事件概述：2025年10月27日，公司发布2025三季度报，10月21日，公司出售路凯国际25%股权已完成交割，预计带来16.5亿元的投资收益，得益于中美关系阶段性缓和，公司Q4经营有望改善。
　　2025Q1-3，1）收入端：公司实现营收750亿元，同比-13%，营收下滑主要受运价下降影响；毛利为42.9亿元，同比+2.4%，毛利率为5.7%，同比+0.8pct。
　　2）利润端：实现归母净利润26.8亿元，同比-5%；归母净利率3.6%，同比+0.3pct。扣非归母净利20.8亿元，同比-19.6%，扣非归母净利率2.8%，同比-0.2pct。3）投资收益：16.3亿元，同比+11.2%；4）其他收益：12.6亿元，同比-20.3%。
　　单季度看，2025Q3，1）收入端：公司实现营收245亿元，同比-17%；毛利为11.8亿元，同比-7.7%，毛利率为4.8%，同比+0.5pct。2）利润端：实现归母净利润7.3亿元，同比-17%；归母净利率3.0%，同比持平。扣非归母净利6.9亿元，同比-13.5%，扣非归母净利率2.8%，同比+0.1pct。3）投资收益：4.6亿元，同比-5.9%；4）其他收益：5.6亿元，同比-1.9%。
　　2025年10月21日，公司出售路凯国际25%股权已完成交割，本次交易预计带来投资收益（扣除相关交易费用）约人民币16.5亿元。
　　分业务结构看：
　　1）货运代理：2025Q1-Q3海运代理/空运通道/铁路代理/船舶代理/库场站服务业务量分别为1179.3万标准箱/66.4万吨/39.2万标准箱/5.59万艘次/2154.7万吨，同比+7.56%/-11.82%/-12.5%/+16.74%/+6.9%。单季度看，2025Q3海运代理/空运通道/铁路代理/船舶代理/库场站服务业务量分别为388.1万标准箱/20.6万吨/17.8万标准箱/1.96万艘次/876.0万吨，同比+10.41%/-6.36%/+8.54%/+20.52%/+1.15%。
　　2）专业物流：2025Q1-Q3合同物流（含冷链）/项目物流/化工物流业务量分别为3823.8万吨/529.5万吨/356.2万吨，同比+2.06%/+2.10%/+6.30%。单季度看，2025Q3合同物流（含冷链）/项目物流/化工物流分别为1402.0万吨/188.1万吨/152.9万吨，同比+8.04%/-0.16%/+2.48%。
　　3）电商业务：2025Q1-3物流电商平台实现291.7万标准箱，同比+55.41%；跨境电商物流0.46亿票，同比-72.66%；2025Q3物流电商平台实现101.9万标准箱，同比+67.87%。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1103、1145、1195亿元，归母净利润分别为42.0、44.6、46.8亿元，当前股价对应PE分别为12、11、10倍。公司为综合物流龙头，重视AI赋能和数字化转型，海外网络布局持续推进，看好公司长期发展。维持“推荐”评级。
　　风险提示：集运运价波动风险、地缘政治风险、汇率波动风险。

　　中国外运发布三季报：前三季度营收750.4亿元（yoy-12.6%），归母净利26.8亿元（yoy-5.2%），扣非归母净利20.8亿元（yoy-19.6%）。其中，3Q营收245.2亿元（yoy-16.9%，qoq-8.4%），归母净利7.3亿元（yoy-16.8%，qoq-43.8%），扣非归母净利6.9亿元（yoy-13.5%，qoq-17.1%）。前三季度业绩同比下滑主因今年以来中美关税及地缘事件扰动，公司国际货代业务受负面影响。另一方面，公司专业物流业务显韧性，部分抵消国际货运业务的拖累。根据公告，公司已完成出售路凯国际25%股权交割，预计将带来资产处置收益约16.5亿元，有望显著增厚25年业绩。维持AH“买入”。
　　3Q国际货代业务量环比走弱，其中空运业务受关税影响较大
