2025年公司实现营业总收入367.92亿元，同比增长15.69%；归母净利润35.22亿元，同比下降13.30%。其中第四季度营收92.05亿元，同比增长12.61%，环比降低7.95%；归母净利润6.51亿元，同比降低20.54%，环比降低37.47%。公司2025年利润分配方案为：每股派发现金红利0.18元（含税），对应全年分红比率为30.80%。2026年第一季度公司营收94.61亿元，同比增长12.48%，环比增长2.78%；归母净利润10.56亿元，同比增长1.72%，环比增长62.31%。看好公司全球化产能布局持续推进，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年轮胎产销量及境内外收入均创历史新高，2026Q1收入同比维持较高增长。2025年公司营业总收入同比增长15.69%至367.92亿元，其中第四季度营收92.05亿元，同比增长12.61%，环比降低7.95%。2026年第一季度公司营业总收入94.61亿元，同比增长12.48%，环比增长2.78%。2025年公司自产自销轮胎销量、均价分别为8113.48万条、437.86元/条，分别同比+12.44%、+3.57%，创历史新高，其中第四季度销量、均价分别为2068.82万条、433.30元/条，分别同比+13.19%、+1.34%，2026年第一季度公司自产自销轮胎销量、均价分别为2129.49万条、428.88元/条，分别同比+9.92%、+2.71%。分地区看，2025年公司内销收入81.77亿元，同比增长8.28%，毛利率为20.77%，同比下降0.09pct；外销收入282.26亿元，同比增长18.54%，毛利率为25.75%，同比下降4.13pct。
　　2025年盈利能力略有下降，2026Q1毛利率改善。2025年公司毛利率为24.68%，同比降低2.90pct。全年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.21%/3.34%/3.12%/1.08%，分别同比+0.40pct/+0.15pct/-0.07pct/-0.03pct。2025年公司所得税率为13.39%，同比提升1.87pct。综合影响下，2025年公司净利率同比下降3.14pct至9.83%。2026年第一季度公司毛利率同比提升2.13pct至26.86%，但期间费用率同比提升2.40pct至13.32%，净利率同比下降1.28pct至11.35%。
　　全球产能布局持续推进，产业链协同不断完善。公司多个生产基地规划、建设取得突破，2025年公司在柬埔寨、埃及、沈阳、潍坊投资建设产能，实现印尼、墨西哥基地首胎下线。截至2025年年报，公司合计规划年产能为全钢胎2290万条、半钢胎11460万条、非公路轮胎34.14万吨，其中海外生产基地规划年产能为全钢胎1110万条、半钢胎6200万条，非公路轮胎11万吨。此外，公司于2025年6月成为华东试验场控股股东，并于9月建设完成非公路轮胎测试平台，满足全系列车型及主要零部件企业的需求，同时与公司产品测试形成协同。2025年12月，公司公告拟投资建设柬埔寨贡布经济特区项目（二期），进一步扩展全球产业布局。
　　估值
　　考虑到轮胎原材料价格上涨，短期盈利或小幅承压，调整2026-2027年预测EPS分别为1.39元、1.69元，并预测公司2028年EPS为2.00元，对应PE分别为12.6倍、10.3倍、8.7倍。看好公司全球化产能布局不断完善，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　产能建设不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧；国际贸易政策风险。

　　公司发布2025年年报，业绩符合预期。25年公司实现营业收入367.92亿元（yoy+16%），轮胎销量持续增长，归母净利润35.22亿元（yoy-13%），扣非后归母净利润34.58亿元（yoy-13%），毛利率24.68%（yoy-2.90pct），净利率9.83%（yoy-3.14pct）。费用端，受印尼、墨西哥等海外基地投产及销售公司投入增加、研发投入增长的影响，2025年公司销售、管理、研发、财务费用合计为46.90亿元（同比增长7.82亿元），业绩符合预期。其中25Q4公司实现营业收入为92.05亿元（yoy+13%，QoQ-8%），归母净利润为6.51亿元（yoy-21%，QoQ-37%），扣非后归母净利润为6.35亿元（yoy-27%，QoQ-36%），实现毛利率24.53%（yoy-0.75pct，QoQ-0.56pct），净利率7.19%（yoy-2.90pct，QoQ-3.53pct）。25年归母净利润同比下滑的原因为：费用的提升，美国加征关税导致的毛利下滑以及全球最低税率政策下税收的增加。公司公告拟向全体股东每股派发现金红利0.18元（含税），合计派发现金红利5.92亿元（含税），叠加25年中期分红，25年合计现金分红总额10.85亿元，占公司25年归母净利润的30.80%。
