中国交建发布一季报，2026年Q1实现营收1559.46亿元（yoy+0.84%、qoq-28.20%），归母净利41.03亿元（yoy-24.95%、qoq+271.55%），扣非净利41.13亿元（yoy-24.38%）。26Q1新签合同额同比+0.58%，其中境外同比+25.9%，延续高景气，形成对境内业务下滑的有效补充，A/H均维持“买入”评级。
　　毛利率承压，费用率控制良好
　　26Q1综合毛利率10.16%，同比-1.39pct，期间费用率同比-0.30pct至6.03%，其中销售/管理/研发/财务费用率0.50%/2.28%/2.20%/1.04%，同比+0.06/-0.17/-0.55/+0.36pct，财务费用同比增长53.6%，主要是有息负债增长导致利息支出增加，叠加汇兑损失增加所致。26Q1减值支出合计0.93亿元，去年同期为冲回5.21亿元。综合影响下，26Q1归母净利润率同比-0.90pct至2.63%，扣非归母净利率同比-0.88pct至2.64%。
　　收现比减少使得现金流短期承压
　　26Q1末，公司有息负债率/资产负债率36.4%/77.9%，同比+2.08/+2.52pct，较25年末+1.04/+0.84pct。26Q1公司经营活动现金净额-551亿元，同比多流出62亿元，收现比为92.4%，同比-2.48pct，付现比为124.6%，同比-0.85pct。26Q1末公司应收票据及应收账款/合同资产/应付票据及应付账款/合同负债分别为1573/2626/4328/1104亿元，较25年末-23/+191/-123/+79亿元。
　　26Q1新签合同额微增，境外延续高景气
　　26Q1新签合同额5562亿元，同比+0.58%。分类型看，新质基建/设计咨询/其他新签5400/134/28亿元，同比+1.02%/-13.4%/-5.7%，其中全交通、全城市、全水域、全数字、全绿色分别占比47%/37%/5.3%/1.5%/9.1%。分地区看，境外工程新签1346亿元，同比+25.9%，占比提升5pct至24%，境内新签4216亿元，同比-5.49%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润预测为155/159/162亿元。A/H股可比公司26年Wind一致预期均值5.7/4.1xPE，考虑到相对可比，公司境外业务景气较好、占比较高，新签订单增长韧性较强，维持给予A/H股26年9/5xPE，调整A/H股目标价至8.55元/5.42港元（前值8.55元/5.39港元，汇率波动影响），维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示：基建投资增速放缓，境外业务拓展不及预期，毛利率下滑超预期。

CCCC has reported 2025 revenue of RMB731,109mn (-5.29% YoY), an attributable net profit of RMB14,751mn (-36.92% YoY) and a recurring net profit of RMB11,198mn (-43.48% YoY). CCCC’s attributable net profit fell short of our estimate of RMB20,700mn, mainly as sluggish infrastructure investment led to lower revenue than we expected and increased accounts receivable resulted in higher impairment provisions than we expected. For 4Q25, revenue was RMB217,193mn (-7.70% YoY, +22.80% QoQ) and the attributable net profit was RMB1,104mn (-84.47% YoY, -72.93% QoQ). The value of newly-signed contracts in 2025 edged up by 0.13% YoY. CCCC guides for 2026 newly-signed contract value growth of no lower than 2.6% and revenue growth of no lower than 6.8%, demonstrating confidence in its operational improvements. Maintain BUY on the A-/H-shares.
Overseas revenue contribution further rose to 21.7%
In 2025, by segment, infrastructure construction revenue was RMB649bn (-4.76% YoY), with a GPM of 10.16% (-0.93pp YoY); infrastructure design revenue was RMB36.4bn (+0.42% YoY), with a GPM of 18.51% (-1.54pp YoY); dredging project revenue was RMB54.2bn (-8.79% YoY), with a GPM of 11.6% (-1.19pp YoY). By region, domestic/overseas revenues were RMB566.9/158.5bn (-10.4/+17.8% YoY). The share of overseas revenue rose by 4.16pp YoY to 21.7%. For 2025, the overall GPM was 11.37% (-0.92pp YoY). In 4Q25, the GPM was 12.15% (-1.84pp YoY, +0.36pp QoQ).
