Foxconn Industrial Internet (FII) reported 1Q26 revenue of RMB251.1bn, +56.5% YoY, and attributable NP of RMB10.6bn, +102.5% YoY and -16.0% QoQ. The QoQ swing was mainly due to the AI server transition from GB200 to GB300/Rubin, which pushed back the timing of some customer order recognition, compounded by typical seasonality. This does not change long-term AI server order visibility or the company's medium- to long-term growth logic. Earnings call highlights: 1) AI server orders are now locked in through 2027; 2) CPO all-optical switch samples have entered production, with shipments expected to reach over 10,000 units this year, while 800G-and-above high-speed switches continue to ramp. We expect earnings quality to improve structurally. We believe the company, as a core global GPU/AI server ODM, will continue to benefit from the AI infrastructure upcycle. We maintain our target price of RMB93 and maintain BUY.
CPO switch shipments kick off driven by AI tailwinds
By segment: 1) Cloud computing segment revenue doubled YoY in 1Q26. AI GPU shipments grew 3.8x YoY, and AI ASIC server shipments grew 3.2x YoY. As customer coverage continues to expand, and production line automation and overall shipment efficiency steadily improve, we expect the company's leadership in AI infrastructure to be further solidified. 2) In communications and mobile network equipment, FII has steadily strengthened its AI-related strategic positioning. In 1Q26, shipments of 800G-and-above high-speed switches grew 1.6x YoY and 46% QoQ, and CPO all-optical switch samples began shipping. We expect the cloud computing business to see a synchronized improvement in ASP and gross margin once the Rubin series enters mass production in 2H26.
2H26 outlook: Rubin ramp-up and foldable smartphone launch
For the period from 2H26 through 2027, we see three positive catalysts for the company: 1) NVIDIA's Rubin-series GPUs entering mass production, lifting ASP and the share of system-level integrated solutions. As a core GB/Rubin AI server ODM leader, we expect FII to enjoy the tailwind. 2) North American hyperscaler AI capex is expected to maintain robust YoY growth in 2026, supporting continued volume and price gains in cloud computing. 3) Management shared on the earnings call that liquid cooling could become one of the company's fastest-growing in-house components. Combined with the foldable model launch at a major overseas phone customer and the next-generation flagship cycle, we expect this to support resilience in communications and mobile network equipment. We expect the company's revenue mix to continue to improve, with steady full-year profit growth.
