The company has announced 1H26 earnings: revenue came in at RMB17.04bn (-0.6% YoY), and the attributable net profit (NP) was RMB110mn (-81.8% YoY). For 2Q26, revenue was RMB8.37bn (-11.3/-3.3% YoY/QoQ), and the attributable NP came in at RMB90mn (-71.9/+250.9% YoY/QoQ). The company’s 1H26 earnings were within its profit alert range. We attribute the YoY pressure mainly to slower progress in power station transfers and a rise in the expense ratio amid business expansion. We are positive on GPM improvement in China’s onshore wind turbine business, which should support sustained overall earnings recovery. Overseas offshore wind and space-based PV are also likely to open up growth headroom. Maintain BUY.
Wind turbine GPM recovered in 1H26
For 1H26, revenue from wind turbines and related components increased by 28.6% YoY to RMB16.05bn, with the GPM at 10.3% (+4.8pp YoY). External sales of wind turbines reached 8.90GW, including 7.82GW of onshore wind turbines and 1.08GW of offshore wind turbines. We estimate that the wind turbine GPM reached 12.5% in 2Q26 (+4.3pp QoQ), mainly because deliveries of price-hiked onshore wind turbine orders in China effectively offset the increase in raw material costs. Looking to 2H26, we expect deliveries of price-hiked onshore wind turbine orders, along with a higher shipment share from offshore wind and overseas markets, to support a QoQ improvement in the wind turbine GPM.
Domestic/overseas offshore wind turbine orders to contribute
In China, Guangdong was the first province to launch competitive allocation for offshore wind in July 2026, covering Yangjiang/Shanwei/Jiangmen/Zhanjiang, with a total scale of 11.2GW. As Guangdong is the company’s core market, where it has a leading market share, we expect related orders to be released. Overseas, the company has deepened its overseas industry presence, with faster localization in Europe. It has joined offshore wind associations in Germany and Norway and hired several former executives from European energy companies. In South Korea, the company provided a RMB156mn guarantee for its subsidiary Mingyang Korea in August 2026. Mingyang Korea is to act as a subcontractor to UNISON, the EPC contractor for the Gochang offshore wind project in South Korea, and be responsible for key work including wind turbine supply, central monitoring system supply, technical guidance on turbine assembly, and on-site equipment commissioning. We think that this should help the company expand in the South Korean market.
Earnings forecasts and valuation
Considering the pressure on power station generation profitability and slower progress in power station transfers, we lower our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts by 9.07/6.88/7.01% to RMB1,366/2,055/3,099mn, with a three-year CAGR of 67.47% and EPS of RMB0.60/0.91/1.37. To reflect the company’s leadership in China’s wind turbine market, as well as the medium- to long-term growth headroom from overseas offshore wind turbines and space-based PV, we value the stock at 21x 2026E PE, above its peers’ average of 13.45x on Wind consensus. We lower our target price to RMB12.60 (previous: RMB17.16, based on 26x 2026E PE), mainly due to the valuation decline of comparable companies. Maintain BUY.
