减值增加致Q4业绩承压，新能源工程业务维持高增。2024年公司实现营业收入6346亿，同增4%；实现归母净利润120亿，同降7%；扣非归母净利润同降5%。分季度看：Q1/Q2/Q3/Q4单季分别实现营收1403/1451/1410/2082亿，同比+5%/-2%/+1%/+10%；单季归母净利润分别为30/33/25/32亿，同比+1%/-12%/-9%/-7%，Q4营收增长明显提速，业绩有所承压，主要因单季计提减值损失49亿，较同期增加16亿。分业务看：工程承包业务实现营收5431亿，同增4.5%，其中水资源与环境/能源电力/基建工程分别实现营收801/2932/1699亿，同比+12%/+15%/-12%，能源电力工程增长较快，主要系新能源及抽蓄工程高增驱动（收入分别同增22%/35%）。勘测设计/电力投资与运营/其他业务（设备制造、砂石骨料等）实现营收319/254/313亿，同比+4%/+6%/-2%。分区域看：境内/境外分别实现营收5411/906亿元，同增3%/11%。
　　工程主业盈利水平维持稳定，经营现金流显著改善。2024年公司综合毛利率13.3%，同比下降0.06pct，主要受海外业务盈利影响（境内/境外毛利率同比+0.2/-1.3pct）。分业务看，工程主业毛利率基本稳定（（水资源与环境/能源电力/基建工程毛利率分别同比-0.5/-0.3/+1.1pct），勘测设计/电力投资/其他业务毛利率分别同比+1.4/+0.5/-2.6pct。全年期间费用率8.71%，同比下降0.05pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/+0.03/+0.01/-0.09pct，财务费率下降主要因本期产生汇兑收益3.8亿（上年同期为汇兑损失4.3亿）。资产及信用减值损失同比多计提23亿，预计主要因政府回款放缓致应收坏账计提有所增加。投资收益同比减少5.2亿。所得税率19%，同比+1.1pct。归母净利率1.9%，同比-0.2pct。公司全年经营现金流净流入245亿，较同期多流入23亿，净现比204%；Q4单季净流入同比大幅增长133亿，显著改善。
　　新能源装机规模快速扩张，电力运营利润占比达23%。公司持续推进以风光水等清洁能源为核心的电力投资及运营业务，截至2024年底公司控股并网装机容量33GW，其中风电/光伏/水电/火电/独立储能装机分别达10.3/11.8/6.9/3.6/0.55GW，同比+23%/+52%/+0.03%/持平/持平，新能源装机规模达22GW，同增37%，占比由59%提高至67%。2024年公司电力投资运营实现营收254亿，同比增长6%，占比4%；贡献毛利润114亿，占比14%；实现利润总额45亿，占比23%，较上年大幅提升11pct，盈利能力优异。2024年公司新获取新能源建设指标26GW、核准抽水蓄能项目16个（装机规模21GW），后续电力运营板块资产有望持续扩张。
　　24全年订单维持较快增长，风电、水电等领域景气较优。2024年公司新签合同额12707亿，同增11.2%。分业务看：能源电力新签合同额7628亿，同增24%，其中光伏/风电/水电/火电分别新签2981/1938/1429/714亿，同增6.5%/69%/26%/112%。水资源与环境/市政基建/其他业务分别新签合同额1644/2899/536亿，同比+6%/-14%/+52%。全年以新能源为主的战新产业合同额6845亿，占比超50%，包括新型储能（227亿）、数字化业务（207亿）、算力中心（超100亿）等。2025Q1公司新签合同额2993亿，同降10%，其中能源电力签单同降9%（水电/风电/光伏/火电分别同比+20%/+67%/-37%/-65%）；水资源与环境/市政基建/其他业务签单分别同比-29%/+8%/-34%。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为129/136/141亿，同比增长7%/5%/4%，EPS分别为0.75/0.79/0.82元/股，当前股价对应PE分别为6.4/6.1/5.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：电力投资不及预期、信用减值风险、新能源投产盈利不及预期等。

