事件：农业银行披露2025年三季报，9M25实现营收5509亿元，同比增长2.0%，实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%。3Q25不良率季度环比微降1bp至1.27%，拨备覆盖率季度环比提升0.1pct至295%。
　　非息高增叠加拨备反哺力度加大抵补息差拖累，营收、业绩均提速：农业银行9M25营收同比增长2.0%（1H25：0.8%），归母净利润同比增长3%（1H25：2.7%）。从驱动因子来看，①扩表提速、规模对业绩正贡献度提升。9M25规模增长正贡献6.5pct，但在息差同比收窄情况下（9M25息差拖累营收8.4pct），利息净收入同比下降2.4%（1H25：-2.9%）。②非息增长高位提速。9M25非息收入同比增长20.7%（1H25：15.1%），贡献营收增速3.9pct。其中，兑现部分债券收益支撑投资相关非息同比增长31.7%（1H25：23%），贡献营收2.4pct；中收同比增长13.3%（1H25：10.1%），贡献营收1.5pct。③拨备同比少提，贡献营收增速2.2pct（1H25：1.9pct）。
　　三季报关注点：①业绩提速、仍居大行首位。9M25归母净利润同比增长3.0%（1H25：2.7%），高于大行平均。②中期分红有望年内落地，占1H25归普净利润比例为32.1%（2024：32.2%）。③存款增长提速，更好支撑信贷投放。3Q25存款增长9.3%（2Q25：8.3%），3Q25贷款同比增速为9.3%（2Q25：9.6%）。④息差环比持平，大行最优的拨备水平保证资产质量、利润表现平稳。9M25息差1.30%，较1H25下降2bps，测算3Q25息差环比持平为1.28%；3Q25不良率环比微降1bp至1.27%，拨备覆盖率环比上升0.1pct至295.1%。
　　存款提速以更好支撑扩表，前三季度信贷投放规模比肩工行：负债端，前三季度新增存款1.76万亿，对应3Q25存款同比增长9.3%，增速较2Q25（8.3%）进一步提速，背后考量在于更好匹配资产端投放。3Q25贷款同比增速为9.3%（2Q25：9.6%），高于国有行平均（8.5%）。对应前三季度贷款新增2.07万亿元、与工行投放相近（2.08万亿）。
　　3Q25息差季度环比持平，负债端成本改善抵补资产端收益率下行：9M25农业银行息差1.30%，同比下降15bps，较1H25下降2bps；测算3Q25息差环比持平为1.28%。以期初期末平均口径估算，3Q25付息负债成本率环比2Q25下降7bps至1.45%，主要受益于负债结构改善（长久期存款占比下降）及存款挂牌利率下行；生息资产收益率环比2Q25下降7bps至2.58%。
　　不良率微降，不良生成边际改善，拨备覆盖率大行第一。3Q25农业银行不良率季度环比微降1bp至1.27%，估算9M25年化加回核销后不良生成率0.53%（1H25：0.58%）。从风险抵补能力来看，3Q25拨备覆盖率环比上升0.1pct至295.1%，居大行首位。
　　投资分析意见：农行以国有大行最优的营收、利润表现组合脱颖而出，迎来新一轮价值重估周期。年初以来农行涨幅近60%，全面领涨银行板块。展望未来，基于可期的以量补价、厚实的拨备家底及耐心资本稳步增持（3Q25中国平安新进入前十大股东，期末持股比例1.4%），预计农行估值有望再创新高，同时中期分红也有望年内落地、进一步夯实高股息优势，维持“买入”评级。出于审慎考虑，下调息差预测、下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润同比增速为3.0%、3.4%、4.3%（原2025-2026年盈利预测分别为3.1%、4.9%），当前股价对应2025年PB为1.02倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；小微风险超预期暴露；实体需求长期不振，经济修复节奏低于预期。

　　事件：
　　农业银行发布2025年三季度财报。2025年前三季度，公司实现营业收入5508.76亿元，同比增长1.97%；实现归母净利润2208.59亿元，同比增长3.03%；年化加权ROE为10.47%，环比+0.31pct。
　　点评摘要：
