多元。自2023年并表万家基金后，公司收入结构优化，截至2025Q1-3，资管业务收入占比提升至20.8%；重资本业务收入占比为36.0%，低于行业水平。
　　经纪业务根基深厚，财富管理转型稳步推进。2024年，公司在山东省内营业部数量及股基交易份额均居首位，区域龙头地位稳固。受益于市场回暖，经纪业务收入显著修复。公司以“传统业务和财富业务并重”为指导，客户资产市占率创新高，并发布“中泰财富30”品牌，致力于构建全生命周期财富管理服务体系。
　　投行业务周期性承压，区域深耕与项目储备构筑复苏基础。受市场节奏与监管环境变化影响，公司投行业务收入近年有所回调。但公司在债券承销领域持续深化山东区域优势，服务多家省属企业；同时，成功保荐科创板新型储能首单IPO，并有一定数量的IPO在审项目储备，为业务复苏提供基础。
　　资管业务已成为增长新引擎，公募平台驱动效应显著。并入万家基金后，公司资管业务市占率升至5.4%，反超经纪业务市占率。目前，万家基金管理规模已超5900亿元，中泰资管公募化转型亦取得积极成效，公募、私募股权与机构资管多元平台协同发展。
　　重资本业务配置稳健，积极向客需化转型。公司自营业务资产配置相对稳健，2023年以来增配权益OCI以应对波动，并积极推进向科创板做市、ETF期权做市等客需型业务转型。信用业务规模扩张的同时注重风险管控，维持担保比例持续优化。公司通过定增拟大幅增加另类投资业务投入，开拓多元化盈利渠道。
　　历史复盘：公司PB估值处于近三年低位，当前仍低于行业平均。从自身看，2025年公司PB均值为1.21X，位于近三年约32%分位水平。公司PB自2024年9月随政策利好短暂修复后维持平缓波动。横向对比，自2024年9月行业估值修复以来，公司PB低于行业平均水平。随着60亿元定增落地，若资本补充能有效转化为ROE改善与业务扩张能力，公司估值有望逐步向行业均值靠拢。
　　投资建议：我们预计中泰证券2025/2026/2027年EPS为0.18/0.22/0.24元人民币，BPS分别为5.58/5.72/5.85元人民币，当前股价对应PB分别为1.12/1.09/1.07倍，加权平均ROE分别为3.45%/3.86%/4.14%。基于其改善后的盈利能力并结合可比公司估值，我们给予2026年1.3倍目标PB估值，对应目标价7.43元。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险因素：关注子公司自营资产结构；市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期；公司投行业务复苏不及预期。

　　事件：中泰证券发布2025年中期报告。报告期内，公司实现营业收入52.57亿元，同比+3.11%；实现归母净利润7.11亿元，同比大幅+77.26%；扣非后归母净利润为6.95亿元，同比+78.67%。
　　财富管理转型成效显著，轻资产业务压舱石作用凸显。2025年上半年，财富管理分部实现营收19.69亿元，同比+20.72%，成为业绩增长的核心引擎。这主要得益于：1）市场交投活跃，公司上半年股票基金交易额达6.89万亿元，带动经纪业务手续费净收入同比+33.13%；2）财富管理产品矩阵建设初见成效，公司持续打造“中泰财富30”系列品牌，代销金融产品保有规模稳步提升至525.62亿元，较年初+9.12%。公司资产管理业务表现稳健，控股子公司万家基金贡献1.61亿元的净利润，管理规模稳定在5096亿元，为公司提供稳定的利润来源。
　　精准把握市场节奏，投资业务贡献核心盈利弹性。公司投资业务展现了出色的市场研判和交易能力，股票投资业务获得显著超额收益，固定收益业务有效防控利率上行风险。上半年公司投资业务分部实现营收6.57亿元，同比+40.10%。其中公允价值变动录得2.68亿元亏损，公司通过积极的策略调整，实现了12.34亿元的投资收益，同比+140.51%，两者合计贡献净收益9.66亿元，成为公司利润弹性的核心来源。
　　投行业务受监管周期影响承压，信用业务风险持续压降。受A股IPO和再融资审核节奏放缓的行业性因素影响，公司投行业务短期承压。上半年投行业务收入同比-46.84%，股权主承销规模13.29亿元，同比-53.4%。公司在服务“新质生产力”和并购重组领域有所斩获，保荐新型储能首单IPO海博思创，并助力华达科技成功实施其并购重组项目。公司在风险控制方面成效显著，信用业务方面主动压缩高风险的股票质押业务，期末待购回余额较年初大幅-34.6%至20.88亿元；融出资金规模保持平稳，信用减值损失同比大幅-42.9%至0.61亿元。
　　投资建议：公司财富管理转型成效显著，自营业务展现出较强的盈利弹性，业绩结构持续优化。预计公司2025-2027年营业收入为120.69、130.92、139.52亿元，归母净利润为15.11、16.79、18.33亿元，摊薄EPS为0.22、0.24、0.26元，对应10月27日收盘价的PE估值为32.02、28.81、26.39倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：资本市场大幅波动、监管政策收紧、行业竞争加剧