Guolian Minsheng Securities (GLMS) reported 1Q26 results. Revenue reached RMB1.86bn, up by 18.81% YoY and 13.52% QoQ. Attributable NP was RMB497mn, up by 32.07% YoY and 101.79% QoQ. By segment, all businesses delivered positive growth in 1Q26 except for a slight fluctuation in investment-related income. Brokerage net revenue rose by 44% YoY, showing strong earnings elasticity. The company’s quarterly net profit increased sharply QoQ and posted solid YoY growth. Following the consolidation of Minsheng Securities, its investment banking capabilities have strengthened and we expect it to benefit from a recovery in the investment banking market. Maintain BUY on both GLMS-A and GLMS-H.
Active trading drove YoY growth in brokerage net revenue
In 1Q26, average daily stock and fund turnover in the overall market rose by 79% YoY to RMB3.12tn. The company continued to shift its investment advisory business model toward broader wealth management, while strengthening refined operations. Its brokerage business benefited from more active trading, and delivered net revenue of RMB676mn in 1Q26, up by 44% YoY. In 1Q26, average daily margin financing and securities lending balance across the market rose by 42% YoY. The company’s margin financing and securities lending business continued to focus on three core models: tiered client management, differentiated development, and digital service support. It kept optimizing client segmentation and its value system. While stabilizing existing clients, it also stepped up efforts to acquire new clients. In 1Q26, interest income from financing business increased, and net interest income reached RMB49mn in the quarter, improving significantly YoY, versus net interest expense of RMB5mn in 1Q25.
Expanded financial investments with mild fluctuation in gains
At the end of 1Q26, the company had total assets of RMB237.1bn, up by 17% from the end of last year. Leverage, excluding client margins, rose to 3.42x from 3.10x at the end of last year. The company follows a prudent operating approach in fixed-income investment, while its equity investment business targets absolute returns and adheres to a value investing philosophy. In 1Q26, the financial investment book expanded further to RMB109.4bn at quarter-end, up by 20% from the end of last year. Specifically, financial assets held for trading and other equity instruments stood at RMB95.6bn and RMB13.6bn, up by 23% and 5%, respectively, from the end of last year. Total investment-related income was RMB681mn in 1Q26, down by 4% YoY, representing only a mild fluctuation.
Earnings forecast and valuation
Given that external geopolitical risks remain and uncertainty is still high, we moderately lower our assumption for investment-related income. We estimate attributable NP at RMB2.2bn, RMB2.6bn, and RMB2.9bn for 2026E, 2027E, and 2028E, respectively, versus our previous forecasts of RMB2.4bn, RMB2.7bn, and RMB3.0bn, implying cuts of 6%, 5%, and 5%. We estimate 2026E BPS at RMB9.52, versus the previous RMB9.53. Wind consensus implies average 2026E PB of 1.09x and 0.65x for comparable A-share and H-share peers, versus previous levels of 1.0x and 0.6x. Considering the post-merger strengthening of the company’s investment banking business and the gradual emergence of synergy effects, we assign target 2026E PB of 1.5x for the GLMS-A and 0.7x for GLMS-H. This implies target prices of RMB14.28 and HKD7.61 (previous target prices of RMB13.34 and HKD6.47, on 1.4x and 0.6x 2026E PB). Maintain BUY for both names.
Risks: Merger integration progresses more slowly than we expected. Market volatility risk.