　　业绩持续改善，领先优势显著。2025Q1-3，农业银行营业收入、拨备前利润、归母净利润分别同比增长1.97%、1.13%、3.03%，分别较2025H1提升1.12pct、1.13pct、0.37pct，核心业绩指标持续改善。其中，拨备释放支撑下，农业银行归母净利润增速在四大行中领先优势显著，2025Q1-3其他大行归母净利润仅同比增长0%-2%，而农行增长3%。
　　拆分业务来看，2025Q1-3，农业银行净利息收入、净手续费及佣金收入、净其他非息收入分别同比-2.40%、+13.34%、+31.72%，分别较2025H1提升0.48pct、3.27pct、8.56pct，延续改善趋势。
　　信贷扩张动力十足。9月末，农业银行资产同比增长10.52%，其中贷款总额、金融投资分别同比增长9.31%、15.64%，双轮驱动下扩表力度依然处于四大行前列水平。而县域业务作为公司的“金字招牌”，在信贷扩张中持续发挥“主引擎”作用，9月末县域贷款同比增长11.96%，高于全行贷款增速2.65pct。并且，县域贷款Q3单季新增1253亿元，贡献全行贷款增量的40%，保证了全行贷款增长的韧性。
　　净息差小幅下行。2025Q1-3，农业银行净息差录得1.30%，在四大行中排名第二，较2025H1小幅下行2bp。农业银行县域业务存贷利差高于全行水平，随着县域金融战略深化，有望持续贡献于息差企稳。
　　非息收入表现亮眼。中收方面，受益于7月以来的股市回暖，预计农业银行三季度理财和代销基金收入依然保持较好增长，2025Q3单季净手续费及佣金收入同比增长23.59%。其他非息方面，2025Q3公允价值变动损益净增35.47亿元，而去年同期为-12.09亿，低基数下驱动其他非息实现高增。此外，公司浮盈兑现力度有所减弱，2025Q3投资收益单季同比增长9.72%，较2025Q2下滑近30pct。
　　资产质量保持优异。9月末，农业银行不良贷款率为1.27%，在四大行中排名第二低，环比下降1bp，在业务持续下沉的过程中依然实现资产质量改善。此外，农业银行拨备厚实程度保持四大行领先水平，9月末拨备覆盖率环比基本持平为295.1%，风险抵补和利润反哺能力强。
　　盈利预测与估值：
　　农业银行是大行下沉的“翘楚”和县域金融的“领头羊”，我们认为其业绩增长诉求强、增长潜力高。我们预测公司2025-2027年归母净利润同比增速为2.07%、3.97%、4.95%，对应现价BPS：7.69、8.12、8.53元。
　　风险提示：宏观经济震荡，不良资产大幅暴露，息差下行压力加大

　　一、农业银行股价高涨的背后，也需要关注阶段性回调压力
　　2025/9/25-10/22，农业银行行情实现“14连阳”、股价连创历史新高，也时隔七年半重新站在1倍PB以上。但在10月23日，农业银行股价盘中一度再创新高后，跳水转跌。
　　回顾近期农业银行表现，短期股价高涨可能存在市场情绪推动，需要关注阶段性回调风险。
　　具体而言：
　　1、农业银行10月涨幅达21.3%，是2015年以来最高单月涨幅，这在国有大行中也属罕见。
　　复盘2015年以来各国有大行单月涨幅，仅工行、建行、交行曾各自出现过一次单月涨幅20%以上的情况，工行和建行发生在2018年1月，交行发生在2015年6月。因此，截至10/22，在单月涨幅已达历史新高后，农业银行股价存在一定的调整压力。
　　2、农业银行估值已达阶段性高位，估值安全边际比较优势减弱。10月17日，农业银行率先突破1倍PB关键点位，结束了国有大行长期破净的格局。截至10/22，农行PB达1.06倍，但工行、建行、中行、交行、邮储分别为0.74倍/0.73倍/0.67倍/0.56倍/0.70倍，估值优势的减弱可能使其对部分追求高安全边际资金的吸引力下降。
　　二、为何农业银行9月大幅回调，是否意味着农业银行的上涨具有“水分”？
　　2025/9/5-9/22，农业银行股价曾出现大幅回调，期间累计下跌11.1%，远高于同期其他国有大行。
　　我们认为，这主要是7、8月银行板块整体回调期间，农业银行却依旧显著领涨同业，在市场风格切换后，积累的部分获利盘了结意愿更强，进而导致回调压力的集中释放。数据显示，2025/7/11-9/1，银行板块整体下跌7.0%，而农行大涨11.6%。
　　因此，若后续农行股价再度出现回调，可能主要仍受两点因素扰动：一是市场风格轮动的冲击。银行股防御属性偏强，若未来市场风险偏好回升，资金转向可能导致银行股行情反复。
