事件：
　　3月30日，农业银行发布2025年报。2025全年，公司实现营业收入7253.06亿元，同比增长2.08%；实现归母净利润2910.41亿元，同比增长3.18%；年化加权ROE为10.16%，同比下降0.3pct。
　　点评摘要：
　　营收利润双双提速。2025年，农业银行营业收入、拨备前利润、归母净利润分别同比增长2.08%、0.13%、3.18%，分别较2025年前三季度+0.11pct、-1.00pct、+0.15pct，业绩表现进一步改善。相较于其他大行，农业银行归母净利润增速明显领先，业绩释放能力较强。
　　拆分业务来看，2025年，农业银行净利息收入、净手续费及佣金收入、净其他非息收入分别同比-1.91%、+16.57%、+24.55%，分别较2025前三季度+0.49pct、+3.23pct、-7.16pct，非息收入支撑作用依然较强。
　　县域贷款持续驱动信贷扩张。2025年末，农业银行资产同比增长12.83%，其中贷款总额、金融投资分别同比增长8.96%、17.85%，金市扩表驱动资产扩张。此外，县域业务持续在信贷扩张中发挥重要作用，2025年末县域贷款同比增长10.97%，高于全行贷款增速2.01pct。公司持续倾斜配置县域贷款投放计划，2026年将确保县域贷款占比站稳40%并稳步提升。
　　净息差小幅收窄。2025年农业银行净息差录得1.28%，较2025前三季度小幅下行2bp。资产端，2025年生息资产收益率、贷款收益率分别较2025H1下降11bp、9bp至2.69%、2.88%。负债端，2025年计息负债成本率、存款成本率分别较2025H1改善7bp、8bp至1.53%、1.34%，存款到期红利持续释放，降低全行综合负债成本。此外，县域业务存贷定价持续好于全行水平，2025年贷款收益率、存款成本率分别为3%、1.28%。
　　非息收入增长突出。2025年，农业银行净手续费及佣金收入同比增长较快，其中代理业务增长87.8%，主要得益于财富管理转型，理财和代销基金收入增加。此外，农业银行高度重视金市业务，净其他非息收入贡献突出，2025年投资收益和公允价值变动收益同比增长38.00%、23.09%。
　　不良率维稳且拨备充足。2025年末，农业银行不良贷款率环比持平为1.27%。其中，对公不良改善明显，2025年末对公不良率、零售不良率分别为1.37%、1.34%，分别较2025Q2末-8bp、+16bp，按揭、信用卡和经营贷资产质量持续承压。此外，农业银行不良认定依然严格，2025年末逾期90天以上贷款/不良贷款余额比重为71.95%。农业银行拨备保持同业领先，2025年末拨备覆盖率环比微降2.5pct至为292.6%，风险抵补和利润反哺能力强。
　　盈利预测与估值：
　　农业银行是大行下沉的“翘楚”和县域金融的“领头羊”，信贷增长潜力大，资产质量保持优异。我们预测公司2026-2028年归母净利润同比增速1.75%、4.01%、6.52%，对应BPS：8.40、8.75、9.10元。
　　风险提示：经济复苏节奏较慢，不良资产大幅暴露，息差下行压力加大。

　　业绩增长稳中向好：2025年，公司实现营业收入7253.06亿元，同比2.08%，归母净利润2910.41亿元，同比3.18%，增速均较前三季度稳中有升；加权平均ROE10.16%，同比-0.3pct。2025Q4单季，公司营收、净利分别同比2.4%、3.65%。公司全年营收净利增速实现逐季改善，主要受益规模扩张与非息收入稳健增长，同时，信用成本持续优化，2026年同比-7BP至0.48%。
　　息差降幅收窄，县域优势持续巩固：2025年，公司利息净收入5695.94亿元，同比-1.91%，降幅较前三季度有所收窄。公司净息差1.28%，同比-14BP，降幅较2024年收窄。一方面，受重定价、LPR下调、市场利率低位运行等影响，生息资产收益率同比-43BP至2.69%，但另一方面，负债成本优化形成向上支撑，计息负债成本率同比-32BP至1.53%，其中存款成本率-29BP。公司扩表节奏保持稳健。截至2025年末，贷款余额同比8.96%，主要由对公贷款同比9.22%拉动，其中，租赁商服、交运仓储和制造业等行业贡献主要增量。零售贷款同比5.02%，其中，消费贷投放力度不减，同比25.25%，经营贷持续受益公司在县域农村市场深耕，同比19.89%；按揭贷款调整延续，同比-3.38%，信用卡透支转为负增1.02%。存款余额同比7.92%，增速较2024年提升3.18pct，其中企业存款增速回正，同比2.19%，个人存款增速提升至11.06%。低成本县域存款同比9.34%，占全部存款的比重提升至44.74%。
　　代理业务增长亮眼，投资业务收入稳健：2025年，公司非息收入同比19.9%，稳健贡献营收。中收持续回暖，同比16.57%，2025Q4单季高增30.86%。其中，代理业务同比87.8%为主要贡献，主要受益公司财富管理转型深入推进，理财和代销基金收入增加。零售AUM规模稳步增长，同比10.67%。其他非息收入同比24.55%，增速较前三季度略有放缓，主要受累汇兑收益同比-33%；但投资业务收入整体稳健，同比34.96%，投资收益、公允价值变动损益分别同比38%、23.09%。