Risks: intensified competition, offshore wind turbine installations falling short of expectations, market expansion falling short of expectations, and slower-than- expected progress in revenue recognition from power station transfers.

　　公司公布上半年业绩：收入170.4亿元（yoy-0.6%），归母净利1.1亿元（yoy-81.8%）；其中Q2实现营收83.7亿元（yoy/qoq-11.3%/-3.3%），归母净利0.9亿元（yoy/qoq-71.9%/+250.9%）。公司上半年业绩处于业绩预告区间，同比承压主要系电站转让进展较慢，叠加业务拓展导致费用率提升。我们看好国内陆风毛利率改善支撑整体盈利持续修复，海外海风与太空光伏打开成长空间，维持“买入”评级。
　　26H1风机毛利率修复
　　26H1风机及相关配件收入160.5亿元，同比+28.6%，毛利率10.3%，同比+4.8pct；风机对外销售8.90GW，包括陆风7.82GW、海风1.08GW。我们测算二季度风机毛利率为12.5%，环比+4.3pct，主要得益于国内陆风涨价订单交付有效对冲原材料成本提升。展望26H2，随着陆风涨价订单逐步交付，叠加海风+海外出货占比提升，有望共同支撑风机毛利率逐季改善。
　　国内外海风订单或逐步落地
　　国内方面，2026年7月广东率先启动海风竞配，覆盖阳江、汕尾、江门和湛江，总规模11.2GW，广东作为公司核心市场，市场份额领先，有望逐步实现订单释放。海外方面，公司深化海外产业布局，欧洲属地化布局加速推进，已加入德国、挪威海上风电协会，并聘任多名前欧洲能源企业高管；在韩国市场，2026年8月公司为其子公司韩国明阳担保1.56亿元，韩国明阳将作为韩国Gochang海上风电项目总包方UNISON的分包商，承担本次项目风机机组、中央监控系统供货、机组组装技术指导、现场设备调试等核心工作，有助于后续公司拓展韩国市场。
　　收购德华芯片稳步推进
　　2026年8月22日，公司宣布收购德华芯片涉及资产的相关审计、评估及法律尽职调查等各项工作正在持续推进中。德华芯片作为国内卫星能源系统头部企业，专注于高端化合物半导体外延片、芯片及空间能源系统研发与产业化，为卫星、深空探测器、空间站等空间飞行器提供能源系统整体解决方案，拥有多条外延片、芯片、电池产线。我们看好未来随着太空光伏需求放量，德华芯片有望贡献新增长极。
　　盈利预测与估值
　　考虑到电站发电盈利承压，且电站转让进展较慢，我们下调公司26-28年归母净利润为13.66/20.55/30.99亿元（较前值分别调整-9.07%/-6.88%/-7.01%，三年复合增速为67.47%），对应EPS为0.60/0.91/1.37元。可比公司2026年Wind一致预期均值为13.45x，考虑到公司国内风机龙头优势显著，海外海风及太空光伏打开中长期成长空间，给予公司2026年21xPE，下调目标价为12.6元（前值17.16元，对应2026年26xPE，公司目标估值下降主要系可比公司估值下降）。
　　风险提示：行业竞争加剧、海风装机不及预期、市场开拓不及预期、电站转让确收进度不及预期。

　　业绩简评
　　8月28日公司披露2026年中报，上半年实现营收170.4亿元，同比下降0.6%；实现归母净利润1.11亿元，同比下降81.8%；其中，二季度公司实现营收83.7亿元，同比下降11.3%，环比下降3.3%；实现归母净利润0.87亿元，同比下降71.9%，环比增长250.9%，主要受上半年风电场转让放缓影响。
　　经营分析
　　风机盈利明显修复，海风确收加快。上半年公司风机及配件销售实现收入160.5亿元，同比增长28.6%，其中风机销售规模8.9GW，同比增长10%。盈利方面，上半年风机及配件销售实现毛利率10.3%，同比提升4.76pct，上半年部分零部件价格上涨成本端有所承压背景下，公司风机制造盈利实现明显修复，我们预计主要受益于两方面因素的影响，从出货结构来看，上半年盈利能力较高的海风机组确收1.08GW，较去年同期的0.21GW大幅增长；此外，预计国内陆风高价订单的逐步交付对毛利率的提升也有较为明显的贡献。展望后续，随着2025年以来的涨价订单逐步交付以及海风项目的陆续确收，看好后续风机毛利率继续提升。
　　电站转让略有放缓，下半年或有望加快。电站产品销售略有放缓，上半年未实现收入，较全年同期的31.4亿收入大幅下降。截至报告期末，公司在运营的新能源电站装机容量2.20GW，在建装机容量4.44GW，随着新建电站陆续并网，预计下半年电站转让有望逐步加快。
　　出海进程持续推进，属地化布局加速。上半年公司海外收入增速略有放缓，实现海外收入3.54亿元，同比下降3.55%，毛利率13.2%，同比提升约0.8pct。公司坚定推进全球化战略，实施全方位的全球化布局和国际化合作，依托属地化智能制造基地持续输出一体化清洁能源解决方案，随着海外战略布局持续落地，看好公司海外收入中长期加速增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据公司中报及我们对行业的最新理解，预计公司2026-2028年归母净利润预测至14.2、23.8、30.3亿元，对应当前PE17、12、8倍，维持“买入”评级
　　风险提示
　　原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧。

　　事项：
　　公司发布2026年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入86.63亿元，同比+12.45%；实现归母净利润0.25亿元，同比转亏91.84%；实现扣非归母净利润-1.15亿元，同比转亏140.07%。
　　评论：
　　Q1营收实现稳步增长，利润承压主要系电站销售规模减少所致。报告期内，公司营业收入86.63亿元，同比增长12.45%，保持稳健增长。归母净利润仅为0.25亿元，同比下降91.84%；扣非归母净利润为-1.15亿元，由盈转亏。加权平均ROE为0.09%，同比减少1.05％。根据公司披露，利润大幅下滑的主要原因是“电站销售规模减少”。由于公司电站销售利润贡献较高，电站销售节奏受多重因素影响，季度间波动较大，对盈利造成较大影响。
　　Q1制造毛利率小幅提升，全年制造毛利率有望进一步改善。2025年公司实现风机&配件毛利率6.4%，26Q1与25年全年相比，实现毛利率提升约1.6pct。随着风机中标订单价格修复，交付结构逐季度改善，全年制造毛利率有望进一步提升。
　　拟发行股份及支付现金购买德华芯片。2026年1月22日，公司公告，拟通过发行股份及支付现金方式购买中山德华芯片技术有限公司100%的股权并募集配套资金暨关联交易事项。德华芯片专注于高端化合物半导体电池芯片及电源系统，该细分领域技术壁垒高、准入门槛严，行业参与者相对较少。国内则仅有几家具备相关资质的企业参与该市场竞争，主要包括电科蓝天、德华和乾照光电。截至26年4月29日，本次交易涉及的标的资产审计、评估及法律尽职调查等各项工作正在推进中。若后续进展顺利，德华芯片有望为公司拓宽第二增长曲线。
