中国电信发布2025年一季度经营业绩：2024年一季度公司实现营业收入1345.1亿元，同比增长0.01%，实现归母净利润88.64亿元，同比增长3.11%，略低于我们此前预期（92亿元）。据工信部数据显示，一季度国内电信业务收入同比增长0.7%，1Q25公司收入增速虽略有放缓，但整体与行业情况一致，保持稳步增长态势。我们关注到随着国内AI应用的发展，天翼云智算算力利用率持续提升，AIDC等相关业务增长动能加强，我们看好公司数字化业务在AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
　　基本盘业务稳步推进，AI、量子、卫星通信构筑发展新动能
　　传统业务方面，1Q25公司移动用户数达到4.29亿户，净增长495万，5G网络用户渗透率升至62%，手机上网DOU同比增长9.1%；宽带用户数达1.98亿户，净增长67万，千兆渗透率约30%，智慧家庭收入同比增长11.5%。产业数字化方面，公司积极把握人工智能时代机遇，布局多个新质生产力方向，智能收入同比增长151.6%，IDC收入同比增长10.4%至95亿元，卫星通信/量子收入分别同比增长37.2%/81.1%，我们观察到以AI、量子、卫星通信为代表的新质生产力方向正在成为公司新的发展动能。
　　持续提升资源使用效率，加大科技创新及研发投入力度
　　1Q25公司延续此前盈利能力提升及成本压力下降的发展态势，公司毛利率/净利率分别同比提升0.06/0.14pct至29.47%/6.56%，其中，网络运营及支撑成本同比下降3.5%至399亿元，主因公司通过AI赋能并结合业务发展情况，加强成本精准管控，持续提升资源使用效率。此外，公司继续加大网络、AI、云、量子等多个方向的科技创新研发投入，加强核心技术攻关的力度，研发费用同比增长11.5%至18亿元，我们认为公司在新质生产力赛道上的持续投入有望为未来的业务增长打下坚实的基础。
　　盈利有望持续增长；维持“买入”评级
　　我们看好公司作为国内数字基础设施建设主力军的增长潜力，维持盈利预测不变，预计其25-27年归母净利润为人民币355/378/399亿元，预计其25-27年的BPS为5.07/5.20/5.33元。我们维持A股目标价不变，给予公司1.8倍2025年PB估值（全球平均：1.27），对应目标价9.13元；参考过去一月公司AH股溢价率均值46%，给予H股1.23倍2025年PB估值，对应目标价为6.61港币（前值：6.96港币，基于43%AH股溢价率），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　经营业绩稳增长，收入结构持续优化提质，高质量发展迈出坚实步伐。公司传统基本盘业务根基扎实，用户连接规模带来内生良性循环，近5年利润复合增长率达10%+，保持良好增长态势。截止2024年，公司产业数字化收入1466亿元/+5.5%，占总收入30%+；天翼云收入1139亿元/+17.1%，打造智能云生态体系；IDC收入达330亿元/+7.3%，收入结构不断优化，产数业务发展边际改善。中长期来看，公司算网数智带动数字化转型不断突破，天翼云全面迈向智能云发展新阶段。我们认为科技大变局推动公司改革进程中，被价值低估的国有资产估值有望企稳回升，随着公司业绩新增量的稳步提升带来投资价值凸现。
　　深入开展AI+、量子+，核心技术取得重要突破，培育壮大新质生产力。目前自主可控大趋势已定且逐步深化，国资国企是我国新型算网基础设施建设的重要主体，在我国数字经济发展中发挥着“底座”作用。展望2025年，公司一方面资本开支进一步下降为836亿元，产业数字化投资占比有望提升至38%，其中算力投入同比增加22%，为创新业务和云业务发展保驾护航。AI算力新生态方面，“息壤”一体化智算服务平台突破多项核心技术，打造全国首个全国产化万卡训练方案，已接入50家算力合作伙伴，自有和接入的智能算力合计达到62EFLOPS，实现国产算力在多场景、多产品中的广泛应用，为AI技术的普惠发展注入强劲动力。从创收来看，公司AI+市场拓展成效显著，智能收入89亿元/+195%，为业绩提供新增长点。量子科技方面，天衍量子计算云平台获央企十大国之重器，量子安全基础设施建设稳步推进，积极推进北京、上海等16个重点城市量子城域网建设，带动头部企业拓展量子业务布局，推动量子产业集聚发展。总体来说，在安全自主可控背景下，公司加大发展新兴业务发展，天通卫星“天地一体”网络连接稳步增加，量子通信产业发展初具规模，AI的发展推动政企云客户规模提升。伴随公司积极响应数字新经济布局，核心技术取得不断突破，有望更快速推动壮大新质生产力，内循环核心资产属性进一步强化。