　　公司发布2026年一季报，轮胎销量持续增长叠加原料价格下滑，1Q26业绩同比增长，业绩符合预期。26Q1公司实现收入94.61亿元（YoY+12%，QoQ+3%），实现归母净利润10.56亿元（YoY+2%，QoQ+62%），实现扣非归母净利润10.30亿元（YoY+2%，QoQ+62%），公司实现毛利率26.86%（yoy+2.12pct，QoQ+2.33pct），净利率11.35%（yoy-1.29pct，QoQ+4.16pct），业绩符合预期。费用端，公司汇兑损失预计为1亿元左右，去年同期为汇收，影响较大；此外，公司销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长0.98、0.54、0.15亿元。26Q1归母净利润同比增长的主要原因是：1）柬埔寨、印尼与墨西哥等海外基地产能逐步释放带来的产销量增长；2）原料采购成本同比下滑。
　　2025年轮胎产销量继续提升，受美国关税以及全球最低税率政策的影响，盈利略有下滑。依据公司公告，2025年公司轮胎实现营收364.03亿元（YoY+16%），产销量分别为8254万条（YoY+10.33%）、8113万条（YoY+12.44%），受新增产能陆续投产带来的折旧压力及美国关税的影响，轮胎业务的毛利率同比下滑3.08pct至24.63%，实现销售毛利89.66亿元（YoY+3%）。销量增长主要源于公司新增产能的逐步落地，其中25年全钢胎产能增加81万条，半钢胎年度可实现产能增加980万条，非公路轮胎年度可实现产能增加2.3万吨，国内外基地均有增量贡献。分基地来看，2025年公司越南基地实现收入94.51亿元（YoY+9%），实现归母净利润16.03亿元（YoY+1%）；柬埔寨基地收入实现收入62.18亿元（YoY+54%），实现归母净利润7.62亿元（YoY-16%）。25Q4公司轮胎产销量分别约2145万条（YoY+6.8%，QoQ+4.6%）、2067万条（YoY+13.2%，QoQ-2.9%），销量环比下滑主要由于年底淡季影响。成本端，25Q4，公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比下降12.76%，环比增长0.63%。
　　公司柬埔寨、印尼、墨西哥基地持续爬坡，叠加原料价格下滑，26Q1公司轮胎业务量利齐增。依据公司公告，26Q1公司轮胎产销量分别约2255万条（YoY+13.4%，QoQ+5.2%）、2129万条（YoY+9.9%，QoQ+2.9%）。26Q1公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比下降12.12%，环比下降1.07%，受原料价格下跌的影响，使得公司毛利率同比上升至26.86%（yoy+2.12pct，QoQ+2.33pct）。地缘冲突以来，轮胎主要原料合成橡胶等价格有所上涨，公司亦对轮胎产品进行提价。
　　欧盟反倾销税率即将落地，全球化布局优势持续凸显。预计欧盟反倾销终裁于6月落地，反补贴预计8-9月落地，公司持续推进海外基地布局，全球化布局优势持续凸显。公司越南、柬埔寨基地新增产能爬坡放量，墨西哥、印尼基地陆续建设、投产，并新增规划埃及基地。26年以来，公司分别公告了印尼基地规划调整及埃及基地扩建项目：1）印尼项目调整方案：拟建设年产600万条半钢子午线轮胎、75万条全钢子午线轮胎、1万吨非公路轮胎与150万套内胎及垫带产能（原为300万条半钢子午线轮胎、60万条全钢子午线轮胎、3.7万吨非公路轮胎），项目预计于26年建成投产。2）赛轮埃及年产705万条子午线轮胎扩建项目。预计项目建设周期18个月。海外新基地建设将推动公司全球市场份额的进一步提升。
　　投资分析意见：考虑到汇率波动叠加地缘冲突带来的原料价格波动，我们下调2026年归母净利润预测为44.12亿元（原为47.93亿元），维持2027年归母净利润预测为52.76亿元，新增2028年归母净利润预测为59.09亿元，对应PE为10、9、8倍，低于可比公司26年PE均值18x，且我们仍然看好公司产能逐步释放兑现利润，维持“买入”评级。
　　风险提示：加征关税影响终端需求；原材料价格大幅度波动影响盈利能力；汇率波动。

　　事项：
