We initiate coverage on Kinwong Electronic (Kinwong) with a BUY rating and a target price of RMB137.25, based on 25x 2027E PE. We believe the company is at an inflection point, with a solid automotive franchise and AI computing scaling up as a second growth engine. Two developments favor the company: First, high-end PCBs for AI servers and 800G/1.6T optical modules began shipping in volume in 2025, driving telecommunication and data infrastructure revenue growth of +70.67% YoY in 2025 and +114.58% YoY in January-April 2026. Kinwong’s revenue share rose from 7.2% in 2023 to 15.6%. We expect its AI revenue contribution to rise from 25% in 2026 to 44%/56% in 2027/2028. Second, high-build-up HDI and HLC capacity backed by an additional RMB5.0bn investment in Jinwan is coming onstream progressively from mid-2026, alongside the Thailand base’s start-up within the year. Such a substantial addition of high-value-added capacity could drive gross margin expansion, in our view. The company's earnings upside is beginning to materialize.
We forecast attributable NP of RMB2.2bn/RMB5.5bn/RMB8.4bn in 2026-2028, representing growth of +78.92%/+149.52%/+52.50% YoY. Kinwong’s peer group comprises Shennan Circuits, Avary Holding, and Redboard Technology, which also benefit from AI computing infrastructure investment and high-end PCB upgrades. Peers trade at an average of 33x 2027E PE, but we apply a discount to account for Kinwong’s lower near-term AI revenue contribution. We apply a multiple of 25x to 2027E earnings, deriving a target price of RMB137.25. Initiate at BUY.

　　景旺电子发布三季报：26Q3单季度实现营收66.21亿元（yoy+66.06%，qoq+40.30%），归母净利10.14亿元（yoy+239.67%，qoq+174.89%）。2026年Q1-Q3实现营收152.33亿元（yoy+37.45%），归母净利16.16亿元（yoy+70.42%），扣非净利15.07亿元（yoy+94.38%）。我们认为公司正处于“汽车基本盘稳固+AI算力第二曲线放量”的关键拐点，看好公司保持高成长，维持“买入”评级。
　　高速通信与AI数据基础设施为核心增量
　　根据公司公告，26Q1-Q3公司营收高增，主要系公司高速通信与AI数据基础设施领域的高性能PCB产品收入增加，上游材料价格上涨驱动产品销售价格增长以及订单结构持续优化等。同时公司盈利能力大幅改善，26Q3单季度公司净利率为15.47%，环比提升7.68pcts，同比提升7.77pcts，主要系公司高性能PCB产品收入增加，叠加成本价格合理传导、订单结构优化、内部降本增效等因素，推动盈利水平提升。
　　AI产品驱动公司盈利能力进入上行周期
　　26Q3单季公司毛利率高达33.73%，同比+11.77pcts，环比+12.30pcts，我们认为核心驱动为：1）结构性因素，26Q3高多层板、HDI等高端产品在AI算力相关客户中的批量交付占比提升，带动单位面积价值量上行；2）规模性因素，Q3收入环增40.30%、同比增长66.06%，产线利用率快速上行摊薄固定成本；3）季节性因素，Q3为通信及消费电子传统备货旺季，订单节奏或优于上半年。我们认为后续季度公司AI领域高多层板、HDI等高端产品出货量有望逐季提升，公司盈利能力进入上行周期。
　　产能建设进入密集投入期
　　26Q3期末公司固定资产124.26亿元、在建工程16.54亿元（年初分别为97.92亿元、6.10亿元），叠加前三季度51.23亿元的资本开支，反映公司在高多层、HDI等高端产能上的投入较为集中。我们推测，新增产能有望在2027年逐步达产，驱动高端产品占比进一步提升，同时产能释放有望与客户认证进度匹配，实现营收规模与盈利能力的双重提升。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司26-28年归母净利润（52.00%/16.38%/12.25%）至33.48/63.96/94.07亿元（三年复合增速为96.97%），对应EPS为3.11/5.95/8.75元。上调盈利预测主要是考虑到公司AI高端产品收入占比提升，同时汽车电子等传统PCB持续顺价带来的产品单价、毛利率提升。可比公司27年平均PE为23X，考虑到短期公司AI收入占比低于可比公司，给予一定估值折价，给予公司27年17XPE，下调目标价至101.15元（前值137.25元，对应25倍27年PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料供应风险；行业及市场竞争风险；贸易摩擦风险。