　　推动回购股份方案，分红派息有效释放，新旧动能转化中长期发展看好。公司积极推动“提质增效重回报”方案，坚持推进行业高质量发展，推出积极有为的行动方案，强化市值管理，致力于和广大投资者共享公司长期发展成果，持续提升上市公司价值。分红派息方面，2024全年中国电信派息率达72%位于行业领先水平，预计公司分红派息率有望逐步提升至75%左右。伴随公司新旧动能转化，业绩和估值有望双升，投资价值中长期显现。
　　投资建议：受益算网基建新变革、下游AI应用普及有望超预期，公司基本盘经营稳健推进高质量发展，“AI+”“量子+”等行动取得突破打造第二增长曲线，有效赋能国家新质生产力转型升级。结合公司最新业绩情况，给予公司2025年-2027年归母净利润预测值为356.76亿元、386.89亿元、420.06亿元，对应EPS为0.39元、0.42元、0.46元，对应PE为20.34倍、18.76倍、17.27倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：国内外政策和技术摩擦不确定性的风险；运营商新兴业务不及预期的风险；AIGC技术应用落地不及预期的风险。

　　事件描述：
　　中国电信发布2024年年度报告，2024年，公司实现营收5235.69亿元，同比+3.1%。其中，服务收入为4820.33亿元，同比+3.7%；EBITDA为1408.47亿元，同比+2.9%；归母净利润330.12亿元，同比+8.4%，扣非后归母净利润307.42亿元，同比+4.0%；EPS为0.36元，同比+8.4%。
　　事件点评：
　　1）基础业务稳健增长，基本盘良好
　　2024年，公司移动通信服务收入2,025亿元，同比+3.5%，其中，移动增值及应用收入299亿元，同比+16.1%；移动用户规模达4.25亿户，净增0.17亿户，移动用户ARPU达45.6元，同比小幅上涨0.2元。我们认为，公司将大力丰富融合场景平台内容，加快移动网络向5G-A升级，通过AI技术重塑5G应用和客户感知，不断推进AI应用升级，加快量子密信密话、手机直连卫星等战新业务规模拓展，业务价值量有望维持稳定。
　　固网及智慧家庭服务收入1,257亿元，同比+2.1%，其中，智慧家庭业务收入221亿元，同比+16.8%；宽带用户达到1.97亿户，净增0.07亿户；宽带综合ARPU达47.6元，同比基本持平。我们认为，智慧家庭业务成为主要增长驱动力，用户价值提升将成为主旋律，FTTR市场及千兆应用市场空间广阔，公司围绕“美好家”品牌，加快全屋智能应用推广、智家应用焕新升级，积极创造AI+应用新场景，叠加下沉市场的开拓，有望形成具有品牌效应的社区、乡村生活圈和服务圈，继续保持差异化发展动能。
　　2）产数业务收入目标达成，新兴领域注入新活力
　　天翼云全面迈向智能云，战新出海取得突破。2024年，产业数字化收入达1,466亿元，同比+5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比+0.5pct，完成占收比30%的目标。天翼云收入达1,139亿元，同比+17.1%；视联网收入同比+40.1%。海外业务积极拓展，东南亚、中东非等区域成为国际业务重要增长极，云、量子、卫星、车联网、视联网等战新业务在海外取得突破，国际业务收入168.8亿元，同比+15.4%，全球业务覆盖方向超260个；天翼云海外收入翻倍；海外车联网连接数超60万。我们认为，公司凭借“息壤”一体化智算服务平台，突破了分布式推理、混合训推、百公里无损传输等关键技术，有望受益于大模型在社会千行百业的渗透率提高，数字化需求仍将作为公司重要的第二增长曲线。