　　公司发布2025年报和2026年一季报，2025年公司营收367.92亿元，同比上升15.69%;归母净利润35.22亿元，同比下降13.30%;扣非归母净利润34.58亿元，同比下降13.40%。2026Q1营收94.61亿元，同/环比上升12.48%/2.78%;归母净利润10.56亿元，同/环比上升1.72%/62.31%;扣非归母净利润10.30亿元，同/环比上升2.25%/62.12%。
　　评论：
　　公司销量与收入维持双增，毛利率阶段性承压。据2025年报，1）2025年，轮胎及橡胶制品实现收入364.03亿元，同比增长16.07%，毛利率24.63%，同比下降3.08pcts，产量8254.11万条，同比增长10.33%，销售量8113.48万条，同比增长12.44%。2）境外业务实现收入282.26亿元，同比增长18.54%，毛利率25.75%，同比下降4.13pcts。据2026年一季报，26Q1自产自销轮胎实现收入91.33亿元，同比增长12.89%，销量2129.49万条，同比增长9.92%，销售均价428.88元/条。
　　费用端小幅上行，盈利能力短期承压。1）2025年公司整体毛利率24.68%，同比下降2.90pcts；归母净利率9.57%，同比下降3.21pcts。2）销售费用率5.22%，同比上升0.40pcts，管理费用率3.34%，同比上升0.15pcts，财务费用率1.08%，同比下降0.03pcts，研发费用率3.12%，同比下降0.07pcts。
　　公司维持稳健分红政策，全球化产能布局加速推进。1）2025年公司拟每10股派现3.30元（含税），合计派现10.85亿元，分红比例30.80%。2）报告期内，印尼、墨西哥生产基地相继实现首胎下线。3）公司在柬埔寨投资扩建年产165万条的全钢胎项目，在埃及投资建设年产300万条的半钢胎及60万条的全钢胎项目、在沈阳投资建设年产330万条全钢胎及2万吨非公路轮胎项目等项目；同时26年公司新建埃及年产705万条子午线轮胎扩建项目。
　　投资建议：业绩短期承压不改长期成长，全球化龙头价值凸显，维持“强推”评级。公司当前处于原材料价格上涨、毛利率阶段性承压与费用端小幅上行的短期压力期，但轮胎销量与收入维持双增，境外业务拓展强劲，全球化产能布局加速落地。随着印尼、墨西哥、柬埔寨、埃及等海外基地产能逐步释放，公司市场份额有望持续提升，中长期成长动能充足。我们调整公司2026–2028年归母净利润预期分别为45.09/52.93/58.84亿元（26/27年前值为45.94/51.72亿元，新增28年预测），对应EPS为1.37/1.61/1.79元，参考可比公司估值及公司历史估值，给予公司2026年14倍PE，对应目标价19.20元/股。考虑公司在轮胎行业的全球化布局优势、持续扩张能力及稳健分红政策，维持“强推”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、海外经营风险、费用端上行风险、行业景气波动风险。

Sailun Group has reported 2025 revenue of RMB36.79bn (+15.69% YoY), with attributable net profit at RMB3.52bn (-13.30% YoY) and recurring net profit of RMB3.46bn (-13.40% YoY). For 4Q25, revenue reached RMB9.21bn (+12.61% YoY/-7.95% QoQ), while net profit declined to RMB651mn (-20.54% YoY/-37.47% QoQ). For 1Q26, revenue was RMB9.46bn (+12.48% YoY/+2.78% QoQ) and attributable net profit was RMB1.06bn (+1.72% YoY/+62.31% QoQ). Net profit beat our estimate of RMB950mn, owing to higher tire production/sales volume and lower average raw material costs than we expected. We maintain our 2026-2027 earnings forecasts and BUY rating, anticipating benefits from implementation of pricing adjustments and incremental capacity ramp-up.