Earnings forecast and valuation
Given strong visibility on the 2026-2027 new AI server product ramp-up, with Rubin entering mass-production and higher per-server value supporting earnings growth, we maintain our 2026/2027/2028E revenue forecast of RMB1,480.4/1,883.7/2,189.0bn and attributable NP of RMB56.0/67.5/78.0bn, +58.7%/+20.5%/ +15.5% YoY. Its peers trade at an average 2026E P/E of 22.1x on Wind consensus, and given the company's role as a core AI compute infrastructure supplier, with improving AI server demand visibility and CPO shipments forging a second growth trajectory, we apply 33x 2026E P/E (a higher premium than our prior estimate) and maintain our target price at RMB93. Maintain BUY.
Risks: Macro downturn and trade friction risks, weaker-than-expected AI demand and technology innovation, intensifying competition.

　　事件：2026年4月28日，工业富联发布2026年第一季度报告，公司Q1实现营业收入2,510.78亿元，同比增长56.52%；实现归母净利润105.95亿元，同比增长102.55%；实现扣非归母净利润102.50亿元，同比增长109.05%。
　　AI算力需求持续增长，产品结构优化驱动业绩高增。2026年第一季度，受益于AI算力需求持续增长，公司产品结构持续优化，主营业务经营效益实现稳步提升。其中，云计算业务板块营业收入同比增长1倍，AIGPU机柜出货量同比增长3.8倍，AIASIC服务器出货量同比增长3.2倍。部分云服务商客户新增订单的原材料采购模式由BuyandSell模式转为Consign模式，预计将进一步优化公司毛利率水平。利润总额同比增长109.39%，归母净利润同比增长102.55%，扣非归母净利润同比增长109.05%，加权平均净资产收益率同比提升2.70个百分点至6.18%。
　　高速交换机持续放量，CPO新品突破有望打开长期成长空间。公司紧扣数字经济建设与人工智能产业发展机遇，凭借深厚技术积淀与持续高强度研发投入，稳步深化AI相关业务战略布局。2026年第一季度，800G及以上高速交换机出货量同比增长1.6倍，环比增长46%，延续此前高倍数增长趋势。更值得关注的是，公司CPO全光交换机样机开始出货，标志着公司在下一代光通信技术领域取得实质性突破。CPO技术有望大幅降低高速数据中心的光电转换功耗和延迟，是未来AI数据中心网络互联的关键技术方向。公司作为全球领先的高速交换机供应商，有望充分受益于AI数据中心网络升级换代带来的结构性机遇。
　　投资建议：考虑到AI算力需求有望持续增长，公司在AI服务器、高速交换机等核心赛道产品放量加速，客户结构持续优化，产品毛利率有望进一步提升，后续业绩增长具备持续性。我们预计公司2026-2028年营收为13,995亿元、19,173亿元、25,116亿元，归母净利润分别为647亿元、953亿元、1,359亿元，EPS分别为3.26元、4.80元、6.85元，当前股价（2026年5月6日收盘价63.08元）对应PE分别为19倍、13倍、9倍。我们看好公司在AI服务器及高速交换机领域的领先地位，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产品更新迭代快；客户相对集中；原材料价格波动的风险。

　　事件：
　　2026年一季度，工业富联实现营业收入2510.78亿元，同比增长56.52%；实现归母净利润105.95亿元，同比增长102.55%。公司业绩实现较快增长，主要受益于AI算力需求持续释放带来的产品结构优化与出货放量。一方面，云计算业务收入同比实现翻倍增长，AIGPU服务器及ASIC服务器出货量分别同比增长3.8倍和3.2倍，带动整体收入规模快速提升；另一方面，公司的客户覆盖范围持续拓展深化，同时生产自动化水平持续优化，推动经营效率改善。此外，经营活动现金流净额达250.24亿元，同比大幅增长，反映出销售回款能力增强与业务质量改善。整体来看，在AI服务器与算力基础设施需求带动下，公司收入规模与盈利能力同步提升，主业景气度维持较高水平。
　　AI算力服务器业务：AI需求增长驱动产品结构升级，成为公司业绩增长的核心引擎
　　在AI算力需求持续增长的背景下，公司服务器业务正从传统通用计算向高附加值的AI服务器快速转型，成为收入与利润增长的最核心驱动力。根据公司一季报披露，云计算业务收入同比实现翻倍增长，AIGPU服务器与ASIC服务器出货量分别同比增长3.8倍与3.2倍，显示出公司在AI基础设施环节中的关键供应能力。从产业逻辑看，大模型训练与推理需求持续扩张，推动全球云厂商加速资本开支，AI服务器作为算力核心载体正处于高景气周期。同时，公司深度绑定头部云厂商客户，在订单模式上由“buy&sell”向“consign”转变，有助于降低库存风险并提升周转效率，进一步优化盈利质量。随着AI服务器占比持续提升，公司整体毛利结构有望改善，从而推动盈利能力进入上行通道，强化其作为“算力制造核心环节”的长期成长逻辑。