Improved cash receipts-to-revenue ratio boosted cash flow
The company’s 2025 overall expense ratio was 6.03% (+0.02pp YoY), with sales/administrative/R&D/financial expense ratios of 0.45/2.21/3.38/-0.01% (+0.05/-0.12/+0.01/+0.08pp YoY). For 2025, impairment losses totaled RMB9,380mn (+RMB1,518mn YoY), representing 1.28% of revenue (+0.26pp YoY). Overall, the attributable NPM was 2.02% (-1.01pp YoY). The net operating cash flow was RMB15,300mn, with the inflow expanding by RMB2,800mn YoY. For 2025, the cash receipts-to-revenue ratio/cash payment-to-cost ratio were 105.8/103.0% (+9.0/+5.9pp YoY).
In 2025, newly-signed contract value rose by 0.13% YoY
In 2025, newly-signed contract value was RMB1.88tn (+0.13% YoY). Specifically, the value of newly-signed infrastructure construction contracts was RMB1.72tn (+1.28% YoY), of which port/road & bridge/urban construction contracts accounted for RMB94.8/209.1/964.4bn (+8.16/-2.23/-1.27% YoY). The value of newly-signed infrastructure design contracts was RMB42.5bn (-19.3% YoY), and the value of newly-signed dredging project contracts was RMB106.9bn (-7.87% YoY). By region, domestic/overseas newly-signed contracts amounted to RMB1.49tn/ 392.4bn (-1.99/+9.09% YoY), with the latter accounting for c 20.8%.
Earnings forecasts and valuation
Considering that CCCC’s domestic arm targets high-quality development, we trim our revenue growth rate assumptions and project 2026/2027/2028 attributable net profit at RMB15,478/15,902/16,156mn (-22.34%/-20.56%/- vs our previous estimates). We value the A-/H-shares at 9/5x 2026E PE, above their peers’ averages of 5.5/3.9x on Wind consensus, to factor in its overseas arm’s sound business climate and higher contribution, as well as resilient order intakes. We update our A-/H-share target prices to RMB8.55/HKD5.39 (previous: RMB11.02/ HKD6.71, corresponding to 9/5x 2026E PE). Maintain BUY on A-/H-shares.
Risks: infrastructure investment growth slowdown; overseas business development falling short of our expectations; a sharper GPM decline than we expect.

　　营收利润双降，新兴业务突破
　　公司发布2025年年报，全年实现营业收入7311.09亿元，同比减少5.29%；归母净利润147.51亿元，同比减少36.92%。分季度看，2025年Q1-Q4分别实现归母净利润54.67、41.02、40.79、11.04亿元。从毛利率看，公司毛利率降低0.92pct至11.37%。值得注意的是，公司2025年境外业务与新兴业务实现双突破，新签合同额分别为3924亿元和6655亿元，其中，境外业务新签合同额同比+9.1%，新兴业务新签合同额虽然总体有所下降，但能源工程类项目新签合同额增长迅速，同比+50.4%，因此，我们看好公司的盈利修复潜力，预测公司26-28年归母净利润为155/161/166亿，对应PE为7.92/7.62/7.39倍，维持“买入”评级。
