China Telecom has reported 2025 A-share revenue of RMB523,925mn(+0.07%YoY)and an attributable net profit(NP)of RMB33,185mn(+0.52%YoY),with the latter below our expectation of RMB34,800mn,mainly owing to slower revenue growth and increased non-operating expenses.The company plans to distribute a2025 dividend of RMB0.272 per share,implying adividend payout ratio of 75%and dividend growth of 4.7%YoY.We note that amid domestic AI application expansion,intelligent computing demand is growing rapidly.According to the National Data Administration,as of March 2026,China’s daily token calls exceeded 140tn,up by 40%YoY.China Telecom Cloud is accelerating its transformation towards token-based operations.We are positive regarding the company’s industrial digitalization business outlook in the AI era.Maintain BUY on the A-/H-shares.
Fundamental revenue remained solid
In 2025,mobile communication services revenue rose by 1.0%YoY to RMB204.5bn.The number of mobile users was 439mn,implying anet addition of 14.13mn vs end-2024.Mobile ARPU was RMB45.1(2024:RMB45.6).In 2025,wireline and smart family services revenue increased by 0.2%YoY to RMB126bn.The number of broadband subscribers reached 201mn,implying anet addition of 3.68mn vs end-2024.Wireline ARPU was RMB47.1(2024:RMB47.6).Overall,both user base and revenue rose steadily,but ARPU faced mild pressure.To capture the new trend of AI+consumption upgrading,the company plans to promote new products and application scenarios such as e-Surfing Smart Ringback Tone and e-Surfing Smart Screen to derive increasing value from existing users.
Maintain BUY
Considering VAT tax item adjustments,we lower our attributable NP forecasts for 2026/2027/2028 to RMB30.5/32.0/33.2bn(-16.6/-16.6%vs our previous 2026/2027 estimates of RMB36.6/38.3bn).We expect 2026/2027/2028 BVPS at RMB5.10/5.20/5.29.We are positive on China Telecom Cloud’s development opportunities in the AI era.Factoring in the impact of VAT on earnings,we value China Telecom’s A-share at 1.6x 2026E PB,implying anarrower premium over its global peers’average of 1.5x on Bloomberg consensus,for our A-share target price of RMB8.16(previous:RMB9.11 on 1.8x 2025E PB).Based on the average A-/H-share premium of 34.05%over the past month,we value the H-share at 1.19x 2026E PB,for atarget price of HKD6.92(previous:HKD7.29,based on an A-/H-share premium of 37.7%).Maintain BUY on both.
Risks:1)slower ARPU improvement than we expect;2)5G-related capex exceeding our expectations;3)intensified competition;4)a more conservative dividend policy.

