煤价下行致业绩承压，高分红凸显价值。维持“买入”评级
　　公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入80.27亿元，同比-12.16%；实现归母净利润5.12亿元，同比-50.57%；实现扣非后归母净利润4.83亿元，同比-52.91%。单季度看，Q4公司实现营业收入17.20亿元，同比-25.01%；实现归母净利润-0.42亿元。公司发布2026年第一季度报告，2026年第一季度公司实现营业收入26.05亿元，同比+2.69%；实现归母净利润3.20亿元，同比+15.64%；实现扣非后归母净利润3.22亿元，同比+17.84%。2025年Q4由盈转亏主要系子公司红墩子煤业计提在建工程减值准备、年末集中发放绩效奖金及所得税纳税调整所致。考虑到公司业绩承压，我们下调2026-2027年并新增2028年公司盈利预测，预计2026-2028年公司实现归母净利润为11.42/14.96/16.73亿元（2026年/2027年原值14.66/15.80亿元），同比+122.9%/+31.0%/+11.8%；EPS分别为0.79/1.04/1.16元；对应当前股价PE为12.3/9.4/8.4倍。公司计划2025年度每10股派发现金股利2.5元（含税），合计派发现金3.60亿元，分红比例高达70.26%。考虑到公司煤化工板块已实现扭亏，叠加分红比例有望维持高水平，公司长期投资价值凸显。维持“买入”评级。
　　煤炭产销创历史新高，价格下行拖累毛利
　　2025年公司煤炭产销量均创历史新高，完成煤炭产量1843.26万吨，同比+2.01%；自产煤销量1833.47万吨，同比+1.32%。尽管公司通过“以量补价”策略应对市场变化，但业绩仍受煤价下行严重影响。2025年公司自产煤炭业务实现收入59.88亿元，同比-19.69%；测算吨煤售价约为326.60元/吨，较2024年有显著下降。得益于精细化管理，公司自产煤业务成本控制良好，实现营业成本33.93亿元，同比-3.34%，测算吨煤成本约为185.08元/吨。受价格端影响，自产煤业务毛利率为43.33%，同比减少9.59个百分点，测算吨煤毛利约为141.52元/吨。此外，公司煤炭物流业务稳步扩大，实现收入9.79亿元，同比+42.63%，为公司整体经营提供了有力支撑。
　　煤化工业务扭亏为盈，高分红政策回馈股东
　　煤化工板块实现重大突破，国泰化工在2025年实现扭亏为盈，利润总额83.05万元，同比减亏2.6亿元。甲醇产销量创历史新高，产量51.72万吨，销量51.61万吨，同比分别增长15.01%和15.20%。煤化工业务的成功扭亏为公司业绩提供了新的增长点，也体现了公司多元化经营和成本管控的成效。公司高度重视股东回报，拟定2025年度现金分红比例高达70.26%。公司在现金流充裕且无大额资本开支的情况下，未来有望保持较高水平的利润分配比例。公司坚持“煤为核心”战略，提出“十五五”期间“再造一个昊华”的战略目标，并通过推进重点项目建设（如西部能源铁路专用线已开工）、智能化升级等方式，持续提升核心竞争力。
　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

　　事件:
　　4月22日，昊华能源发布2025年年报及2026年一季报：
　　2025年：公司实现营业收入80.27亿元，同比-12.2%，归母净利润5.12亿元，同比-50.6%，扣非后归母净利润4.83亿元，同比-52.9%，基本每股收益0.36元/股，同比-50.0%，加权平均净资产收益率4.3%，同比-4.7pct。分季度看，2025年第四季度：公司实现营业收入17.20亿元，环比-10.0%；归母净利润-0.42亿元，环比-139.3%；扣非后归母净利润-0.77亿元，环比-169.4%。
　　2026年一季度：公司实现营业收入26.05亿元，同比+2.7%，归母净利润3.20亿元，同比+15.6%，扣非后归母净利润3.22亿元，同比+17.8%，基本每股收益0.22元/股，同比+15.79%，加权平均净资产收益率2.64%，同比+0.36pct。
　　投资要点:
