推荐逻辑：1）公司于2025年11月召开临时股东会，审议通过了《关于使用公积金弥补亏损的议案》。若该方案实施完成，母公司未分配利润将变为0元，则可满足分红条件；2）公司作为亚太成品油运输的龙头，有望享受成品油运价上升带来的业绩弹性；3）公司在2025年9月下单新建两艘LR2油船和巴拿马型油船，进一步扩大船队规模和优化船型组合，对公司未来业绩形成支撑。
　　深耕油运五十年，从“央企退市第一股”到“重新上市第一股”。公司最早可以追溯至1975年长航油运事业创立，公司在2010年到2013年由于连续亏损，于2014年从A股退市。2019年1月，公司以ST长油的名称重返A股市场，2019年4月，公司更名为招商南油。划入招商局集团并重新上市后，公司市场定位为全球领先的中小船型液货运输服务商，截至2025年H1，公司运营船舶74艘（含外部入POOL船舶11艘），共284.61万载重吨。
　　油轮运输需求保持韧性，化工运输需求有望释放。产量激增与需求乏力相结合，预计2026年国际原油价格预计持续承压；2025年原油运输表现强劲，成品油运输稳中向好，2026年虽然面临大量订单的交付，但受到净零框架表决推迟一年等影响，油轮船东在新造船中更多采取观望态度，同时，得益于OPEC+持续增产、对俄制裁导致更长的平均航程以及国内炼厂开工率回升等影响，原油及成品油轮市场需求预计将保持韧性；2026年以来，中国化工产品价格指数CCPI持续反弹，短期化工市场或延续向好态势，为化学品海运市场回暖提供支撑。
　　公司盈利能力持续改善，使用公积金弥补亏损后有望开启分红。经过10余年来的持续盈利，公司未分配利润为负的情况大为改善。公司拟使用母公司盈余公积319万元和资本公积15.71亿元，用于弥补截至2024年12月31日的累计亏损。若该方案实施完成，母公司未分配利润将变为0元，则可满足分红条件。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025/26/27年营收分别为61.3、63.6、68.6亿元，归母净利润分别为12.8、13.9、15.3亿元，EPS分别为0.27、0.30、0.33元，对应PE分别为12、11、10倍。我们选取申万行业中两家代表性企业招商轮船和中远海能作为可比公司，两家公司2026年平均PE为13倍，我们给予公司2026年13倍PE，对应目标价3.90元，给予“买入”评级。
　　风险提示：经济增长或不及预期风险，运输价格波动风险，船队结构和升级转型风险等。

　　1、公司公告2025年报：
　　1）2025年营业收入58.2亿，同比-10%；归母净利润13.1亿，同比-32%；扣非后归母净利润13亿，同比-22%。
　　2）2025Q4营业收入15.5亿，同比+5.7%，环比+3.6%；归母净利润3.6亿，同比+37.4%，环比-3.3%；扣非后归母净利润3.6亿，同比+29%，环比-1.7%。
　　3）扣非前后增速差异主要是上年同期资产处置贡献部分非经收益2.7亿，今年该项大幅减少，仅0.02亿。
　　2、分业务板块来看，2025年成品油运输业务毛利8.3亿，同比-33%；原油、化学品、乙烯运输业务毛利7.3、0.5、0.56亿，同比+3.8%、-42%、-13%。
　　3、市场表现：2025年国际成品油运输市场运价同比有所回落，但第四季度运价同环比均有回升。25年MRTC7TCE均值为2.0万美元/天，同比-29%；Q4MRTC7TCE均值为2.2万美元/天，同比+47%，环比+3%。（考虑收入确认运价滞后两周）
　　4、分红回购：
　　1）公司拟每股派发现金红利0.027元（含税），合计派发现金红利1.3亿元，再加上25年回购股份4亿元，合计占全年归母净利约40%。
　　2）公司制定2026-2028年股东回报规划，在符合相关政策及规定前提下，公司年度内分配的现金红利总额应占公司当年度实现的归属于上市公司股东净利润的40%左右（含用于回购股份的现金），并结合公司业务发展状况力争稳定提升该比例。
　　5、成品油轮市场展望：中东冲突导致短期原油供应受阻、中东炼厂关停，同时其他海外炼厂降负，新加坡及大西洋盆地汽、柴油裂解价差宽幅拉升，跨区域套利需求推动成品油轮运价大幅上行，2026Q1MRTCE达3.5万美元/天，同比+94%。
　　投资建议：1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们调整26-27年归母净利润预测为19.2、20.4亿元（原为13.5、14.2亿元），新增28年归母净利润预测为21.6亿元，对应26-28年EPS分别为0.41、0.44、0.46元，对应PE为12、12、11倍。2）估值：考虑行业景气趋势，给予2026年业绩15倍PE，对应目标市值289亿，一年期目标价6.17元，预期较现价21%空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：油运需求不及预期、油价波动风险，老船拆解进程不及预期、地缘政治风险等。

