China Mobile (CM) has reported 2025 revenue of RMB1.0502tn (+0.9% YoY) and an attributable net profit (NP) of RMB137.1bn (-0.9% YoY), below our previous forecast (RMB145.4bn), primarily due to slight pressure on traditional business revenue. On a comparable basis (excluding the impact of tax adjustments on bundled service revenue splits), attributable NP grew 2% YoY. The company proposed a full-year 2025 dividend of HKD5.27, with the payout ratio rising to 75%, and expects a steady rise in payout ratio in 2026. In the digital intelligence era, CM is embracing broader ‘AI+’ opportunities, with network, cloud, and device segments poised to benefit. In the long term, we like CM’s operational resilience and competitiveness as a global leading telecom operator. Maintain BUY.
Traditional biz. revenue & mobile ARPU slightly strained
In the traditional business segment, the company's 2025 communication service revenue declined 1% YoY to RMB714.86bn. By segment, wireless internet service revenue fell 4% YoY to RMB369.1bn, with mobile business ARPU dipping slightly to RMB46.8 (2024: RMB48.5), while wireline broadband revenue rose 8.7% YoY to RMB141.6bn, with blended broadband ARPU growing steadily to RMB44.5 (2024: RMB43.8). Although communication service revenue faced slight pressure, we believe CM’s solid foundation of over 1bn mobile users remains intact. Additionally, as of end-2025, the company’s IoT SIM connections reached 1.48bn, and satellite communication achieved commercialization. Going forward, concerted efforts of cellular communication and satellite connectivity should in our view unlock new market potential.
Computing power + smart svc. likely to register rapid growth
In the digital business segment, the company has focused on AI development and strengthened intelligent computing resource supply, driving innovation in digital lifestyle, digital production, and digital governance scenarios. By segment, 2025 computing power service revenue grew 11% YoY to RMB89.8bn, with data center/cloud computing service revenue up 8.7/13.9% YoY. The company plans to further increase investment in intelligent computing in 2026, with computing power network capex estimated to rise 36.4% YoY to RMB37.8bn. Smart service revenue increased 5.3% YoY to RMB90.8bn in 2025, with data algorithm/digital intelligence culture revenue up 12.6/13.3% YoY. CM completed the upgrade of its Jiutian foundation model 3.0 and launched over 100 AI+ products and application solutions.
Bullish on long-term growth prospect, maintain BUY
We remain positive on the company's growth potential and, considering the impact of VAT, forecast its 2026-2028 attributable NP at RMB130.2/134.2/138.4bn RMB67.23/68.85/70.54. Given the company's strong profitability and long-term growth potential in the digital intelligence era, we have adjusted our valuation premium downward to account for the VAT impact, assigning the A-share a 1.7x 2026E PB (global peer average: 1.45x), resulting in a target price of RMB114.3 (previous: RMB126.2, based on 1.9x 2025E PB). Based on the stock's one-month average A-/H-share premium of 37.59%, we value the H-share at 1.24x 2026E PB, for a target price of HKD94.4 (previous: HKD100.02, based on the average A-/H-share premium of 37.64%). Maintain BUY on both.
Risks: 1) weaker ARPU improvements than we expect; 2) higher 5G capex than we expect; 3) intensifying competition; and 4) a conservative dividend policy.