　　分行业营收增速分化，境外业务表现优于境内
　　根据公司披露的2025年数据，分行业来看，基建建设业务实现主营业务收入6,490.25亿元，占比89.47%，同比下降4.76%；毛利率为10.16%，同比减少0.93pct。基建建设业务收入下降，主要由于国内建筑行业增速放缓所致。毛利和毛利率下降主要由于收入规模下降及个别项目确认损失所致。基建设计业务实现主营业务收入364.17亿元，占比5.02%，同比增长0.42%；毛利率为18.51%，同比减少1.54pct。疏浚业务实现主营业务收入541.76亿元，占比7.47%，同比下降8.79%；毛利率为11.60%，同比减少1.19pct。其他业务实现主营业务收入242.78亿元，占比3.35%，同比下降6.66%；毛利率为12.83%，同比增加1.20pct。根据客户所在区域划分，中国（除港澳地区）实现营业收入5,669.24亿元，同比下降10.35%，毛利率为11.74%，同比减少0.88pct；其他国家和地区实现营业收入1,584.75亿元，同比增长17.79%，毛利率为9.76%，同比减少0.35pct。境外业务收入增速明显优于境内，但毛利率小幅下降。
　　盈利承压与现金流改善并存，分红较慷慨
　　2025年公司期间费用合计440.87亿，费率为6.03%，同比+0.02pct，其中销售、管理、研发、财务费用率为0.45%、2.21%、3.38%、-0.01%，同比+0.05pct、-0.12pct、0.01pct、+0.08pct。财务费用净收益下降主要由于本期汇兑为损失，而上年同期为汇兑收益所致。资产及信用减值损失93.79亿元，同比+19.31%，占营业收入比重1.28%，同比+0.26pct。综上，公司归母净利率2.02%，同比-1.01pct；现金流层面，经营活动产生的现金流量净额为153.33亿元，同比增长22.60%，净流入增加主要由于公司紧抓政策窗口期，加大收款力度及持续加强盘活资产所致。分红层面，2025年公司预计派发现金分红31.72亿元（含税），对应分红率约21.50%。
　　风险提示：宏观经济波动风险，国际化风险，订单结转速度不及预期等

　　事件：公司公告25年年报，业绩承压，分红比例小幅提升。公司公告2025年年报，2025年公司收入7,311亿元，yoy-5%；归母净利润148亿元，yoy-37%；扣非归母净利润112亿元，yoy-43%。25Q4公司收入2,172亿元，yoy-8%；归母净利润11亿元，yoy-84%；扣非归母净利润-5亿元，同比转亏。25年全年公司拟现金分红31.7亿元（含中期），yoy-4%，分红比例yoy+0.5pct至21.5%。
　　25年收入负增，在手订单充足。25年公司基建建设/基建设计/疏浚业务收入分别yoy-5%/+0%/-9%至6,490/364/542亿元，主要业务收入增长动能均显现一定压力，但25H2表现均好于25H1，预计国内建筑业需求增幅下降是主要原因。25年公司特许权类项目运营收入yoy-8%至778亿元，运营利润同比减少0.1亿元至亏损23.3亿元；截至25年末公司进入运营期项目并表/参股分别35/33个，yoy分别+3个/持平，累计完成及尚未完成投资额分别为2,261、1,081亿元。25年公司新签yoy+0.1%至18,837亿元，其中基建建设/基建设计/疏浚工程新签yoy分别+1%/-19%/-8%至17,224/425/1,069亿元；25年末公司在执行未完合同额yoy+17%至34,460亿元，为25年收入的4.7倍，在手订单充足。
　　25年减值拖累增加，资产负债表压力边际加大。25年及25Q4公司综合毛利率分别yoy-0.9/-1.8pct至11.4%/12.2%。25年公司基建建设/基建设计/疏浚业务毛利率分别yoy-0.9/-1.5/-1.2pct至10.2%/18.5%/11.6%，主要业务毛利率承压显示行业需求偏弱及竞争有所加剧。25年及25Q4公司归母净利率分别yoy-1.0/-2.5pct至2.0%/0.5%。毛利率拖累之外，全年净利率压力亦受减值损失较多影响（25年公司减值损失yoy+19%至94亿元，占收入比例yoy+0.3pct至1.3%），公司费用管控等卓有成效。25年末公司资产负债率yoy+2.0pct至76.8%；25年公司两金周转天数yoy+48天至258天，经营活动/投资活动净现金流yoy分别+28/-49亿元至153/-345亿元。
　　投资建议：预计需求压力影响偏阶段性，维持“推荐”评级。公司作为我国领先的交通基建企业，近年围绕“大交通”“大城市”领域重点拓展，同时是中国最大的国际工程承包公司，国际化战略持续升级。受行业需求波动影响，25年公司收入及利润增长承压，我们预计压力偏阶段性。我们预计公司2026-2028年收入分别yoy+2%/3%/5%至7,464/7,697/8,094亿元；归母净利润分别yoy+8%/8%/9%至159/173/188亿元。对应公司2026-2028年PE分别为8x/7x/7x（04/08收盘价），维持“推荐”评级。