　　事件：
　　中国电建发布2024年三季报，24年1-9月公司实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润4263.5/88.1/79.2亿元，同比+1.2%/-7.2%/-14.4%。24Q3公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为1409.6/24.7/16.8亿元，同比+0.9%/-9.0%/-36.5%。
　　点评：
　　毛利率小幅提升，资产处置收益高增：24年1-9月公司销售毛利率/期间费用率/净利率为12.4%/8.4%/2.8%,同比+0.12/+0.31/-0.14pct。
　　24年1-9月公司销售/管理/财务/研发费用率为0.2%/3.0%/1.9%/3.3%，同增0.02/0.03/0.14/0.12pct。公司前三季度毛利率同比有所提升，但利息费用增长及研发投入增长侵蚀利润，使公司净利率小幅下降。
　　24年1-9月公司计提资产减值损失/信用减值损失7.0/34.1亿元，两项减值较去年同期多计提6.8亿元，三季度公司处置非流动资产实现资产处置收益7.5亿元，24年1-9月公司资产处置收益达7.8亿元，较去年同期增加6.7亿元。
　　期间费用率的提升、减值计提的增加、资产处置收益提升及去年同期高基数的综合影响下，公司前三季度归母净利润增速为负，由于非流动资产处置收益为非经常损益，因此公司24年前三季度及单三季度的扣非归母净利润同比降幅都更加明显。
　　24年1-9月公司经营性现金流流出469.3亿元，同比多流出110亿元。
　　新签合同稳健增长，能源电力新签合同保持高增：24年1-9月公司新签合同额为8611.2亿元，同比增长5.4%，境内/境外新签合同为6851.2/1760.0亿元，同增3.1%/15.4%。分业务板块来看，24年1-9月公司能源电力/水资源与环境/城市建设与基础设施新签合同额分别为5183.9/1119.7/1985.1亿元，同比+19.7%/-10.1%/-17.2%。
　　新能源装机有望提速落地，化债推进有助于改善回款：截至24年第三季度末，公司累计控股并网装机容量约为28.9GW，Q4随着公司抢抓窗口期加快工程施工，新能源装机有望加速落地。截至23年末，公司BT项目长期应收款及PPP项目长期应收款分别约为60.8亿元及165.1亿元。10月12日，财政部提出将增加较大规模债务额度支持地方化债，11月4日，十四届全国人大常委会第十二次会议审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案，随着化债的推进，有助于改善BT及PPP等项目回款，进而改善公司现金流。
　　盈利预测、估值与评级：公司前三季度经营有所承压，我们下调公司24-26年归母净利润预测至124.6/145.7/162.8亿元（下调幅度分别为14.9%/11.5%/11.2%），我们看好公司在水利水电及新能源方向的拓展，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源建设进展不及预期、新签订单增速放缓、项目回款不及预期。

　　投资要点
　　公司披露2024年三季报，24Q1-3公司收入4,257亿元，yoy+1.2%，归母净利润88亿元，yoy-7.2%，扣非归母净利润79亿元，yoy-14.4%；24Q3收入1,407亿元，yoy+1.0%，归母净利润25亿元，yoy-9.0%，扣非归母净利润17亿元，yoy-36.5%。收入增长有韧性，扣非下降较多，非经主要为包括已计提资产减值准备的冲销部分的非流动资产处置收益。
　　收入小幅增长，能源电力新签延续快速增长