　　高速网络与交换机业务：算力网络升级带动高端通信设备放量，打开第二增长曲线
　　受益于AI算力集群建设带来的网络架构升级需求，公司在高速交换机与光通信设备领域实现快速放量，有望成为继服务器之后的第二增长引擎。公司一季报显示，800G及以上高速交换机出货量同比增长1.6倍，环比增长46%，同时CPO（共封装光学）交换机样机已开始出货。从行业趋势看，随着AI训练集群规模扩大，数据中心内部通信带宽需求较快增长，推动网络设备向800G甚至更高速率升级，而CPO技术作为下一代高性能互联方案，具备显著的功耗与延迟优势，正在逐步进入产业化初期阶段。公司在精密制造、规模化生产及客户资源方面具备优势，有望在新一代高速网络设备渗透过程中持续提升市场份额。中长期来看，随着算力基础设施从“计算”向“计算+网络”协同演进，该业务有望为公司贡献持续增量收入，并增强其在AI产业链中的战略地位。
　　风险提示：供应缺口应对措施不足；研发未达预期；行业竞争激烈。

　　工业富联2026Q1实现营业收入2,510.78亿元，同比+56.5%；归母净利润105.95亿元，同比+102.5%/环比-16.0%，环比波动主因AI服务器由GB200向GB300/Rubin切换导致部分客户订单确认节奏阶段性后移，叠加传统季节性因素影响，不改AI服务器长期订单能见度与公司中长期成长逻辑。业绩会亮点在于，1）AI服务器订单已锁定至2027年；2）CPO全光交换机样机已开始生产，今年预计出货上万台，800G以上高速交换机持续放量，公司盈利质量有望得到结构性改善。我们判断公司作为全球GPU/AI服务器ODM核心标的，或将持续受益AI基础设施高景气周期，维持目标价93元及“买入”评级。
　　受益于AI算力需求增长，CPO交换机开始出货
　　根据公司财报，分业务看，1）云计算业务1Q营业收入同比增长1倍。AIGPU机柜同比出货量增长3.8倍，AIASIC服务器出货量同比增长3.2倍。随着客户覆盖范围持续拓展深化，同时产线自动化交付水平持续升级、整体出货效率稳步增强，公司在AI基础设施领域的领先优势有望进一步巩固。2）通讯及移动网络设备方面，公司稳步深化AI相关业务战略布局。2026Q1，公司800G及以上高速交换机出货量同比增长1.6倍，环比增长46%，CPO全光交换机样机开始出货。我们认为，云计算业务在下半年Rubin系列规模量产后有望迎来ASP与毛利率结构的同步改善。
　　H2展望：受益Rubin量产爬坡叠加折叠屏新机周期
　　展望2026年下半年至2027年，我们认为公司将迎来三重正向催化：1）英伟达Rubin系列GPU启动规模量产，单机ASP及系统级一体化解决方案占比有望显著提升，公司作为核心GB/RubinAI服务器ODM龙头将充分受益；2）北美超大规模云厂商资本开支保持高景气，2026年HyperscalerAI资本开支仍有望同比强劲增长，或驱动云计算业务延续量价齐升；3）公司在业绩会上指出液冷业务有望成为公司自供比例提升最快领域之一，叠加海外手机大客户折叠屏机型导入与新一代旗舰产品迭代，有望支撑通信及移动网络设备业务韧性。我们判断公司营收结构将持续优化，全年盈利仍有望实现稳健增长。
　　盈利预测与估值
　　考虑到2026-2027年AI服务器新品放量节奏仍具备较强确定性，Rubin放量与单机价值量提升有望持续支撑公司业绩增长，我们维持2026-2028E营业收入分别为14803.7/18837.1/21890.3亿元，预计2026-2028E归母净利润分别为560.1/674.9/779.6亿元，同比+58.7%/+20.5%/+15.5%。参考可比公司2026EPE一致预期均值22.1x，鉴于公司是AI算力基础设施的核心供应商，且AI服务器需求可见度提升、叠加CPO开始出货打开第二成长曲线，我们给予公司2026E33xPE（估值溢价较前次有所上调），维持目标价93元，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观下行和贸易摩擦风险，AI需求及技术创新不及预期风险，竞争加剧风险。

　　事项：
　　云从科技发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年，公司实现营业收入5.01亿元，同比增长25.88%；归母净利润为-5.56亿元，亏损同比收窄20.14%；经营活动产生的现金流量净额为-0.81亿元，净流出大幅减少73.73%。2026年一季度，公司实现营业收入2323.12万元，同比下降37.61%；归母净利润为-1301.61万元，亏损同比收窄89.50%；经营活动产生的现金流量净额转正至1676.80万元。
　　评论：
　　经营质量有所改善，现金流转正构筑增长安全垫。2025年，公司归母净利润亏损5.56亿元，同比收窄20.14%；经营活动产生的现金流量净额为-8065.15万元，净流出规模同比缩减73.73%。主要得益于公司主动优化业务结构，战略性收缩低毛利、低附加值的系统集成类项目，将资源聚焦于高价值的技术与产品环节，同时加强费用管控与应收账款回收，推动盈利结构与现金流同步优化。2026年第一季度，经营活动现金流进一步转正，实现净流入1676.80万元，显示出公司内生造血能力增强与营运资金管理的有效性，为后续在AI技术与市场拓展上的持续投入提供了更为稳健的财务支撑。
　　多模态大模型位居全球前列，软硬一体加速商业化落地。报告期内，公司坚定推进“AI基础设施+智能体”双轮驱动战略，技术变现能力显著增强。公司自主研发的“从容”多模态大模型以80.7分的成绩登顶OpenCompass全球榜单，彰显了其多模态技术在全球的先进水平。与此同时，公司推出的“智用一体机”实现了效率5倍的提升，并成功入选中国信通院“AIInfra十大标杆案例”。这种“软硬一体”的交付模式有效降低了客户使用门槛，并通过“一次开发、多次复用”显著降低了边际成本，推动公司从传统软件服务商向高附加值的“数字劳动力”提供商战略转型。