　　对公不良贷款双降驱动资产质量整体改善，零售风险仍需关注：截至2025年末，公司不良贷款率1.27%，同比-3BP，较9月末持平；关注类、逾期贷款占比分别为1.39%、1.25%，分别同比-1BP、7BP。对公不良贷款“双降”，余额、比例分别同比-5.07%、-21BP。零售不良风险仍有所上升，不良率同比31BP至1.34%，主要受经营贷、信用卡、按揭风险波动影响，不良率分别同比46BP、42BP、19BP，消费贷资产质量边际好转，不良率同比-9BP。公司拨备覆盖率292.55%，同比-7.06pct，风险抵补能力保持充足；核心一级资本充足率11.08%，同比-0.34pct。
　　投资建议：公司定位“服务乡村振兴领军银行”和“服务实体经济主力银行”，全面实施“三农普惠、绿色金融、数字经营”三大战略，依托县域金融优势及负债端低成本资金获取能力，持续强化息差韧性。财富管理转型加速，中收增长动能修复，叠加资产质量整体稳健、拨备与资本充足，业绩增长可持续性强。2025年分红率稳定在30%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2026-2028年BVPS为8.52元/9.18元/9.85元，对应当前股价PB为0.79X/0.73X/0.68X。

　　事件：农业银行披露2025年年报。25A营业收入、核心营收、PPOP、归母利润同比增速分别为2.08%、0.22%、0.13%、3.18%，增速分别较25Q1~3变动+0.10pct、+0.67pct、-1.00pct、+0.15pct，核心营收增速回正。
　　亮点：
　　（1）业绩增速稳健。25A公司营收继续保持正增，其中核心营收累计同比增速回升0.67pct至+0.22%，公司规模稳健扩张，息差逐步趋稳，25A净利息收入同比负增幅度较25Q1~3继续收窄0.48pct至-1.91%。公司资产质量稳健，拨备相对充足，归母净利润增速持续领先其他大行。
　　（2）中收增速亮眼。公司25A手续费及佣金净收入累计同比高增16.57%，较25Q1~3提高3.23pct。从细项来看，公司代理业务表现较为突出，25A累计同比增长87.81%，增速较上半年提高了25.48pct，主要是由于公司理财和代销基金收入增加所致。
　　（3）资产质量领先。公司25年末贷款不良率和关注率分别为1.27%和1.39%，环比持平；逾期率1.25%，环比略微上升3bp；25年不良生成率0.60%，较上半年下降11bp，各项指标总体稳健。25年末拨备覆盖率292.55%，环比下降2.53pct。农行的关注率、逾期率在大行中最低，拨备覆盖率最高，25A的超额拨备/归母净利润（TTM）为104.71%，也明显高于其他大行，资产质量整体领先可比同业。
　　更多详细图表见正文。
　　关注：
　　（1）规模扩张速度超过存款增速。25A公司总资产和贷款分别同比增长12.83%和8.95%，存款同比增长7.74%，资产和信贷增速超过了存款增速，可能会带来后续资负管理压力，导致存款成本改善弱于可比同业。
　　（2）内生资本增速低于资本消耗速度。公司25A风险加权资产同比增长9.77%，而扣除分红后的ROE为6.91%，资本内生增速低于消耗速度，未来潜在分红可能会摊薄。
　　投资建议：农行的资产质量在国有大行中具有领先优势，这也是其归母净利润增速能够超越同业的核心来源，近年公司资负高增也进一步强化了其相对业绩优势。预计2026-2028年营业收入分别为7548.76/7934.80/8405.37亿元，同比增长4.1%/5.1%/5.9%；归母净利润为3057.61/3231.29/3456.47亿元，同比增长5.1%/5.7%/7.0%。对应EPS分别为0.82/0.87/0.93元，对应2026年4月1日股价的PE分别为8.2/7.7/7.2倍。首次覆盖，给予“推荐”评级，建议积极关注。
　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

　　事件：农业银行披露2025年三季报，9M25实现营收5509亿元，同比增长2.0%，实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%。3Q25不良率季度环比微降1bp至1.27%，拨备覆盖率季度环比提升0.1pct至295%。