　　24Q1-3公司毛利率12.4%，yoy+0.1pct；其中24Q3为12.7%，yoy-0.2pct。费用率有一定提升，24Q1-3期间费用率yoy+0.3pct至8.4%。减值损失影响有所增加（24Q1-3占收入比例yoy+0.1pct至1.0%）。公司24Q1-3归母净利率2.1%，yoy-0.2pct；其中24Q3为1.8%，yoy-0.2pct。24Q1-3公司新签合同额8,611亿元，yoy+5.4%，其中能源电力/水资源与环境/城市建设与基础设施/其他分别新签5,183/1,120/1,985/322亿元，分别yoy+19.7%/-10.1%/-17.2%/+65.0%。能源电力延续快速增长。新签分区域，24Q1-3境内境外分别新签6,851/1,760亿元，分别yoy+3.1%/15.4%。境外新签增速优于境内。
　　资产负债率提升幅度较大，延续偏差的回款形势
　　公司24Q3末资产负债率79.0%，yoy+1.1pct，有息负债比率49.7%，yoy+1.3pct。公司24Q1-3两金周转天数194天，yoy+17天。24Q1-3公司经营性现金流同比多流出110亿元至净流出469亿元，延续偏差的回款形势；同期公司投资性现金流同比少流出199亿元至净流出421亿元。
　　期待公司转型红利释放，维持“买入”评级
　　考虑到公司增长及回款阶段性有压力，我们下调前期盈利预测。预计公司2024-2026年营业收入分别为6,434/6,981/7,765亿元，yoy+6%/8%/11%；归母净利润分别为132/147/166亿元，yoy+2%/11%/13%。水利投资及新能源工程需求景气度均优，公司工程业务增长前景较好。电力运营业务规模快速增长，关注砂石业务积极贡献。维持“买入”评级。
　　风险提示：电力及基建投资低于预期、减值风险、新能源业务拓展不及预期

　　营业收入同比微增，境外业务增长明显，维持“买入”评级
　　中国电建发布2024三季报，2024年1-9月实现营业收入小幅增长，归母净利润略有下滑，三季度单季度营收保持正增长，毛利率水平小幅提升。公司筑牢传统业务基建工程优势的同时，围绕新能源电力打造第二成长曲线，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为148.9/161.7/180.2亿元，EPS分别为0.86/0.94/1.05元，当前股价对应PE分别为6.5/5.9/5.3倍，维持“买入”评级。
　　营业收入同比微增，毛利率水平有所提升
　　2024年1-9月公司实现营业收入4256.69亿元，同比增长1.20%，实现归母净利润88.06亿元，同比下降7.21%，实现扣非归母净利润79.16亿元，同比下降14.41%。公司三季度单季度实现营业收入1407.47亿元，同比增长1.01%，实现归母净利润24.68亿元，同比下降9.00%，实现扣非归母净利润16.83亿元，同比下降36.47%。公司前三季度实现销售毛利率12.42%，同比+0.12pct，销售净利率2.78%，同比-0.14pct。截至2024年三季度末，公司资产负债率79.03%，权益乘数4.77，有息负债率40.43%，流动比率0.90，速动比率0.87，现金比率0.18，整体债务结构保持相对稳定。
　　新签订单规模稳定增长，境外业务增长明显
　　2024年1-9月，公司新签订单合同合计6950个，新签合同总额8611.23亿元，同比增长5.42%。分业务类别看，公司能源电力类、水资源与环境类、城市建设与基础设施类、其他类订单数目分别为4058、1024、1112、756个，订单金额分别为5183.90亿元、1119.74亿元、1985.05亿元、322.54亿元，同比分别+19.68%、-10.07%、-17.16%、+64.99%，能源电力相关业务订单金额增长显著。按区域划分看，境内合同金额达6851.21亿元，同比增长3.13%，境外业务合同金额达1760.03亿元，同比增长15.42%。
　　风险提示：电力投资与运营业务不及预期、新签订单增长不及预期、宏观经济下行风险。