　　AI、量子/安全、卫星通信等领域开辟新的增长赛道。2024年，公司AIDC收入330亿元，同比+7.3%；智能收入89亿元，同比+195.7%。AI行业大模型服务场景化客户超1万户，推出内置自研星辰语音语义通用大模型的定制AI手机，并推出AI摄像头、AI云电脑、AI家庭中屏等智能终端，完成多种主流智算芯片与DeepSeek-R1/V3系列大模型的深度适配优化，成为国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务落地的运营商级云平台。公司安全&量子服务能力持续提升，量子领域重要行业客户超2000家，量子密话密信用户数超500万，安全收入162亿元，同比+17.2%。卫星通信领域，手机直连卫星用户超240万，全球首创“汽车直连卫星”，协同多家车企跨领域合作，卫星通信收入同比+71.2%。我们认为，公司在新兴领域已取得了显著突破，在星地融合、通感一体、无线AI等6G关键技术领域完成多项行业首发的外场试验，影响力不断提升，有望为公司创造新的增长活力。
　　3）资本开支持续下降，算力投资仍是重点
　　公司坚持稳健精准投资策略，支撑战略新兴业务培育和发展，打造云网融合数字信息基础设施。智算布局超预期，已接入50家算力合作伙伴，自有+第三方智算调度规模62EFLOPS，建成京津冀、长三角两个全液冷万卡池，在粤苏浙蒙贵等区域部署千卡池，自有智算资源达35EFLOPS（2024年计划建成21EFLOPS），同比+218%，使用率超90%。2024年公司资本开支935亿元，同比-5.4%；计划2025年为836亿元，同比-10.6%，但其中算力投资预计同比+22%，且将根据需求灵活调整，不设上限。我们认为，公司面向AI适度超前布局云网基础设施、IDC向AIDC升级的趋势不改，AI赋能将引领网络价值提升，云计算仍是未来业务转型的核心。
　　展望：公司力争2025年收入、EBITDA、净利润良好增长，智能收入高速增长，保持云计算良好增长。公司高度重视股东回报，持续推进市场价值和企业价值同步增长，努力增强盈利和现金流创造能力，计划2024年度派息率为72%，合计每股股息0.2598元（含税），总额同比+11.4%。从2024年起，三年内公司以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，持续为股东创造更大价值。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润345.64/358.77/371.57亿元，同比增长4.7%/3.8%/3.6%；对应EPS为0.38/0.39/0.41元，2025年04月09日收盘价对应PE分别为22.0/21.2/20.4倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：
　　通信行业用户增速下降的风险。
　　天翼云基数增大以及市场竞争激烈下增速放缓风险。
　　由于外部政策限制或内部供给有限新增智算目标无法按时完成风险。

　　事件：公司2024年营业收入为5235.69亿元，同比增长3.1%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为330.12和307.42亿元，同比分别增长8.4%和4.0%。
　　点评：
　　全年业绩持续增长。公司2024年营业收入为5235.69亿元，同比增长3.1%，其中服务收入为4820.33亿元，同比增长3.5%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为330.12和307.42亿元，同比分别增长8.4%和4.0%。公司践行战新业务引领双轮驱动的导向，基础业务保持稳健增长，产数业务实现良好增长。
　　移固业务：收入与用户规模增长。2024年，公司移动通信服务收入达2025亿元，同比增长3.5%，其中移动增值及应用收入同比增长16.1%，移动用户数增长至4.25亿户，移动用户ARPU达到45.6元；固网及智慧家庭服务收入达1257亿元，同比增长2.1%，其中智慧家庭业务收入同比增长16.8%，宽带用户达1.97亿户，宽带综合ARPU达47.6元。公司持续强化融合发展，不断推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，加快移动网络向5G-A升级、家庭宽带向千兆和FTTR升级。
　　产业数字化业务：取得卓著增长成效。公司紧抓数字化转型的机遇，积极把握数字技术驱动下的消费新趋势，2024年实现产业数字化收入1466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%。其中，天翼云业务收入达1139亿元，同比增长17.1%；IDC收入达330亿元，同比增长7.3%；安全收入达162亿元，同比增长17.2%；包括面向客户提供的人工智能、智算服务等业务的智能收入达89亿元，同比增长195.7%。
