事件：中国银行披露2026年一季报。26Q1营业收入、核心营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为8.44%、7.38%、7.06%、4.17%，分别环比提高了3.96、7.87、5.38、1.99pct。一季度息差企稳，净利息收入增速提高带动营收增速向上，公司保持谨慎，拨备计提力度不低，归母净利润稳步增长。
　　具体来看：
　　（1）信贷增长稳定，息差环比持平。公司26Q1贷款同比增长8.2%，主要是对公端贡献。公司26Q1息差为1.26%，环比持平，测算单季生息资产收益率和计息负债成本率降幅一致，息差已基本企稳，不再是拖累项。公司一季度净利息收入同比增长7.81%，增速环比提高9.7pct。
　　（2）其他非息增速下降。26Q1公司其他非息同比增长12.9%，增速环比下降。主要是投资净收益同比下降较多。公司去年配置户兑现力度较大，非息基数高。今年债市浮盈整体相比去年预计变薄，这种情况下AC兑现力度不弱，预计是OCI兑现下降。
　　（3）资产质量稳中向好。公司26Q1末贷款不良率为1.22%，环比下降1bp；不良生成率0.38%，环比下降1bp；拨备覆盖率203.17%，环比回升2.8pct，公司在营收较好的情况下“以丰补歉”，拨备计提力度加大，风险抵补能力增强，带动超额拨备回升。
　　更多详细图表见正文。
　　投资建议：中国银行充分发挥全球化优势和综合化特色，持续推动改革发展，集团经营管理保持稳中有进，业绩保持稳步增长。预计2026-2028年营业收入分别为7077.37/7502.96/7938.28亿元，同比增长7.5%/6.0%/5.8%；归母净利润为2527.44/2640.30/2778.87亿元，同比增长4.0%/4.5%/5.2%。对应EPS分别为0.74/0.78/0.82元，对应2026年4月30日股价的PE分别为7.8/7.4/7.0倍。维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

　　事件：中国银行披露2025年年报。25A营业收入、核心营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为4.48%、-0.49%、1.68%、2.18%，增速分别较25Q1~3变动+1.79pct、+0.85pct、+1.91pct、+1.10pct，各项收入和利润增速均实现环比回升。
　　亮点：
　　（1）单季测算息差回升，主要由负债端推动。25Q4单季测算息差为1.26%，相较三季度提升了2bp，其中单季生息资产收益率环比下降2bp至2.73%，计息负债成本率环比下降5bp至1.61%，负债端成本率降幅大于资产端，带动息差企稳回升，净利息收入降幅也继续收窄。
　　（2）其他非息高增，公司加大浮盈兑现力度。25A公司其他非息收入同比增长29.5%，增速较前三季度提高7.21pct，主要是投资收益增速提高较多所致。公司全年AC浮盈兑现46.7亿，四季度单季兑现25.3亿，占全年比重超过一半。全年OCI浮盈兑现105.7亿元，下半年兑现67.1亿，占全年比重超过60%。公司在下半年和四季度加大了浮盈兑现力度，推动其他非息高增。
　　（3）资产质量稳中向好，超额拨备利润倍数环比提升。公司25年末贷款不良率为1.23%，环比下降1bp；关注率1.47%，较上半年末略升3bp；逾期率1.26%，较上半年末下降5bp；25年不良生成率0.40%，较上半年末下降22bp，各项指标总体稳健。25年末拨备覆盖率200.37%，环比回升3.77pct，另外，25年末金融投资阶段三规模较25Q2末下降15.8亿元，而金融投资拨备额回升4.3亿元，总体超额拨备/归母净利润（TTM）有所回升，拨备安全垫有所夯实，中国银行也是大行中唯一一家四季度拨备覆盖率和超额拨备利润倍数均环比回升的银行。
　　更多详细图表见正文。
　　关注：
　　（1）存款增速低于贷款和总资产扩张速度。25A公司总存款同比增长8.18%，而总资产和贷款分别同比增长9.40%和8.61%，存款增速低于资产和信贷增速，可能会带来后续资负管理压力，导致存款成本改善弱于可比同业。
　　（2）房地产和建筑业不良率上升。公司25A对公房地产不良率为6.26%，较上半年末提升了0.88pct，建筑业不良率也从上半年末的1.25%上升了0.08pct至1.33%。不过公司25A房地产和建筑业贷款占总贷款的比重分别为4.12%和2.38%，总体占比不高，对整个公司资产质量影响预计有限。
　　投资建议：中国银行充分发挥全球化优势和综合化特色，持续推动改革发展，集团经营管理保持稳中有进，营收增速领先可比同业。预计2026-2028年营业收入分别为6911.92/7320.52/7785.06亿元，同比增长5.0%/5.9%/6.3%；归母净利润为2570.45/2743.73/2948.93亿元，同比增长5.8%/6.7%/7.5%。对应EPS分别为0.75/0.81/0.87元，对应2026年4月2日股价的PE分别为7.9/7.3/6.8倍。首次覆盖，给予“推荐”评级，建议积极关注。
