投资逻辑
　　2026年出口增长有望提速，差异化布局打开长期空间。2026年1-4月公司出口批发销量18万台、同比增长46.7%，其中燃油车为主、占比94%，短期来看在巴西工厂等产能爬坡、新车导出加速、欧洲等区域渠道加速扩张下，欧洲、巴西、东盟、澳新等非俄市场将贡献主要增量，同时俄罗斯市场有望迎来温和复苏。长期来看，公司出口的核心优势除了成熟的渠道网络、完善的产能布局外，HEV、越野、皮卡等差异化产品品类在海外竞争格局及溢价能力更好，是公司未来出口最大的预期差来源，有望打开长期空间。我们预计2026-2028年公司出口批发销量分别为66/85/100万台，同比+30%/+29%/+18%。
　　中高端新车大年，有望贡献业绩弹性。增换购成为消费主力、补贴退坡影响弹性小带动中高端车型销量跑赢大盘（2026年1-4月20万以上/整体内销增速分别为-4.9%/-17.3%）。1）坦克：2026年预计有全新坦克700、坦克300上市，动力形式丰富且在内饰、智能化等升级，有望贡献销量与业绩增量；长期来看技术、产品迭代、营销发力助力销量&ASP&品牌力向上，向城市SUV渗透，越野扩容逻辑持续验证；2）魏牌：归元平台带来产品性能与降本能力全面提升，营销上推动组织变革，增强KOL、KOC联动以及CEO个人IP打造，渠道上先补直营短板再协同代理模式，2026年V9X、V8X等新车上市将贡献销量及盈利增量,店效爬坡有望带来直营店盈利向上；3）哈弗：轻越野市场快速扩容，大狗、猛龙两大IP持续强化，充分发挥泛越野长板，年内有猛龙PLUS、长城H10等新车上市，产品结构有望显著优化。4）综上我们预计2026-2028年公司国内批发销量分别为95/116/123万台，同比+16%/+22%/+6%。
　　盈利预测、估值和评级
　　预计公司2026-2028年营业收入2777/3464/3854亿元，归母净利润126/160/181亿元，同比+28.2%/+26.3%/+13.1%，对应当前市值分别为12x/9x/8xPE。参考可比公司估值，考虑到公司出口持续亮眼增长、中高端车型加速放量，给予2026年15xPE，目标市值1897亿元，对应目标价22.16元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新车型销量不及预期，原材料价格上涨，国际政治经济与贸易政策变化，出口新能源转型不及预期等风险。

Great Wall Motor(GWM)reported 1Q26 results:revenue reached RMB45.1bn,up by 13%YoY but down by 35%on aQoQ basis;attributable NP was RMB900mn,down by 46%YoY and 27%QoQ.We believe the YoY and QoQ decline in net profit reflected asharp drop in FX gains amid exchange-rate volatility.Financial expenses were-RMB1.0bn in 1Q25,-RMB400mn in 4Q25,and RMB100mn in 1Q26.Excluding the FX impact,net profit would have risen 42%YoY,indicating steady improvement in core profitability.At the Beijing Auto Show,the company unveiled the Guiyuan platform and showcased blockbuster models including the V9X and the facelifted Tank 700.For 2026,we are positive on the launch and volume ramp-up of premium models based on the Guiyuan platform,such as the V9X,V8X,and V7X.Faster overseas expansion may also realize greater earnings power.Maintain BUY.
A higher premium-model mix;expenses weigh on earnings
In 2025,the company generated revenue of RMB222.8bn,up by 10%YoY.Attributable NP came in at RMB9.9bn,down by 22%YoY,mainly affected by the product replacement cycle and the buildout of the direct-sales system.In 2026,the company continues to pursue adifferentiated path of using value to drive growth.Total sales volume reached 270,000 units in 1Q26,up by 5%YoY,while 1Q26 revenue rose by 13%YoY to RMB45.1bn.Models priced above RMB200,000 accounted for 39%of sales,up by 6pp YoY.This lifted revenue per vehicle to RMB168,000 in 1Q26,up by RMB12,000 YoY and marking the best first-quarter performance in the company's history.Auto gross margin was 18%,up by 0.6pp YoY and 1.2pp QoQ,reflecting continued improvement in the sales mix.On the expense side,the selling,G&A,R&D,and financial expense ratios were 5.8%,2.2%,5.0%,and 0.2%in 1Q26,changing by+1.8pp,-4.3pp,+4.2pp,and+7.7pp YoY.The higher selling expense ratio mainly reflected adirect-sales channel buildout and heavier promotion of new model launches.The company also continues to raise R&D spending to maintain its leadership in core technologies such as the Hi4 hybrid system and VLA intelligent driving.
