公司公布2025年报及2026年一季报业绩：2025年实现收入380.9亿元，同比+40.3%，归母净利6.6亿元，同比+90.7%，扣非净利4.9亿元，同比+178.2%。公司年报归母净利低于业绩预告（8-10亿元），主要原因为电站收入确定节奏影响利润释放。1Q26实现收入86.6亿元，同/环比+12.4/-26.5%，归母净利0.2亿元，同/环比-91.8%/+123.3%，归母净利同比承压，主要原因为去年同期实现电站转让基数较高，叠加公司业务拓展导致费用增加。我们预计涨价订单交付有望支撑公司盈利修复，公司积极开拓海外市场，收购德华芯片布局太空光伏，有望贡献新增长极，维持“买入”评级。
　　25FY风机毛利率大幅修复
　　2025年公司实现风机对外销售18.3GW，同比+69%，其中陆风16.1GW、海风2.2GW，风机毛利率6.4%，同比+6.8pct，主要原因为前期维修支出导致盈利能力承压，叠加涨价订单部分交付支撑毛利率改善；风电场发电业务实现收入13.5亿元，同比-21.7%，毛利率46.0%，同比-11.2pct，主要受新能源入市导致上网电价和利用小时数下降所影响；电站转让1.15GW，同比-20.7%，主要受下游审批流程延长导致确收延期。公司强化费用管控，2025年期间费用率为8.7%，同比下降1.3pct，其中销售、管理费用率分别为2.1%、3.2%，同比下降0.5、0.8pct。
　　涨价订单交付有望支撑风机盈利持续修复
　　在政策引导与内部自律等因素推动下，我们统计2025年以来国内陆风价格上涨5-10%，随着陆风涨价订单交付比例提升，叠加毛利率较优的国内海上、海外陆上出货释放，有望共同支撑公司风机毛利率持续修复。技术方面，公司发布“新领军计划”，推出新一代中速紧凑半直驱产品及50MW级漂浮式风电机组，推进深远海主流技术路线，有望强化技术护城河。出海方面，2025年公司中标多个海外项目，在手海外订单实现新突破，并积极推动海外产能布局。
　　收购德华芯片布局太空光伏
　　2026年1月，公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式收购中山德华芯片技术有限公司股权。德华芯片作为国内卫星能源系统头部企业，专注于高端化合物半导体外延片、芯片及空间能源系统研发与产业化，为卫星、深空探测器、空间站等空间飞行器提供能源系统整体解决方案，拥有多条外延片、芯片、电池产线。我们看好未来随着太空光伏需求放量，德华芯片有望实现订单、业绩高增，贡献新增长极。
　　盈利预测与估值
　　公司收购德华芯片尚未签署正式交易协议，且尚需履行多项审批流程，我们审慎起见暂时不考虑资产注入及定增募资的情况下，由于存量低价订单或拖累风机业务盈利修复，叠加新能源入市或导致电站运营盈利承压，我们下调公司26-27年归母净利润（42.96%,37.31%）至15.02、22.07亿元，并预计28年归母净利润为33.33亿元（三年预测期CAGR为71.57%），对应EPS为0.66、0.98、1.47元。可比公司2026年Wind一致预期均值为17.62x，考虑到公司风机龙头优势显著，太空光伏打开中长期成长空间，给予公司2026年26xPE，下调目标价为17.16元（前值17.4元，对应2026年15xPE，主要原因为可比公司估值提升，叠加公司拓展太空光伏具备估值溢价）。
　　风险提示：行业竞争加剧、海风装机不及预期、市场开拓不及预期、电站转让确收进度不及预期。

　　业绩简评
　　2026年4月28日公司披露2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收381亿元，同比增长40.3%；实现归母净利润6.6亿元亿元，同比增长90.7%，低于此前业绩预告8-10亿元指引下限。2026年一季度公司实现营收86.6亿元，同比增长12.5%；实现归母净利润0.25亿元，同比下降91.8%，主要受一季度电站转让不及预期影响。