　　公司公布2026年一季报，收入18.56亿元，同比+18.81%，环比+13.52%；归母净利润4.97亿元，同比+32.07%，环比+101.79%。分业务看，一季度除投资类收入有小幅波动外，其余均实现正增长，经纪净收入同比+44%，弹性显著。公司单季度净利润环比大幅提升，同比稳健增长，合并民生后投行业务能力补强，有望受益于投行市场回暖。AH股均维持买入评级。
　　交投活跃驱动经纪净收入同比高增
　　26Q1全市场日均股基成交额同比+79%，达3.12万亿元。公司持续推动买方投顾向广义财富管理转型，加强业务精细化运营，经纪业务受益于交投活跃度提升，26Q1实现净收入6.76亿元，同比+44%。26Q1全市场日均两融余额同比+42%。公司融资融券业务围绕“客户分层经营、差异化发展、数字服务支持”三大核心模式，持续优化客户分类与价值体系，在稳固存量客户的基础上，加强新客户拓展工作。26Q1公司融资业务利息收入增加，一季度实现利息净收入0.49亿元，同比显著改善（25Q1录得利息净支出0.05亿元）。
　　金融投资规模扩张，投资类收入小幅波动
　　26Q1末公司总资产2,371亿元，较上年末+17%，剔除客户保证金后的杠杆率为3.42x，较上年末的3.10x明显提升。公司固定收益类投资业务秉持稳健经营的理念，权益类投资业务以绝对收益为目标，坚持价值投资理念。26Q1公司金融投资规模进一步扩张，期末金额为1,094亿元，较上年末+20%，其中交易性金融资产和其他权益工具规模分别为956亿元和136亿元，较上年末分别+23%、+5%。26Q1公司投资类收入合计6.81亿元，同比-4%，小幅波动。
　　资管、投行稳增，境内IPO承销金额第6
　　26Q1公司实现资管净收入1.79亿元，同比+11%，保持稳健增长。一季度公司境内股权投行业务排名明显提升，26Q1合计承销规模25.77亿元，排名第12，其中IPO承销规模23.96亿元，排名第6，较2025年全年的第18、第7名进一步提升。26Q1公司实现投行净收入1.95亿元，同比+12%。公司持续深化“投行+投资+投研”三投联动机制，2025年合并民生证券后，投行业务综合竞争力进一步补强，当前境内股权融资业务排名已有明显提升。伴随创业板改革落地、境内外股权融资市场持续复苏，我们预计公司有望继续受益于市场回暖。
　　盈利预测与估值
　　考虑到外围地缘政治风险仍存且仍具备较大不确定性，我们适当下调投资类收入假设。我们预计公司2026-2028E归母净利润分别22/26/29亿元（前值为24/27/30亿元，分别下调6%/5%/5%）。预计公司2026EBPS为9.52元（前值9.53元）。A/H可比公司2026EPBWind一致预期均值1.09/0.65x（前值1.0/0.6x），考虑到公司合并后补强投行业务，协同效应有望逐步显现，给予26年目标PB1.5/0.7x，目标价人民币14.28元/7.61港币（前值13.34元/6.47港币，对应2026EPB为1.4/0.6x，目标价上调主因可比公司估值提升），均维持买入评级。
　　风险提示：并购整合进展不及预期，市场波动风险。

　　投资要点
　　事件：国联民生发布2026年一季度业绩。26Q1公司实现营业收入18.6亿元，同比+18.8%；归母净利润5.0亿元，同比+32.1%；对应EPS0.09元，ROE0.94%，同比-0.02pct。
　　资本市场交投热度显著回暖，拉动公司经纪业务收入实现大幅增长：1）26Q1公司经纪业务收入6.8亿元，同比+44.1%，占营业收入比重36.4%。26Q1全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。2）截至26Q1公司两融余额237亿元，较年初基本持平，市场份额0.9%；截至26Q1全市场两融余额26087亿元，较年初+2.7%。
　　投行业务收入稳步提升，股权投行业务显著复苏：1）26Q1公司投行业务收入1.9亿元，同比+11.8%。2）26Q1公司股权业务承销规模同比+360.8%至25.8亿元，排名第12；其中IPO2家，募资规模24亿元；再融资1家，承销规模2亿元。截至2026Q1末，公司尚无IPO项目储备。3）26Q1公司债券主承销规模同比-1.0%至319亿元，排名第22；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为126亿元、98亿元、51亿元。
　　资产管理板块发展态势稳健：26Q1公司资管业务收入1.8亿元，同比+10.6%。截至2025年末公司受托资产管理规模1960亿元，同比+37.5%。截至2025年末，国联基金资产管理总规模稳步增长突破1993亿元，较2024年末+2%，管理公募基金92只，累计服务投资者数量超965万。
　　投资收益小幅下滑，主要系交易性金融资产价值波动：26Q1公司投资收益（含公允价值）6.8亿元，同比-4.0%，主要系交易性金融资产价值波动所致；26Q1公司调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）8.2亿元，同比+45.7%。
　　盈利预测与投资评级：结合公司2026年一季度经营情况，我们维持此前盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为22.9、24.3、25.4亿元，对应同比增速分别为+14%、+6%、+5%。公司当前市值对应2026E-2028E的PB估值分别为0.96x、0.93x、0.90x。我们依旧看好公司整合效应进一步释放，公司综合实力有望实现大幅提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）整合效果不及预期；2）权益市场大幅波动；3）行业监管趋严。