　　中国移动发布2025年业绩。2025年公司实现收入10502亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润1371亿元，同比下滑0.9%。单季度看，4Q25公司实现收入2555亿元，同比增长2.5%，环比增长1.8%；实现归母净利润217亿元，同比下滑20.9%，环比下滑30.1%。
　　加大智算，锻造差异化竞争优势。算力服务已成为公司高质量发展的重要增长极，公司强化AIDC资源供给和储备，“AIDC+网络+算力+运维”服务能力明显提升，移动云品牌更加彰显。数据中心收入同比增长8.7%，其中AIDC收入同比增长35.4%。得益于智算需求的迅猛增长，智算服务成为第一引擎，增速达279%，拉动云算服务收入同比增长13.9%。云盘月活跃客户达到2.1亿户，云视频客户超8670万户。2025年算力服务收入快速增长，完成人民币898亿元，同比增长11.1%。2025年，公司对外服务IDC标准机架达150万架，同比增长11.9%。FP16下智算总规模达92.5EFLOPS，智算训练全国中心节点和区域中心节点基本覆盖国家八大枢纽。2025年公司各项资本开支合计约人民币1509亿元。2026年公司预计资本开支合计约为1366亿元，主要用于确保通信网络领先、加速算力网络建强、探索智能网络创新以及优化端到端感知等方面，所需资金主要来自经营活动现金流。
　　通信服务基础稳健。通信服务是公司经营的基本盘，公司坚持融合发展和精细运营。移动客户规模稳固，达到10.1亿户；5G网络客户达到6.42亿户，净增8960万户，渗透率达到63.9%。宽带联网客户再创新高，达到3.29亿户，净增999万户，宽带网络收入同比增长7.1%。物联网卡连接数达到14.8亿，AIoT平台成为全球最大的连接管理平台。公司获颁卫星移动通信业务经营许可，卫星通信迈入商业化运营阶段。2025年通信服务收入完成人民币7149亿元，同比下降1.0%。此外，公司网络创新成果持续涌现。通信网络方面，率先联合打造5G-A蜂窝无源物联网产品，6G国际标准立项数居全球运营商第一阵营。算力网络方面，全国首次商用空芯光纤线路，首次完成T比特级现网验证；上线算网大脑3.0，落地8个国家级、枢纽级、区域级平台；发布业内首台115.2T智算路由器。智能网络方面，九天大模型登顶OpenCompass榜单。
　　投资建议：公司CHBN持续发展，核心业务表现稳健，整体业绩保持平稳，持续推动数智化转型，智算相关业务成果增长迅速。我们预计2026/2027/2028年公司归母净利润实现1363/1446/1473亿元，同比变动-0.6%/6.1%/1.9%，对应PE15/14/14x，对应PB1.4/1.4/1.3x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：个人市场业务发展不及预期，政企业务竞争加剧，分红不及预期等。

　　中国移动发布2025年度业绩：公司营业收入同比增长0.9%至10502亿元；归母净利润同比下降0.9%至1371亿元，低于我们此前预测（1454亿元），主要系传统业务收入略有承压，可比口径（剔除套餐收入分拆纳税影响）归母净利润同比增长2%。公司拟派发2025年度全年股息5.27港元，派息率提升至75%，公司预计2026年派息率将稳中有升。数智化时代，公司在“AI+”赛道迎来了更广阔的发展机遇，网、云、端各项业务均有望受益，长期而言，我们看好公司作为全球电信运营商龙头的经营韧性与竞争力，维持“买入”评级。
　　传统业务收入及移动ARPU略有承压
　　传统业务方面，公司2025年通信服务收入同比下降1%至7148.6亿元。细分来看，无线上网业务收入同比下降4%至3691亿元，移动业务ARPU小幅下滑至46.8元（2024:48.5元）；有线宽带业务收入同比增长8.7%至1416亿元，宽带综合ARPU稳步增长至44.5元（2024:43.8元）。我们认为通信服务收入虽然略有承压，但公司超10亿移动用户的稳固基本盘未变，此外，截至2025年末，公司物联网卡连接数达到14.8亿，卫星通信实现商业化运营，未来蜂窝通信、卫星互联共同发力有望打开新的市场空间。
　　算力服务+智能服务有望实现快速增长
　　数字化业务方面，公司重点发力AI领域，强化智算资源供给，在数智生活、数智生产、数智治理等场景发挥创新牵引作用。细分来看，2025年算力服务收入同比增长11%至898亿元，其中，数据中心/云算服务收入分别同比增长8.7%/13.9%，公司2026年将进一步加大智算领域投入，算力网络资本开支预计将同比增长36.4%至378亿元。2025年智能服务收入同比增长5.3%至908亿元，其中，数据算法/数智文化收入分别同比增长12.6%/13.3%，公司完成九天基础大模型3.0的升级，并推出了超100款AI+产品及应用解决方案。