　　今年以来，受中美关税及地缘事件扰动，国际货运市场波动剧烈。由于上半年抢出口效应，3Q以来出口需求环比走弱。3Q公司海运代理业务量同环比+10.4%/-11.7%；空运代理业务量同环比+21.5%/-23.0%；跨境电商业务量同环比-66.6%/-13.9%。跨境电商业务量同环比下滑显著，主因美国针对电子设备及跨境电商小包裹的关税调整对跨境电商及空运业务影响较大。展望4Q，我们预计国际海运业务量受需求偏弱拖累，环比或小幅下滑；国际空运市场因传统旺季，业务量环比或小幅改善。
　　专业物流量价齐稳，业务结构优化效果显现
　　专业物流板块表现整体稳健，3Q合同物流/项目物流/化工物流业务量同比+18.8%/-0.2%/+2.5%；环比+12.7%/+6.9%/+33.3%。其中，化工物流环比增速尤为突出。今年以来，公司专业物流业务量价表现稳健，主要得益于：1）国内生产活动保持稳定，工业品物流需求相对刚性；2）公司持续深化与重点客户的战略合作，提升服务渗透率；3）新能源、高端制造等新兴领域项目物流需求增长。
　　3Q其他收益同比-1.9%；来自合联营公司投资收益同比-13.7%
　　前三季度公司实现其他收益12.6亿元（主要是与收益相关的政府补助），同比-20.3%（其中，三季度5.6亿元，同环比-1.9%/+39.6%）；来自合联营公司投资收益11.0亿元（主要来自中外运敦豪），同比-24.4%（其中，三季度4.2亿元，同环比-13.7%/+8.6%），收益同比下滑主因国际空运市场受关税影响拖累。整体，公司前三季度实现毛利42.9亿元，同比+2.4%；毛利率5.7%，同比+0.8pct（其中，三季度毛利11.8亿元，同环比-7.7%/-31.3%；毛利率4.8%，同环比+0.5pct/-1.6pct）。
　　上调25年净利预测，上调目标价至7.3元/6.2港币
　　考虑公司出售路凯国际25%股权预计实现资产处置收益约16.5亿元（根据公司公告），我们上调25年净利预测13%至45.9亿元。考虑中美贸易及地缘事件对公司国际货代业务造成较多不确定性，我们下调26/27年净利预测14%/15%至37.3亿/38.8亿元。我们基于25-27年50%分红率假设，当前Ａ股对应5.1%/4.1%/4.3%股息率；H股对应6.5%/5.3%/5.5%股息率。我们基于11.6x/9.1x25EPE（公司历史三年PE均值加3个标准差，估值溢价主因考虑25年公司资产优化，提振现金流和分红），上调AH目标价7%/15%至7.3元/6.2港币（前值AH目标价基于12.2x/8.9x25EPE），维持AH“买入”。
　　风险提示：全球经济衰退；业务量增长低于预期；地缘政治风险。

　　事件：中国外运公布2025年三季报。公司营业收入为750.4亿元，同比下降12.6%；归母净利润为26.8亿元，同比下降5.2%；经营现金流净额为5.82亿元，同比增长40.2%。公司持续聚焦应收账款和经营现金流管理，实现经营活动产生的现金流量净额同比增长。
　　代理板块整体利润水平相对稳定。2025年前三季度，公司海运代理1179.3万标准箱，上年同期1096.4万标准箱；公司空运通道业务量66.4万吨（含跨境电商物流5.5万吨），上年同期75.3万吨（含跨境电商物流17.7万吨）；铁路代理39.2万标准箱，上年同期44.8万标准箱；船舶代理55936艘次，上年同期47917艘次；库场站服务2154.7万吨，上年同期2015.6万吨。短期看，单箱利润水平可能受到市场竞争加剧、上游成本控制向物流企业挤压等原因存在一定波动；从长期看，公司仍将通过延长服务链条努力提升单箱利润水平。
　　合同物流市场整体承压。2025年前三季度，公司合同物流3823.8万吨，上年同期3746.6万吨；项目物流529.5万吨，上年同期518.6万吨；化工物流356.2万吨，上年同期335.1万吨。目前国内整体有效需求尚显不足，消费拉动作用尚未完全释放。今年公司合同物流新签协议价格仍有下滑，而部分成本刚性，导致收入和分部利润同比下滑。未来行业的复苏很大程度上取决于国内有效需求的恢复速度。