Earnings forecast and valuation
Given intensifying competition in the auto industry in 2026,which threatens profit per vehicle,we lower our 2026 and 2027 attributable NP forecasts to RMB12.1bn and RMB15.2bn,representing cuts of 24%and 16%,respectively.We also add a2028 forecast of RMB18.8bn.Using ahistorical valuation approach,Great Wall Motor's A-share average PE over the past three years is 25x.Given tougher market competition,we apply amultiple of 18x 2026E PE to earnings for GWM-A(previously 22x 2025E PE).We therefore lower the target price to RMB25.44 from RMB33.66.Maintain BUY.GWM-H's average PE over the past three years is 11x.We apply amultiple of 11x 2026E PE to earnings for Hshares(previously 14x 2025E PE)and lower the target price to HKD17.66 from HKD23.37.Maintain BUY.

　　4月销量同比，海外+高端品牌放量背景下业绩增长可期
　　公司发布2026年4月产销快报，实现销量10.63万辆，同比+6.25%。其中哈弗/坦克/魏牌/欧拉/皮卡/海外4月分别实现销量6.03/1.70/0.80/0.37/1.71/5.05万辆，同比分别+6.3%/-11.4%/+65.6%/+106.8%/-2.5%/+56.9%。鉴于行业短期竞争仍偏激烈，我们下调公司2026-2027年业绩预测并新增2028年业绩预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为124.96（-35.0）/157.86（-31.6）/190.60亿元，当前股价对应的PE分别为13.6/10.8/8.9倍，考虑到公司魏牌/坦克/哈弗等2026年新车周期延续，海外市场稳步发展，看好公司长期发展，维持“买入”评级。
　　Q1业绩受汇兑损失影响较大，海外业务放量带动单车均价明显提升
　　2026Q1，公司实现营收451.09亿元，同比+12.7%，营收增长主要系量价齐升。具体来看，公司Q1销量达26.91万辆，同比+4.8%，其中魏牌/坦克/海外销量同比分别增长59.4%/2.1%/43.1%，海外销量占比达48.3%，同环比+13.0pct/5.4pct。高端品牌及海外放量带动公司Q1单车均价同比+1.2万元至16.8万元，同时Q1毛利率达18.5%，同环比+0.6pct/+1.2pct。不过，受人民币升值影响，公司Q1财务费用率提升2.8pct至0.2%（2025Q1存在较大汇兑收益），对业绩造成较大拖累。公司Q1归母净利润为9.45亿元，同比-46.0%。
　　海外业务持续放量，归元平台新车周期强势开启
　　（1）公司大力发展海外业务，目前海外销售渠道已超1500家，并在泰国、巴西等地建立3个全工艺生产基地。产品端，坦克SUV旗下产品已进入30余个国家和地区，具备清晰越野标签和差异化定位，同时魏牌V9X后续也将进入欧亚和中东市场。多措并举下，公司2026年海外销量有望超60万辆；（2）1月，公司发布归元整车平台，兼容燃油、混动、插混、纯电和氢能五种动力，零部件通用率80%，平台化有利于降本、加速新品推出。目前，魏牌V9X已开启预售，定位“AI豪华六座旗舰”，预售价37.18万元起，具备较高性价比。同时，2026款坦克700Hi4-T/Hi4-Z也已开启预售，归元平台新车周期有望带动公司量价齐升。
　　风险提示：越野车需求不及预期；新能源车销量不及预期；海外进展不及预期。