　　收入结构优化+高效成本管控有望缓解增值税影响
　　静态来看，增值税政策调整将在短期内对公司业绩造成一定影响，但我们认为公司将：1）紧抓AI应用需求高速发展的窗口期，将更多市场机遇转化为收入增长动能，进一步提高算力服务/智能服务的收入占比，实现收入结构优化；2）成本方面，2026年公司资本开支将进一步下降9.5%至1366亿元，后续折旧摊销压力逐步减小；此外，公司也将持续推动成本应管尽管、应控尽控，实现成本效益的持续提升。综合而言，我们看好公司作为全球领先通信运营商的长期盈利能力及竞争力，随着公司科技转型的逐步推进，增值税调整对业绩带来的短期影响有望逐步得到缓解。
　　看好公司长期发展潜力，维持“买入”
　　我们看好公司的发展潜力，考虑到增值税的影响，预计其26-28年归母净利润为1302/1342/1384亿元（前值：1525/1598/-亿元，分别下调15%/16%），预计其26-28年BPS为67.23/68.85/70.54元。公司拥有较高的盈利能力及数智化时代的长期增长潜力，考虑到增值税对业绩的影响，我们下调估值溢价，给予A股1.7倍2026年PB（全球可比公司平均：1.45），对应目标价114.3元（前值：126.2元，基于1.9倍2025年PB）；参考过去公司一个月AH股溢价率均值37.59%，给予H股1.24倍2026年PB，对应目标价94.4港币（前值：基于AH股溢价率均值37.64%，对应目标价100.02港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　业绩简评
　　2026年3月26日公司发布2025年年度报告，公司2025年营收10501.87亿元，同比增长0.91%；归母净利润1370.95亿元，同比-0.92%。对应4Q25营收2555.21亿元，同比+2.50%，环比+1.84%；归母净利润217.42亿元，同比-20.92%，环比-30.13%。
　　经营分析
　　传统通信服务收入承压，算力、智能服务驱动增长：公司全年营收同比增长0.9%，展现了较强的经营韧性。传统通信服务是公司经营基本盘，2025年收入7149亿元，同比下降1.0%，整体规模稳固，5G渗透率已达63.9%。算力服务、智能服务是公司业绩增长的新引擎，2025年收入分别同比增长11.1%/5.3%，其收入占比提升带来公司业务结构优化。公司全年自由现金流达820亿元，下半年较上半年有明显好转。公司预计2025年全年股息合计每股5.27港元，同比增长3.5%，作为红利资产具备配置价值。
　　毛利率短期承压反映转型阵痛：公司4Q25毛利率21.97%，同比-1.34pct，环比-7.97pct，短期承压，我们认为主要系传统业务ARPU值下滑、新兴业务仍处于投入期所致。具体从个人市场看，移动ARPU为46.8元，同比下滑3.5%。AI相关算力、智能服务增长，但算力基础设施等新型成本投入的增加可能带来短期毛利率的承压。中长期来看，我们仍看好AI与新兴业务贡献利润增量。
　　重点投资AI算力，建成国内领先的智算基础设施：截至2025年末，公司智算总规模已达92.5EFLOPS，实现百卡至超万卡的全规格计算能力；2025年对外服务IDC标准机架建设达150.4万架，同比+12%，对应AIDC收入同比+35.4%。2026年公司预计资本开支合计约1366亿元，主要用于加速算力网络建设、探索智能网络创新等。我们看好AI业务给公司带来的高成长潜力。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计2026/2027/2028年公司营业收入分别为10,687.64/10,946.37/11,030.47亿元，归母净利润为1,404.25/1,447.61/1,509.63亿元，公司股票现价对应PE估值为PE为14.5/14.0/13.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　AI发展不及预期；DICT业务发展不及预期；行业竞争加剧风险；电信业务发展不及预期。

　　事件：中国移动发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入7947亿元，同比增长0.4%；归母净利润1154亿元，同比增长4.0%。其中，第三季度公司实现营业收入2509亿元，同比增长2.5%；归母净利润311亿元，同比增长1.4%。