　　非息高增叠加拨备反哺力度加大抵补息差拖累，营收、业绩均提速：农业银行9M25营收同比增长2.0%（1H25：0.8%），归母净利润同比增长3%（1H25：2.7%）。从驱动因子来看，①扩表提速、规模对业绩正贡献度提升。9M25规模增长正贡献6.5pct，但在息差同比收窄情况下（9M25息差拖累营收8.4pct），利息净收入同比下降2.4%（1H25：-2.9%）。②非息增长高位提速。9M25非息收入同比增长20.7%（1H25：15.1%），贡献营收增速3.9pct。其中，兑现部分债券收益支撑投资相关非息同比增长31.7%（1H25：23%），贡献营收2.4pct；中收同比增长13.3%（1H25：10.1%），贡献营收1.5pct。③拨备同比少提，贡献营收增速2.2pct（1H25：1.9pct）。
　　三季报关注点：①业绩提速、仍居大行首位。9M25归母净利润同比增长3.0%（1H25：2.7%），高于大行平均。②中期分红有望年内落地，占1H25归普净利润比例为32.1%（2024：32.2%）。③存款增长提速，更好支撑信贷投放。3Q25存款增长9.3%（2Q25：8.3%），3Q25贷款同比增速为9.3%（2Q25：9.6%）。④息差环比持平，大行最优的拨备水平保证资产质量、利润表现平稳。9M25息差1.30%，较1H25下降2bps，测算3Q25息差环比持平为1.28%；3Q25不良率环比微降1bp至1.27%，拨备覆盖率环比上升0.1pct至295.1%。
　　存款提速以更好支撑扩表，前三季度信贷投放规模比肩工行：负债端，前三季度新增存款1.76万亿，对应3Q25存款同比增长9.3%，增速较2Q25（8.3%）进一步提速，背后考量在于更好匹配资产端投放。3Q25贷款同比增速为9.3%（2Q25：9.6%），高于国有行平均（8.5%）。对应前三季度贷款新增2.07万亿元、与工行投放相近（2.08万亿）。
　　3Q25息差季度环比持平，负债端成本改善抵补资产端收益率下行：9M25农业银行息差1.30%，同比下降15bps，较1H25下降2bps；测算3Q25息差环比持平为1.28%。以期初期末平均口径估算，3Q25付息负债成本率环比2Q25下降7bps至1.45%，主要受益于负债结构改善（长久期存款占比下降）及存款挂牌利率下行；生息资产收益率环比2Q25下降7bps至2.58%。
　　不良率微降，不良生成边际改善，拨备覆盖率大行第一。3Q25农业银行不良率季度环比微降1bp至1.27%，估算9M25年化加回核销后不良生成率0.53%（1H25：0.58%）。从风险抵补能力来看，3Q25拨备覆盖率环比上升0.1pct至295.1%，居大行首位。
　　投资分析意见：农行以国有大行最优的营收、利润表现组合脱颖而出，迎来新一轮价值重估周期。年初以来农行涨幅近60%，全面领涨银行板块。展望未来，基于可期的以量补价、厚实的拨备家底及耐心资本稳步增持（3Q25中国平安新进入前十大股东，期末持股比例1.4%），预计农行估值有望再创新高，同时中期分红也有望年内落地、进一步夯实高股息优势，维持“买入”评级。出于审慎考虑，下调息差预测、下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润同比增速为3.0%、3.4%、4.3%（原2025-2026年盈利预测分别为3.1%、4.9%），当前股价对应2025年PB为1.02倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；小微风险超预期暴露；实体需求长期不振，经济修复节奏低于预期。

　　事件：
　　农业银行发布2025年三季度财报。2025年前三季度，公司实现营业收入5508.76亿元，同比增长1.97%；实现归母净利润2208.59亿元，同比增长3.03%；年化加权ROE为10.47%，环比+0.31pct。
　　点评摘要：
　　业绩持续改善，领先优势显著。2025Q1-3，农业银行营业收入、拨备前利润、归母净利润分别同比增长1.97%、1.13%、3.03%，分别较2025H1提升1.12pct、1.13pct、0.37pct，核心业绩指标持续改善。其中，拨备释放支撑下，农业银行归母净利润增速在四大行中领先优势显著，2025Q1-3其他大行归母净利润仅同比增长0%-2%，而农行增长3%。
　　拆分业务来看，2025Q1-3，农业银行净利息收入、净手续费及佣金收入、净其他非息收入分别同比-2.40%、+13.34%、+31.72%，分别较2025H1提升0.48pct、3.27pct、8.56pct，延续改善趋势。
　　信贷扩张动力十足。9月末，农业银行资产同比增长10.52%，其中贷款总额、金融投资分别同比增长9.31%、15.64%，双轮驱动下扩表力度依然处于四大行前列水平。而县域业务作为公司的“金字招牌”，在信贷扩张中持续发挥“主引擎”作用，9月末县域贷款同比增长11.96%，高于全行贷款增速2.65pct。并且，县域贷款Q3单季新增1253亿元，贡献全行贷款增量的40%，保证了全行贷款增长的韧性。
　　净息差小幅下行。2025Q1-3，农业银行净息差录得1.30%，在四大行中排名第二，较2025H1小幅下行2bp。农业银行县域业务存贷利差高于全行水平，随着县域金融战略深化，有望持续贡献于息差企稳。