　　公司公布Q1业绩，26Q1公司实现营收451亿元，同比+13%，环比-35%；Q1归母净利润9亿元，同比-46%，环比-27%。我们认为公司Q1净利润同环比下滑，主要系汇率波动下Q1汇兑收益大幅减少（25Q1财务费用为-10亿元，25Q4为-4亿元，而26Q1为1亿元）。如剔除汇兑影响后，公司净利润同比+42%，核心盈利能力稳健向好。北京车展上，公司亮相归元平台，并展示V9X、坦克700改款等重磅车型。展望2026年，我们看好公司归元平台高端化新车，如V9X/V8X/V7X等上市放量，叠加海外市场加速拓展，有望释放更大盈利弹性，维持“买入”评级。
　　高端车型销量占比提升，费用影响业绩兑现
　　2025年公司实现营收2228亿元，同比+10%；受产品换代周期和直营体系建设等影响，25年归母净利润99亿元，同比-22%。进入26年，公司持续推进以“价值”促“增长”的差异化发展路径。公司Q1总销量达27万辆，同比+5%；Q1营收451亿元，同比+13%。其中20万元以上车型销售占比达39%，同比+6pct，带动公司26Q1单车收入达16.8万元，同比提升1.2万元，创历史最佳一季度表现。汽车毛利率18%，同比+0.6pct，环比+1.2pct，销售结构持续改善。费用端，26年Q1销售/管理/研发/财务费用率为5.8%/2.2%/5.0%/0.2%，同比+1.8/-4.3/+4.2/+7.7pct，其中销售费用率提升主要系直营渠道建设及新车型上市宣传增加。公司持续加大研发投入，用以保障Hi4混动、VLA智驾等核心技术领先。
　　归元平台锚定高端化进阶，关注魏牌V9X上市
　　高端化方面，归元平台作为全球首个原生AI全动力平台，首款车型魏牌V9X于4月17日正式开启预售，预售价为37.18万-41.18万元。V9X首次实现了超级Hi4插混系统+800V高压架构+6C超快充的深度融合，超1600 km的综合续航，4.4s的零百加速为核心亮点。整车采用2+2+2六座豪华布局，搭载大尺寸双/三联屏、Nappa真皮内饰、顶级音响及智能驾驶硬件（27个传感器、Thor-U700TOPS计算芯片、AI驾驶/交互智能体）。V9X上市后，或进一步带动公司销售结构改善，后续V8X/V7X/V6X等高端化新车上市，有望进一步增强公司高端化势能。
　　车展全新坦克700与技术齐发，全年总出口或达60万辆
　　除V9X外，在2026北京国际车展上，长城汽车重点展示全新坦克700、欧拉5等重磅车型，并亮相包括柴油混动技术等核心技术成果，进一步巩固在豪华SUV、多动力技术和高端产品布局的市场地位。全新坦克700已启动预售，标配激光雷达、三联屏Cabin与高性能混合动力系统，展示公司在越野豪华和智能化配置上的竞争力。出海方面，在全球市场本地化布局持续推进下，公司预计将加快在欧洲、东南亚等重点区域的产品投放与品牌推广，结合海外工厂（如巴西）的产能释放，公司海外交付效率与成本竞争力有望持续提升。我们预计2026全年出口有望达60万辆，继续保持较高增速。
　　盈利预测与估值
　　考虑到26年汽车行业竞争加剧，或影响公司单车盈利，我们下调公司26-27年归母净利预测为121/152亿元（下调幅度24%/16%），并新增28年预测为188亿元。采用历史估值法，长城汽车A股近3年平均PE估值25倍，考虑市场竞争更加激烈，给予公司26年18xPE（前值25E22x），调整目标价为25.44元（前值33.66元），维持“买入”评级。长城汽车H股近3年平均PE估值11倍，给予26年11xPE（前值25E14x）。对应目标价为17.66港币（前值23.37港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：全球贸易政策风险；行业竞争加剧；上游原材料大幅涨价。

　　事项：
　　公司发布2025年报及2026年一季报，2025年营收2228亿元、同比+10%，归母净利98.7亿元、同比-22%，扣非归母净利60.6亿元、同比-38%；2026年一季度营收451亿元、同比+13%，归母净利9.5亿元、同比-46%，扣非归母净利4.8亿元、同比-67%。
　　评论：