　　经营分析
　　高价订单进入交付周期，风机制造盈利有望持续改善：2025年公司实现风机对外销售规模18.3GW，同比增长69%,其中陆风16.1GW，海风2.2GW，分别同比增长78%、25%；受益于国内陆上风机价格回暖，2025年公司风机制造业务盈利能力实现明显改善，全年风机制造毛利率为6.38%，同比提升6.84pct，考虑到2025年行业陆风中标均价持续提升，且高价中标项目将于2026-2027年陆续实现交付，预计公司风机制造业务盈利弹性有望持续释放。
　　电站项目储备充裕，在建规模保持增长：2025年公司共实现新能源电站发电收入13.5亿元，同比下降21.7%，实现电站产品销售45.1亿元，同比增长61.4%；受“136号文”影响，公司发电业务及电站产品销售业务盈利能力均有所承压，2025年毛利率分别同比下降11.2、14.2pct。截至报告期末，公司在运营的新能源电站装机容量约2.1GW，在建装机容量4.5GW，整体项目储备较为充裕，预计发电业务及电站产品销售业务有望继续贡献重要盈利。
　　盈利预测、估值与评级
　　随着2025年高价中标项目进入交付阶段，看好公司风机制造业务盈利持续改善，欧洲本地化基地布局及德华芯片收购持续推进，看好海外海风及太空光伏进一步打开公司向上成长空间；我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为15.7、24.7、32.7亿元，对应PE为23、14、11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　零部件成本大幅波动；市场竞争加剧；国内海风项目建设进度低于预期；海外贸易政策风险。

　　Q4业绩首度转正，26年业绩高增可期。
　　1月28日，公司发布2025年业绩预告，预计2025年1-12月实现归母净利润8-10亿，YOY+131%-+189%，扣非归母净利润5.8-7.8亿，YOY+231%-+345%。单Q4预计实现归母净利润0.34-2.34亿，扣非归母净利润0-2亿,Q4业绩自2022年以来首次实现转正。26年受益于风机交付价格的回升，有望兑现出高增业绩。
　　风机中标价格持续上涨，风机制造主业盈利有望持续修复。
　　2024年底以来，风机的中标价格持续上涨。根据我们的不完全统计，2025年陆上风电裸机的中标均价为1592元/KW，相比2024年全年1414元/KW的均价上涨13%。随着风机价格的持续上涨，公司风机制造业务的盈利能力有望持续修复，贡献可观的利润弹性。
　　拟收购德华芯片，布局太空光伏赛道。
　　1月13日，公司公告拟收购集团旗下子公司德华芯片100%的股权。中山德华芯片成立于2015年8月，专注于高端化合物半导体外延片、芯片的研发与产业化，其主要产品包括砷化镓太阳电池外延片、刚性及柔性砷化镓太阳电池芯片、电源系统等。2025年1-9月，德华实现收入9059万元，其中外延片/芯片/电源系统/电源组件分别占比28%/31%/24%/0.4%。上市公司已拥有钙钛矿薄膜、异质结及叠层电池等前沿的地面光伏技术，如果收购完成，借助德华在太空光伏领域的技术、资质以及客户资源等方面的优势，将大幅提升公司在光伏领域的综合竞争力，开拓新的业务增长极。
　　风险提示：原材料价格波动的风险。风电装机需求不及预期风险。行业竞争加剧，盈利不及预期风险。收购失败的风险。

　　投资逻辑：
　　国产海风机组龙头，短中长三重逻辑支撑业绩进入向上通道。短期维度，国内陆风重回通胀，我们不完全统计2025年各功率段陆风机组不含塔筒中标均价同比提升超10%，随着2026-2027年高价订单交付占比提升，预计公司制造端业绩弹性有望持续释放。中期维度，国内海风建设在经历三年调整后，需求景气度有望逐步回暖，我们预计“十五五”阶段国内海风年平均装机有望从“十四五”的8GW提升至15-20GW，看好公司作为国内海风龙头充分受益。长期维度，欧洲海风进入高速建设阶段，预计2030年后年均装机有望提升至15GW以上，而当前欧洲本土海上大风机产能仅4GW，叠加欧洲开发商对项目降本的强烈诉求，预计公司凭借英国本土基地实现欧洲海风市场突破，从而打开长期成长空间。