　　风险提示：公司战略执行效果低于预期，建筑业需求低于预期，减值风险

　　事件：公司发布2025年年度报告，实现营业收入7311.09亿元（yoy-5.29%），归母净利润147.51亿元（yoy-36.92%）；2025Q4，实现营业收入2171.93亿元（yoy-7.70%），归母净利润11.04亿元（yoy-84.47%）。2025年，每10股派送现金红利1.9488元（含税），现金分红比例21.53%（同比+0.53pct）。
　　国内需求收缩经营承压，海外营收快速增长。2025年，公司实现营收7311.09亿元，同比下降5.29%，主要系国内建筑行业增速放缓所致，其中Q1-Q4各单季度营业收入增速分别为-12.58%、1.03%、-1.30%和-7.70%。2025年，公司归母净利润147.51亿元（yoy-36.92%），归母净利润降幅大于营收降幅主要因毛利率同比下滑叠加减值增加所致；Q4公司归母净利润同比降幅扩大至84.47%，主要因减值主要集中于Q4及单季度公司毛利率降幅扩大所致。2025年，公司各业务营收及增速分别为：基建建设营收6490.25亿元（yoy-4.76%）、基建设计364.17亿元（yoy+0.42%）、疏浚工程营收541.76亿元（yoy-8.79%）。期内，公司海外营业收入1599.68亿元，同比增长18.27%，占营收比重22%（同比+4pct），公司业务结构持续优化，境外业务规模已稳居建筑央企首位。
　　费用率相对稳定，经营性现金流显著改善。2025年，公司整体毛利率11.37%，同比-0.92pct，公司各业务毛利率均同比下降。2025年，公司期间费用率6.03%（同比+0.02pct），整体费用率维持稳定，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.05pct/-0.12pct/+0.08pct/+0.01pct。2025年，公司资产+信用减值损失为93.79亿元，同比增加15.18亿元，其中信用减值损失同比增加10.60亿元，主要由于长账龄应收款项增加及应收款项规模增加所致。受毛利率下降和减值增加影响，2025年公司销售净利率为2.85%，同比-1.08pct。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额153.33亿元，同比增加22.60%，经营性现金流同比显著改善，主要由于公司加大收款力度及持续加强盘活资产所致。
　　新签合同同比增长，境外/能源工程/农林牧渔新签表现亮眼。2025年，公司新签合同额18836.72亿元，同比增长0.13%。其中，境外新签合同额3924.41亿元，yoy+9.09%，占公司新签合同额比重为21%（同比+2pct）；公司在“一带一路”共建国家实现新签合同额430.74亿美元，占境外地区的新签合同额的78%。“十四五”期间，公司海外业务发展提速，同比增长91.45%，业务占比从19%增长至21%，海外贡献持续提升。2025年，公司加快工程项目新业务领域转型升级，新签合同额大幅增长，其中，能源工程类项目1224亿元（yoy+50.4%），农林牧渔工程类项目201亿元（yoy+135.9%），水利项目767亿元（yoy+0.4%）。截止2025年末，公司持有在执行未完成合同金额为34459.52亿元，为2025年营收的4.7倍，在手订单充裕，助力未来营收释放。
　　风险提示：下游需求不及预期；业务进展不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。

　　事项：
　　公司发布2025年业绩报告，实现营收7311亿元，同比下降5.3%；归母净利润为147.5亿元，同比下降36.9%；扣非归母净利润为111.98亿元，同比下降43.48%。
　　评论：
　　基建建设营收下降，系国内建筑业增速放缓所致。1）25年公司实现营收7311亿元，同比下降5.3%；归母净利润为147.5亿元，同比下降36.9%；扣非归母净利润为111.98亿元，同比下降43.48%。毛利率为11.37%，较2024年下降0.92pcts。2）分业务结构来看，基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别实现营收6490、364、542、243亿元，同比分别-4.76%、+0.42%、-8.79%、-6.66%，毛利率分别为10.16%、18.51%、11.60%、12.83%，较2024年分别变化-0.93、-1.54、-1.19、+1.20pcts。基建建设业务收入下降，主要由于国内建筑行业增速放缓所致；毛利和毛利率下降主要由于收入规模下降及个别项目确认损失所致。3）分区域来看，内地、港澳及海外地区分别实现营收5669、1585亿元，同比分别-10.35%、+17.79%，毛利率分别为11.74%、9.76%、港澳及海外地区增速较快，其营收占比已提升至22%。