　　事件：中国电信发布2025年年报，公司实现营业收入5239亿元，同比增长0.1%；归母净利润332亿元，同比增长0.5%；扣非净利润313亿元，同比增长1.9%。
　　连接业务稳定。2025年，公司移动通信服务收入达到2045亿元，同比增长1.0%，移动用户数净增1413万户，用户规模达到4.4亿户，移动用户ARPU达到45.1元，同比小幅下降。固网及智慧家庭服务收入达到1260亿元，同比增长0.2%，其中，智慧家庭业务收入达到238亿元，同比增长7.6%，宽带综合ARPU达到47.1元。
　　战新业务保持较快增长。天翼云收入达到1,207亿元，同比增长6%。公有云IaaS市场份额升至国内第二，IaaS+PaaS市场份额居国内前三；AIDC收入达到345亿元，安全收入达到166亿元，智能收入达到123亿元；视联网收入同比增长31.2%，量子收入同比增长65.4%，卫星收入同比增长30.7%。
　　算力服务规模化发展。面向政企客户公司不断升级行业领先的“息壤”算网一体服务平台，打造入算、算间、算内协同的算力互联网络，截至目前公司自有及接入智算总规模达到91EFLOPS。此外，公司持续推进行业大模型服务规模发展，研发超110个行业大模型和350个行业智能体，服务行业客户超3.7万家。公司持续推进行业数字平台规模发展，打造星辰系列平台，全面赋能多领域数字化转型。
　　资本开支减少。公司通过精准投资，资本投资的现金流出减少，投资活动现金流净额同比下降3.4%。全年公司累计实现资本开支804亿元，同比下降14%，其中面向长远，加强资源保障投资算力基础设施202亿元。
　　派息率超预期。公司2025年全年派发股息为每股0.2720元，派息率提升至75%，快于前期2024年起三年内提升至75%的指引。
　　投资建议：公司在2025年业绩同比微增，但给出超预期的派息率，强化股东信心。在传统业务稳定的基础上，战新业务保持快增长，强化算力基础设施资本开支支撑算力服务规模化发展。我们看好公司的长期发展，预测公司2026-2028年实现营收5256亿元、5325亿元、5447亿元；归母净利润338亿元、350亿元、366亿元；EPS0.37、0.38、0.40元，PE16X、15X、15X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产业数字化发展不及预期、市场竞争加剧、用户流失风险、资本开支投入不及预期风险。

　　中国电信发布2025年经营业绩：公司实现营业收入5239.25亿元，同比增长0.07%，实现归母净利润331.85亿元，同比增长0.52%，低于我们此前预期（348亿元），主要受到收入增速放缓、营业外支出增加等因素影响。公司计划派发2025年股息每股0.272元，派息率达到75%，股息同比增长4.7%。我们关注到随着国内AI应用的发展，智算需求快速扩张，据国家数据局，到26年3月，我国日均Token调用量超140万亿，同比增长40%，天翼云正加速向Token经营转型升级，我们看好公司产业数字化业务在AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
　　基本盘收入保持稳定，移动/固网ARPU值小幅承压
　　移动业务方面，2025年公司移动通信服务收入同比增长1.0%至2045亿元，拆分量价来看，移动用户数达到4.39亿户，较2024年底净增长1413万户，移动用户ARPU值为45.1元（2024:45.6元）。固网业务方面，2025年公司固网及智慧家庭收入同比增长0.2%至1260亿元，其中，固网宽带用户数达到2.01亿，较2024年底净增长368万户，固网ARPU值为47.1元（2024:47.6元）。总体而言，用户量及收入稳中有升，但ARPU小幅承压，公司将积极把握“AI+”消费升级的新趋势，推广天翼智铃、天翼智屏等新型产品及应用场景，带动存量用户价值提升。
　　Token服务将成为产业数字化业务的经营主线
　　产业数字化方面，2025年产业数字化收入同比增长0.5%至1473亿元，其中，资源型/项目型业务收入分别为630亿/843亿元，公司更加聚焦于盈利能力强的高质量业务，竞争力不断提升。展望2026年，公司将Token服务作为经营主线，为ToB客户提供CodingPlan套餐计划，为ToG/ToB客户提供私有化部署及Token批发服务，更多行业智能体等业务有望落地，带动智能收入快速增长（2025年智能收入同比增长38.2%）。
　　2026年资本开支将进一步下降9.2%，强化成本费用精细化管理
　　资本开支方面，2025年公司资本开支为804亿元，同比下降14%，公司预计其2026年资本开支将下降9.2%至730亿元，其中，算力基础设施投入将同比增长26%，用于自有智算建设/AIDC扩张等方面。成本费用方面，公司网络运营及支撑费用同比下降2.1%，主要得益于AI赋能成本精细化管理，提升资源使用效能；销售及管理费用同比下降0.8%，主要得益于AI、大数据等技术手段驱动智能营销。我们认为随着公司持续强化精准投资、提升自身经营效率，其净利率、ROE、现金流情况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
　　看好AI时代长期发展潜力；维持“买入”评级