　　二是技术性调整的内在需求。农行短期涨幅巨大，部分获利盘可能在1倍PB等关键点位附近选择“落袋为安”，进而导致股价冲高回落。
　　但是，我们认为，回调并不意味着农行基本面存在问题，也不意味着农行今年的亮眼涨势是脱离基本面的“无根之木”。在农业银行站稳1倍PB的过程中，行情出现阶段性回调是正常的，但这大概率不会改变其估值中枢上移、向内在价值回归的长期趋势。
　　三、中长期来看，国有大行重回1倍PB以上是大势所趋，农业银行有望作为“排头兵”率先站稳1倍PB。
　　第一，银行业竞争格局重塑之下，国有大行“压舱石”地位愈发凸显，竞争优势愈发突出。
　　我们认为，当前银行的竞争格局“强者恒强”的“马太效应”会更加明显，无论是监管资源、还是市场资源，有望持续向头部银行集中。
　　在此背景之下，农业银行作为下沉战略的“翘楚”，在前瞻布局、长期深耕之下，已具备强于同业的竞争优势。
　　第二，基本面好叠加注资呵护，农业银行稳定ROE有支撑。一方面，尽管当前农业银行同样面临行业共性的息差收窄压力，其净息差的核心优势并未改变，即深耕县域客群所带来的高客户粘性和低负债成本。另一方面，财政注资将夯实农业银行资本实力，为农业银行推进“村改支”补充燃料，进而赋能县域业务扩张。
　　第三，今年农业银行在资本市场上取得多项瞩目成就，可能有较强的业绩增长和市值管理诉求。
　　投资建议：持续看好农业银行站稳1倍PB。短期来看，银行板块在四季度和一季度胜率较高。
　　复盘2020-2024年各季度表现来看，银行板块兼具绝对收益和相对收益的季度中，四季度占比为37.5%，农业银行行情表现也有望受益于此。中长期来看，当A股市场生态重塑的大背景不变，当银行业竞争格局重塑和农业银行竞争优势凸显的核心逻辑不变，我们依然可以抱有农业银行站稳1倍PB的信心。
　　风险提示：息差加速下行，资产质量恶化，股价冲高回落。

　　事项：
　　农业银行发布2025年年报，25年全年实现营业收入7253亿元，同比增长2.1%，实现归母净利润2910亿元，同比增长3.2%。25年年末，总资产规模同比增长12.8%，其中贷款总额同比增加9.0%，存款同比增加7.9%。公司25年派发现金股息合计每10股人民币2.495元（含税），占归属于母公司普通股股东的净利润30%。
　　平安观点：
　　盈利持续领跑大行，利息中收共振上行。农业银行25年全年归母净利润同比增长3.2%（3.0%，25Q1-3），增速小幅上行，我们预计主要受营收增速回暖拉动。从收入情况来看，25年全年公司营收同比增长2.1%（2.0%，25Q1-3），利息非息共振上行。从净利息收入来看，25年全年公司利息净收入同比下降1.9%（-2.4%，25Q1-3），降幅较前三季度收窄0.5个百分点。25年全年公司中收表现亮眼，非息业务收入增速小幅回落，主要受到其他非息收入扰动。公司全年手续费收入同比增长16.6%（13.3%，25Q1-3），同比增速上行3.2个百分点，其中代理业务收入同比增速上行98%，财富管理需求拉动手续费收入增长。非息收入整体同比增速为19.9%（20.7%，25Q1-3），增速下行0.7个百分点，其中其他非息收入同比增长24.6%（31.7%，25Q1-3），对非息收入形成扰动。
　　息差降幅收窄，信贷投放整体稳健。农业银行25年全年净息差为1.28%（25Q3，1.30%），同比回落14BP，同比降幅较前三季度收窄1BP，息差延续回落。从存款端来看，25年末公司存款利率同比回落29BP至1.34%，成本红利持续释放，同时贷款端定价下行节奏趋稳，公司25年末贷款利率同比回落53BP至2.88%，同比降幅较半年度收窄4BP，其中公司贷款、零售贷款利率同比分别回落46BP、57BP至2.88%、3.17%。规模方面，农行25年全年资产扩张稳健，总资产规模同比上行12.8%（10.5%，25Q3），其中贷款同比增长9.0%（+9.3%，25Q3），其中公司贷款、零售贷款同比增速分别较3季度回落3.0pct、1.6pct至5.5%、5.0%。
　　负债端来看，存款同比增长7.9%（+7.6%，25Q3），资负扩张整体稳健。