　　C端保持领先。公司进一步加强细分市场拓展，深化存量经营、价值经营，深入实施网龄成长计划和全球通升级计划，不断巩固个人市场根基。截至2025年9月30日，公司移动客户总数达到10.09亿户，其中5G网络客户数达到6.22亿户。首3季度，手机上网流量同比增长8.3%，手机上网DOU达到17.0GB，同比增长8.1%。首3季度，移动ARPU为人民币48.0元。
　　政企市场良好增长。公司强化平台化运营体系建设，深化战客、商客客群精细运营，推进AI+规模发展，进一步提升价值贡献。首3季度，公司DICT业务收入保持良好增长，AI直接收入实现高速增长。
　　生态建设强化护城河。2025年10月10日-12日，中国移动举行2025中国移动全球合作伙伴大会。中国移动携手产业伙伴在AI+数字政府、移动爱家、灵犀智能体等方向启动生态联盟。公司牵头组建中央企业“5G及新一代移动通信创新联合体”，携手产学研用合作伙伴围绕“智联万物、智联空天、智赋生产”发布多项创新成果、成立多个产业合作载体。中国移动在技术突破、生态共建与行业赋能方面展现了丰硕成果，公司产业协同、开放创新等发展路径有助于强化公司核心竞争力。
　　投资建议：公司在收入增长承压的情况下，通过有效管控费用和成本实现利润的稳定增长。我们预计公司通过政企等业务的突破带动公司发展，预测公司2025-2027年实现营收10595亿元、10934亿元、11251亿元；归母净利润1451亿元、1526亿元、1614亿元；EPS6.72、7.06、7.47元，PE16X、16X、15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产业数字化发展不及预期；技术落地不及预期；市场竞争加剧；用户流失风险。

　　公司：全球领先的通信和信息服务提供商。
　　中国移动经过二十多年发展已成为全球网络规模第一、客户规模第一、收入规模第一和创新能力领先、品牌价值领先、公司市值领先、盈利水平领先的通信和信息服务提供商。截至2024年末，公司员工总数达45万人，移动客户总数达到10.04亿户，有线宽带客户总数达到3.15亿户。
　　业务：“两个新型”构建价值增长新模式。
　　新型信息基础设施领先。网络领先：累计开通5G基站超259.9万个，并实现核心网100%云化融合，千兆宽带覆盖达5亿户。算力引领：自建智算规模达33.3EFLOPS（FP16），构建“1-5-20ms”三级时延圈，对外服务IDC机架超66万架。中台赋能：能力中台调用总量超8000亿次，梧桐大数据平台数据规模超2000PB。
　　新型信息服务体系持续优化。服务供给：17项产品客户规模过亿，5G商用案例超5万个，覆盖86个国民经济大类，智慧城市项目签约近1300个。服务质效：发布“三个一”服务举措，推出十项服务承诺，构建全流程数智服务保障体系。品牌与营销：品牌价值达413亿美元，APP月活用户超2.7亿户，合作渠道商超20万家。
　　业绩表现：营收和净利润稳健增长。
　　公司营业收入2023年首次突破万亿元，成为全球收入规模第一的通信运营商。2025年前三季度，公司实现营业收入7946.66亿元，同比增长0.41%；实现归母净利润1153.53亿元，同比增长4.03%。
　　行业：AI驱动云计算市场保持快速增长。
　　全球AI基础设施支出高增，市场高度集中。
　　根据Canalys，2025年第二季度全球云基础设施服务支出超过900亿美元，市场高度集中，亚马逊云、微软云与谷歌云共同占据65%的份额。云厂商持续加大AI投入，谷歌、Meta上修2025年资本开支指引。
　　中国市场增速领跑。
　　根据中国信息通信研究院数据，2024年我国云计算市场规模已达8288亿元，同比增长34.4%，预计到2027年将突破2.1万亿元，“云+AI”的融合升级是核心驱动力。
　　核心竞争力：股东回报持续领跑，数字化转型+AI战略打开第二增长曲线。
　　中国移动以高股息回报为基础，通过数字化转型与AI战略重构收入结构，在基础设施、技术研发、商业化落地及内部提效等方面形成竞争优势，持续领跑行业创新与价值增长。
　　高股息策略巩固股东价值。
　　分红持续领跑，2024年全年股息每股5.09港元（同比增长5.4%），派息率达73%，并计划未来三年逐步提升至75%以上，凸显长期回报能力；2025年中期股息每股2.75港元（同比增长5.8%）。基于稳定的盈利能力与现金流，高股息策略构筑价值护城河，增强投资者信心。
　　数字化转型驱动第二增长曲线。