Profit under pressure albeit with strong tire output/sales
The company achieved annual tire sales volume of 81.13mn units (+12.44% YoY), generating tire revenue of RMB36.4bn (+16% YoY). Tire gross margin contracted 3.08pp YoY to 24.63%, as US tariff impacts offset capacity expansion benefits. For 4Q25, tire sales volume reached 20.69mn units (+13% YoY/-3% QoQ), with gross margin at 24.53% (-0.75pp YoY/-0.53pp QoQ). Net profit for the quarter declined significantly due to higher operating expenses and asset impairments, pushing the operating expense ratio to 15.94% (+3.37pp YoY/+3.74pp QoQ).
1Q26 sales growth and stable operations drive profit recovery
The company delivered tire sales volume of 21.29mn units in 1Q26 (+10% YoY/+3% QoQ), generating tire revenue of RMB9.13bn (+13% YoY/+2% QoQ). Tire gross margin expanded to 26.86% (+2.12pp YoY/+2.33pp QoQ), supported by a 12.12% YoY (1.07% QoQ) decline in composite raw material costs. While RMB appreciation resulted in material FX losses, stable production/sales volumes and improved profitability drove YoY/QoQ net profit growth.
ST cost pressures vs. MT share gain opportunities
Since the US-Israel-Iran conflict, tire raw material costs have surged due to rising crude prices and raw material supply shortages. According to baiinfo.com and oilchem.net, the semi-steel/all-steel tire raw material price index had risen 27/20% YTD as of 24 April, reaching historically elevated levels. While these cost increases may pressure near-term industry profitability, we expect gradual cost pass-through via pricing adjustments. Medium-term, Japanese/South Korean tire makers could face production constraints from local material shortages, while inflationary pressures may revive trading-down trends in developed markets. We believe leading tire manufacturers with sufficient overseas capacity are positioned to capitalize on these challenges and accelerate global market share gains.
Earnings forecasts and valuation
Considering potential price adjustments and new capacity ramp, we maintain our 2026/2027 attributable net profit forecast at RMB4.97/6.33bn, and add our 2028 forecast at RMB7.49bn (+41/27/18% YoY), with EPS of RMB1.51/1.93/2.28. Applying a 14x 2026E PE (versus peer average of 10x per Wind consensus) to reflect the company’s overseas expansion advantages and strengthening brand recognition, we raise our target price to RMB21.14 (previous: RMB19.63 at 13x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: Weaker downstream demand than we expect, raw material price volatility, changes in international trade policies.