　　4Q25营收创新高，但盈利水平有所波动。公司4Q25营收692亿元、同环比+16%/+13%，对应整车批发40.0万辆、同环比+5%/+13%，其中出口17.2万辆、同环比+33%/+26%，营收同比增速高于销量，体现车型、内外销结构优化。公司4Q25归母净利12.3亿元、同环比-46%/-46%，净利率1.8%、同环比-2PP/-2PP，扣非归母净利5.8亿元、同环比-57%/-69%，具体地：
　　1）毛利率：17.3%、同环比+0.7PP/-1.2PP，盈利波动与原材料价格变化有关。全年整车毛利率17.3%、同比-2.2PP，体现行业的竞争压力依然较大。
　　2）期间费率：12.4%、同环比+1.9PP/+1.9PP，其中，销售费率4.8%、同环比+2.2PP/持平，管理费率2.7%、同环比-0.2PP/+1.1PP，研发费率5.5%、同环比+0.3PP/+1.6PP，财务费率-0.6%、同环比-0.4PP/-0.8PP，基本符合年末费用集中计提的季节性变化。
　　1Q26毛利率同环比改善，但汇兑影响较大。公司1Q26营收451亿元、同环比+13%/-35%，对应整车批发26.9万辆、同环比+5%/-33%，其中出口13.0万辆、同环比+43%/-24%，同比看依然受益于产品结构优化。公司1Q26归母净利9.5亿元、同环比-46%/-23%，净利率2.1%、同环比-2.3PP/+0.3PP，扣非归母净利4.82亿元、同环比-67%/-17%，具体地：
　　1）毛利率：18.5%、同环比+0.6PP/+1.2PP，出口占销量比重48%、同环比+13PP/+4PP，同时低盈利纯电车型占比在进一步降低；
　　2）费用率：13.2%、同环比+2.9PP/+0.8PP，其中，主要变化在财务费率，为0.2%、同环比+2.8PP/+0.8PP，受汇兑的影响较大。
　　2026年各子品牌有望实现稳健增长，魏牌值得关注。1）哈弗：作为公司销量的基本盘，哈弗内外销并举，北京车展前后新上市猛龙PLUS，看好该车型月销重回万辆；2）魏牌：归元平台4月中旬发布，平台首款车型六座SUV魏牌V9X同时发布，预售价37万元起；魏牌高山自去年年中换代后表现亮眼，其中4Q25连续3个月月销过万，1Q26势能依旧；3）坦克：2025年连续8个月销量过2万，全新坦克700车展前后上市，定价42.8万元起。
　　投资建议：公司1Q26毛利率改善，但汇兑影响盈利表现，北京车展前后长城推出全新归元平台以及数款值得关注的车型，有望为公司带来良好的量、利表现。根据最新财报，综合考虑去年下半年以来毛利率及费用开支变化，我们将公司2026-2027年归母净利预期由161亿、184亿元调整为116亿、146亿元，并引入2028年归母净利预期175亿元，对应增速+18%、+26%、+19%，分别对应A股PE15倍、12倍、10倍；H股PE8倍、6倍、5倍。根据板块估值、公司历史估值，我们给予公司A股2026年目标PE20倍，对应目标价27.2元，维持“强推”评级；给予H股2026年目标PE11倍，对应目标价17.1港元，维持“强推”评级。
　　风险提示：行业景气下行、公司多品牌新车型不及预期、成本费用增幅过大等。

　　事件:
　　长城汽车2026年6月1日发布2026年5月产销快报：公司5月总销量为10.0万辆，同比-1.8%，环比-5.6%；2026年1-5月累计销量47.6万辆，同比+3.6%。
　　投资要点:
　　5月销量同比小幅下滑，品牌表现分化明显。2026年5月公司总销量为10.0万辆，同比-1.8%，环比-5.6%；2026年1-5月累计销量47.6万辆，同比+3.6%。5月哈弗品牌销量5.5万辆，同比-3.8%；魏牌销量0.8万辆，同比+31.8%；欧拉品牌销量0.6万辆，同比+206.9%；坦克品牌销量1.7万辆，同比-18.3%；长城皮卡销量1.4万辆，同比-12.1%。
　　高端化车型加速上市，哈弗大单品完善产品矩阵。魏牌V9X作为归元S平台首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，已于5月18日正式上市，定价34.98-38.98万元，提供标轴版（轴距3050mm）与长轴版（轴距3150mm），搭载长城超级Hi4插混系统，支持6C超充，CLTC综合续航最高达1700km，零百加速4.6秒；坦克700于4月20日正式上市，售价区间42.8-50.8万元，推出Hi4-Z极致版（42.8万元）、Hi4-Z极境版（46.8万元）、Hi4-T巅峰版（50.8万元）三款车型，车身尺寸5105/2061/1985mm，轴距3000mm，搭载3.0TV6插混系统+9HAT变速箱，配置激光雷达与VLA大模型。