　　收购卫星能源系统研制商，太空光伏技术路线全面布局。2026年1月22日，公司公告拟通过发行股份及支付现金的方式收购中山德华芯片100%的股权，并募集配套资金。德华芯片业务主要聚焦于柔性空间太阳电池芯片、柔性太阳电池电路等产品，具备砷化镓组件级供应能力，总经理为蓝箭航天前高级副总裁杨文奕。2025年9月，由德华芯片制作的全球首套重量最轻、收拢体积最小、发电效率最高、展开机构最简单可靠的卫星全柔性卷迭式太阳翼被用于中国商业卫星公司互联网技术试验卫星并成功发射。同时，上市公司体内具备HJT地面光伏产品量产能并已建立钙钛矿百兆瓦级中试线，后续有望凭借德华芯片在砷化镓领域的客户基础和验证渠道，在相应产品研发后顺畅地进入在轨验证阶段，进一步打开高功率、大面积、商业化卫星的能源系统市场。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测2025/2026/2027年公司实现营业收入374亿/427亿/464亿元，同比+37.6%/+14.3%/+8.6%，实现归母净利润10.2亿/22.1亿/31.4亿元，同比+195.4%/+116.2%/+42.2%，对应EPS为0.45/0.98/1.39元。公司受益于国内陆风价格上行及海风建设加速，中短期盈利弹性释放确定性强，欧洲海风产能投资及收购中山德华芯片确立长期成长动能，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　中山德华芯片收购不及预期；海外市场开拓不及预期；海风项目推进进度不及预期的风险；市场竞争加剧风险。

　　投资要点
　　事件：公司计划发行股份及支付现金购买德华芯片股东持有的100%的股权。
　　德华芯片是国内太空光伏电源第一梯队：中山德华芯片技术有限公司成立于2015年8月，隶属明阳智慧能源集团，专注于高端化合物半导体外延片、芯片的研发与产业化，主营空间太阳能电池及半导体光电器件产品。该公司通过国际航空航天AS9100D质量体系认证，2023年入选国家级专精特新“小巨人”企业，2024年承担广东省重点领域研发计划项目并获1500万元立项支持。
　　收购完成后，砷化镓/钙钛矿/HJT三大技术并驾齐驱：截至目前，公司拥有钙钛矿薄膜、异质结及叠层电池等前沿光伏技术，形成了一系列具有自主知识产权的核心技术和专利成果，钙钛矿组件已实现效率与稳定性双突破。据公司统计，1200mm*600mm组件第三方认证效率高达22.4%，同时钙钛矿/HJT两端叠层电池实验室转换效率已突破34%，开始进入大尺寸验证阶段，钙钛矿/晶硅四端叠层组件也实现27.6%转化效率。而德华芯片致力于光伏领域高端化合物半导体外延片、芯片、能源系统的研发和产业化，具备提供电源系统整体解决方案的能力，产品覆盖从外延材料到电源系统全产业链研制能力。本次交易完成后，双方可在能源管理系统等方向开展联合研发，推动更多场景的应用验证与商业化，提升公司在光伏领域的综合竞争力。
　　盈利预测与投资评级：风场转让业绩占公司总业绩的比例较高，考虑公司风场转让节奏受政策影响，Q4有望部分集中确收，我们下调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润7.7/21.0/31.7亿元（前值11.8/24.4/33.6亿元）。由于2024基数较低，同增123%/172%/51%，对应PE为63.4/23.3/15.4x，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、行业需求和公司出货不及预期、电站业务盈利下滑风险、收购不及预期等。