　　事件：招商南油发布2025年度报告。根据公告，2025年公司实现营业总收入58.20亿元，同比下滑10.13%；归母净利润13.11亿元，同比下滑31.73%；扣非归母净利润12.97亿元，同比下滑22.29%。2025年第四季度，公司总收入15.51亿元，同比增长5.72%；归母净利润3.64亿元，同比增长37.41%。
　　2025年全球成品油运输市场不振，但四季度以来止跌回稳。2025年，外贸油运业务占公司总营收的58.62%，毛利润的53.97%。2025年，全球实体经济继续承压，成品油运输市场相对不振，波交所全球成品油运价指数（BCTI）均值报667.06点，同比下滑18.45%；MR型成品油轮加权平均运价均值报20907美元/天，同比下滑23.93%，导致了公司外贸收入同比下滑17.93%，外贸毛利率减少7.53个百分点。四季度以来，成品油运价止跌回升，BCTI均值报688.21点，同比增长20.52%；MR加权平均运价报23585美元/天，同比增长30.22%，使公司业绩一定程度上得到了修复。
　　公司重视投资者回报与市值管理，拟每10股派发现金红利0.27元（含税），共派发现金股利1.26亿元，股利支付率9.64%。叠加2025年回购股份金额（约4亿元），公司共将40.14%的归母净利润用于回馈股东。
　　展望：2026油轮景气大周期开始，成品油轮有望受充分传导。2026年以来，美国突袭委内瑞拉、长锦购船、美伊战争爆发等多重因素驱动下，全球原油油轮运价出现跳跃式上涨；由于波斯湾供给受阻后原油需求转向缺乏VLCC码头的大西洋产油区（美湾/委内瑞拉/巴西/西非），近期Suezmax、Aframax等中小型油轮运价上涨尤为显著，部分LR2型成品油轮改运原油，导致成品油轮供给受到压缩。在此背景下，成品油轮运价显著上涨，2026Q1BCTI指数均值报1088.49点，同比上涨54.28%；MR型成品油轮加权平均运价均值报35715美元/天，同比大涨94.95%。这一背景下，预计公司外贸油运业务收入将取得长足增长。
　　投资建议：2026、2027、2028年，预计公司营业总收入分别达到68.38亿元、69.05亿元、69.11亿元，对应归母净利润分别为20.42亿元、20.81亿元、21.01亿元；按照2026年4月1日收盘价计算，市盈率（PE）分别为10.3倍、10.1倍、10.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：运输经营风险、行业竞争加剧、油价扰动利润。

　　摘要内容
　　事件：招商南油发布2025年度报告：公司2025年实现营收58.20亿元，同比-10.13%，实现归母净利润13.11亿元，同比-31.73%。
　　2025年国际成品油运输市场呈现“区域分化、波动频繁”特征。尽管运价较2022-2024年高位有所回落，但整体仍保持稳健态势，且西部市场降幅显著小于东部市场。2025年大西洋一揽子平均收益26,753美元/天（同比下降13%），亚太一揽子平均收益22,790美元/天（同比下降24%），东西部市场收益明显分化。
　　成品油运价下降是公司收入和毛利下滑主因。1）2025年公司营业收入同比-10.13%，毛利同比-20.21%；2）分产品来看，原油运输、成品油运输、化学品运输、乙烯运输、船员租赁、船舶租赁分别实现收入20.15、30.50、3.93、1.86、1.66和0.03亿元，同比增长分别为8.02%、-18.69%、-15.72%、-6.39%、12.15%、38.88%；3）由于运价下跌，2025年成品油运输毛利率下降5.63个百分点，且公司成品油运输收入占比较大（占比52%），成为公司收入和毛利下滑主因。
　　股东回报有望逐步提升。公司于2026年3月27日召开第十一届董事会第十六次会议，审议通过了《关于未来三年（2026年-2028年）股东回报规划的议案》：公司2025年度内分配的现金红利总额应占公司当年度实现的归属于上市公司股东净利润的40%左右（含用于回购股份的现金），并结合公司业务发展状况力争稳定提升该比例。
　　维持“增持”评级。我们预计2026-2028年每股收益分别为0.31/0.33/0.34元，对应PE为14.0/13.1/12.6倍。虽然2025年成品油航运的景气度有所回落，但考虑公司股东回报有望逐步提升，维持“增持”评级。
　　风险提示：成品油航运需求不及预期、老船拆解不及预期、油价波动风险。