　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

　　业绩增速领跑国有大行，境外贡献度进一步提升：2025年，公司实现营业收入6583.10亿元，同比增长4.48%；实现归母净利润2430.21亿元，同比增长2.18%，业绩增速优于同业且较前三季度进一步提升；年化ROE为8.94%，同比下降0.56个百分点。Q4单季业绩改善明显，营收和净利增速达10.13%和5.29%。公司业绩持续改善主要受益于规模平稳扩张、非利息收入显著提升以及境外业务的贡献。2025年，公司境外商行和境外综合经营利润总额对集团的贡献度达到27.99%，同比进一步提升，全球化优势持续巩固。
　　息差韧性增强，存贷款稳步扩张：2025年，公司利息净收入4407.05亿元，同比微降1.83%，降幅逐季收窄；净息差1.26%，同比下降14BP且相较半年报和三季报持平。息差韧性增强主要受益于负债端成本的有效管控，公司付息负债和存款平均成本率同比下降37BP，和27BP，部分对冲了资产端收益率下行的影响。资产端信贷增长稳健。截至2025年末，集团贷款总额23.45万亿元，较年初增长8.61%。其中，对公贷款较年初增长12.66%，信贷资源精准投向“五篇大文章”等重点领域，科技金融、绿色金融和普惠金融贷款分别为4.82、4.96和2.77万亿元，累计占比总贷款比重超过50%；零售贷款较年初基本持平，表现相对较弱。负债端存款定期化延续。截至2025年末，客户存款总额26.18万亿元，较年初增长8.18%，定期存款占比上升至55.6%。
　　中收和投资收益保持稳健增长：2025年，公司非息收入同比增长20.12%，占营收比重为33.06%。手续费及佣金净收入822.37亿元，同比增长7.37%，主要得益于资本市场回暖、代理和托管等业务佣金收入增长驱动。财富管理业务发展良好，零售aum达17.58万亿元，理财产品规模1.96万亿元，同比分别增长11.48%和4.28%。其他非息收入表现稳健，同比增长29.46%，主要来源于净交易收入及贵金属销售收入的良好增长。2025年，公司投资收益和其他业务收入同比分别增长28.57%和20.95%。
　　资产质量稳中向好，资本实力夯实：截至2025年末，公司不良贷款率1.23%，较年初下降0.02个百分点；关注类贷款占比1.47%，较年初持平。对公资产质量改善；零售贷款不良率上升13BP，主要受消费贷、经营贷、信用卡不良上升影响。风险抵补能力充足，拨备覆盖率为200.37%。核心一级资本充足率为12.53%，较年初提升0.71个百分点，财政部增资进一步增强资本实力，为业务发展奠定坚实基础。
　　投资建议：公司是全球化综合化程度高的国有大行。发挥服务实体经济主力军作用，五篇大文章等重点领域信贷投放力度大，境外业务贡献度持续提升，财富管理布局完善。资产质量稳健，定增增强公司资本实力。2025年分红率保持在30%。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2026-2028年BVPS分别为8.87元/9.4元/9.94元，对应当前股价PB分别为0.66X/0.62X/0.59X。
　　风险提示：经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险；利率下行导致息差承压的风险，地缘政治风险上升影响境外业务表现的风险。

Bank of China's 1Q26 attributable net profit(NP)/revenue/PPOP grew by 4.2/8.4/7.0%YoY(+2.0/+4.0/+5.1pp vs 2025).For 1Q26,annualized ROA/ROE fell by 0.03/0.63pp YoY to 0.63/8.46%.The bank's 1Q26 net interest income growth accelerated significantly,driven by strong loan issuances and stabilized NIM.If the LPR remains unchanged in 2026,we expect full-year NIM to stabilize.Amid RMB appreciation,in 1Q26,non-interest income growth slowed down.In addition,risk indicators narrowed.Maintain OVERWEIGHT/BUY for A-/H-shares.