　　投资建议：报告期内，公司利润波动主要源于电站销售收入的季度间不均衡，属于“滚动开发”模式的正常经营节奏，公司核心风电制造盈利回升的趋势不改。随着海上风电和海外市场放量、公司主业有望迎来盈利修复与估值双提升。我们预计明阳智能2026-2028年有望实现eps分别为0.74/1.03/1.31元/股，对应PE为23/16/13。考虑到公司业绩成长性，给予27年25倍PE，目标价上修至25.75元，给予“强推”评级。
　　风险提示：风电制造毛利率修复不及预期，电站销售盈利能力不及预期，电站转让节奏不确定性，原材料价格影响，行业需求的波动，德华芯片收购的不确定性等

For 2025,revenue was RMB38.09bn(+40.3%YoY),attributable net profit was RMB660mn(+90.7%YoY),and recurring net profit was RMB490mn(+178.2%YoY).Attributable net profit missed its profit alert of RMB800-1,000mn,mainly due to unfavorable timing of power plant transfer revenue recognition.For 1Q26,revenue was RMB8.66bn(+12.4%YoY,-26.5%QoQ),and attributable net profit was RMB20mn(-91.8%YoY,+123.3%QoQ).We attribute the latter's YoY decline mainly to ahigh base inflated by power plant transfers and higher expenses for the sake of business expansion.Going forward,we expect the delivery of price-hike orders to support the company's profitability recovery.The company is expanding overseas and plans to acquire Uniwatt Technology(Uniwatt)to tap into space-based solar power(SBSP),which we expect to contribute new growth drivers.Maintain BUY.
GPM of wind turbines recovered notably in 2025
For 2025,the company sold 18.3GW of wind turbines to external buyers(+69%YoY),including 16.1/2.2GW of onshore/offshore wind turbines.In 2025,GPM of wind turbines climbed by 6.8pp YoY to 6.4%as the company delivered some orders with higher prices after navigating the drag from earlier maintenance expenses.Wind power generation revenue fell by 21.7%YoY to RMB1,350mn,and GPM declined 11.2pp YoY to 46.0%,mainly as on-grid tariffs fell after renewable electricity entered market-oriented trading and utilization hours came down.In 2025,the company transferred 1.15GW of power plants,a decline of 20.7%YoY,as the extension of downstream approval processes delayed revenue recognition.The company strengthened expense control.For 2025,the overall expense ratio was 8.7%(-1.3pp YoY).Specifically,the sales/administrative expense ratio was 2.1/3.2%(-0.5/-0.8pp YoY).
Earnings forecasts and valuation
The company has not yet signed aformal transaction agreement on its acquisition of Uniwatt,and still needs to go through aseries of approval processes.Out of prudence,we do not factor in asset injections and private placements in our latest model.Given that:1)existing low-price orders may impede aprofit recovery in wind turbines,and 2)market-traded renewable electricity may weigh on power plant operations and profitability,we cut our 2026/2027 attributable net profit forecast by 42.96/37.31%to RMB1,502/2,207mn.We add our 2028 attributable net profit forecast of RMB3,333mn(2026-2028 CAGR:71.57%),implying 2026/2027/2028 EPS of RMB0.66/0.98/1.47.We value the stock at 26x 2026E PE,above its peers'average of 17.62x on Wind consensus to factor in the company's significant advantages as awind turbine leader and medium-/long-term growth potential driven by SBSP.We lower our target price to RMB17.16(previous:RMB17.40,based on 15x 2026E PE;our higher multiple results from peers'valuation uplifts and apremium justified by the company's expansion into SBSP).
Risks:Intensifying competition;offshore wind turbine installations/market expansion/power plant transfers&revenue recognition lagging behind our expectations.