　　事件：4/27，国联民生披露1Q26业绩，业绩符合预期。公司1Q26实现营收18.6亿元，同比+19%，环比+14%；归母净利润5.0亿元，同比+32%，环比+102%。1Q26公司加权ROE为0.94%/yoy-0.02pct。
　　主营收拆解：经纪同环比高增，自营业务同比回落但环比改善显著。1Q26公司各项业务收入（同比/环比增速）如下：经纪6.8亿元（+44%/+26%）、投行1.9亿元（+12%/-7%）、资管1.8亿元（+11%/-30%）、净利息收入0.5亿元（/扭亏/-36%）和投资收益6.8亿元（-3%/+39%）。
　　资产拆解：金融投资资产驱动双位数扩表，经营杠杆提升。总资产拆解：1Q26末公司总资产2,371亿元，较上年末+17%，其中客户资产（客户资金存款+客户备付金）384亿元/较上年末+9%，占比总资产16%；信用资产（融出资金+买入返售金融资产）389.2亿元/较上年末+4.9%，占比总资产16%；金额投资资产突破1,000亿元，达到1,100亿元/较上年末+20%，占比总资产46%。经营杠杆：期末公司经营杠杆（剔除客户资金）3.7倍/较2025年+0.5倍。
　　金融投资资产：突破1,000亿元，FVTPL规模边际快速扩张。从风控指标看，1Q26末公司自营权益类证券及其衍生品/净资本41.87%/较上年末-5.96pct（在证券公司中仍处于较高水平）；1Q26末公司自营非权益类证券及其衍生品/净资本312.3%/较上年末+93.9pct（同时净资本扩张9%）。从金融投资会计科目看，1Q26末公司交易性金融资产956亿元/较上年末+23%；其他债权投资2.8亿元/较上年末-55%；其他权益工具投资136亿元/较上年末+5%；衍生金融资产5.5亿元/较上年末+87%。考虑到公司的自营权益类证券及其衍生品/净资本在券商中为较高水平，同时自营非权益类证券及其衍生品/净资本指标边际快速上行，我们推测1Q26公司金融投资资产中FVTPL的扩表部分由债券类、部分股衍业务驱动。我们测算得到1Q26公司年化投资收益率达到2.71%（VS1Q25-4Q25分别为4.22%、6.26%、3.85%、2.19%），环比明显改善。
　　经纪表现不及行业，两融市占率略有回落。经纪：1Q26A股（含沪深北市场）日均股基成交额为3.12万亿元/yoy+79%/qoq+28%，公司1Q26经纪业务收入yoy+44%/qoq+26%，表现不及行业。两融：1Q26市场日均两融余额为2.61万亿元/较2025年末+2.7%，期末公司融出资金规模为237.2亿元/较25年末-0.4%，测算公司融资市占率0.92%，较25年末下降0.03pct。
　　利息净收入环比双位数下降主因1）收入端融出资金量价齐跌；2）支出端有息负债双位数扩表。期末公司有息负债规模1,001亿元/较上年末+14%（增速与金融投资资产扩表基本匹配）。细项看，应付短期融资款、拆入资金、卖出回购金融资产款、应付债券分别较上年末-26%、-25%、+68%、+7%。我们测算得到1Q26公司有息负债年化成本为2.03%（VS1Q25-4Q25分别是2.98%、2.17%、1.96%、2.05%）。
　　投资分析意见：维持盈利预测，维持买入评级。我们预计公司26-28年的归母净利润为23.8、27.0、28.7亿元，同比分别+18.5%、+13.6%和+6.1%。考虑到公司全面整合高效平稳，为长期协同发展构筑了坚实根基，维持买入评级。
　　风险提示：市场股基成交下行，新发基金遇冷。

Guolian Minsheng Securities(GLMS)has reported 2025 revenue of RMB7.7bn,up by 186%YoY(financials not restated before the consolidation of Minsheng Securities in 1Q25,the same thereafter).The attributable NP was RMB2.0bn,up+405%YoY,broadly in line with the previous profit guidance and meeting expectations.For 4Q25,the attributable NP was RMB246mn,down by 61%QoQ.After Minsheng Securities’clients and businesses were migrated into Guolian Minsheng’s underwriting and sponsorship,the investment banking business grew rapidly,and the complementary synergy effect started to show.At the same time,the scale of financial investments expanded significantly after the merger and supported earnings growth.Maintain BUY on the A-and H-shares.