　　Q3业绩降幅略收窄，整体表现符合预期。2024Q1-3公司实现营业收入4257亿，同增1.2%（同期调整后，下同）；实现归母净利润88亿，同降7.2%；扣非归母净利润同降14%，降幅略大于归母业绩主要因前三季度确认含非流动性资产处置损益、已计提减值冲回在内的非经损益约7.64亿（去年同期仅2亿）。分季度看：Q1/Q2/Q3分别实现营业收入1402/1448/1407亿元，同比+5%/-2%/+1%；实现归母净利润30/33/25亿元，同比+0.8%/-12%/-9%，业绩降幅收窄但整体仍承压，预计主要因：1）今年受地方政府资金紧张等因素影响，基建实物工作量表现较弱，特别传统基建施工放缓对公司收入形成较大拖累。2）项目资金链紧张导致公司贷款等债务融资需求提升，财务费率增长较多，同时项目回款放缓致减值计提规模有所扩大。后续中央加杠杆及化债等政策预计将逐步落地，基建资金面有望稳步改善，带动公司业绩企稳。
　　毛利率相对稳定，财务费率提升、减值增加致净利率承压。2024Q1-3公司毛利率12.4%，同比提升0.1pct，预计主要系电力投资运营盈利改善带动；Q3单季毛利率12.7%，小幅下降0.2pct。Q1-3期间费用率8.36%，同比提升0.31pct（Q3单季+0.5pct），其中销售/管理/研发/财务费用率同比提升0.02/0.03/0.12/0.14pct（Q3单季同比持平/-0.06/+0.17/+0.4pct），财务费用率提升较多，预计主要因项目资金紧张致贷款需求增长，单季利息费用较同期增加约3亿、利息收入减少2亿。资产（含信用）减值损失较同期多计提7亿，Q3单季多计提3亿。投资收益较上年同期基本持平。所得税率同比下降1.2pct。Q1-3/Q3归母净利率分别为2.07%/1.75%，同比均下滑0.19pct。Q1-3经营现金流净流出469亿，较上年同期多流出110亿，回款压力预计仍大；投资现金流净流出421亿，较同期收窄199亿；经营+投资合计流出890亿，较同期收窄89亿，整体现金流小幅改善。
　　能源电力签单高景气延续，海外业务表现较好。2024Q1-3公司新签合同额8611亿元，同增5.4%，维持稳健增长；Q1/Q2/Q3单季新签3311/3178/2122亿元，同比+2.7%/+13%/-0.5%。分业务看：Q1-3能源电力/水资源与环境/市政基础设施/其他业务（砂石骨料等）分别新签5184/1120/1985/323亿，同比+20%/-10%/-17%/+65%；Q3单季分别新签1342/221/528/32亿元，同比+17%/-2%/-25%/-36%，基建需求有所承压，能源电力主业仍保持高景气。分区域看：Q1-3境内/境外分别新签合同额6851/1760亿元，同增3%/15%。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为126/133/142亿元，同比-3%/+6%/+7%，EPS分别为0.73/0.77/0.83元，当前股价对应PE分别为7.5/7.0/6.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源建设需求不及预期、基建投资低于预期、资产减值风险、海外业务经营风险等。

　　事项：
　　公司发布2024年三季报，1-9月营业收入约4257亿元，同比增长1.2%，归母净利润88亿元，同比下降7.2%。
　　评论：
　　2024年Q3收入微增而利润同比下降。公司2024年Q1-Q3实现营业收入4257亿元，同比增长1.2%；实现归母净利润88亿，同比下降7.2%。分季度看，公司2024年Q3分别实现营业收入、归母净利润1407、25亿元，分别同比增长1%、下降9%，收入微增而利润有所下降。
　　新签合同金额同比增长5.4%，能源电力保持快速增长。1）分业务板块来看，1-9月能源电力新签合同金额5184亿元，同比增长19.68%，占新签合同总金融比重约60%；水资源与环境、城市建设与基础设施业务新签合同金额分别为1120亿元、1985亿元，同比下滑10.07%、17.16%。2）分地区来看，1-9月境内、境外新增合同金额分别为6851亿元、1760亿元，分别同比增长3.13%、15.42%，境外合同金额增速较快。
　　新能源业务高速发展，上半年太阳能发电装机811万千瓦，同比增长185%。1）截至6月底，公司控股并网装机容量2814万千瓦，同比增长32.5%，其中清洁能源占比达87.1%（新能源、水电、独立储能分别占61%、24%、2%）。2）新能源业务中，风电装机、太阳能发电装机分别为899万千瓦、811万千瓦，分别同比增长14%、185%。