　　高度重视股东回报，推进关键核心自主技术攻关。公司持续推进市场价值和企业价值同步增长，2024年以现金方式分配的利润为同年度股东应占利润的72%，全年派发股息总额同比增长11.4%。公司把科技创新作为企业战略的核心内涵和高质量发展的根本支撑，持续加强核心技术攻关，突破分布式推理、混合训推、百公里无损传输等关键技术，构建国内首个全尺寸、全模态、全国产化的万亿参数基础大模型体系，新增发明专利授权数同比增长115.9%，位列全球运营商第二。
　　投资建议：在移固业务基本盘平稳运行，新兴业务较快增长的背景下，预计公司2025-2026年EPS分别为0.39和0.42元，对应PE分别为21和20倍。
　　风险提示：产业数字化转型不及预期；传统业务增速收窄；5G渗透率不及预期；行业竞争加剧等。

　　事件：公司发布2024年年报，2024年实现营收5235.69亿元，同比增长3.1%，归母净利润为330.12亿元，同比增长8.4%。2024Q4公司实现营收1316.01亿元，同比增长3.84%，归母净利润为37.13亿元，同比增长11.01%。
　　点评：
　　基础业务稳健增长，用户价值保持稳定。2024年移动通信服务收入为2025亿元，同比增长3.5%，其中，移动增值及应用收入同比增长16.1%；移动用户ARPU为45.6元，同比增长0.44%。固网及智慧家庭收入达到1257亿元，同比增长2.1%，其中，智慧家庭业务收入同比增长16.8%；宽带综合ARPU为47.6元。公司加大量子密信密话、手机直连卫星等业务规模拓展；行业内率先推出内置自研星辰语音语义通用大模型的定制AI手机；推进家庭宽带向千兆和FTTR升级，并推出AI摄像头、AI云电脑、AI家庭中屏等智能终端，保持领先一步的差异化发展能力。
　　产数业务深耕行业数智化，天翼云向智能云发展。2024年产业数字化收入达到1466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提高0.5pct。天翼云收入达到1139亿元，同比增长17.1%；IDC收入达到330亿元，同比增长7.3%，AIDC高功率机架占比20%。公司完成多种主流智算芯片与DeepSeek-R1/V3系列大模型的深度适配优化，成为国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务落地的运营商级云平台。此外，公司深化智算布局，已接入50家算力合作伙伴，自有和接入的智能算力合计达到62EFLOPS，位居我国算力互联调度市场第一。
　　AI赋能强化成本精细化管理。2024年公司营业成本为3735.0亿元，同比增长3.3%，主要原因是公司加强云网服务质量和能力，加大战略新兴业务投入，同时，AI赋能强化成本精细化管理，支撑企业高质量发展。1）销售费用同比下降1.1%，AI、大数据等技术手段驱动营销数字化，公司强化线上线下协同，提升销售费用使用效率；2）管理费用同比增长4.0%，公司加大高绩效团队激励以及安全生产支出有所增长；3）研发费用同比增长11.3%，公司围绕网络、云及云网融合、AI、量子/安全等四大技术方向，持续攻关核心技术。
　　优化资本开支方向，加强算力业务投入。公司资本开支总量继续压缩且呈现结构性变化。2024年资本开支为935亿元，同比下降5.4%，其中，移动网投资299亿元，产业数字化投资325亿元。公司计划2025年资本开支836亿元，同比下降10.6%，产业数字化投资占比上升3.0pct，算力投资预计同比增长22%。
　　派发末期股息，持续提升股东回报。公司计划每股派发末期股息0.0927元（含税），加上2024年中期已派发股息每股0.1671元（含税），2024年全年派发股息为每股0.2598元（含税），达到公司股东应占利润的72%，全年派发股息总额同比增长11.4%。公司计划从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，为股东创造更大价值。