Investment drives full-year growth,despite volatility in 4Q25
At year-end,the company’s total assets exceeded RMB200.0bn,while attributable net assets reached RMB52.5bn,and total financial investments rose further from 3Q25 to RMB91.5bn.By investment mix,stock holdings under trading financial assets were RMB2.6bn(including derivatives positions),up by 33%from the beginning of the year.Investments in other equity instruments were RMB12.9bn(including OCI equities and perpetual bonds),up by 148%from the beginning of the year.Fixed-income investments totaled RMB56.9bn,up by 145%from the beginning of the year.At year-end,the ratio of proprietary equity securities and derivatives to net capital was 47.83%,broadly flat from the end of 3Q25.Full-year investment income reached RMB3.5bn,up by 254%YoY,while 4Q25 saw some volatility,down by 44%QoQ.
Earnings forecasts and valuation
We assume that equity market trading activity should remain relatively strong,but external uncertainty has increased.We therefore moderately raise our assumptions for market-wide stock and hybrid fund turnover,while lowering our assumptions for investment income and other items.We forecast attributable NP of RMB2.4bn/RMB2.7bn/RMB3.0bn for 2026E/2027E/2028E,with our 2026E/2027E forecasts cut by 12%/13%.We forecast 2026E BPS of RMB9.53.A/H comparable companies trade at averages of 1.03x/0.59x 2026E PB on Wind consensus,versus the previous 1.26x/0.79x.Given that the merger has strengthened the company’s investment banking business and synergies should emerge gradually,we apply target multiples of 1.4x/0.6x 2026E PB for GLMS-A/GLMS-H.This implies target prices of RMB13.34/HKD6.47(previous:RMB15.23/HKD8.35,on 1.6x/0.8x 2026E PB).Maintain BUY on both.
Risks:merger integration may progress more slowly than we expect,and market volatility may rise

　　事项：
　　国联民生发布2025年年报。剔除其他业务收入后营业总收入：77亿元，同比+187.1%，单季度为16亿元，环比-4亿元。归母净利润：20.1亿元，同比+405.5%，单季度为2.5亿元，环比-3.9亿元，同比+2.4亿元。
　　点评：
　　合并首年净利润同比增长超4倍，ROE同比提升1.7pct。公司报告期内ROE为3.8%，同比+1.7pct。单季度ROE为0.5%，环比-0.8pct，同比+0.5pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：2.88倍，同比-1.52倍，环比+0.1倍。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为5.1%，同比+1.8pct，单季度资产周转率为1.1%，环比-0.3pct，同比+0.3pct。