　　泛AI业务标杆项目多点开花，高价值场景验证商业化能力。2025年，公司泛AI业务相关收入同比增长124.49%，已成为驱动公司发展的核心增长引擎。在智慧港口领域，全球首个港口大模型PortGPT在天津港落地；在工业领域，为青山工业打造的“数字专家团”智能体将文档查询耗时从15分钟大幅缩短至3秒以内；在金融领域，风控合规平台帮助银行将投诉数量压降50%以上。报告期内，公司在多个高价值行业成功交付了具有示范效应的标杆项目，验证了其AI技术解决实体经济核心痛点的能力，为其“AI基础设施+智能体”战略的规模化推广奠定了坚实基础。
　　投资建议：公司AI技术商业化进程加速，智能体业务有望成为核心增长动力。我们预计公司2026-2028年营收分别为7.10、10.38、15.67亿元，归母净利润分别为-3.03、-1.72、-0.83亿元；对应EPS分别为-0.29、-0.17、-0.08元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：AI技术商业化落地不及预期；行业竞争加剧；核心技术人才流失。

　　事项：
　　公司发布2025年年度报告，实现营业收入9028.87亿元，同比增长48.22%，实现归母净利润352.86亿元，同比增长51.99%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币6.5元（含税）。
　　平安观点：
　　AI算力竞赛持续，公司盈利能力显著提升：2025年，公司实现营业收入9028.87亿元（+48.22%YoY），归母净利润352.86亿元（+51.99%YoY），实现扣非归母净利润341.88亿元（+46.02%YoY）。报告期内，公司与全球多家头部客户达成深度战略协同，共同攻克下一代AI服务器及液冷技术等核心环节，通过高度客制化的解决方案，深植于高性能AI数据中心集群。目前，公司正持续与客户推动下一代产品的合作，交付能力与供应链整合深度稳居行业第一梯队。2025年公司整体毛利率和净利率分别是6.98%（-0.3pctYoY）和3.91%（+0.09pctYoY）。从费用端来看，2025年，公司期间费用率为2.22%（-0.43pctYoY），其中销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为0.13%（-0.04pctYoY）、0.66%（-0.19pctYoY）、0.19%（+0.30pctYoY）和1.24%（-0.51pctYoY）。2025Q4单季度，公司实现营收2989.56亿元（+73.04%YoY，+22.94%QoQ），实现归母净利润127.99亿元（+58.49%YoY，+23.38%QoQ），扣非归母净利润125.31亿元（+44.36%YoY，+25.44%QoQ），公司核心业务盈利能力彰显强劲增长动能。2025年Q4单季度，公司的毛利率和净利率分别为7.41%（-1.01pctYoY，+0.41pctQoQ）和4.28%（-0.41pctYoY，+0.01pctQoQ）。
　　深耕AI服务器领域，云计算成业务增长重要引擎：分业务板块去看，2025年，公司云计算业务实现营业收入6026.79亿元，同比增长88.70%，成为公司业务增长的重要引擎；通信及移动网络设备2025年实现营收2978.51亿元，同比增长3.46%。依托在AI服务器领域长期积累的技术能力与系统整合优势，公司持续为全球客户提供数据中心算力基础设施相关产品，推动产品结构向高价值方向升级。
　　云服务商AI服务器营业收入同比增长超过3倍，GPU与ASIC方案相关产品均实现快速增长，进一步巩固了公司在全球AI服务器市场的地位。2025年，公司持续深化与全球主要通信设备品牌商的战略合作关系，推动高速交换机、路由器等产品的技术迭代与产能优化。同时，随着数据中心网络向400G/800G乃至1.6T过渡，高速交换机业务在2024年同期高倍数增长的背景下，延续强劲发展势头。2025年800G以上高速交换机全年营收同比增幅高达13倍，成为该板块增长的新引擎。
　　产品组合已全面涵盖Ethernet、Infiniband及NVLinkSwitch等多元技术，满足超大规模数据中心集群的互联需求。此外，依托大客户智能手机高端机型的稳定出货及消费电子智能化升级需求，公司终端精密机构件业务经营业绩稳步提升。2025年，得益于AI手机带来的结构性机会，精密机构件出货量较去年同期实现双位数增长。
　　投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造领先者，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。AI产业的快速发展引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI需求增长。综合公司最新财报，我们调整了公司的盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为601.64亿（前值为421.23亿）、771.52亿（前值为522.60亿）、956.50亿（新增），对应3月16日收盘价的PE分别为17.4X、13.6X和10.9X。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位，我们维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：（1）下游需求不及预期风险：若电子产品行业需求不及预期，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等降低。（2）汇率波动风险：公司营业收入中主要以非人民币（美元为主）结算，由汇率波动产生的风险将影响公司盈利水平。（3）客户相对集中的风险：公司客户相对集中，若未来主要客户的需求下降、市场份额降低或是竞争地位发生重大变动，或公司与主要客户的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险。（4）主要原材料价格波动风险：如果未来原材料价格持续出现大幅上涨，而公司无法将成本及时向下游传递，则将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险。