　　非息收入表现亮眼。中收方面，受益于7月以来的股市回暖，预计农业银行三季度理财和代销基金收入依然保持较好增长，2025Q3单季净手续费及佣金收入同比增长23.59%。其他非息方面，2025Q3公允价值变动损益净增35.47亿元，而去年同期为-12.09亿，低基数下驱动其他非息实现高增。此外，公司浮盈兑现力度有所减弱，2025Q3投资收益单季同比增长9.72%，较2025Q2下滑近30pct。
　　资产质量保持优异。9月末，农业银行不良贷款率为1.27%，在四大行中排名第二低，环比下降1bp，在业务持续下沉的过程中依然实现资产质量改善。此外，农业银行拨备厚实程度保持四大行领先水平，9月末拨备覆盖率环比基本持平为295.1%，风险抵补和利润反哺能力强。
　　盈利预测与估值：
　　农业银行是大行下沉的“翘楚”和县域金融的“领头羊”，我们认为其业绩增长诉求强、增长潜力高。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增速为2.07%、3.97%、4.95%，对应现价BPS：7.69、8.12、8.53元。
　　风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差下行压力加大

Agricultural Bank of China(ABC)posted its 2025 results on 30 March:Attributable net profit/revenue grew by+3.2/+2.1%YoY(+0.1/+0.1pp vs 9M25),basically in line with our expectations(2025E profit/revenue growth of 3.85/2.18%).ABC plans to distribute a2025 dividend of RMB0.25 per share,implying an annual cash dividend payout ratio of 30%(2024:30%).The 2025 A-/H-share dividend yields were 3.84/5.25%as of 30 March 2026.ABC took the lead among large banks in terms of profit growth and balance sheet expansion pace.In addition,it showed strong fee income growth and overall stable risks.Maintain OVERWEIGHT for the A-share and BUY for the H-share.ABC-H(1288 HK)is on our Huatai Conviction BUY list.
Balance sheet expansion took the lead among large banks
At end-2025,total assets/loans/deposits grew by+12.8/+9.0/+7.7%YoY(+2.3/-0.4/+0.3pp vs end-September).Among the top six banks,ABC’s balance expansion pace ranked first.At end-2025,corporate/retail loans grew by+9.2/+5.0%YoY.County-level loans maintained faster growth than the bank-wide level,with their balance reaching RMB10.9tn at end-2025(+11.0%YoY,accounting for 41.0%of domestic loans).For 2025,the net interest margin was 1.28%,down by 2bp vs 3Q25/14bp YoY.In 2025,the interest-earning assets yield/interest-bearing liabilities cost ratio fell by 11/7bp vs 1H25 to 2.69/1.53%.The yield on interest-earning assets remained under downward pressure amid LPR cuts and market rate declines,partially offset by liability cost optimization.For 2025,net interest income fell by 1.9%YoY,with the decline narrowing by 0.5pp vs 3Q25.