　　猛龙PLUS于5月15日正式上市，共推出五座（16.98-20.58万元）和七座（18.38-20.98万元）两个版本，限时换新价16.18万元起，车身尺寸4912/1950/1905mm，轴距2850mm，搭载Hi4智能电混四驱系统，系统综合功率330kW，CLTC纯电续航最高255km，上市24小时内即获订单超2万辆，并于5月底启动全国集中交付。
　　5月海外销售同比增长46.8%，单月出口销量超越国内。公司2026年5月海外销量为5.07万辆，同比+46.8%；1-5月累计海外销售23.13万辆。出口占总销量比重首次突破50%。坦克及皮卡车型在中东市场认可度较高，哈弗品牌仍是出口主力。公司在泰国、巴西等地建有3个全工艺整车生产基地及多家KD工厂，其中泰国罗勇府工厂于5月正式下线首批欧拉5车型，该车型为长城首次在海外生产的紧凑型SUV，将供应泰国及周边市场。
　　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2026-2028年实现营业收入2691、3143、3585亿元，同比增速为21%、17%、14%；实现归母净利润122.7、157.0、181.9亿元，同比增速为24%、28%、16%；EPS为1.43、1.84、2.13元，对应当前股价的PE估值分别为11.7、9.1、7.9倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
　　风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。

　　事件:
　　长城汽车2026年4月24日发布2026年一季报：2026Q1公司总营收为451.1亿元，同环比分别+12.7%/-34.9%；归母净利润为9.5亿元，同环比分别-46.0%/-23.2%。
　　投资要点:
　　2026Q1毛利率同环比提升，汇兑拖累利润。2026Q1公司总营收为451.1亿元，同环比分别+12.7%/-34.9%；归母净利润为9.5亿元，同环比分别-46.0%/-23.2%；扣非归母净利润为4.8亿元，同环比分别-67.2%/-17.4%。2026Q1公司毛利率为18.5%，同环比分别+0.6/+1.2pct。公司盈利同比有所承压，我们判断主要由于2025Q1汇兑收益增厚利润所致。2026Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.8%/2.2%/5.0%，同比分别+0.1/-0.2/+0.2pct。公司2026Q1总销量26.9万台，同比+4.8%。其中魏牌Q1批发2.1万台，同比+59.4%；坦克Q1批发4.3万台，同比+2.1%。
　　重磅新品密集上市，高端化+哈弗大单品齐发。高端化车型坦克700于4月20日正式上市，定价42.8-50.8万元，定位新能源豪华硬派越野车，尺寸5105/2061/1985mm，轴距3000mm，外观为方盒子造型，提供Hi4-Z和Hi4-T两种动力版本；魏牌V9X作为基于归元S平台的首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，搭载2.0T超级Hi4插混系统，匹配800V高压架构与6超充电池，预售价格37.18万元起，预计将于2026年二季度上市。哈弗猛龙家族新车型猛龙PLUS正式亮相，外观延续经典方盒子外观，车身长度和轴距同步增加，跨入中型SUV尺寸，并同时提供5座和7座两种可选，动力方面将搭载第二代Hi4四驱混动技术，预计年内上市。
　　2026Q1海外销售同比高增，出口战略稳步推进。公司2026年Q1海外累计销量为13.0万辆，同比+43.1%；3月海外销量为4.7万辆，同比+48.2%，环比+10.5%。欧拉5车型在泰国曼谷全球首秀，曼谷国际车展72小时订单达千辆；巴西工厂稳步发展，将作为关键支撑点，辐射墨西哥、阿根廷、智利等拉美市场。
　　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2026-2028年实现营业收入2691、3143、3585亿元，同比增速为21%、17%、14%；实现归母净利润122.7、157.0、181.9亿元，同比增速为24%、28%、16%；EPS为1.43、1.83、2.13元，对应当前股价的PE估值分别为14.11、11.02、9.52倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