　　煤炭业务：2025年煤炭产销量双增，吨煤成本下降但降幅不及吨煤售价，吨煤毛利承压。2025年，量端，公司实现煤炭产量1,843.26万吨，同比+2.0%，煤炭销量1,833.47万吨，同比+1.3%。价格端，公司吨煤售价为326.6元/吨，同比-20.7%。成本端，公司吨煤成本为185.1元/吨，同比-4.6%，同比-8.9元/吨，主要系人力成本同比-6.7元/吨（同比-10.1%）。毛利端，公司吨煤毛利为141.5元/吨，同比-35.1%。2026Q1，以公司发布的经营情况公告计算，量端，公司实现自产煤产量501.1万吨，同比+2.6%，煤炭销量508.3万吨，同比+7.2%。价格端，公司吨煤售价为378.6元/吨，同比-3.0%。成本端，公司吨煤成本为222.0元/吨，同比-2.5%。毛利端，公司吨煤毛利为156.6元/吨，同比-3.7%。
　　煤化工业务：2025年产销双增，售价基本平稳，以降本实现扭亏。2025年，量端，公司实现甲醇产量51.7万吨，同比+15.0%，甲醇销量51.6万吨，同比+15.2%。价格端，公司单位售价为1816.6元/吨，同比-0.3%。成本端，公司单位成本为1672.0元/吨，同比-17.6%，同比-358.1元/吨，主要系原料煤成本同比-164.2元/吨（同比-18.0%）。毛利端，公司单位毛利为144.6元/吨，同比+352.1元/吨，实现扭亏为盈。2026Q1，以公司发布的经营情况公告计算，量端，公司实现甲醇产量12.9万吨，同比-2.2%，甲醇销量13.5万吨，同比-0.3%。价格端，公司单位售价为1716.7元/吨，同比-7.5%。成本端，公司单位成本为1747.6元/吨，同比+1.7%。毛利端，公司单位毛利为-30.9元/吨，同比-168.5元/吨。受中东地缘冲突影响，煤化工品景气度提升，甲醇3月月均价同比+20.3%，公司煤化工业务业绩存修复预期。
　　铁路业务：2025年，量端，公司铁路专用线运量725.4万吨，同比+13.7%。价格端，公司单位售价为20.7元/吨，同比-10.9%。成本端，公司单位成本为7.7元/吨，同比-10.6%。毛利端，公司单位毛利为13.0元/吨，同比-11.1%。2026Q1，量端，公司铁路专用线运量134.8万吨，同比-29.0%。价格端，公司单位售价为21.8元/吨，同比-2.1%。成本端，公司单位成本为6.7元/吨，同比+3.9%。毛利端，公司单位毛利为15.1元/吨，同比-0.7%。
　　分红方面，2025年分红比例70.3%，股息率2.6%：公司拟每10股派息数为2.5元（含税），对应股息额3.6亿元（含税），分红比例为70.3%，以4月24日市值计算得对应股息率为2.6%。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为110/124/141亿元，归母净利润分别为14/17/21亿元，同比+164%/+26%/+22%；EPS分别为0.94/1.19/1.44元，对应当前股价PE为10/8/7倍。考虑到公司煤炭业务业绩弹性佳，且甲醇高景气下公司煤化工业务业绩存改善预期，同时以高分红比例回报投资者，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：经济需求不及预期风险；煤炭及煤化工价格大幅下调风险；安全生产事故风险；政策调控力度超预期风险；煤价下行超预期风险等。

　　事件：2026年4月22日，公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年，公司实现营业收入80.27亿元，同比下降12.2%；归母净利润5.12亿元，同比下降50.6%。2026年一季度，公司实现营业收入26.05亿元，同比增长2.7%；归母净利润3.20亿元，同比增长15.6%。
　　25Q4营收同环比下降，利润同比减亏、环比转亏。2025年四季度，公司实现营业收入17.20亿元，同环比-25.0%/-10.0%；归母净利润-0.42亿元，同比减亏、环比转亏；扣非归母净利润-0.77亿元，同比亏损基本持平、环比转亏。
　　分红比例同比+6.6pct至70.3%，股息率2.9%。公司2025年度拟派发每股现金股利0.25元（含税），合计派发现金红利3.60亿元，分红比例70.3%，较2024年同比+6.6pct，以2026年4月23日股价计算，股息率2.7%。
