事项：
　　公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现营收1180.8亿元，同比-12.81%；实现归母净利润127.1亿元，同比-27.22%；实现扣非归母净利润114.9亿元，同比-31.95%，其中Q3实现营收401.0亿元，同比/环比分别-20.91%/+6.03%；归母净利润50.7亿元，同比/环比分别-26.59%/+79.08%；实现扣非归母净利润42.7亿元，同比/环比分别-25.19%/+59.90%。
　　评论：
　　Q3自产煤产销环比下滑。2025前三季度煤炭单吨销售收入540.2元，煤炭产销量分别为13037万吨/18920万吨，同比分别+2.03%/+0.40%，其中Q3单季度产量/自产煤销量为4297.5/3850.9万吨，环比-1.14%/-6.81%。往年Q4为煤矿安全事故高发期，产地安监力度加强使Q3公司煤炭产销量下降。进一步拆分，2025Q1-3公司煤炭单吨售价540.2元，同比-12.63%，单吨销售成本376.3元，同比-6.79%，单吨毛利163.9元，同比-23.66%，毛利收窄。
　　煤价上升态势良好，四季度预计价格继续上涨。近期煤价回升态势明显，据Wind数据显示，第三季度陕西榆林坑口动力块煤均价626.9元/吨，环比上涨6.95%。叠加疆煤及进口煤产量下降，随气温下降下游电厂冬储需求上涨；且第四季度安检严格，煤矿产量受到影响；预计第四季度煤价继续上涨。
　　煤炭主业产能增长稳健，煤电一体化优势渐显。2025年4月，公司袁大滩煤矿完成产能核增，生产能力从800万吨/年提升至1000万吨/年；柠条塔煤矿2000万吨/年的产能核增手续已批复落地，小壕兔一号及西部勘探区相关井田的审批工作也在持续推进中，有望后续落地。火电领域，公司当前在建装机规模达11320MW，其中黄陵矿业二期2×1000MW电厂已全面启动主体工程建设，三期2×1000MW项目已顺利取得相关批复。公司发挥“煤电一体化”优势，积极响应市场变化，进一步增强公司业绩，形成煤炭开采、洗选、运输、销售至电力生产的完整产业链，公司盈利稳健性将明显提升；基于2025年Wind一致预期和60%的分红比例，当前时点（11.21）公司股息率约为4.8%。
　　投资建议：考虑到公司前三季度业绩以及当前煤价情况，我们给予公司2025-2027年归母净利润预期至179.42/205.89/233.52亿，对应当前PE分别为12x/11x/10x。考虑可比公司以及历史估值，给予公司2026年13倍PE，对应目标价27.56元，维持“强推”评级。
　　风险提示：煤价供需格局恶化，股权投资收益波动，产能开发不及预期

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3，公司实现营业收入1180.8亿元，同比-12.8%；实现归母净利润127.1亿元，同比-27.2%；实现扣非后归母净利润114.9亿元，同比-31.9%。2025年Q3，公司实现营业收入401.0亿元，同比-10.0%，环比+6.0%；实现归母净利润50.7亿元，同比-20.3%，环比+79.1%；实现扣非后归母净利润42.7亿元，同比-17.3%，环比+59.9%。
　　前三季度量增本降，Q3煤价回升带动公司业绩改善。产销量：2025Q1-3，公司实现煤炭产量13037万吨，同比+2.0%，煤炭销量18920.1万吨，同比+0.4%，其中自产煤销量11938万吨，同比+1.8%，前三季度公司产销量同比提升。2025Q3，公司实现煤炭产量4297万吨，环比-1.1%，同比+3.9%，实现自产煤销量3851万吨，环比-3.5%，同比+2.7%，公司Q3产销环比小幅下降，同比保持增长。价格：
　　2025Q1-3，公司实现吨煤收入540.2元/吨，同比-13.0%，公司煤价下跌主因前三季度煤炭市场中枢价格下行，而第三季度行业煤价回升较为明显，秦皇岛港5500大卡动力煤均价环比+6.5%，或带动公司Q3煤炭售价上涨，考虑到长协煤履约比例同步改善，公司Q3煤炭业务盈利或环比显著提升。成本：2025Q1-3，公司实现吨煤销售成本376.3元/吨，同比-5.4%，公司成本保持稳定。