Robust loan supply and marginally stabilized NIM
At end-March,total assets/loans/deposits grew by 10.0/8.2/6.1%YoY(+0.6/-0.5/-2.1pp vs 2025).In 1Q26,domestic RMB loans grew by 4.39%,of which corporate loans increased by nearly RMB880bn,implying agrowth rate of 6.28%,accounting for the highest proportion.Personal loans were generally weak,with mortgage loans increasing slightly and consumer loans growing in line with expectations.The scale of bills contracted,and the credit structure was optimized.The group's 1Q26 NIM remained flat at 1.26%.Specifically,the RMB NIM fell slightly,while the foreign currency NIM improved by 13bp vs 2025,providing strong support.The deposit cost rate declined rapidly.In the subsequent three quarters of 2026,over RMB1.7tn of 3-year time deposits are scheduled to mature and be repriced,which the bank estimates will improve its 2026 NIM by c.7.5bp.If the LPR is not lowered in 2026,we expect full-year NIM to stabilize.In 1Q26,net interest income grew by 7.8%YoY(+9.6pp vs end-2025).
Non-interest income growth slows
In 1Q26,non-interest income grew by 9.6%YoY(2025:+20.1%).In 1Q26,net fee and commission income grew by 5.6%YoY(2025:+7.4%),and other non-interest income grew by 12.9%YoY(2025:+29.5%).Amid active swing trading,in 1Q26,investment income(net investment income+net gains from fair value changes)rose by 10.2%YoY.Exchange gains fell by 64.9%YoY,acting as the main drag,which we attribute to export growth and increased forex settlements amid RMB appreciation.Driven by geopolitical tensions,gold prices surged,and customer trading demand was robust,serving as important contributors to non-interest income growth.The cost-to-income ratio fell by 0.9pp YoY to 24.8%,reflecting the bank's enhanced refined management,optimized expense structure,and lower operating costs.
Target 2026E PB ratios for A-/H-shares:0.80/0.70x
We project 2026/2027/2028 attributable NP of RMB252.7/264.2/277.6bn(+0.4/+0.9/+1.6%vs our previous forecast).Further,we look for 2026E BVPS of RMB8.92(unchanged),implying a2026E PB ratio of 0.65/0.51x for the A-/H-shares.We value the A-/H-shares at 0.80/0.70x 2026E PB,above their peers'averages of 0.65/0.54x(previous:0.63/0.50x)on Wind consensus to reflect the bank's evident advantages in globalization and its comprehensive business lines.Our target price is RMB7.14/HKD7.18(previous:RMB7.05/HKD6.49,based on 0.79/0.64x 2026E PB).Maintain OVERWEIGHT/BUY for A-/H-shares.
Risks:The asset quality recovery and earnings uptrend falling short of our expectations.

　　中国银行26Q1归母净利润、营收、PPOP同比+4.2%、+8.4%、+7.0%，增速较25年+2.0pct、+4.0pct、+5.1pct。1-3月年化ROA、ROE分别同比-0.03pct、-0.63pct至0.63%、8.46%。公司26Q1净利息收入提速显著，系贷款投放有力与息差企稳共同作用，若26年LPR保持不变，预计全年息差可企稳。受人民币汇率升值影响，26Q1非息收入增速放缓；风险指标得到改善，维持A/H股增持/买入评级。
　　贷款投放有力，息差边际企稳
　　3月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+10.0%、+8.2%、+6.1%，增速较25年+0.6pct、-0.5pct、-2.1pct。26Q1境内人民币贷款增速4.39%，其中对公贷款增加接近8800亿元，增速6.28%，占比最高；个人贷款整体偏弱，其中按揭贷款小幅增长，个人消费贷款增长符合预期；票据规模压降，信贷结构优化。26Q1集团净息差持平于1.26%，其中人民币净息差小幅下降，外币净息差较上年改善13bp，起到有力支撑。存款付息率快速下行，2026年后续三个季度仍有超1.7万亿元3年期定期存款到期重定价，公司测算有望改善26年净息差约7.5bp。若2026年LPR不下调，全年净息差预计企稳。26Q1公司净利息收入同比+7.8%，较25年末+9.6pct。