　　新兴业务对电信业务收入拉动作用凸显，运营商加快推动智算中心建设。根据工信部统计，1）2024年国内电信业务总量同比增长10%（按上年不变价计算），电信业务收入同比增长3.2%。新兴业务拉动作用持续凸显，以云计算、大数据、物联网、数据中心等为主的新兴业务收入比重已升至25%，同比增长10.6%，对电信业务收入增长贡献率达78%。2）400G骨干网正式规模化部署，已初步打通国家八大枢纽节点间、枢纽与周边主要城市、与重点大省间高速传输通道，传输带宽、网络容量、超低时延等实现大幅提升。截至2024年底，我国5G基站数达425.1万个，平均每万人拥有5G基站30.2个。3）加快完善算力网络布局。截至2024年底，三大运营商为公众提供的数据中心机架数达83万架，其中东部地区占比71.1%，同比提升1.3pct。运营商落地万卡集群项目，智算规模超50EFLOPS（FP16），同比实现翻倍增长。
　　投资建议：公司基础业务和产数业务双轮驱动，股东回报持续提升。资本开支指引下降有望降低折旧和摊销成本，增强自由现金流。DeepSeek为公司云计算业务带来良好增长前景。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为356.22亿元、381.90亿元、408.00亿元，对应PE分别为20.06X、18.71X、17.52X，维持“买入”评级。
　　风险提示：产数业务发展不及预期；分红比例不及预期；行业竞争加剧。

　　事件：公司发布2025年一季报，实现营收1345亿元，同比增长0.01%，服务收入为1247亿元，同比增长0.3%，较24Q4环比增长4.6%；归母净利润89亿元，同比增长3.1%。
　　我们的点评如下：
　　分业务来看：
　　个人和家庭市场方面，中国电信坚持以客户为中心，积极把握数字技术驱动下的消费新趋势，加快移动网络向5G-A升级，不断推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，强化AI、卫星、量子等战新要素赋能个人及家庭端产品和服务，持续提升业务价值和客户感知。25Q1移动通信业务稳健发展，5G网络用户数达到2.7亿户，渗透率提升至62.0%，手机上网总流量同比增长14.2%，手机上网DOU达到20.4GB，同比增长9.1%。固网及智慧家庭业务保持良好增长，千兆宽带用户渗透率约30%，智慧家庭收入同比增长11.5%。
　　战新业务方面，中国电信充分发挥云网融合优势，坚持网是基础、云为核心、安全为保障，把握人工智能发展方向，以科技创新推动产业创新和业务创新，战新业务持续规模拓展，不断深化外部赋能和内部应用，加快培育新的增长极，有效助力企业经营质效提升，着力塑造高质量发展新动能新优势。25Q1公司IDC收入达到95亿元，同比增长10.4%。智能收入同比增长151.6%，视联网收入同比增长58.4%，卫星通信收入同比增长37.2%，量子收入同比增长81.1%。
　　高度重视股东回报，持续提高分红派息
　　公司高度重视股东回报，24年度以现金方式分配的利润为本年度本公司股东应占利润的72%，24年全年派发股息为每股0.2598元（含税），全年派发股息总额同比增长11.4%。从2024年起三年内以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，持续为股东创造更大价值。
　　盈利预测与投资建议：公司坚持以客户为中心，加快云、AI、量子、卫星等新要素融入标准产品，持续提升产品能力、业务价值和服务水平，围绕CHBG融通场景加快平台内容填充和智能化升级，做大数字平台业务和基础连接规模，全方位推进服务型企业建设，看好公司未来发展。预计公司25-27年归母净利润为355.8/378.2/401.9亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等

　　事件：公司发布2024年年报，24年实现营业收入5294.17亿元，同比增长3.1%，其中服务收入4820.33亿元，同比增长3.7%；归母净利润330.12亿元，同比增长8.4%；EBITDA1408.47亿元，同比增长2.9%；ROE为7.3%，同比提升0.4p.p.。自由现金流221.76亿元，同比增长70.7%。
　　我们的点评如下：
　　基础业务保持稳健增长，产数业务实现良好增长