A-/H-share 2026E target PB ratios of 0.90/0.70x
We forecast 2026/2027/2028 attributable net profit at RMB303.0/316.5/333.8bn(-1.4/-2.7%vs our previous 2026/2027 forecasts to factor in aslight cost hike).We project 2026E BVPS at RMB8.52(previous:2025E RMB8.01),corresponding to 2026E A-/H-share PB ratios of 0.76/0.56x.Given ABC’s county-finance edge and resilient earnings,as well as its H-share’s more attractive dividend yield(as of 30 March 2026,the A-/H-share dividend yields were 3.84/5.25%),we value the A-/H-shares at 0.90/0.70x 2026E PB,above their peers’averages of 0.61/0.49x on Wind consensus.Our target prices are RMB7.67/HKD6.78(previous:RMB9.61/HKD8.10 on 1.20/0.92x 2025E PB).Maintain OVERWEIGHT for the A-share and BUY for the H-share.ABC-H(1288 HK)is on our Huatai Conviction BUY list.
Risks:slower asset-quality recovery than we expect;weaker earnings improvement trajectory than we expect.

　　事项：
　　农业银行发布2025年年报，25年全年实现营业收入7253亿元，同比增长2.1%，实现归母净利润2910亿元，同比增长3.2%。25年年末，总资产规模同比增长12.8%，其中贷款总额同比增加9.0%，存款同比增加7.9%。公司25年派发现金股息合计每10股人民币2.495元（含税），占归属于母公司普通股股东的净利润30%。
　　平安观点：
　　盈利持续领跑大行，利息中收共振上行。农业银行25年全年归母净利润同比增长3.2%（3.0%，25Q1-3），增速小幅上行，我们预计主要受营收增速回暖拉动。从收入情况来看，25年全年公司营收同比增长2.1%（2.0%，25Q1-3），利息非息共振上行。从净利息收入来看，25年全年公司利息净收入同比下降1.9%（-2.4%，25Q1-3），降幅较前三季度收窄0.5个百分点。25年全年公司中收表现亮眼，非息业务收入增速小幅回落，主要受到其他非息收入扰动。公司全年手续费收入同比增长16.6%（13.3%，25Q1-3），同比增速上行3.2个百分点，其中代理业务收入同比增速上行98%，财富管理需求拉动手续费收入增长。非息收入整体同比增速为19.9%（20.7%，25Q1-3），增速下行0.7个百分点，其中其他非息收入同比增长24.6%（31.7%，25Q1-3），对非息收入形成扰动。
　　息差降幅收窄，信贷投放整体稳健。农业银行25年全年净息差为1.28%（25Q3，1.30%），同比回落14BP，同比降幅较前三季度收窄1BP，息差延续回落。从存款端来看，25年末公司存款利率同比回落29BP至1.34%，成本红利持续释放，同时贷款端定价下行节奏趋稳，公司25年末贷款利率同比回落53BP至2.88%，同比降幅较半年度收窄4BP，其中公司贷款、零售贷款利率同比分别回落46BP、57BP至2.88%、3.17%。规模方面，农行25年全年资产扩张稳健，总资产规模同比上行12.8%（10.5%，25Q3），其中贷款同比增长9.0%（+9.3%，25Q3），其中公司贷款、零售贷款同比增速分别较3季度回落3.0pct、1.6pct至5.5%、5.0%。
　　负债端来看，存款同比增长7.9%（+7.6%，25Q3），资负扩张整体稳健。
　　不良率维持稳健，风险抵补能力充足。农业银行25年年末不良率与三季度末持平于1.27%，不良率整体稳健。但仍需关注重点领域风险，25年末信用卡不良率半年末上行37BP至1.88%，零售按揭贷款和对公房地产贷款不良率分别较半年末上行15BP、5BP至0.92%、5.4%。前瞻性指标方面，25年年末关注率持平半年末于1.39%，资产质量整体保持稳健。拨备方面，公司25年年末拨备覆盖率和拨贷比分别变动-2.53pct/-4BP至293%/3.71%，拨备覆盖率小幅下行，但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。