　　26Q1煤炭产销同比增长，售价下滑致毛利率下滑。2025年，公司实现煤炭产销量1843.3/1833.5万吨，同比+2.0%/+1.3%；吨煤售价326.6元/吨，同比-20.7%；吨煤成本185.1元/吨，同比-4.6%；吨煤毛利141.5元/吨，同比-35.1%；煤炭业务毛利率为43.3%，同比-9.6pct。26Q1，公司实现煤炭产销量501.1/508.3万吨，同比+2.6%/+7.2%；吨煤售价378.6元/吨，同比-3.0%；吨煤成本222.0元/吨，同比-2.5%；吨煤毛利156.6元/吨，同比-3.7%；煤炭业务毛利率为41.4%，同比-0.3pct。
　　2025年甲醇业务大幅扭亏，26Q1盈利同比下滑。2025年，公司甲醇产销量51.7/51.6万吨，同比+15.0%/+15.2%；甲醇售价1816.6元/吨，同比-0.3%；甲醇成本1672.0元/吨，同比-17.6%；吨毛利144.6元/吨，同比扭亏为盈；甲醇业务毛利率8.0%，同比+19.3pct。26Q1，公司甲醇产销量12.9/13.5万吨，同比-2.2%/-0.3%；甲醇售价1716.7元/吨，同比-7.5%；甲醇成本1747.6元/吨，同比+1.7%；吨毛利-30.9元/吨，同比转亏；甲醇业务毛利率-1.8%，同比转亏。
　　铁路专用线运量同比增长，毛利率小幅下滑。2025年，公司铁路专用线运量725.4万吨，同比+13.7%；运价20.7元/吨，同比-10.9%；成本7.7元/吨，同比-10.6%；铁路专用线业务毛利率62.9%，同比-0.1pct。26Q1，公司铁路专用线运量134.8万吨，同比-29.0%；运价21.8元/吨，同比-2.1%；成本6.7元/吨，同比+3.9%；铁路专用线业务毛利率69.4%，同比-1.8pct。
　　投资建议：考虑煤价、甲醇价格中枢上移，减值影响减弱，公司业绩有望明显提升，我们预计2026-2028年公司归母净利润为15.10/17.54/20.01亿元，对应EPS分别为1.05/1.22/1.39元/股，对应2026年4月23日收盘价的PE分别均为9/8/7倍，上调至“推荐”评级。
　　风险提示：煤炭、甲醇价格大幅下跌；安全生产风险。

　　Q3业绩受产量下滑影响，关注Q4产量修复与化工扭亏。维持“买入”评级
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入63.07亿元，同比-7.85%；实现归母净利润5.54亿元，同比-50.50%；实现扣非后归母净利润5.60亿元，同比-49.23%。Q3单季度公司实现营业收入19.12亿元，环比2.85%；实现归母净利润1.06亿元，环比-38%。业绩环比下滑则主要因三季度自产煤炭产销量下降所致。展望四季度，公司煤炭产量有望恢复，化工业务扭亏为盈提供新的业绩看点，考虑煤价回升，产量恢复，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润10.0/14.7/15.8亿元，同比-3.3%/+46.3%/+7.8%；EPS为0.70/1.02/1.10元，对应当前股价PE为11.4/7.8/7.2倍。未来公司产能有望逐步释放，公司业绩有望受益于量增而持续增厚。维持“买入”评级。
　　Q3煤炭产销环比下滑拖累业绩，主力矿井成本优势显著
　　销量方面。三季度公司煤炭生产受到多重短期因素影响，导致产销量环比下滑。其中，主力矿井高家梁煤矿因“搬家倒面”，生产由“一井两面”临时变为“一井一面”，影响了产量；红墩子煤矿则在8月遭遇内蒙古地区罕见暴雨而停产，同时周边公路被冲毁也影响了产品外运。价格方面，受煤炭行业下行影响，公司前三季度自产煤平均售价同比下降79.33元/吨。成本端，公司主力矿井成本优势明显，其中高家梁煤矿完全成本约200元出头/吨，红庆梁煤矿完全成本不足200元/吨。而红墩子煤矿因投产后产量尚未完全释放，单位成本较高，完全成本接近500元/吨，对公司整体盈利形成一定拖累。
　　化工业务首次实现累计盈利，煤炭物流业务稳定收入