　　2024年公司移动通信服务收入2025亿元，同比增长3.5%，其中，移动增值及应用收入同比增长16.1%，移动用户规模达4.25亿户，移动用户ARPU达45.6元。固网及智慧家庭服务收入1257亿元，同比增长2.1%，其中，智慧家庭业务收入同比增长16.8%，宽带用户达1.97亿户，宽带综合ARPU达47.6元。产业数字化收入1466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提高0.5p.p.。天翼云收入1139亿元，同比增长17.1%；IDC收入330亿元，同比增长7.3%；安全收入162亿元，同比增长17.2%；智能收入89亿元，同比增长195.7%；视联网收入同比增长40.1%。
　　加快推动新型数字信息基础设施提质升级，赋能人工智能发展
　　2024年公司资本开支为935.15亿元，其中移动网、产业数字化占比分别为32%和35%；2025年计划资本开支为836亿元，同比下降10.6%，其中移动网、产业数字化占比分别为29%和38%，算力投入预计同比增长22%。公司面向AI适度超前布局云网基础设施。建成京津冀、长三角两个全液冷万卡池，在粤苏浙蒙贵等区域部署千卡池，智能算力资源达到35EFLOPS，智算使用率超90%。推动数据中心全面向AIDC升级，数据中心机架达57.1万架，高功率机架利用率超80%，依托重点区域大型园区、省市机楼和边缘局站，满足训练和推理、中心和边缘、云侧和端侧等各类智算部署需求。建设高通量、低时延的智算互联网络，规模部署G.654E新型光纤，建设400Gbps全光传输网络，八大枢纽间平均时延下降7%，新型城域网覆盖超200个边缘算力池，实现毫秒级入算。千兆光网10GPON端口达929万个，城镇住宅覆盖率超95%，试点部署50GPON网络。
　　天翼云迈向智能云发展新阶段，“AI+”“量子+”赋能产业创新
　　天翼云全面迈向智能云发展的新阶段，“息壤”一体化智算服务平台提供异构的泛在算力、强大的算网调度、高效的训推引擎、一站式的智算服务、高质量的数据集、安全快捷的模型服务、丰富的行业智能体应用等能力，完成多种主流智算芯片与DeepSeek-R1/V3系列大模型的深度适配优化，成为国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务落地的运营商级云平台，实现云主机、云电脑、云手机、MaaS服务、算力调度平台、边缘安全加速平台等产品全面加载，凭借全栈自主可控、模型灵活选型、异构算力融合等优势，助力DeepSeek等主流模型高效训练、灵活部署和推理性能翻倍。汇聚各方资源，深化智算布局，已接入50家算力合作伙伴，自有和接入的智能算力合计达到62EFLOPS，为各类企业、AI服务提供商、教育科研机构等领域客户提供丰富多样、灵活便捷、高性价比的算力服务，服务行业客户超490万户，位居中国算力互联调度市场第一和中国智算云服务市场领导者象限。
　　高度重视股东回报，持续提高分红派息
　　公司高度重视股东回报，24年度以现金方式分配的利润为本年度本公司股东应占利润的72%，24年全年派发股息为每股0.2598元（含税），全年派发股息总额同比增长11.4%。从2024年起三年内以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，持续为股东创造更大价值。
　　盈利预测与投资建议：公司坚持以客户为中心，加快云、AI、量子、卫星等新要素融入标准产品，持续提升产品能力、业务价值和服务水平，围绕CHBG融通场景加快平台内容填充和智能化升级，做大数字平台业务和基础连接规模，全方位推进服务型企业建设，看好公司未来发展。预计公司25-27年归母净利润为355.8/378.2/401.9亿元（25-26年原值为355.5/377.7亿元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等

　　事项：
　　3月25日，中国电信发布《2024年度报告》，2024年公司营业收入为5235.69亿元，同比增长3.1%，归母净利润为330.12亿元，同比增长8.43%。
　　评论：
　　通信服务收入保持良好增长，利润实现稳步增长。2024年，公司营业收入为人民币5,235.69亿元，同比增长3.1%，其中服务收入为人民币4,820亿元，同比增长3.7%，收入保持良好增长，持续高于行业增幅。归属于上市公司股东的净利润为人民币330.12亿元，同比增长8.4%。