　　不良率维持稳健，风险抵补能力充足。农业银行25年年末不良率与三季度末持平于1.27%，不良率整体稳健。但仍需关注重点领域风险，25年末信用卡不良率半年末上行37BP至1.88%，零售按揭贷款和对公房地产贷款不良率分别较半年末上行15BP、5BP至0.92%、5.4%。前瞻性指标方面，25年年末关注率持平半年末于1.39%，资产质量整体保持稳健。拨备方面，公司25年年末拨备覆盖率和拨贷比分别变动-2.53pct/-4BP至293%/3.71%，拨备覆盖率小幅下行，但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持稳定。
　　投资建议：基本面优于同业，负债基础夯实。农业银行作为国内国有大行之一，农行坚持面向三农，专注服务乡村地区，将县域金融作为公司重点战略和发展方向。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，农行维持了较快的扩张速度，积极进行信贷投放，支撑业绩增长。考虑到公司目前重点领域资产质量仍存波动，我们小幅下调公司盈利预测，并新增28年盈利预测，预计公司26-28年EPS分别为0.87/0.90/0.95元，对应归母净利润增速分别是4.1%/4.3%/5.6%（原26-27年增速预测分别是5.6%/5.4%），当前股价对应26-28年PB分别为0.78x/0.73x/0.68x，考虑到随着经济温和复苏，公司长期盈利能力有望修复，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　事件：农业银行发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入5,508.76亿元，同比+1.97%；实现归母净利润2,208.59亿元，同比+3.03%。
　　信贷规模稳步扩张，县域金融特色凸显。截至2025年9月30日，公司发放贷款和垫款总额26.99万亿元，较上年末增加2.08万亿元，增长8.36%。从业务类型看，公司类贷款15.55万亿元，重点支持产业升级、基建投资等领域；个人贷款9.33万亿元，聚焦居民合理消费与按揭需求，投放结构均衡合理。同时，公司依托“三农”金融事业部优势，县域信贷投放增速显著高于整体水平。截至2025Q3末，县域发放贷款和垫款总额10.90万亿元，较上年末增加1.04万亿元，增长10.57%，精准契合国家乡村振兴战略，县域市场“高利差、低不良”的特点进一步巩固了公司的核心竞争力。
　　存款规模持续增长，负债成本优势稳固。截至2025Q3末，公司总负债44.96万亿元，较上年末增长12.01%，其中，吸收存款32.07万亿元，较上年末增加1.76万亿元，增长5.82%。存款占总负债比重超71%，负债结构以低成本、高稳定性的存款为主。从业务类型看，个人存款20.40万亿元，零售存款基础扎实，为负债端提供长期稳定资金；公司存款10.43万亿元，公司存款增长主要由零售及县域存款驱动。截至2025Q3末，县域吸收存款达14.10万亿元，较上年末增长7.20%。县域存款的稳定性进一步强化负债端成本优势，为净息差企稳提供了有力支撑。
　　资产质量稳健，风险抵御能力充足。截至2025Q3末，不良贷款余额3,414.04亿元，较上年末增加192.39亿元；不良贷款率1.27%，比上年末-3bp；拨备覆盖率295.08%，仍处于行业领先水平，风险抵补能力强劲。前三季度信用减值损失达1,274.03亿元，同比减少36.43亿元，减值计提力度边际放缓为盈利释放提供空间。公司持续强化重点领域风险防控，资产质量总体稳定。
　　投资建议：农业银行基本面扎实，县域金融业务特色凸显，资本充足率满足监管要求，具备长期投资价值。预计公司2025-2027年营业收入为7224.45、7452.56、7763.76亿元，归母净利润为2911.30、3021.48、3164.02亿元，每股净资产为7.95、8.61、9.22元，对应12月5日收盘价的PB估值为0.98、0.91、0.85倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济震荡、政策监管变化、信用风险加大