　　收入结构持续优化，2025年上半年，HBN收入占主营业务收入比重已达47.6%，同比提升2.6个百分点；数字化转型收入达到1569亿元，同比增长6.6%，占主营业务收入比重提升至33.6%。
　　AI+布局不断优化。
　　基础设施方面，呼和浩特、哈尔滨两大万卡级超大规模智算中心高效运营。总智算规模达61.3EFLOPS（FP16），其中自建智算规模为33.3EFLOPS（FP16）。技术能力方面，“九天”大模型矩阵已升级至3.0版本，重点布局了超50款行业大模型，并成立中移九天人工智能科技公司。商业转化方面，2025年上半年AI+DICT签约项目达到1485个，并联合发布AI智能终端、智能网联汽车等信息消费“新三样”产品。内部提效方面，在网络运维领域，引入AI技术，自智网络已实现L4级高阶能力，提升运营效率。
　　盈利预测、估值与评级
　　盈利预测：预计公司2025-2027年收入分别为10765.9/11148.38/11556.74亿元，同比增长3.4%/3.6%/3.7%；净利润分别为1450.17/1516.57/1594.68亿元，同比增长4.8%/4.6%/5.2%；对应PE分别为16/15/15倍。
　　投资评级：我们选取中国联通、中国电信两家公司作为可比公司。根据Wind一致预测，两家公司25/26/27年PE平均值为18/17/15倍，中国移动对应PE为16/15/15倍，低于可比公司平均值。我们认为，公司中长期将充分受益于“数字化转型+AI”战略所推动的需求增长，伴随AI应用加速落地，成长动能有望持续释放。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：上游产业链受国际环境影响的风险，通信网络及信息安全的风险，技术升级迭代的风险。

　　事件：
　　2025年前三季度，实现总营业收入7,946.7亿元，同比增长0.4%；利润总额达到1,468.0亿元，同比增长3%；实现归母净利润1,153.5亿元，同比增长4.0%；EBITDA2654亿元，同比增长0.9%。
　　2025年单三季度，实现营业收入2509.0亿元，同比增长2.5%；利润总额397.3亿元，同比增长0.9%；实现归母净利润311.2亿元，同比增长1.4%；EBITDA794亿元，同比减少1.7%。
　　1、经营业绩稳健增长，个人、家庭用户实现净增
　　个人市场方面，用户规模恢复增长，截止Q3末，移动客户净增长456万户达到10.09亿户，5G网络客户6.22亿户，前三季度平均移动ARPU为48.0元/户/月，较上半年平均ARPU下降1.5元/户/月；
　　家庭市场方面，截止Q3末，有线宽带用户净增长1420万户达到3.29亿户，家庭宽带客户达到2.88亿户，净增长976万户，前三季度平均家庭客户综合ARPU为44.4元/户/月，与上半年持平；
　　政企市场方面，DICT业务收入保持良好增长，AI直接收入实现高速增长；
　　新兴市场方面，前三季度国际业务收入保持快速增长，重点客户规模实现稳健增长。
　　2、公司成本及费用管控得当，毛利率与净利率双升
　　2025年前三季度毛利率31.1%，同比增长0.3pct；净利率14.5%，同比增长0.5pct。期间费用率12.7%，同比减少0.3pct，其中销售/管理费用率分别同比下降0.1/0.2pct。
　　3、坚持AI算力适度超前建设，获发卫星移动通信业务经营许可
　　根据澎湃新闻，2025中国移动全球合作伙伴大会上，中国移动发布“AI+”行动计划，到2028年底，中国移动对人工智能领域的总体投入翻一番，建成国内规模最大的智算基础设施，探索十万卡智算集群建设，全国产智能算力规模突破100EFLOPS。
　　根据新华网，九月工信部向中国移动颁发卫星移动通信业务经营许可，可依法开展手机直连卫星等业务。
　　我们认为，公司深入落实“一二二五”战略实施思路，全面实施“三大计划”，在行业转型压力愈发凸显背景下，面临AI算力、卫星通信等行业机遇，紧抓数智转型机遇，积极突破业务边界，构筑新的增长空间。
　　4、投资建议：
　　公司业务稳定转型，积极推动算力与能力中台升级，看好算力及卫星相关业务拓展，维持盈利预测，预计2025-2027年营收分别为10725/11073/11440亿元，归母净利润分别为1448/1516/1584亿元，每股收益分别由6.72/7.03/7.35元调整为6.70/7.01/7.33元，对应2025年10月21日106.12元/股收盘价，PE分别为15.85/15.14/14.49倍，维持“增持”评级。
　　5、风险提示：
　　市场竞争加剧风险；行业政策变化风险；创新业务推动不及预期；系统性风险。