　　3）公司报告期内净利润率为26.2%，同比+11.3pct，单季度净利润率为15.1%，环比-16.3pct，同比+14.9pct。
　　总资产突破1500亿，民生并表带来规模跃升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为1514亿元，同比+696.1亿元，净资产：525亿元，同比+339.1亿元。杠杆倍数为2.88倍，同比-1.52倍。公司计息负债余额为874亿元，环比+58.5亿元，单季度负债成本率为0.5%，环比+0.003pct，同比-0.1pct。
　　自营收入同比+254%，成为业绩核心引擎。公司重资本业务净收入合计为36.4亿元，同比+315.1%。单季度为5.7亿元，环比-3.8亿元。年度重资本业务净收益率为2.8%，同比+1.6pct，单季度为0.4%，环比-0.4pct，同比+0.3pct。
　　拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为34.6亿元，同比+254.2%。单季度为4.9亿元，环比-3.8亿元。单季度自营收益率为0.6%，环比-0.6pct，同比+0.5pct。
　　对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.09%，环比-31.08pct，同比-7.41pct。纯债基金平均收益率为+0.51%。环比+0.94pct，同比-0.92pct。
　　2）信用业务：公司利息收入为19.2亿元，单季度为5.1亿元，环比+0.3亿元。两融业务规模为238亿元，环比+14.9亿元。两融市占率为0.94%，同比+0.32pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为133亿元，环比+38.9亿元。
　　客户资源整合显效，Q4环比回落源于市场交投收缩。经纪业务收入为21亿元，同比+192.8%。单季度为5.4亿元，环比-18.6%，同比+68.1%。对比季度期间市场期间日均成交额为19746.2亿元，环比-6.5%。
　　投行业务受益于并表实现业务版图补强，同比大幅增长。投行业务收入为9亿元，同比+165.2%。单季度为2.1亿元，环比+0.5亿元，同比+1.4亿元。对比年度市场景气度情况来看，IPO主承销金额为1242.4亿元，同比+99.7%，再融资主承销金额为9719.4亿元，同比+322.6%，公司债主承销金额为57128.3亿元，同比+21.4%。
　　资管业务收入稳健增长，单季度环比改善明显。资管业务收入为7.8亿元，同比+18.6%。单季度为2.6亿元，环比+0.9亿元，同比+0.8亿元。
　　监管指标上，公司风险覆盖率为304.8%，较上期+20.9pct（预警线为120%），其中风险资本准备为61亿元，较上期-4.1%。净资本为184亿元，较上期+2.9%。净稳定资金率为134.9%，较上期+3.6pct（预警线为120%）。资本杠杆率为14.3%，较上期-0.9pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.8%，较上期-0.01pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为218.4%，较上期-6pct（预警线为400%）。
　　市场波动及交投活跃度回落致单季度业绩承压，带动板块估值中枢下修。结合单季度表现来看，四季度权益市场调整以及全市场日均成交额的环比回落，导致公司重资本业务及经纪业务收入环比下降。考虑到当前实体经济复苏节奏及资本市场景气度变化，券商板块整体估值中枢有所下移。我们在看好公司后续业务融合、区域互补及综合实力提升空间的同时，对未来的估值预期进行适度下调。
　　投资建议：公司整合成效初显，协同效应有望持续释放。结合财报，我们预计国联民生2026/2027/2028年EPS为0.38/0.42/0.46元人民币（2026/2027年前值为0.47/0.49元），BPS分别为9.13/9.39/9.63元人民币，当前股价对应PB分别为1/0.97/0.95倍，加权平均ROE分别为4.19%/4.54%/4.82%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度及板块估值中枢变化，我们下调国联民生2026年PB估值预期至1.15倍，目标价10.50元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

　　投资要点：