　　电力业务回升拉动业绩。2025Q1-3，公司电力业务实现发/售电量315.5/296.0亿千瓦时，同比分别-2.8%/-2.0%，同比降幅较上半年分别缩窄9.0/9.4pct，其中2025Q3发/售电量137.8/129.8亿千瓦时，环比分别+52.6%/+53.1%。三季度迎峰度夏，公司电力业务环比大幅回升，并显著缩窄全年发售电降幅。
　　出售信托产品增厚业绩，聚焦煤电主业提高业绩稳定性。2025Q1-3，公司实现投资净收益30.6亿元，同比+30.5%，2025年Q3，实现投资净收益17.9亿元，环比+240.0%，公司投资净收益大幅提升，主因Q3出售信托产品增加收益。截至2025年中，公司信托产品投资余额为7.57亿元，经过Q3出售，公司或已清退大分部信托产品，未来有望更加聚焦煤电主业，提高业绩稳定性。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为171.0/180.1/185.5亿元，同比增速分别为-23.6%/+5.3%/+3.0%，当前股价对应的PE分别为13.6/12.9/12.5倍，若按照公司2024年分红率58.5%进行计算，公司2025-2027年股息率分别为4.3%、4.5%、4.7%。公司优质丰富煤炭资源奠定行业龙头地位，成本优势突出，煤电一体化运营前景广阔，分红稳定，并有望在煤价修复过程中具备较大的业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示。煤炭价格超预期下跌，电价超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。

　　事件：陕西煤业于10月29日发布2025年三季度报。25年前三季度，公司实现营收1180.83亿元，同比调整后下降12.81%，归母净利润127.13亿元，同比下降27.22%；扣非后归母净利润114.94亿元，同比下降31.95%，基本每股收益1.31元/股。25Q3单季营收401.00亿，同比下降20.91%，环比25Q2上升6.03%；归母净利润50.75亿元，同比24Q3下降26.59%，环比25Q2上升59.90%；扣非归母净利润42.71亿元，同比下降25.19%，环比25Q2上升59.9%。基本每股收益0.52元。业绩超市场预期。
　　前三季度公司煤炭产销量小幅增长。2025年前三季度公司商品煤产量13037万吨，同比增长2.0%；自产煤销量11938万吨，同比上升1.8%，商品煤吨销售均价540元/吨（25年上半年均价439.67元/吨），同比下跌13.0%；吨成本376元/吨，同比减少5.4%；吨毛利164元/吨，同比去年的223元/吨下降26.6%；毛利率30.3%，同比下降5.6pct。25Q3单季商品煤产量4297万吨，环比25Q2降低1.1%，同比增加3.9%；自产煤销量3921万吨，环比Q2减少3.5%，同比减少0.3%；商品煤吨销售均价535元/吨，同比减少14.15%。
　　25Q3发售电量同环比大幅增长。25年前三季度公司实现发电量315.52亿千瓦时，同比下降2.78%，售电量295.96亿千瓦时，同比下降1.95%。25Q3单季发电量137.83亿千瓦时，同比上升12.05%，环比Q2上升52.62%；售电量129.77亿千瓦时，同比上升13.53%，环比Q2上升53.14%。
　　财务费用、管理费用、研发费用降幅较大，期间费用下降。25年前三季度公司期间费用54.94亿元，同比去年的69.31亿元减少20.74%。其中财务费用1.38亿元，同比降43.2%，本期有息负债规模较上期减少以及利率下降，利息费用同比下降；管理费用46.63亿元，同比降21.46%；销售费用5.87亿元，同比减5.75%；研发费用1.06亿元，同比降17.63%。
　　投资分析意见：由于煤价上涨，我们上调26-27年盈利预测（维持25年盈利预测），预计26-27年业绩分别为202.02、208.26亿元，（原26-27年值为187.34/192.51亿）。当前市值对应25-27年PE分别为12X、11X、11X。我们选取了行业里优质的动力煤企业中国神华、兖矿能源、山煤国际作为可比公司，三家可比公司25年万得一致预期对应的平均估值为15倍，因此维持公司“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济超预期下滑，下游需求大幅下滑，公司产品售价大幅下降。

　　投资要点：