　　战新业务引领双轮驱动，基础业务保持稳健增长，产数业务实现良好增长。2024年，公司移动通信服务收入达到人民币2,025亿元，同比增长3.5%，其中，移动增值及应用收入同比增长16.1%，移动用户规模达到4.25亿户，移动用户ARPU达到人民币45.6元；固网及智慧家庭服务收入达到人民币1,257亿元，同比增长2.1%；宽带用户达到1.97亿户，宽带综合ARPU达到人民币47.6元；产业数字化收入达到人民币1,466亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提高0.5p.p.。天翼云收入达到人民币1,139亿元，同比增长17.1%。
　　资本开支方向持续优化，算力资本开支不设限。公司全年累计资本开支人民币935亿元，占收入比约17.9％，其中移动网投资人民币299亿元，产业数字化投资人民币325亿元，占比达35％。公司不断强化基础网络连接能力，持续深化共建共享，5G中高频基站总规模达137.5万站，筑牢数字信息基础设施能力优势。公司预计2025年资本开支减少10.6％达836亿元，其中产业数字化资本开支占比预计达38%，根据中国电信董事长业绩说明会中表示，资本开支也将会有结构性的调整，例如在算力方面，初步安排22%的增长，但不设限，将根据客户的需求，根据市场发展的情况进行灵活调度。
　　2024年派息率达72%，预计2024起三年内派息率达75%以上。董事会提议2024年现金分红比例为股东应占利润的72％，每股派发末期股息人民币0.0927元（含税），连同2024年中期已派发股息每股人民币0.1671元（含税），2024年全年派发股息为每股人民币0.2598元（含税），全年派发股息总额同比增长11.4%。从2024年起，三年内公司以现金方式分配的利润将逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，继续为股东创造更大价值。此外，2024年公司经营活动产生的现金净流入为1,452.7亿元，净流入较去年同期增长4.8%，经营现金流保持稳健，其中单四季度经营活动产生的现金净流入为478.6亿元，同比增长86.7%，经营性现金流显著恢复。
　　投资建议：受益于基础业务的高质量发展和产业数字化业务的持续高速增长，我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为350.74（此前348.26）、377.73（此前370.34）和401.63亿元，对应EPS分别为0.38、0.41（此前0.40）及0.44元。按照分部估值法，公司IDC业务估值测算得1,310亿元，公司云业务估值测算得2,510亿元，剩余业务估值测算得4,048亿元，对应总市值7,868亿元，对应目标价8.60元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑风险，5G或千兆网络渗透率不及预期，ARPU值提升不及预期，数字化转型业务发展不及预期

　　投资要点：
　　事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入5235.69亿元，同比+3.10%；归母净利润330.12亿元，同比+8.43%；扣非归母净利润307.42亿元，同比+4.00%。2024年第四季度，公司实现营业收入1316.01亿元，同比+3.84%；归母净利润37.13亿元，同比+11.01%；扣非归母净利润20.56亿元，同比-12.17%。
　　算力CAPEX持续高投入，智算利用率显著提升。2024年公司资本开支合计约935.13亿元；2025年合计CAPEX预计同比-10.6%至836.00亿元。产业数字化投入占比同比提升3pct至38%，约318亿元；其中算力投入预计同比提升22%。中国电信目前智算资源约35EFLOPS，使用率超90%，建成北京、上海训推一体万卡池。数据中心机架达57.1万架，高功率机架利用率超80%。公司智能收入同比+195.7%至89亿元。