　　非息增速放缓，汇兑短期承压
　　26Q1非息收入同比+9.6%（25A：+20.1%）。26Q1中间业务收入同比+5.6%（25A：+7.4%），其他非息收入同比+12.9%（25A：+29.5%），公司积极把握市场波段，26Q1投资类收益（投资净收益+公允价值变动净收益）同比+10.2%。汇兑收益同比-64.9%，为主要拖累项，或受出口增长及人民币升值环境下结汇提高影响。受地缘局势影响黄金价格大涨，客户交易需求旺盛，是非息收入重要增量。成本收入比同比降低0.9pct至24.8%，反映公司精细化管理能力提升，费用结构优化，运营成本改善。
　　不良持续优化，境外风险可控
　　3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.22%、203%，较25年末-1bp、提高3pct，资产质量持续优化。零售领域，一季度普惠型贷款新发生不良同比下降，消费金融领域新发生不良仍处于上升阶段。一季度境外资产不良额和不良率实现双降，扣除港澳地区后的其他境外区域不良率较25年末下降0.16pct，整体资产质量逐步好转。中东地区资产敞口占境外资产比例约2%，占比较低，整体风险可控。测算26Q1年化不良生成率0.34%，同比-0.14pct；26Q1年化信用成本为0.65%，同比上行6bp。3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为18.23%、12.18%，较25年末-0.62pct、-0.35pct，风险抵补能力保持较高水平。
　　给予26年A/H目标PB0.80/0.70倍
　　我们预测26-28年归母净利润为2527/2642/2776亿元（分别较前值+0.4%/+0.9%/+1.6%）。26年BVPS预测值8.92元（与前值持平），A/H对应PB0.65/0.51倍。A/H对应Wind一致预测PB均值为0.65/0.54倍（A/H前值0.63/0.50），公司国际化、综合化优势突出，应享有溢价，给予A/H股26年目标PB0.80/0.70倍，目标价7.14元/7.18港币（前值A/H26年目标PB0.79/0.64倍，目标价7.05元/6.49港币），维持A/H股增持/买入评级。
　　风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。

　　投资要点
　　中国银行披露2025年报，2025年实现营收6583亿元，同比+4.5%；实现归母净利润2430亿元，同比+2.2%。2025年分红率为30%，同比持平。
　　Q4单季度营收大增10%，主要受投资收益翻倍增长带动。2025年营收同比+4.5%（Q4单季度：+10.1%），归母净利润同比+2.2%（Q4单季度：+5.3%）。拆分2025全年来看：1）净利息收入同比-1.8%Q4单季度：+1.7%），信贷稳步增长，息差企稳持平。2）手续费收入同比+7.4%（Q4单季度：+4.7%），代理业务、托管和其他受托等业务收入增长较好。3）投资相关收入同比+37.9%（Q4单季度：+108%），净交易收入及贵金属销售收入增长较好。4）减值损失同比+0.4%，信用成本同比-2bp至0.29%。
　　对公贷款双位数增长，零售需求疲弱。2025年总资产同比+9.4%，贷款同比+8.7%，其中：对公/零售贷款增速分别为+11.1%/+0.002%。从信贷增量来看，2025全年新增贷款约18594亿元，同比多增2271亿元。其中，对公端较年初新增1.54万亿元，其中政信类、制造业贡献较多。零售端较年初基本持平，按揭、信用卡余额有所下降，经营贷、消费贷贡献较多。负债端，总负债同比+9.5%，存款同比+8.2%。
　　息差企稳持平。2025年净息差1.26%，同比-14bp，较2025年前三季度净息差持平。境内人民币方面，其中：①贷款收益率同比下降60bp至2.96%，其中对公/零售贷款收益率分别同比-42bp/-61bp。②存款成本同比下降35bp至1.64%，其中企业和个人存款成本分别同比-30bp/-25bp。
　　不良率下行，拨备小幅提升。2025年末不良率环比-1bp至1.23%，测算不良生成率年化）0.46%，同比-2bp。拨备覆盖率环比+3.8pct至200%，拨贷比环比+3bp至2.47%。分行业来看：①对公不良率较上半年+3bp至1.22%，其中：对公房地产不良率较上半年+88bp至6.26%。②零售不良率较上半年-5bp至1.1%，其中：按揭不良率较上半年环比-14bp至0.6%，信用卡不良率较上半年+25bp至2.18%，经营贷不良率较上半年环比-16bp至1.95%。
　　盈利预测与评级：我们小幅调整盈利预测，预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.73/0.75/0.77元，预计2026年底每股净资产为8.91元。以2026年4月3日收盘价计算，对应2026年底的PB为0.64倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：规模扩张速度不及预期，资产质量超预期波动。

Bank of China’s attributable net profit/revenue/PPOP rose 2.18/4.48/2.04%YoY in 2025,accelerating by 1.10/1.79/2.24pp from the 9M25 levels.The bank has proposed adividend per share of RMB0.2263,maintaining a30%cash payout ratio(2024:30%),with the A/H-share dividend yields of 3.99/5.26%as of 30 March 2026.The net interest margin(NIM)showed signs of stabilization.Robust growth in other non-interest income drove non-interest revenue expansion.Given that asset quality remains solid with improving NPL trends and the bank continues to optimize global operations,we maintain OVERWEIGHT/BUY on its A/H shares.