　　1、公司公告2025年三季报：
　　1）2025Q1-3营业收入42.7亿，同比-14.8%；归母净利润9.5亿，同比-42.8%；扣非归母净利润9.35亿，同比-32.7%。
　　2）2025Q3营业收入15亿，同比+1.1%；归母净利润3.8亿，同比-13.5%；扣非归母净利润3.7亿，同比+2.3%。
　　3）扣非前后增速差异主要是去年同期资产处置贡献部分非经收益（24年前三季度资产处置收益2.8亿元，Q3为0.75亿元），今年该项大幅减少（25年前三季度资产处置收益0.02亿元）。
　　2、市场表现：国际成品油运输市场前三季度运价同比高位回落，但第三季度运价环比有所回升。2025Q1-3MRTC7TCE均值为1.9万美元/天，同比-40%；Q3MRTC7TCE均值为2.2万美元/天，同比-9.7%，环比+11.8%。（考虑收入确认运价滞后两周）
　　3、分红回购：
　　1）公司公告拟使用公积金弥补亏损，若补亏方案实施完成，24年底母公司未分配利润将变为0元，后续公司分红能力有望改善。
　　2）8月22日公司审议通过股份回购方案，拟在12个月内回购股份金额不超过2.5~4.0亿元，价格上限4.32元/股；截至9月底，已回购股份0.75亿股，占公司总股本比例1.56%，已支付总金额2.5亿元。
　　3、成品油轮市场供需展望：1）运价端，截至目前Q4（9.13至10.24）TC7TCE均值2.1万美元/天，同比+23%，成品油市场同比显著改善。2）需求端：长期方面，老旧炼能退出、贸易流动转变持续支撑了吨海里的需求增长。2）供给端：目前成品油轮在手订单占现有船队运力的18.38%，15岁以上运力占比超过50%，供给端维持相对紧张；欧美加大对俄制裁的背景下，目前约9.8%的成品油轮运力受到制裁，进一步限制市场有效运力。
　　投资建议：1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们调整25-27年归母净利润预测为12.7、13.5、14.2亿元（原为18.2、18.3、19.1亿元），对应25-27年EPS分别为0.26、0.28、0.30元，对应PE为12、11、11倍。2）估值：参考近3年平均PE区间，给予2026年业绩14倍PE，对应目标市值188亿，一年期目标价3.92元，预期较现价22%空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：油运需求不及预期、油价波动风险，老船拆解进程不及预期、地缘政治风险等。

　　投资要点：
　　事件：招商南油发布2025三季报。根据公告，2025Q3公司实现营业总收入14.97亿元人民币，同比增长1.1%，环比增长7.05%；归母净利润3.77亿元，同比减少13.47%，环比增长31.97%。2025年前三季度，公司共实现营业总收入42.68亿元，同比减少14.77%；归母净利润9.47亿元，同比减少42.81%。
　　全球成品油运输市场仍不振，但止跌迹象已经显现。2025Q3，全球成品油运价继续下行，波罗的海交易所成品油运价指数（BCTI）均值为616.84点，环比下滑6.84%，同比下滑11.28%。然而，从MR船型来看，其收入已开始止跌：2025Q3，MR型成品油轮加权平均收入为21182.53美元/天，同比仍下滑2.30%，但环比已上涨3.12%。第三季度以来，受OPEC+增产与东亚补库需求的提振，原油油轮运价显著回升，2025Q3VLCC-TCE均值环比上涨9.68%，同比上涨45.90%，一定程度上对成品油轮也产生了带动作用。
　　中国主力炼厂开工率回暖，进一步带动公司业绩止跌。2025Q3，中国炼厂产能利用率有所恢复，炼厂平均产能利用率72.51%，相较2025Q2回升3.63个百分点（其中全国主力炼厂平均产能利用率81.49%，山东地方炼厂则为58.82%，分别同比回升6.44pcts、下滑0.51pcts）。目前，中国实体经济运行企稳，同时OPEC+增产带来的低油价有效激发了炼油、补库需求，为公司业绩止跌企稳创造了良好的条件。同时，国内乙烯进口需求旺盛，亦为公司提供了业绩托底。
　　公司回购股份，稳定投资者信心。公司于9月9日临时股东会审议通过了回购股份方案，于此后12个月内，使用2.5-4亿元自有资金，以不超过4.32元/股的价格回购股份。截至9月底，公司已回购股份7503.76万股，动用资金2.5亿元。
　　展望：向上弹性仍需等待需求复苏。目前成品油船在手订单占比达到18.95%，处于较高水平，运力供给存在进一步宽松的空间。当前运价向上弹性仍需等待需求侧的进一步向好，建议持续审慎关注。
　　投资建议：2025、2026、2027年，预计公司营业总收入分别达到53.55亿元、56.34亿元、59.30亿元，对应归母净利润分别为12.34亿元、13.14亿元、14.26亿元；按照2025年10月28日收盘价计算，市盈率（PE）分别为12.5倍、11.7倍、10.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：运输经营风险、行业竞争加剧、油价扰动利润。