　　风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。

　　事件:
　　长城汽车2026年4月1日发布3月产销公告：2026年3月长城汽车集团总销量10.6万台，同比+8.4%，环比+46.3%；Q1总销量26.9万台，同比+4.8%。
　　投资要点:
　　2026年3月销量稳健，品牌势能向上。2026年3月长城汽车集团总销量10.6万台，同比+8.4%，环比+46.3%；Q1总销量26.9万台，同比+4.8%。分品牌看，哈弗品牌3月销量5.7万台，同比+8.1%，环比+30.6%，Q1批发15.1万台，同比+4.6%；WEY牌3月销量7751台，同比+65.8%，环比+38.0%，Q1批发2.1万台，同比+59.4%；长城皮卡3月销量2.0万台，同比+0.1%，环比+70.3%，Q1批发4.8万台，同比-4.4%；欧拉品牌3月销量2529台，同比-8.9%，环比+100.2%，Q1批发5849台，同比-14.8%；坦克品牌3月销量1.8万台，同比+5.4%，环比+82.5%，Q1批发4.3万台，同比+2.1%。
　　重磅新品密集上市，高端化+哈弗大单品齐发。高端化车型坦克700目前已启动预售，定价43.8-51.8万元，定位新能源豪华硬派越野车，尺寸5105/2061/1985mm，轴距3000mm，外观为方盒子造型，提供Hi4-Z和Hi4-T两种动力版本；魏牌V9X作为基于归元S平台的首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，搭载2.0T超级Hi4插混系统，匹配800V高压架构与6超充电池，预计将于2026年二季度上市。哈弗猛龙家族新车型猛龙PLUS正式亮相，外观延续经典方盒子外观，车身长度和轴距同步增加，跨入中型SUV尺寸，并同时提供5座和7座两种可选，动力方面将搭载第二代Hi4四驱混动技术，预计年内上市。
　　2026Q1海外销售同比高增，出口战略稳步推进。公司2026年Q1海外累计销量为13.0万辆，同比+43.1%；3月海外销量为4.7万辆，同比+48.2%，环比+10.5%。欧拉5车型在泰国曼谷全球首秀，曼谷国际车展72小时订单达千辆；巴西工厂稳步发展，将作为关键支撑点，辐射墨西哥、阿根廷、智利等拉美市场。
　　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2026-2028年实现营业收入2868、3351、3863亿元，同比增速为29%、17%、15%；实现归母净利润136.7、169.0、197.7亿元，同比增速为39%、24%、17%；EPS为1.60、1.98、2.31元，对应当前股价的PE估值分别为13.0、10.5、9.0倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
　　风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。

　　事件:
　　长城汽车2026年3月27日发布2025年报：2025年公司总营收2228亿元，同比+10.2%；归母净利润为98.7亿元，同比-22.1%；扣非归母净利润为60.6亿元，同比-37.5%。
　　投资要点:
　　2025Q4单车收入稳健，渠道建设加码。2025年公司总营收2228亿元，同比+10.2%；归母净利润为98.7亿元，同比-22.1%；全年单车均价为16.8万元，同比+0.4万元；单车归母净利润为0.75万元，同比-0.3万元。2025Q4公司总营收692.4亿元，同环比分别+15.5%/+13.1%；归母净利润为12.3亿元，同环比分别-45.7%/-46.5%；单车均价为17.3万元，同比+1.5万元，环比持平。公司2025Q4毛利率为17.3%，同比+0.7pct，环比-1.2pct；销售/管理/研发费用率分别为4.8%/2.7%/5.5%，其中销售费用率同比提升明显，主要因为公司加速构建直连用户的新渠道模式。