　　投资建议：基本面优于同业，负债基础夯实。农业银行作为国内国有大行之一，农行坚持面向三农，专注服务乡村地区，将县域金融作为公司重点战略和发展方向。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，农行维持了较快的扩张速度，积极进行信贷投放，支撑业绩增长。考虑到公司目前重点领域资产质量仍存波动，我们小幅下调公司盈利预测，并新增28年盈利预测，预计公司26-28年EPS分别为0.87/0.90/0.95元，对应归母净利润增速分别是4.1%/4.3%/5.6%（原26-27年增速预测分别是5.6%/5.4%），当前股价对应26-28年PB分别为0.78x/0.73x/0.68x，考虑到随着经济温和复苏，公司长期盈利能力有望修复，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　事件：农业银行发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入5,508.76亿元，同比+1.97%；实现归母净利润2,208.59亿元，同比+3.03%。
　　信贷规模稳步扩张，县域金融特色凸显。截至2025年9月30日，公司发放贷款和垫款总额26.99万亿元，较上年末增加2.08万亿元，增长8.36%。从业务类型看，公司类贷款15.55万亿元，重点支持产业升级、基建投资等领域；个人贷款9.33万亿元，聚焦居民合理消费与按揭需求，投放结构均衡合理。同时，公司依托“三农”金融事业部优势，县域信贷投放增速显著高于整体水平。截至2025Q3末，县域发放贷款和垫款总额10.90万亿元，较上年末增加1.04万亿元，增长10.57%，精准契合国家乡村振兴战略，县域市场“高利差、低不良”的特点进一步巩固了公司的核心竞争力。
　　存款规模持续增长，负债成本优势稳固。截至2025Q3末，公司总负债44.96万亿元，较上年末增长12.01%，其中，吸收存款32.07万亿元，较上年末增加1.76万亿元，增长5.82%。存款占总负债比重超71%，负债结构以低成本、高稳定性的存款为主。从业务类型看，个人存款20.40万亿元，零售存款基础扎实，为负债端提供长期稳定资金；公司存款10.43万亿元，公司存款增长主要由零售及县域存款驱动。截至2025Q3末，县域吸收存款达14.10万亿元，较上年末增长7.20%。县域存款的稳定性进一步强化负债端成本优势，为净息差企稳提供了有力支撑。
　　资产质量稳健，风险抵御能力充足。截至2025Q3末，不良贷款余额3,414.04亿元，较上年末增加192.39亿元；不良贷款率1.27%，比上年末-3bp；拨备覆盖率295.08%，仍处于行业领先水平，风险抵补能力强劲。前三季度信用减值损失达1,274.03亿元，同比减少36.43亿元，减值计提力度边际放缓为盈利释放提供空间。公司持续强化重点领域风险防控，资产质量总体稳定。
　　投资建议：农业银行基本面扎实，县域金融业务特色凸显，资本充足率满足监管要求，具备长期投资价值。预计公司2025-2027年营业收入为7224.45、7452.56、7763.76亿元，归母净利润为2911.30、3021.48、3164.02亿元，每股净资产为7.95、8.61、9.22元，对应12月5日收盘价的PB估值为0.98、0.91、0.85倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济震荡、政策监管变化、信用风险加大

　　业绩提速增长，非息表现亮眼。2025年前三季度营收同比+2.0%（25H1：+0.8%），归母净利润同比+3.0%（25H1：+2.7%），Q3单季度营收同比+4.4%，归母净利润同比+3.7%，营收、利润增速均边际提升。拆分2025年前三季度业绩来看：1）净利息收入同比-2.4%（25H1：-2.9%），规模保持较快扩张，息差同比-15bp。2）手续费收入同比+13.3%，预计主要是理财和代理业务收入增加带动。3）投资相关收入同比+32.3%，Q3投资端表现良好，同时去年同期基数相对较低。4）减值损失同比-2.8%，信用成本同比-5bp至0.38%。
　　信贷保持较快增长。2025年三季度末总资产同比+10.5%，贷款同比+9.6%（25H1：+9.9%），其中对公/零售贷款增速分别为+8.5%/+6.6%，对公增速提升，零售增速略有放缓。从信贷增量来看，2025前三季度新增贷款约2.08万亿元，同比多增77亿元，其中对公端较年初新增1.41万亿元，零售端较年初新增5191亿元，票据较年初新增1402亿元。负债端，2025年三季度末存款同比+7.5%。
　　息差方面，2025年前三季度净息差1.30%，较上半年-2bp，同比-15bp，测算Q3单季度息差环比-4bp。以期初期末口径测算，2025年前三季度生息率较上半年-4bp，付息率较上半年-3bp。
　　资产质量保持稳定。2025年三季度末，不良率环比-1bp至1.27%，拨备覆盖率环比持平于295%。
　　盈利预测：我们小幅调整盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为0.78/0.80/0.83元，BVPS分别为7.94/8.49/9.07元，以2025年10月30日收盘价计算，对应2025年末PB为1.02倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：规模扩张速度不及预期，资产质量超预期波动。