　　投资建议：公司为能源一体化龙头，新能源业务发展潜力巨大。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.81、0.90、0.97元。根据分部估值法，给予2025年电力运营板块14倍估值，其他业务给予6倍估值，2025年目标市值1290亿，对应8.3倍PE，对应目标价为7.5元/股，给予“推荐”评级。
　　风险提示：新能源行业投资增长不及预期，运营业务发展不及预期

　　投资要点
　　中国电建发布2024年三季报：公司2024年前三季度实现营业总收入4263.47亿元，同比增长1.17%；实现归母净利润88.06亿元，同比减少7.21%；实现扣非后归母净利润79.17亿元，同比减少14.41%。其中，Q3实现营业总收入1409.64亿元，同比增长0.94%；实现归母净利润24.68亿元，同比减少9.00%；实现扣非后归母净利润16.84亿元，同比减少36.47%。
　　公司新签订单稳健增长，能源电力表现亮眼。公司2024年前三季度新签订单8611.23亿元，同比增长5.42%。分业务看，能源电力、水资源与环境、城市建设与基础设施、其他新签订单分别为5183.90/1119.74/1985.05/322.54亿元，同比分别变动+19.68%/-10.07%/-17.16%/+64.99%。分地区看，境内、境外新签订单分别为6851.21/1760.03亿元，同比分别增长3.13%/15.42%。
　　项目推进节奏放缓，收入、业绩小幅承压。公司2024年前三季度实现营业收入4263.47亿元，同比增长1.17%。分季度来看，公司2024年Q1、Q2、Q3分别实现营业收入1403.32/1450.50/1409.64亿元，同比分别变化+5.14%/-2.17%/+0.94%。公司2024年前三季度实现归母净利润88.06亿元，同比减少7.21%。分季度来看，公司2024年Q1、Q2、Q3分别实现归母净利润30.45/32.94/24.68亿元，同比分别变化+0.79%/-12.35%/-9.00%。收入和利润双双下滑，我们判断主要是资金到位情况较差，项目放缓导致收入确认延后。
　　毛利率小幅提升，期间费用率、减值计提增加导致净利率下滑。公司2024年前三季度实现综合毛利率12.42%，同比上升0.12pct；实现净利率2.78%，同比下降0.15pct。公司2024年前三季度期间费用355.70亿元，占收入端比重为8.34%，同比上升0.31pct，其中销售费用率为0.23%，同比上升0.02pct；管理费用率为2.96%，同比上升0.03pct；研发费用率为3.28%，同比上升0.12pct；财务费用率为1.87%，同比上升0.14pct。公司2024年前三季度资产+信用减值损失为41.05亿元，占收入端比重为0.96%，同比上升0.15pct，其中，资产减值损失6.95亿元，同比增长5.73亿元；信用减值损失34.10亿元，同比增长1.06亿元。
　　回款压力较大，三季度有所改善。公司2024年前三季度经营性现金流净额为-469.26亿元，同比多流出110.02亿元。分季度来看，公司Q1、Q2、Q3经营性现金流净额分别为-390.03/-76.64/-2.59亿元，同比分别变动-60.39/-13.27/-36.36亿元。从收、付现比来看，公司2024年前三季度收、付现比分别为99.1%、114.2%，同比分别变动+7.8pct、+11.8pct。
　　盈利预测与评级：我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为126.87/139.20/150.73亿元，EPS分别为0.74元/0.81元/0.88元，11月1日收盘价对应的PE分别为7.6倍、6.9倍、6.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险、在手订单落地不及预期、施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期。