我们首次覆盖我国卫星通信运营龙头：中国卫通（601698.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下：
　　历经多次资本运作，铸就卫星通信运营行业龙头地位。公司前身卫通集团成立于2001年，历经多年资本运作，铸就卫星通信运营行业龙头地位；2019年公司在上交所上市。公司是亚洲第二大、世界第六大固定通信卫星运营商，是目前我国唯一拥有自主可控广播卫星资源的基础电信运营企业，且服务范围广泛。截至2023年11月9日，公司运营着18颗商用通信广播卫星，其中包含4颗高通量卫星，23年初发射的中星26号是我国首颗容量超百Gbps高通量卫星，开启了我国卫星互联网新时代。
　　业绩稳健增长；高通量卫星开启业务新征程。1）2018~2022年，公司营收保持在27亿左右，较为稳定；归母净利润对应由4.2亿元增长至9.2亿元，CAGR=17%。其中2021年、2022年业绩增速均实现了双位数增长，分别实现归母净利润5.7亿元（YoY+17.1%）、9.2亿元（YoY+60.9%），整体发展向好。2）公司跟踪重点用户需求，创新探索在车载、机载等多个领域的应用模式。截至2023年上半年，公司在网船只数量突破8700艘。此外，公司不断完善Ka高通量卫星机载网络部署，实现了国内绝大部分航线的覆盖，如与四川航空合作完成了15架窄体机ka网络部署改装，航空互联网服务覆盖出行人数约70万人次；国际业务方面，2023年5月23日，公司利用中星26号首次在境外（印尼）实现国际互联网业务应用，开启了高通量卫星国际化业务的新征程。
　　卫星互联网建设提速；卫星服务市场空间较大。1）根据UCS，截至2022年12月31日，全球在轨卫星数量6718颗，其中通信卫星占比高达72%，海外加速布局。国内方面，2023年7月9日，卫星互联网技术试验卫星成功发射；7月25日，上海提出打造“G60星链”，远期将实现一万两千多颗卫星的组网。国内卫星互联网建设迈入实质性发展阶段。2）2022年，全球卫星产业的收入为2810亿美元，其中卫星服务收入1133亿美元，YoY-4.2%，占比40.3%；卫星制造收入158亿美元，YoY+15.3%；发射服务收入70亿美元，YoY+22.8%，增长速度最快。我们认为，海内外卫星互联网建设显著提速，而卫星服务是卫星产业链的价值重心。公司作为我国卫星通信运营龙头，或有望深度受益。
　　投资建议：公司是我国卫星通信运营龙头，是亚洲第二大、世界第六大固定通信卫星运营商。受益于国内卫星互联网的加速部署，公司有望加速发展。我们预计公司2023~2025年归母净利润为8.13亿元、9.57亿元、10.94亿元，对应2023~2025年PE为97x/82x/72x。我们考虑到公司在卫星通信运营领域的龙头地位及在卫星互联网方向的发展潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；价格和利润率变化；行业政策变化等。

　　事件：
　　公司公布2023年年报。根据公司公告，2023年实现营收26.16亿元（yoy-4.30%），实现归母净利润3.49亿元（yoy-62.21%），实现扣非归母净利润2.69亿元（yoy-43.58%）。公司2023Q4实现营收7.54亿元（yoy-7.50%），实现归母净利润-0.57亿元（-114.45%）。2023年业绩表现不及市场预期。
　　点评：
　　需求波动影响短期营收，航空航海卫星互联网业务快速推进。根据公司公告，公司2023实现营收26.16亿元（yoy-4.30%）。我们分析认为1）受下游需求影响及海外市场竞争加剧，公司营收略有下滑，2023年境内收入19.54亿元（yoy-3.74%），境外收入6.62亿元（yoy-5.93%）。2）公司积极拓展境外市场，不断丰富“卫星通信+无人机”服务，新增维护保障等增值服务包业务，并在国际新市场中获得高通量卫星等业务新突破。3）航空航海市场加速拓展，航空领域，成功列入民航局前后舱协同应用试点项目，为航司提供卫星互联网服务；航海领域，将中星26纳入全球网，补充南美区域覆盖，新增高价值商船、客轮超百艘，在网船舶数量超过9000艘。我们认为，公司依托高通量卫星星座，积极拓展下游应用领域，公司卫星互联网业务有望迎来“0-1”，带动营收快速增长。
　　因卫星在轨故障计提资产减值损失，公司业绩承压。根据公司公告，2023年公司毛利率为35.71%，较2022年降低0.76pcts，净利率为19.46%，较2022年下降20.20pcts。我们分析认为1）毛利率下降主要系境外市场竞争加剧，2023年境内业务毛利率为40.72%，较2022年增加1.00pcts，境外毛利率为20.91%，较2022年降低6.18pcts；2）净利率下降主要系大额资产减值损失，因中星6C卫星推力器故障，计提资产减值损失2.68亿元，公司依据保单条款已提起保险理赔程序，目前正在积极推进中。我们分析认为随着公司不断提高管理效能，提升产品竞争力及市场开拓力，未来业绩有望恢复增长。
　　合同负债维持高位叠加现金流充裕，未来业绩有保障。根据公司公告，截至2023年末，公司合同负债为9.64亿元，维持高位，表明下游需求旺盛；公司现金流稳定，2023末现金余额为36.06亿元，资产负债率较低，2023年末为14.05%。公司经营稳健且在手订单饱满，未来业绩增长有保障。
　　国内卫星通信运营核心企业，充分受益卫星互联网应用加速。1）拥有工信部颁发的通信运营牌照以及17颗在轨卫星，行业地位稳固；2）航空及航海业务快速拓展，根据公司公告，截至2023末，完成多架窄体机ka网络部署改装，“海星通”平台在网船只数量突破9000艘；3）中星26号卫星成功发射，单星容量突破百Gbps，初步建成了我国首张完整覆盖国土全境及“一带一路”重点地区的高轨卫星互联网。目前国内卫星互联网为“0-1”过程，随着航空及航海用户规模扩大，卫星互联网业务将成为公司业绩增长核心驱动力。
　　下调2024E年盈利预测并下调至“增持”评级。考虑到海外市场竞争加剧叠加业务结构变化，影响公司毛利率水平，且公司正在推进中星10R、中星9C卫星及配套火箭研制计划，折旧摊销成本或进一步增加，我们下调公司2024E年归母净利润预测为5.47亿元（前值为10.84亿元），新增2025-2026E年归母净利润预测为6.49/7.83亿元，当前股价对应PE分别为116/100/79倍。参考2019年7月至今公司PE/PB-Band，PE（TTM）历史均值为111X，考虑到中国卫通是我国拥有自主可控商用通信广播卫星资源的基础电信运营企业，为国内卫星通信运营核心企业，且卫星互联网应用加速，公司有望充分受益，因此下调至“增持”评级。
　　风险提示：卫星应用不及预期；订单需求不及预期；竞争加剧风险。