　　业绩提速增长，非息表现亮眼。2025年前三季度营收同比+2.0%（25H1：+0.8%），归母净利润同比+3.0%（25H1：+2.7%），Q3单季度营收同比+4.4%，归母净利润同比+3.7%，营收、利润增速均边际提升。拆分2025年前三季度业绩来看：1）净利息收入同比-2.4%（25H1：-2.9%），规模保持较快扩张，息差同比-15bp。2）手续费收入同比+13.3%，预计主要是理财和代理业务收入增加带动。3）投资相关收入同比+32.3%，Q3投资端表现良好，同时去年同期基数相对较低。4）减值损失同比-2.8%，信用成本同比-5bp至0.38%。
　　信贷保持较快增长。2025年三季度末总资产同比+10.5%，贷款同比+9.6%（25H1：+9.9%），其中对公/零售贷款增速分别为+8.5%/+6.6%，对公增速提升，零售增速略有放缓。从信贷增量来看，2025前三季度新增贷款约2.08万亿元，同比多增77亿元，其中对公端较年初新增1.41万亿元，零售端较年初新增5191亿元，票据较年初新增1402亿元。负债端，2025年三季度末存款同比+7.5%。
　　息差方面，2025年前三季度净息差1.30%，较上半年-2bp，同比-15bp，测算Q3单季度息差环比-4bp。以期初期末口径测算，2025年前三季度生息率较上半年-4bp，付息率较上半年-3bp。
　　资产质量保持稳定。2025年三季度末，不良率环比-1bp至1.27%，拨备覆盖率环比持平于295%。
　　盈利预测：我们小幅调整盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为0.78/0.80/0.83元，BVPS分别为7.94/8.49/9.07元，以2025年10月30日收盘价计算，对应2025年末PB为1.02倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：规模扩张速度不及预期，资产质量超预期波动。

　　事项：
　　农业银行发布2025年三季报，前三季度实现营业收入5509亿元，同比增长2.0%，实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%，年化加权平均ROE为10.5%。25年三季度末，总资产规模达到48.1万亿元，同比增长10.5%，其中贷款总额同比增加9.3%，存款同比增加7.6%。
　　平安观点：
　　盈利持续领跑大行，利息非息共振上行。农业银行前三季度归母净利润同比增长3.0%（2.7%，25H1），增速小幅上行，我们预计主要受营收增速回暖拉动。从收入情况来看，25年前三季度公司营收同比增长2.0%（0.8%，25H1），利息非息共振上行。从净利息收入来看，25年前三季度公司利息净收入同比下降2.4%（-2.9%，25H1），降幅较半年度收窄0.5个百分点。25年前三季度公司中收表现亮眼，非息业务收入整体增速明显上行。公司前三季度非息收入同比增速为20.7%（15.1%，25H1），增速上行5.6个百分点，其中手续费收入同比增长13.3%（10.1%，25H1），同比增速上行3.2个百分点，其他非息收入同比增长31.7%（23.2%，25H1），增速高位上行。
　　息差延续下行，信贷投放保持积极。
　　农业银行25年三季度净息差为1.30%（25H1，1.32%），同比回落15BP，同比降幅较上半年走阔2BP，息差延续回落。我们根据期初期末余额测算的25Q3单季年化净息差为1.24%，较25Q2下行2BP。拆分来看，生息资产收益率下行仍是息差回落的主要原因，我们根据期初期末余额测算的25Q3单季年化生息资产收益率为2.60%，较Q2回落7BP，单季年化付息负债成本率回落6BP至1.45%，一定程度缓解资产端收益下行压力。规模方面，公司三季度末总资产规模同比增长10.5%（11.6%，25H1），其中贷款规模同比增长9.3%（9.6%，25H1），三季度末公司贷款和零售贷款分别同比增长8.5%/6.6%，较半年末增速分别变动+3.7pct、/-0.8pct。负债端方面，三季度末存款规模同比增长7.6%（8.3%，25H1），农行整体资负两端扩张整体保持稳健。
　　不良率稳中有降，风险抵补能力充足。农业银行25年三季度末不良率为1.27%，较半年末回落1BP，不良率稳中有降，风险整体可控。拨备方面，25年前三季度末拨备覆盖率和拨贷比分别较25H1变动+0.1pct/-2BP至295%/3.75%，拨备覆盖率整体维持平稳，风险抵补能力保持稳定。