　　V9X即将上市，新平台加速高端化。魏牌V9X是长城汽车归元S平台打造的首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，预计将于2026年二季度上市。V9X车身尺寸达5299/2025/1825mm，轴距3150mm，采用2+2+2六座布局，满员状态下仍能满足家庭出行储物需求。动力层面，该车搭载2.0T超级Hi4插混系统，匹配800V高压架构与6C超充电池，零百加速仅4.4秒，WLTC纯电续航363km，综合续航超1300km，馈电油耗低至6.3L/100km。针对大型SUV操控痛点，V9X配备10后轮转向系统，最小转弯半径仅5.1米。
　　海外市场1-2月同比高增，2026年海外销量目标为60万辆。公司2026年1-2月海外累计销量为8.3万辆，同比+40.4%。公司2025年出口50.6万辆，2026年公司海外销量目标为60万辆，我们判断公司海外竞争力不断加强，出口销量有望保持较快增长。
　　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2026-2028年实现营业收入2868、3351、3863亿元，同比增速为29%、17%、15%；实现归母净利润136.7、169.0、197.7亿元，同比增速为39%、24%、17%；EPS为1.60、1.98、2.31元，对应当前股价的PE估值分别为13.08、10.57、9.04倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
　　风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。

　　事件:
　　长城汽车2026年3月1日发布2026年2月产销公告：2026年2月，长城汽车销售新车7.3万辆，海外销量同比增长37.4%。
　　投资要点:
　　春节因素致2月销量下滑，全年销量目标为180万辆。2026年2月，长城汽车实现销量7.3万辆，同环比-6.8%/-19.6%。1-2月累计销量16.3万辆，同比+2.6%。分品牌看：哈弗销量4.4万辆，同环比+0.8%/-13.6%；WEY牌销量5615辆，同环比+54.1%/-28.7%；长城皮卡销量1.2万辆，同环比-30.4%/-21.8%；欧拉销量1263辆，同环比-33.5%/-38.6%；坦克销量1.0万辆，同环比-14.7%/-30.8%。公司2026年销量目标为180万辆，其中海外为60万辆。
　　V9X即将上市，新平台加速高端化。魏牌V9X是长城汽车归元S平台打造的首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，预计将于2026年二季度上市。V9X车身尺寸达5299/2025/1825mm，轴距3150mm，采用2+2+2六座布局，满员状态下仍能满足家庭出行储物需求。动力层面，该车搭载2.0T超级Hi4插混系统，匹配800V高压架构与6C超充电池，零百加速仅4.4秒，WLTC纯电续航363km，综合续航超1300km，馈电油耗低至6.3L/100km。针对大型SUV操控痛点，V9X配备±10°后轮转向系统，最小转弯半径仅5.1米。
　　海外市场2月同比高增，全球化战略持续推进。公司2026年2月海外销量为4.3万辆，同环比+37.4%/+6.0%。1-2月累计海外销量8.3万辆，同比40.4%。公司海外竞争力不断加强，全球化战略持续推进。1月30日，长城汽车首款本地组装豪华新能源MPV——全新魏牌高山在马来西亚正式发布，开启长城汽车东盟生态出海新里程。
　　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2025-2027年实现营业收入2228、2755、3098亿元，同比增速为10%、24%、12%；实现归母净利润99.1、145.2、172.5亿元，同比增速为-22%、47%、19%；EPS为1.16、1.70、2.02元，对应当前股价的PE估值分别为17.4、11.9、10.0倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。
　　风险提示汽车（新能源汽车）市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。