　　发行REITs及出售陆凯国际25%股权。2025年7月29日，中银中外运仓储物流REIT在上海证券交易所上市。该REIT底层资产为分布于长三角、京津冀及成渝经济圈核心节点的6处仓储设施，本次上市帮助中国外运实现13.11亿元存量资产变现，预计将增加公司2025年度净利润约3.9亿元。联营公司方面，中国外运下属招商局船务企业有限公司，已通过境外股权协议转让方式出售所持路凯国际25%股权。截至2025年10月21日，本次交易交割的先决条件已全部达成并完成交割，预计将带来扣除相关交易费用后的投资收益约16.5亿元。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1087亿元、1122.3亿元和1163.3亿元，归母净利润分别为39.7亿元、41亿元、41.7亿元，EPS分别为0.55元、0.56元、0.57元，对应动态PE分别为11倍、11倍、11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧风险、宏观经济增长或不及预期等。

　　业绩
　　2025年10月27日，中国外运发布2025年第三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入750.4亿元，同比下滑12.6%；归母净利润26.8亿元，同比下降5.2%。其中，Q3公司营业收入245.2亿元，同比下降16.9%；归母净利润7.3亿元，同比下降16.8%。
　　经营分析
　　跨境电商相关业务量下滑，专业物流业务量同比回升。前三季度及Q3公司收入下降主要源于运价调整，利润下滑主要系内需不足合同物流租金较低、空运业务受关税政策影响。其中前三季度分业务来看：1）代理及相关业务：海运代理1179.3万TEU，同比+7.6%；空运通道业务量66.4万吨，同比-11.8%，其中跨境电商物流5.5万吨，同比-68.9%；铁路代理39.2万TEU，同比-12.5%；船舶代理55936艘次，同比+16.7%；库场站服务2154.7万吨，同比+6.9%；2）专业物流业务：合同物流3823.8万吨，同比+2.1%；项目物流529.5万吨，同比+2.1%；化工物流356.2万吨，同比+6.3%。3）电商业务：公司跨境电商物流0.46亿票，同比-71.3%。
　　Q3毛利率同比提升，归母净利率持平。公司3Q2025实现毛利率4.8%，同比+0.5pct，主要由于公司持续提升多环节业务在海运业务中的占比，虽运费下降但利润水平基本稳定，利润率得以提升。3Q2025公司销售费用率为0.1%，同比+0.2pct；管理费用率为3%，同比+0.3pct。公司投资收益4.6亿元，同比下滑6%，或源于关税政策频繁变化、成本增加等影响，合营公司中外运敦豪净利润下滑。综合毛利率提升及期间费用率增长影响，公司归母净利率为3%，同比持平。
　　下属子公司出售路凯国际，预计投资收益将增加。6月26日公司同意公司下属公司招商船企通过境外股权协议转让方式转让所持的路凯国际25%股权的总体方案，包括交易架构、交易对价及交易协议等。截至2025年10月21日，本次交易交割的先决条件已全部达成，并完成交割，本次交易预计带来投资收益（扣除相关交易费用）约人民币16.5亿元。本次交易后，招商船企持有路凯国际20%股权，路凯国际继续为公司的联营公司。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑投资收益影响，调整公司2025-2027年归母净利润预测至48亿元、40亿元、44亿元（原44/48/50亿元）。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　空海运运价大幅波动风险、国际货代行业竞争进一步恶化风险、物流市场竞争激烈风险。