　　事件：国联民生发布2025年报，报告期内分别实现营业收入和归母净利润76.73、20.09亿元，同比分别+186.0%、+405.5%，其中Q4单季度分别实现营业收入和归母净利润16.35、2.46亿元，环比分别-19.3%、-61.3%；加权平均ROE同比+1.97pct至4.2%；剔除客户资金后经营杠杆较年初-29.6%至3.08倍。
　　权益市场景气度复苏和并表民生证券共振下，业绩弹性充分释放。收入端，2025年公司分别实现收费类和资金类业务收入39.60、36.37亿元，同比分别+122.0%、+314.3%，经纪和自营投资成为业绩增长核心引擎，同时并表民生证券带来的外延式增长同样对业绩形成显著提振。成本端，管理费用同比+121.2%至51.36亿元，主要系并购带来人力支出扩张，盈利能力大幅提升下管理费用率同比-19.59pct至66.9%。
　　财富管理转型卓有成效，投行业务受益于并购实现规模扩张。收费类业务方面，2025年公司经纪、投行、资管净收入分别为21.03、8.98、7.83亿元，同比分别+192.8%、+165.2%、+18.6%。经纪业务加快向广义财富管理业务转型，一方面巩固客户基础，报告期内新增客户数20.78万户，累计客户数同比+81.6%至354.95万户，代买款在并购的推动下较年初增长181.9%至403亿元；另一方面深化基金投顾业务，截至2025年末基金投顾保有规模同比+57.1%至145.11亿元。投行业务受益于一级市场回暖和团队合并带来的外延式扩张，2025年公司IPO承销规模实现大幅突破达到26.98亿元，再融资、债券承销规模分别同比+37.9%、+247.3%至36、1398亿元。资管业务通过提升主动管理能力实现规模扩张，报告期末国联资管规模同比+37.5%至1960亿元。
　　以并购做大资产负债表成为资金类收入增长的核心驱动。资金类业务方面，2025年公司实现利息净收入1.79亿元，同比实现转正，主要得益于并购带来客户增长推动客户资金和两融利息收入增加。投资收益受益于资产负债表扩张和结构性交易机会成为驱动业绩高增的核心因素，截至2025年末公司金融资产规模较年初+88.0%至915.01亿元，穿透来看交易性金融资产和其他权益工具投资是主要增配方向，截至2025年末二者分别较年初+105.7%、+147.9%至779.98、128.93亿元，同时其他债权投资较年初-89.0%至6.10亿元，预计把握阶段性机会兑现利润。
　　并购重组带来的协同效应正在逐步体现，收费类和资金类业务齐头并进带来了优异的业绩增长，看好公司依托协同优势和治理能力实现综合排名提升。预计公司2026-2027年归母净利润分别为25.11、28.72亿元，同比分别+25.0%、+14.4%，对应2026年3月27日收盘价的PB估值分别为0.95、0.90倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险。

　　事件：国联民生发布2025年度报告，2025年分别实现营业收入和归母净利润76.73、20.09亿元，同比分别+186.0%、+405.5%，利润表现优异；公司加权平均ROE同比+1.97pct至4.2%。截至2025年末剔除客户资金后经营杠杆为3.08倍，较年初减少-29.6%，主要系并表民生证券后资金使用效率尚待提升；公司管理费用率同比-19.59pct至66.9%。
　　受益于合并整合与市场行情向好，公司收费类业务收入均实现显著增长。2025年公司经纪、投行和资管净收入分别为21.03、8.98和7.83亿元，同比分别+192.8%、+165.2%和+18.6%。公司经纪业务客户规模持续增长，累计总客户数达345.59万户，相较2024年末合并前增长76.8%，2025年在市场成交放量和合并后客户资源整合下，代理买卖证券净收入同比+151.7%，经纪业务发挥重要压舱石作用。合并后公司投行业务竞争力显著增强，报告期内股权、债券承销金额同比分别+138.8%、+247.3%。公司资管业务稳健增长，截至2025年末，公司证券资管业务受托管理规模同比+37.5%，国联基金AUM突破1993亿元，较年初比基本持平。
　　自营投资发挥核心支柱作用，利息净收入扭亏为盈。资金类业务方面，2025年公司分别实现利息净收入、自营投资收益1.79、34.54亿元，分别同比扭亏，+253.9%。并表后公司金融资产规模大幅提升，截至2025年末，交易性金融资产达780.0亿元，较24年末+105.7%，其中主要系TPL中债券同比+144.9%影响，在TPL中占比+11.7pct至73.0%；其他权益工具投资规模由年初52亿元增长至128.9亿元，占净资产比重达到25.4%。
　　公司合并首年表现出亮眼的业绩，期待后续业务和区域整合所带来的竞争力提升。我们预计公司2026-2028年归母净利润为20.67、23.87、25.64亿元，同比分别+2.9%、+15.5%、+7.4%，对应3月27日收盘价PB为0.95、0.91、0.87倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场波动风险、业务推进不及预期风险、市场活跃度下降风险。