　　（1）化工业务：受益于原料煤价格下降及持续的内部成本管控，公司化工子公司国泰化工在2025年前三季度首次实现累计扭亏为盈，盈利100-200万元。公司管理层表示对国泰化工全年实现扭亏为盈充满信心，化工板块有望成为新的盈利增长点。（2）煤炭物流：在煤价下行周期，公司的“煤炭+物流”业务利用铁路运费优惠政策，有效支撑了营业收入的稳定，拓展了新的盈利空间，对冲了部分煤价下跌带来的负面影响。
　　推进工程建设稳定产能释放，分红水平有望提升
　　（1）推进工程建设稳定产能释放：公司稳步推进重点工程建设，红墩子煤业红一煤矿和红二煤矿已按智慧矿山要求建成并投产；高家梁煤矿和红庆梁煤矿已稳定应用智能化开采技术。当前公司煤炭销售以动力煤为主，且长协煤占比较高，红一煤矿和红二煤矿主要作为市场煤销售，两矿煤种均以气煤为主，少量1/2中粘煤，原煤经洗选可用作炼焦配煤、气化原料或动力煤，煤价弹性大，煤价上行周期有望获得超额收益。（2）分红水平有望提升：2024年公司每股派发现金红利0.458元（含税），按2025年10月28日收盘价计算股息率为5.8%，未来公司业绩有望随产能释放、煤价回调而增厚，分红水平有望提升。
　　风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

　　事件：2025年10月27日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入63.07亿元，同比下降7.8%；归母净利润5.54亿元，同比下降50.5%。
　　25Q3盈利同环比均降。25Q3，公司实现营业收入19.12亿元，同环比-9.4%/+2.9%；归母净利润1.06亿元，同环比-59.3%/-38.3%。25Q3公司四费环比减少0.05亿元，费率环比下降0.6pct至12.9%，其中销售/管理/财务/研发费率分别环比-1.2/+0.3/持平/+0.2pct。
　　25Q3煤炭产销环比下降，成本大幅下降致毛利率环比明显提升。25Q1-3，公司实现煤炭产销量1396.0/1395.4万吨，同比-0.6%/-0.7%；吨煤售价333.7元/吨，同比-22.7%；吨煤成本200.7元/吨，同比-1.6%；煤炭业务毛利率为39.9%，同比-12.9pct。25Q3，公司实现煤炭产量420.3万吨，同环比-7.5%/-13.8%；煤炭销量424.2万吨，同环比-6.9%/-14.6%；吨煤售价268.8元/吨，同环比-36.4%/-19.8%；吨煤成本143.8元/吨，同环比-35.1%/-35.6%；煤炭业务毛利率为46.5%，同环比-1.1/+13.2pct。
　　25Q3甲醇销量环比增长，毛利率同环比提升。25Q1-3，公司甲醇产销量38.8/38.1万吨，同比+16.7%/+24.5%；甲醇售价1825.1元/吨，同比-1.0%；甲醇成本1636.0元/吨，同比-16.7%；甲醇业务毛利率10.4%，同比亏转盈。25Q3，公司甲醇产量12.8万吨，同环比+55.1%/-0.6%；销量13.3万吨，同环比+132.5%/+18.1%；售价1802.0元/吨，同环比-2.9%/-0.7%；成本1575.0元/吨，同环比-29.9%/-2.0%；甲醇业务毛利率12.6%，同环比亏转盈/+1.2pct。
　　25Q3铁路专用线运量环比下降，运价下降、成本抬升致毛利率环比下滑。
　　25Q1-3，公司铁路专用线运量583.3万吨，同比+18.7%；运价21.4元/吨，同比-8.5%；成本6.5元/吨，同比-10.2%；铁路专用线业务毛利率69.6%，同比+0.6pct。25Q3，公司铁路专用线运量178.1万吨，同环比+8.6%/-17.3%；运价19.8元/吨，同环比-12.2%/-9.0%；成本6.8元/吨，同环比-10.9%/+7.8%；铁路专用线业务毛利率65.8%，同环比-0.5/-5.3pct。
　　投资建议：公司盈利环比下滑，考虑Q4进入煤炭旺季，我们预计2025-2027年公司归母净利润为6.54/9.37/10.77亿元，对应EPS分别为0.45/0.65/0.75元/股，对应2025年10月27日收盘价的PE分别均为17/12/11倍。维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建矿井投产不及预期。