　　事件：公司2025年实现营收367.9亿元，yoy+15.7%；归母净利润35.2亿元，yoy-13.3%。其中2025Q4营收92.1亿元，yoy+12.6%，qoq-8.0%；归母净利6.5亿元，yoy-20.5%，qoq-37.5%。2026Q1公司实现营收94.6亿元，yoy+12.5%，qoq+2.8%；归母净利10.6亿元，yoy+1.7%，qoq+62.3%。
　　2025年全年量增利降，关税+全球最低税+费用刚性增长三重压制。2025年公司凭借深厚的技术积累、完善的全球布局与高效的运营管理能力，全年轮胎产量、销量及境内外营业收入均创历史新高，全年实现轮胎产量8254万条（YoY+10.3%），销量8113万条（YoY+12.4%），全钢胎/半钢胎/非公路轮胎开工率分别维持93%/91%/80%。利润端受美国关税、全球最低税和费用端的影响有所承压，其中所得税率同比+1.87pct至13.39%，销售费用率同比+0.4pct至5.21%，管理费用率同比+0.15pct至3.34%，叠加一次性计提资产减值准备1.9亿元，导致毛利率/净利率同比分别-2.9pct/-3.2pct至24.7%/9.8%。
　　2026Q1盈利能力环比修复，成本压力或在Q2，两轮提价逐步落地。2026Q1实现轮胎产量2255万条（YoY+13%，QoQ+5%），销量2129万条（YoY+13%，QoQ+3%），销量环比增速低于产量或因地缘政治导致3月中东地区订单推迟发货。Q1公司原材料综合采购价YoY-12.1%，毛利率环比修复至26.86%；期间费用率同比+2.4pct至13.3%，主要系财务费用因人民币升值导致汇兑损失。截至4月29日，顺丁/丁苯橡胶较2月27日分别+27%/+25%，炭黑+13%，帘子布+24%，或体现在Q2成本中，公司采取提价等积极应对措施，对冲成本压力。
　　全球化产能梯次释放，贸易壁垒加深龙头护城河。公司海外产能建设全面提速：印尼、墨西哥基地产能持续爬坡，柬埔寨165万条全钢胎扩建已启动，埃及基地经两轮扩建后将具备半钢900万+全钢165万条产能，国内沈阳新和平、潍坊非公路与董家口项目同步推进。目前已知项目2027年产能天花板有望达全钢2290万条、半钢约1.15亿条、非公路34.14万吨。欧盟双反落地后国内半钢对欧直接出口通道或基本关闭，欧销1.2亿条订单需由海外工厂承接，海外供需偏紧下公司有望顺势提价、加速份额提升。历次贸易制裁本质上都在加速行业洗牌，公司作为海外布局产能规模最大的中国胎企，海外端有望享受产能稀缺溢价，国内端有望受益于落后产能出清，龙头壁垒在每一轮制裁中持续加深。
　　投资建议：考虑到原材料影响，我们预期公司2026-2028年营收分别为444/502/571亿元，同比分别+21%/+13%/+14%；归母净利润44/50/64亿元，同比分别+25%/+14%/+27%；EPS为1.34/1.53/1.94元/股，对应PE为11/9/7X。考虑到公司加速全球化布局，且持续推进产品结构优化和品牌力提升，叠加客户渠道壁垒深厚，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险，关税政策不确定性风险，汇率波动风险，海外项目进度不及预期。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入367.9亿元，同比增长15.7%，实现归母净利润35.2亿元，同比下降13.3%。其中，2025年四季度公司实现营业收入92.1亿元，同比增长12.6%，实现归母净利润6.5亿元，同比下降20.5%。同时公司发布2026年一季度报告，一季度公司实现营业收入94.6亿元，同比增长12.5%，实现归母净利润10.6亿元，同比增长1.7%。
　　轮胎产销稳步增长，海外基地产能持续释放。2025年公司实现轮胎产品收入364.0亿元，同比增长16.1%，其中销量实现8113万条，同比增长12.4%，平均售价449元/条，同比增长3.2%。公司25年产销规模稳步增长，主要由于海外基地产能有序释放，印尼、墨西哥生产基地相继投产，目前处于产能爬坡阶段。同时，2026年一季度公司销量进一步提升，一季度实现轮胎产品销量2129万条，同比增长9.9%。
　　宣布埃及基地扩建计划，全球化基地布局再深化。2026年4月，公司宣布在埃及进一步投资建设年产600万条半钢子午线轮胎及105万条全钢子午线轮胎项目，项目建设完成后，埃及工厂将具备年产900万条半钢轮胎及165万条全钢轮胎的生产能力。同时，公司今年1月宣布将印尼工厂的年产能调整为600万条半钢胎、75万条全钢胎、1万吨非公路轮胎及150万套内胎及垫带。截至目前，公司海外基地布局涵盖越南、柬埔寨、印尼、墨西哥、埃及等，全球化生产基地布局持续深化，有利于公司充分利用全球生产要素及在一定程度内规避国际贸易风险。
　　盈利预测与投资建议：综合考虑公司海外产能释放节奏，以及原材料成本趋势，我们预测公司26-28年实现营业收入416.6、480.9、543.6亿元，同比分别+13.2%、+15.4%、+13.0%，实现归母净利润42.2、51.5、61.5亿元，同比分别+19.8%、+21.9%、+19.5%，按照4月29日收盘价计算，对应PE分别为11、9、8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期