　　新签合同金额规模保持稳定，海外业务新签合同额同比增长9%。1）2025年全年新签合同金额1.88万亿元，同比增长0.13%。2）基建建设、基建设计、疏浚、其他业务新签合同额分别为17224、425、1069、119亿元，同比分别+1.28%、-19.27%、-7.87%、-0.61%。2）新签合同额的增长主要来自于境外工程、港口建设、能源工程等建设需求增加。其中新兴业务领域新签合同额为6655.43亿元，同比下降5.64%；公司海外业务新签合同额3924.41亿元，同比增长9.09%，占整体新签的20.8%。业务结构不断改善，现汇规模稳步扩张，投资结构持续向好。3）截至2025年底，在执行未完工合同金额达34459.52亿元，为2025年营收的471%，为后续发展奠定坚实基础。4）2026年公司新签合同额目标计划为同比增速不低于2.6%，收入目标计划为同比增速不低于6.8%。
　　公司管理费用控制积极，研发投入强度稳定。2025年公司销售、管理、研发费用分别为32.99亿元、161.76亿元、247.03亿元，同比变化为+6.73%、-10.07%以及-4.98%。销售费用的增加主要由于公司加大市场营销力度费用所致，管理费用的下降主要得益于公司费用管理控制得当所致，研发费用占营业收入比例为3.38%与上年持平，保持研发力度。
　　投资建议：公司在手订单充沛，考虑到基建投资进度及国际业务风险，我们预计公司2026-2028年EPS为0.96、0.98、1.07元。基于公司历史估值水平和当前行业可比公司估值水平，给予2026年8xPE，我们调整目标价至7.7元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：基建资金落地不及预期，回款不及预期，海外进展不及预期。

　　投资要点：
　　中国交建发布2025年报：公司2025年实现营业总收入7311.09亿元，同比下降5.29%。实现归母净利润147.51亿元，同比下降36.92%。实现扣非后归母净利润111.98亿元，同比减少43.48%。其中，Q4实现营业收入2171.93亿元，同比减少7.70%；实现归母净利润11.04亿元，同比减少84.47%。
　　基建主业收入承压，海外业务收入逆势增长。2025年，基建建设业务、基建设计业务、疏浚工程业务收入分别为6,490.25/364.17/541.76亿元，同比分别变动-4.76%/+0.42%/-8.79%。2025年国内/国外分别实现营收5669.24/1584.75亿元，同比分别变动-10.35%/+17.79%，以巴基斯坦瓜达尔港为代表的海外重大项目顺利推进，支撑海外收入快速增长。受国内基建行业投资增速放缓、项目推进节奏调整等因素影响，基建主业收入有所回落，但公司在海外市场领域持续发力，成为公司营业收入主要增长点。其中，2025Q4业绩出现大幅下滑，主要是减值计提增加以及毛利率下滑所致。
　　毛利率短期承压，盈利能力预期筑底回升。公司2025年实现综合毛利率11.37%，同比下降0.92pct，实现净利率2.85%，同比下降1.09pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4毛利率分别为11.55%/9.88%/11.80%/12.15%，同比分别变动-0.35pct/-1.54pct/+0.50pct/-1.84pct。分业务看，基建建设业务、基建设计业务、疏浚工程业务毛利率分别为10.16%/18.51%/11.60%，同比分别下降0.93pct/1.54pct/1.19pct，毛利率下降主要受个别项目确认损失及项目盈利水平回落影响。公司正加快推进全绿色、全数字等新兴业务布局，有望带动整体毛利率企稳回升。
　　2025年经营性现金流改善，分红率提升至21.5%。2025年经营现金流净流入153.33亿元，同比多流入28.27亿元，分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4经营性现金流净额分别为-489.08/-283.93/+115.10/+811.23亿元，同比分别变动-92.73/+61.33/+143.78/-84.11亿元。公司拟以2025年年末总股本1627464万股为基数向全体股东每10股派发现金红利0.77元（含税），加上年中已派发的现金红利每10股1.18元（含税），2025全年现金红利每10股1.95元（含税），同比增加0.33元，分红总额达到31.72亿元，分红比例21.5%，同比增加0.50pct。
　　新兴业务景气度抬升，公司业绩有望企稳回升。作为国内基础设施建设的龙头企业，公司项目储备充裕，2025年末在执行未完工合同金额达34,459.52亿元，为2025年营业收入的4.71倍。在双碳战略纵深推进及国家水网建设的背景下，水利水电、生态环保等新兴业务正迎来新一轮景气周期。公司水利业务实现突破，2025年新签合同额达766.91亿元，中标新疆水利项目、柴达木水资源配置工程等国家重大水利工程。此外，公司积极布局农林牧渔新兴领域，新签合同额达200.62亿元，同比增长135.89%。公司积极布局水利、海上风电等新兴业务，相关建设有望提速，带动公司订单、收入增长。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为153.52亿元/157.02亿元/164.53亿元，同比分别增长4.1%/2.3%/4.8%，EPS分别为0.94元/0.96元/1.01元，4月23日收盘价对应PE分别为7.6倍/7.5倍/7.1倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、利率与汇率风险、海外经营风险等