Balance sheet expansion sustained,NIM stabilizing QoQ
Total assets/loans/deposits grew by 9.4/8.6/8.2%YoY at end-2025,although decelerating by 0.8/0.3/0.1pp from the end-September levels.Corporate/retail/bill financing accounted for 70.7/29.1/0.2%of total loans.Demand deposits accounted for 38.6%of total deposits at end-2025,down by 2.6pp vs end-1H25.The full-year NIM was 1.26%,flat QoQ but down by 14bp YoY.The yields on interest-earning assets and loans both fell by 11bp from 1H25.The interest-bearing liability and deposit cost ratios decreased by 11/10bp,reflecting effective liability-side optimization.
Targeting 2026E A/H PBs of 0.79/0.64x
As the NIM stabilizes,we forecast attributable net profit at RMB251.6/261.7/273.3bn for 2026/2027/2028(+2.0/+3.5%vs our prior estimates for 2026/2027),with 3.54/4.02/4.42%YoY growth.Our 2026E BVPS forecast of RMB8.92(previous:RMB8.59)implies 0.64/0.48x PB for the A-/H-shares,while peers trade at averages of 0.63/0.50x on Wind consensus(as of 30 March).Given the bank’s distinctive internationalization and comprehensive services,coupled with the H-shares’more compelling dividend appeal,we raise our target PBs to 0.79/0.64x(previous:0.78/0.63x),for our target prices of RMB7.05/HKD6.49(previous:RMB6.70/HKD5.86).OVERWEIGHT/BUY on A/H-shares.
Risks:slower asset-quality recovery than we expect;underwhelming earnings improvement.

　　事件：
　　3月30日，中国银行发布2025年报。2025全年，公司实现营业收入6583.10亿元，同比增长4.48%；实现归母净利润2430.21亿元，同比增长2.18%；年化加权ROE为8.94%，同比下降0.56pct。
　　点评摘要：
　　盈利能力逐季改善。2025年，中国银行实现营收6583.10亿元，同比增长4.48%，增速环比2025年前三季度提升1.79pct。其中，净利息收入4407.05亿元，同比下滑1.83%，占营收比重为66.94%。非利息收入2176.05亿元，同比提升20.12%，占营收比重同比提升4.3pct至33.06%。2025年拨备前利润、归母净利润分别同比增长1.68%、2.18%。
　　规模稳步扩张。2025年末，中国银行生息资产总计37.08万亿元，同比增长9.4%。其中，贷款、金融投资、同业资产分别同比增长8.7%、15.5%、2.7%，占生息资产比重分别为61.7%、26.1%、5.4%。对公贷款同比增长11.1%，零售贷款同比基本持平。对公贷款是信贷规模增长的主要贡献来源，其中，制造业扩张势头较为强劲，同比增长16.3%。2025年末中国银行计息负债余额33.95万亿元，同比增长9.8%，其中，存款、发行债券、同业负债分别同比增长8.2%、11.6%、5.6%。
　　净息差止跌企稳。2025年，中国银行净息差录得1.26%，环比持平。生息资产收益率、计息负债成本率分别录得2.85%、1.75%，较25H1均压降11bp，其中贷款收益率较25H1下行11bp至2.96%，存款成本率较25H1改善10bp至1.64%。
　　非息收入高增。2025年，中国银行手续费及佣金净收入822.37亿元，同比增长7.37%，其中，代理业务手续费收入同比增长26.67%，财富管理业务持续拓展。净其他非息收入1353.68亿元，同比增长29.46%。其中，公允价值变动收益同比高增117.61%，主要是净交易收入及贵金属销售收入增长较好。
　　资产质量改善。2025年，中国银行不良贷款率为1.23%，环比下降1bp，资产质量持续改善。其中，对公贷款不良率较25H1末提升3bp至1.22%，个人贷款不良率较25H1末改善5bp至1.1%。对公贷款风险持续暴露，其中，房地产业贷款不良率较25H1提升88bp至6.26%，或是对公贷款不良率上升的主要原因。逾期率录得1.26%，较2024年同比提升8bp。拨备覆盖率环比提升3.8pct至200.4%。贷款拨备率环比提升3bp至2.47%。
　　盈利预测与估值：
　　中国银行2025年营收增速居国有大行首位，资产质量持续改善。我们预测公司2026-2028年归母净利润同比增速为1.02%、3.51%、5.08%，对应BPS：8.93、9.26、9.3元，维持“增持”评级。
　　风险提示：经济复苏节奏较慢，不良资产大幅暴露，息差下行压力加大