　　投资建议：基本面稳健，负债基础夯实。农业银行作为国内国有大行之一，拥有夯实的客户基础和丰厚的网点布局。农行坚持面向三农，专注服务乡村地区，将县域金融作为公司重点战略和发展方向。近年来，在银行业整体面临内外部挑战增多的背景下，农行维持了较快的扩张速度，积极进行信贷投放，支撑业绩增长。我们维持公司25-27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为0.84/0.89/0.93元，对应盈利增速分别为4.1%/5.6%/5.4%，当前公司股价对应25-27年PB分别为1.03x/0.95x/0.88x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

　　农业银行1-9月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+3.0%、+2.0%、+1.3%，增速较1-6月+0.4pct、+1.1pct、+1.2pct。公司业绩边际改善，利息净收入降幅收窄，非息收入增速回升，资产质量稳健，信用成本下行。我们认为公司县域地位领先，业绩增长具备韧性，A/H股维持增持/买入评级。
　　规模持续增长，息差略有波动
　　9月末总资产、贷款、存款增速分别为+10.5%、+9.1%、+7.5%，较6月末-1.1pct、-0.6pct、-0.8pct。1-9月净息差为1.30%，较1-6月-2bp。1-9月利息净收入同比-2.4%，增速较1-6月+0.5pct。9月末县域发放贷款和垫款总额10.90万亿元，比上年末增加1.04万亿元，增长10.57%。县域吸收存款14.10万亿元，比上年末增加0.95万亿元，增长7.20%。1-9月年化ROE、ROA分别同比-0.32pct、-0.04pct至10.47%、0.65%。
　　非息增长改善，夯实资本水平
　　1-9月非息收入同比+20.7%，增速较1-6月+5.5pct。中间业务收入同比+13.3%，增速较1-6月+3.3pct。其他非息收入同比+31.7%，增速较1-6月+8.6pct，其他非息增速边际改善。其中，前三季度投资净收益、公允价值变动净收益、汇兑净收益分别同比+35%/+109%/-43%。期末资本充足率、核心一级资本充足率分别为17.78%、11.16%，环比+0.33pct、+0.05pct。
　　资产质量稳健，信用成本下行
　　9月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.27%、295%，环比-1bp、持平。测算25Q3年化不良生成率0.42%，环比-15bp；25Q3年化信用成本0.44%，同比-5bp。公司强化风险合规管理，完善普惠信贷业务全流程风控体系，加强关键环节信用风险把控与从业人员操作风险管理，夯实普惠金融高质量发展风控基础，确保其资产质量始终符合监管要求。
　　支农助农强质效，金融服务乡村添动能
　　公司坚守主责主业，倾斜政策资源、创新产品模式，提升“三农”和乡村振兴服务质效；上半年县域贷款增9,164亿元、余额接近11万亿元，占境内贷款比重40.9%。粮食保供相关贷款余额1.24万亿元、同比增速23.7%；160个重点帮扶县、“三区三州”贷款余额4,758亿元、4,797亿元，同比增速9.0%、8.8%。乡村产业、建设领域贷款余额2.70万亿元、2.44万亿元，同比增速21.3%、8.5%，分别高于全行14.0、1.2个百分点；“惠农e贷”余额1.79万亿元，同时创新“十大金融”产品，提升“三农”服务精准性与覆盖面。
　　给予A/H股25年目标PB1.20/0.92倍
　　鉴于公司非息增长改善，我们预测25-27年归母净利润为2929.45亿元、3072.59亿元、3253.21亿元（较前值+1.02%、+2.76%、+4.07%）。公司25年BVPS预测值8.01元（前值8.00元），A/H对应PB为1.01/0.69倍。可比同业25年A/H预期PB0.69/0.54倍，我们认为公司具备县域金融特色与业绩韧性，给予A/H股25年目标PB1.20/0.92倍，目标价9.61元/8.10港币（前值A/H25年目标PB1.00/0.77倍，目标价8.00元/6.68港币），维持A/H股增持/买入评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。