　　事件：陕西煤业发布2025年三季报。2025年1-9月，公司现营业收入1,180.83亿元，同比下滑12.81%；归母净利润127.13亿元，同比下降27.22%。单季度看，第三季度公司实现营收401.00亿元，同比下降20.91%，环比增长6.0%；实现归母净利润50.75亿元，环比增长79.1%，同比下降26.59%。对此我们点评如下：
　　煤价拖累明显，成本有效管控。2025年前三季度，公司完成煤炭销售收入1,022.03亿元，同比下降12.69%；销量18,920.07万吨，同比微增0.40%；销售端受价格拖累明显，1-9月公司吨煤售价540.18元/吨，同比下降13.0%；成本端显现韧性，煤炭销售成本同比降幅5.06%至711.95亿元，吨煤成本376.29元/吨，同比下降5.4%。煤炭业务毛利收缩至310.08亿元，同比下滑26.28%；吨煤毛利率30.3%，同比下降5.6个百分点。
　　售电量小幅下行，信托投资收获丰厚。2025年前三季度，公司完成总售电量295.96亿千瓦时，同比降1.95%。此外，公司出售了部分信托产品，投资收益合计实现30.62亿元，同比增长30.48%；信托资产公允价值的波动显著，收益同比激增218.74%，达5.38亿元。
　　投资要点：在2025年上半年煤价下行过程中，公司业绩承压与行业周期保持同步，但是公司的产量韧性、成本控制及电力资产整合提供一定程度的缓冲。随着电力资产并表，公司煤电一体化抗周期能力进一步增强。中长期看，在“反内卷”的持续供给约束下，煤价中枢逐步向上修复，公司资源储备优势和高分红策略将共同催化价值提升。据此，我们调整了盈利预测，预计2025-2027年将分别实现归母净利润176.93/187.62/192.04亿元，同比分别变化-20.9%/6.0%/2.4%，对应EPS为1.82/1.94/1.98元，对应10月31日收盘价的PE分别为12.4/11.7/11.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、公司产品价格大幅波动、在建工程不及预期、监管政策变化等。

　　事件：公司发布2025年三季报，公司实现营业收入1181亿元，同比-12.81%；实现归母净利润127亿，同比-27.22%。2025年Q3公司实现营业收入401亿元，同比下降20.91%；实现归母净利润为50.7亿元，同比下降26.59%，扣非净利润42.7亿元，同比-25.19%，三季度公司投资收益较高。
　　旺季煤价环比提升。公司产销稳定，三季度煤价环比回升。2025年前三季度公司实现煤炭产量1.30亿吨，同比+2.03%；实现煤炭销量1.89亿吨，同比+0.4%。售价方面，前三季度公司煤炭售价540元/吨，同比-13.0%，上半年公司均价仅440元/吨，三季度价格大幅提升。成本端，公司吨煤销售成本376元/吨，同比-5.4%，吨煤毛利164元，同比-26.6%。整体来看，煤炭板块收入1022亿元，同比-12.7%；煤炭毛利310亿元，同比-26.3%。
　　旺季需求增加，公司售电量同比大增。2024年公司收购集团火电资产，目前拥有在运机组8960MW，在建11320MW，总装机容量20280MW。2025年上半年用电需求下滑，但三季度明显提升，前三季度公司发电316亿度，同比-2.78%；售电296亿度，同比-1.95%；其中Q3发电量138亿度，同比+12.0%，售电量130亿度，同比+13.5%。
　　煤电新项目逐步推进。2025年4月公司袁大滩煤矿生产能力由800万吨/年核增至1000万吨/年，柠条塔产能核增至2000万吨手续逐步推进，未来小壕兔一号和西部勘探区手续有望得到批复。此外，公司目前在建火电装机11320MW，其中黄陵矿业二期2×1000MW电厂全面进入主体建设，三期2×1000MW项目取得批复。未来各地电厂不断建成，公司可凭借浩吉铁路减少运输成本，未来火电盈利能力有保障。
　　盈利预测及估值：预计公司2025-2027年实现营业收入为1655/1740/1822亿元，同比-10.14%/+5.18%/+4.70%，实现归母净利润182/197/229亿元，同比-18.76%/+8.34%/+16.34%，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不确定性风险、煤价及电价下跌风险、规划项目进度不达预期风险、资产注入进度不及预期风险。