　　产数业务提供新增长，传统移动ARPU稳中有升。公司努力实现传统稳健增长，积极推进天翼云等产数业务发展以带来新增长动力，2024年服务收入同比+3.7%至4820亿元。截至2024年12月31日：①产业数字化，公司加大云计算及智能算力升级建设，产业数字化收入同比+5.5%至1466亿元；其中天翼云收入同比+17.1%至1139亿元，自有+接入智算规模达62EFLOPS，完成央企首个全尺寸DeepSeek国产化部署。ADIC收入同比+7.3%至330亿元，八大热点区域机架占比约84%。②移动业务，公司移动用户数净增1675万户至4.25亿户，其中5G套餐用户净增3282万户至3.51亿户，5G登网用户渗透率提升至59.1%。公司移动业务经营稳健，移动ARPU同比+0.2元至45.6元；整体移动通信服务收入同比提升3.5%至2025亿元，其中移动增值及应用收入同比+16.1%至299亿元。③固网及家庭业务，公司有线宽带用户净增728万户至1.97亿户，千兆宽带渗透率约30%，宽带综合ARPU保持平稳，为47.6元；整体固网及智慧家庭收入同比提升2.1%至1257亿元，其中智慧家庭业务收入同比提升16.8%。
　　分红率稳步提升彰显高安全边际。2024全年每股派息同比+11.4%至0.2598元，派息率提升至72.0%，彰显高配置价值。
　　盈利预测与投资建议：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年实现归母净利润358.38、385.31、412.45亿元，对应3月28日收盘价的PE19.7、18.3和17.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策变化、运营商竞争加剧、5G应用与大模型发展不及预期。

　　1.事件：公司2024年实现营业收入5235.69亿元，同比增长3.1%；实现EBITDA1408.47亿元，同比增长2.9%；实现归母净利润330.12亿元，同比增长8.43%。
　　2.收入端：经营稳健，5G-A升级和智慧家庭推动创新增长
　　公司2024年服务收入达到4820.33亿元，同比增长3.7%，高于整体营收增速。净利润达到330.12亿元，同比增长8.4%。
　　移动通信业务稳健增长，5G-A推动ARPU企稳回升。其中，移动增值及应用收入达到299.01亿元，同比增长16.1%。移动用户规模达到4.25亿户，5G登网用户渗透率达到59.1%，移动用户ARPU达到45.6元/户/月。
　　固网及智慧家庭服务融通互促，千兆宽带渗透推动智慧家庭快速增长。宽带用户达到1.97亿户，千兆宽带用户渗透率约30%，宽带综合ARPU达到47.6元/户/月。
　　产数业务快速发展，占服务收入比达30%以上。2024年公司产业数字化收入达到1465.88亿元，同比增长5.5%，占服务收入比达到30.4%，同比提升0.5pct。
　　3.成本费用端：销售费用持续优化，研发强化数字化赋能
　　2024年销售毛利率28.7%，同比下降0.17pct；销售净利率6.3%，同比增加0.31pct。主要得益于公司销售费用减少，公司强化线上线下协同，推动营销数字化转型，提升销售费用使用效率。
　　近年来公司持续强化控本增效，毛利率保持稳定，销售费用率持续缩减，加大研发力度，推动公司数字化业务转型。
　　4.现金流稳健，持续提升股东回报
　　资产保值增值，资本结构稳健。2024年资产负债率47.3%，主体信用保持最高等级AAA，自由现金流221.76亿元，同比提升70.7%。企业现金收入比不断下降，主要是收入结构变化，下游B端客户增加所致。
　　根据公告，公司将持续回馈股东，共享发展成果，从2024年起，三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年股东应占利润的75%以上。
　　5.Capex精准投资，支持战略创新业务
　　2024年公司资本开支为人民币935亿元，同比下降5.4%。
　　其中移动网投资人民币299亿元，产业数字化投资人民币325亿元。加快5G重点场景网络覆盖和优化，加强产业数字化业务支撑保障，打造云网融合数字信息基础设施。
　　2025年，5G网络处于后期，整体资本开支持续同比下降10.6%，总计划836亿元，其中产业数字化占比38%，同比提升3.0pct，算力相关投资同比增加22%。
　　6.投资建议：
　　考虑低毛利的销售硬件设备业务减少，调整盈利预测，预计2025-2027年营收分别由5399.4/5625.6/N/A亿元调整为5412.7/5590.6/5774.2亿元，预计每股收益分别由0.38/0.40/N/A元调整为0.39/0.42/0.44元，对应2025年3月28日7.72元/股收盘价PE分别为19.77/18.28/17.44倍，维持“增持”评级。
　　7.风险提示：
　　市场竞争风险；行业政策变化风险；产业数字化业务推动不及预期；系统性风险。