　　考虑到增值税税目调整的影响，预计其26-28年归母净利润为人民币305/320/332亿元（前值：366/383/-亿元，较前值下调16.6%/16.6%/-），预计其26-28年的BPS为5.10/5.20/5.29元。我们看好AI时代天翼云的发展机遇，考虑到增值税对业绩带来的影响，我们下调估值溢价，给予公司1.6倍2026年PB估值（全球可比公司平均：1.50），对应目标价8.16元（前值：9.11元，基于1.8倍2025年PB）。参考过去一个月公司AH股溢价率均值34.05%，给予H股1.19倍2026年PB估值，对应目标价为6.92港币（前值：7.29港币，基于37.7%AH股溢价率），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　中国电信发布2025年前三季度经营业绩：9M25公司实现营业收入3943亿元，同比增长0.6%，实现归母净利润308亿元，同比增长5.0%，基本符合我们此前预期（309亿元）。单季度来看，3Q25公司营业收入同比增长-0.91%至1248.5亿元，归母净利润同比增长3.6%至77.56亿元，利润保持稳健增长。我们关注到随着国内AI应用的发展，以“息壤”平台为核心，基于云网融合提供“算力+平台+数据+模型+应用”一体化的智能云服务，天翼云加速向智能云转型，公司AIDC等相关业务增长动能加强，我们看好公司数字化业务在AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
　　基础业务稳健增长，持续提升产品及服务供给能力
　　基础业务方面，公司坚持以客户为中心，加快推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的供给能力，截至9M25末，5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9%；有线宽带用户数增长至2.0亿户，千兆宽带用户渗透率约31%。我们认为后续公司有望通过5G-A、量子密话通信、AI+通信助理、手机直连卫星等增值服务的持续拓展和升级进一步挖掘存量客户价值，保持基础业务的稳健增长。
　　战略新兴业务规模持续拓展，智能业务收入快速增长
　　产业数字化方面，公司以息壤平台为核心，构建完成智能云体系，也推动战略新兴业务规模持续拓展。其中，9M25数据中心业务收入达到275亿元，同比增长9.1%，安全业务收入达到126亿元，同比增长12.4%，智能收入同比增长62.3%，视联网收入同比增长34.2%。我们关注到公司正在积极拓展其AI服务能力，一方面，息壤平台接入自建算力及多方、跨域、异构算力，实现资源全局管理和弹性调度，为客户提供AI开发全流程工具链；另一方面，公司也正以AI能力赋能千行百业，面向工业、应急、教育等领域研发80多个行业大模型和30多个智能体应用，服务行业客户超2万家。
　　盈利能力提升，强化成本费用精细化管理
　　公司盈利能力进一步提升，9M25公司ROE同比提升0.19pct至6.72%，公司净利率同比提升0.31pct至7.8%，主要得益于公司利用AI能力降本提效，实现成本费用的精细化管理，其中，9M25网络运营及支撑成本同比下降3%至1149亿元，主要系公司通过AI赋能并结合业务发展情况，持续提升资源使用效率。我们认为随着公司持续在新质生产力领域强化精准投资、提升自身经营效率，其净利率、ROE、现金流情况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
　　盈利有望持续增长；维持“买入”评级
　　我们看好公司作为国内数字基础设施建设主力军的增长潜力，维持盈利预测不变，预计其25-27年归母净利润为人民币348/366/383亿元，预计其25-27年的BPS为5.06/5.18/5.31元。我们维持A股目标价不变，考虑到国内AI应用发展为公司数字化业务带来的良好增长前景，给予公司1.8倍2025年PB估值（全球可比公司平均：1.44），对应目标价9.11元。参考过去三个月公司AH股溢价率均值36.2%，给予H股1.32倍2025年PB估值，对应目标价为7.29港币（前值：7.23港币，基于AH溢价率均值37.7%），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收3943亿元，同比增长0.6%，其中服务收入3663亿元，同比增长0.9%，归母净利润308亿元，同比增长5.0%。
　　我们的点评如下：
　　分业务来看：
　　基础业务稳健发展：公司坚持以客户为中心，积极把握广大用户的数字消费新需求，加快推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的供给能力。25年前三季度，公司5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9%，手机上网总流量同比增长16.9%，手机上网DOU达到22.3GB，同比增长11.4%，千兆宽带用户渗透率约31.0%。
　　战新业务持续规模拓展：公司以第一科技“息壤”为核心，构建完成智能云体系，基于云网融合提供“算力+平台+数据+模型+应用”一体化的智能云服务，加速推动业务融智升级，不断深化外部赋能和内部应用，加快培育新的增长极，有效助力企业经营质效提升，着力塑造高质量发展新动能新优势。25年前三季度，公司IDC收入达275亿元，同比增长9.1%；安全收入达126亿元，同比增长12.4%；智能收入同比增长62.3%，视联网收入同比增长34.2%，卫星通信收入同比增长23.5%，量子收入同比增长134.6%。
　　成本管控得当，持续研发投入加强关键技术核心攻关
　　各项费用来看，2025年前三季度公司营业成本为2748亿元，同比增长0.1%；销售费用为389亿元，同比下降1.4%；管理费用为271亿元，同比增长0.7%；研发费用为91亿元，同比增长4.4%，主要为公司持续深耕应用基础研究，聚焦网络、云及云网融合、人工智能、量子/安全方向，加强关键核心技术攻关。
　　盈利预测与投资建议：公司全面拥抱人工智能，推动企业战略向“云改数转智惠”升级，全力打造世界一流的服务型、科技型、安全型企业，全面赋能经济社会数智化转型发展，看好公司未来发展。考虑到新业务发展存在不确定性等因素，预计公司25-27年归母净利润为348.7/367.1/386.3亿元（原值为351.6/371.1/390.9亿元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等