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年实现营收380.95亿元，同比+40.27%；实现归母净利润6.60亿元，同比+90.65%；毛利率10.32%，同比+2.22pct；净利率1.83%，同比+0.46pct。26Q1实现营收86.63亿，同比+12.45%，环比-26.53%，实现归母净利润0.25亿，同比-91.84%，环比扭亏；毛利率10.20%；净利率0.39%。
　　风机盈利能力大幅改善。2025年公司风机及相关配件收入310.10亿元，实现风机对外销售18.3GW，同比+69.13%，其中陆风16.1GW，同比+77.70%，海风2.2GW，同比+25.71%；同时，受益于国内陆上风机价格回暖，毛利率改善明显，同比提升6.84pct至6.38%，考虑到陆风中标均价持续提升，且年高价项目陆续进入交付阶段，公司风机制造业务盈利能力有望继续改善。2025年新能源电站发电收入13.54亿元，电站产品销售收入45.06亿元；截至2025年末，公司在运营的新能源电站装机容量2.09GW，在建装机容量4.51GW。
　　一季度电站转让节奏延后。2026Q1公司风机及相关配件收入约81.95亿元，实现风机对外销售4.46GW，其中陆风约3.88GW，海风0.58GW；发电收入约3.5亿元。2026Q1利润承压主要系电站转让节奏延后，销售规模同比减少，以及公司为拓展海外业务导致相关费用增长。公司正积极推动电站项目谈判，确保全年出售计划不受影响。
　　太空光伏有望贡献新增量。公司2026年1月发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式收购中山德华芯片技术有限公司股权。德华芯片专注于高端化合物半导体外延片、芯片、能源系统的研发和产业化，具备提供能源系统整体解决方案的能力，拥有多条外延片、芯片、柔性砷化镓太阳电池生产线。随着未来太空光伏需求放量，德华芯片有望贡献新增长极。
　　投资建议：公司风机制造业务毛利率有望继续改善，太空光伏打开中长期成长空间。预计公司2026-2028年归母净利润为17.80/24.02/33.43亿元，对应4月30日收盘价的PE分别为20.1/14.9/10.7倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；行业政策变化；下游需求不及预期；原材料价格波动；海外贸易政策变动

　　事项：
　　公司发布2025年年报，2025年实现营收380.95亿元，同比增长40.27%，归母净利润6.60亿元，同比增长90.65%，扣非后净利润4.88亿元，同比增长178.18%；拟每股派发现金红利0.185元（含税）。公司同时发布2026年一季报，一季度实现营收86.63亿元，同比增长12.45%，归母净利润0.25亿元，同比减少91.84%。
　　平安观点：
　　风机盈利水平明显修复推动公司2025年业绩高增。2025年公司实现风机对外销售18.3GW，同比增长69.13%，其中陆风16.1GW，同比增长77.70%，海风2.2GW，同比增长25.71%；风机及相关配件销售收入310.10亿元，同比增长48.85%；风机业务毛利率6.38%，同比提升6.84个百分点。整体来看，风机主业盈利水平的修复是公司2025年业绩增长的主因。展望未来，考虑招标端风机价格已经呈现企稳回升的态势，未来销售端风机价格有望上行，推动风机业务盈利水平的进一步回升。
　　电站业务盈利水平有所下滑。2025年公司实现电站产品销售收入45.06亿元，同比增长61.41%，毛利率28.99%，同比减少14.18个百分点；发电业务收入13.54亿元，同比减少21.73%，毛利率下滑11.15个百分点至45.99%。我们判断，电站销售以及电站运营盈利水平的下降与136号文实施后电价端受损以及限电等因素有关。截至2025年底，公司在运营的新能源电站装机容量2.09GW，同比基本持平，在建装机容量4.51GW。2026年一季度公司收入规模增长但净利润同比明显下滑，主要是电站销售规模同比减少，整体转让节奏延后。
　　新兴业务和新技术多点开花，成长潜力突出。风机方面，公司发布“新领军计划”，推出新一代中速紧凑半直驱产品及50MW级漂浮式风电机组；氢氨醇方面，2025年公司自主研发的30兆瓦级纯氢燃气轮机“木星一号”机组实现纯氢发电并保持稳定运行。海外业务方面，2025年海外收入规模8.07亿元，同比增长31.23%，毛利率同比提升10.18个百分点至21.34%，呈现较好的发展势头。公司正在筹划通过发行股份及支付现金方式购买中山德华芯片技术有限公司100%的股权，布局太空光伏业务。
　　投资建议。考虑大宗价格上涨对风机成本端的负面影响，调整公司盈利预测，预计2026-2027年归母净利润12.54、17.18亿元（原预测值21.45、27.74亿元），新增2028年业绩预测20.23亿元，当前股价对应的动态PE分别为28.6、20.8、17.7倍。风电行业景气向上，公司风机业务盈利水平修复可期，新兴业务和新技术多点开花，未来成长潜力突出，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示。（1）国内外风电需求不及预期。（2）海外贸易保护加剧的风险。（3）风机行业竞争进一步加剧及盈利水平不及预期风险。