　　事项：
　　公司预告26Q3营收61.2亿–69.8亿元（YoY+53.48%–75.05%，QoQ+29.67%–47.90%）；归母净利润9.12亿–10.89亿元，（YoY+205.46%–264.74%，QoQ+147.20%–195.18%）；扣非净利润为9.39亿–11.16亿元，（YoY+294.34%–368.68%，QoQ+239.90%–303.97%）。
　　评论：
　　业绩加速释放，AI产品&通用产品涨价推动盈利水平大幅改善。Q3营收同环比大幅增长，扣非净利率预计15%-16%，环比提升9-10pcts，主要得益于受高速通信与AI数据基础设施领域的高性能PCB量产出货提速，叠加通用产品领域的成本价格合理传导、订单结构优化、内部降本增效等多措并举。此外，公司Q3股权激励费用约7000多万元（日均分摊模拟测算），实际经营情况更佳。
　　战略聚焦AI+，高端产品多点突破。AI服务器：GPU高阶HDI板、800G/1.6T光模块PCB、服务器Birchstream平台高速PCB、112G交换机PCB、AI224G交换机PCB、新一代AI高速PCB等产品实现了量产，在超细线30μm/30μmFPC产品等产品技术上取得了重大突破，积极推进100层以上、11阶26层HDI、M9+/PTFE材料等下一代AI服务器产品预研。光模块：随着公司新增mSAP产线安装调试完成，大批量产能落地，公司800G/1.6T光模块PCB已经批量出货，未来随着3.2T/NPO/XPO等技术落地，msap产品有望推广使用。汽车电子：激光雷达板、毫米波雷达板（五代、六代）、域控制器、摄像头、高压充电平台PCB等产品稳定量产，七代毫米波雷达板技术、线控底盘产品、电机驱动埋功率器件产品等匹配更高智能驾驶级别、更高集成度的多个车载项目正在加速导入和小批量生产。
　　AI服务器、光模块PCB高端产品陆续释放，有望推动业绩快速增长。公司前瞻布局卡位高端产能，配合AI算力领域客户的产品需求。其中，公司高阶HDI工厂已在试运行阶段，预计26M10全线拉通投产；超高多层工厂预计26年底试产部分关键工序，预计27Q1具备量产条件；26M10预计将建成第5条mSAP产线，以支撑800G及1.6T光模块PCB的需求，并在未来进一步支持3.2T/NPO/XPO等新一代应用场景。26H1公司高速光模块PCB产品综合良率已经超过85%，新建产线陆续投产有望推动公司业绩加速上行。
　　投资建议：考虑公司AI服务器&光模块PCB高端订单释放节奏、汽车/消费电子等传统业务盈利能力等因素，我们上修26-28年盈利预测为29.92/69.77/100.29亿元（前值为22.04/50.08/65.25亿元）。公司产品迭代有望提升ASP和盈利能力，高经营杠杆下盈利弹性有望超预期，AI应用创新有望带动板块估值提升，参考可比公司估值及其历史估值中枢，给予27年22X目标PE，目标价为143元，维持“强推”评级。
　　风险提示：若AI产品26-28年销售额只有预期80%，对应业绩下滑6%/11%/13%，盈利能力不及预期，竞争加剧，AI产业发展不及预期等。

　　首次覆盖景旺电子并给予“买入”评级，目标价137.25元，基于27年25倍PE估值。我们认为公司正处于“汽车基本盘稳固+AI算力第二曲线放量”的关键拐点：1）AI服务器、800G/1.6T光模块等高端产品自25年起规模出货，通信及数据基础设施收入25年同比+70.67%、26年1-4月同比+114.58%，收入占比由23年的7.2%升至15.6%，我们预计公司AI收入占比由26年的25%提升至27/28年的44%/56%；2）金湾基地追加50亿元投资的高阶HDI/HLC产能26年中起陆续投产，叠加泰国基地年内投产，高附加值产能集中释放有望驱动毛利率进入上行通道，业绩弹性开始兑现。
　　2025年AI产品规模出货，股权激励锚定高增长目标
　　公司深耕PCB三十余载，按25年营收计为全球第11大PCB制造商（市占率2.5%），中国大陆第五，并以10.6%的份额位居全球汽车电子PCB第一。公司产品结构升级已在报表端验证：HDI与FPC等高端产品实现量价齐升，并且我们预测26-28年公司PCB产品均价同比+7.77%/+20.00%/+13.33%。公司发布26年股权激励计划，以目标值计对应26-29年收入/归母净利润CAGR为24.69%/45.61%，以触发值计为18.32%/37.40%，彰显管理层对高增长的信心。
　　AI基础设施驱动高端PCB扩容，光模块mSAP或迎量价齐升
　　根据Prismark，全球PCB市场规模预计2030年达1446亿美元（26-30年CAGR为11.00%），结构向多层板、HDI等高端品类迁移。根据LightCounting，全球26-30年光模块市场CAGR为34.69%，其中1.6T光模块对线宽/线距的要求（25/25μm及以下）已突破传统Tenting工艺极限，mSAP有望成为标配；单价亦从400G约2-3美元跃升至mSAP800G约10-12美元、1.6T超20美元。我们测算光模块mSAPPCB市场规模中性情形下2026-2028年分别为61/213/352亿元。且高端市场集中度显著更高，供给稀缺利好具备高端量产能力的头部厂商。
　　AI高端PCB稀缺标的，汽车PCB全球龙头构筑基本盘
　　技术端，公司为全球顶级AI算力基础设施企业供应多层PTFEPCB，亦是其AI服务器液冷系统仅有的两家FPC供应商之一。产能端，金湾高阶HDI工厂计划2026年年中试产、9月正式投产，泰国基地2026年内投产。汽车电子是公司的支柱业务，全球前十大Tier1汽车供应商中8家为公司客户，车规认证壁垒与交叉销售策略构筑长期稳定的现金流基本盘。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场多将公司视为“汽车电子+全品类规模制造”的传统PCB厂商，我们认为公司盈利能力差距源于收入结构与产能所处阶段，而非技术能力缺失：公司9阶HDI仅90天即通过客户认证，高端认证与客户卡位已经完成；随着金湾高端产能2026-2027年集中释放、AI相关收入占比快速提升，公司收入结构与盈利能力有望向AI算力头部厂商靠拢。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司26-28年归母净利润为22.02/54.96/83.81亿元，同比增长78.92%/149.52%/52.50%。选取同样受益于AI算力基础设施、高端PCB升级的深南电路、鹏鼎控股、红板科技作为可比公司，可比公司27年平均PE为33X，考虑到短期公司AI收入占比低于可比公司，给予一定估值折价，给予公司27年25XPE，对应目标价137.25元，给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料供应风险；行业及市场竞争风险；贸易摩擦风险。

　　全球汽车电子PCB龙头企业,产品矩阵全面覆盖。景旺电子成立于1993年,于2017年在上交所上市,总部位于广东省深圳市。公司深耕PCB行业三十余年,产品覆盖多层板、类载板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、HDI板等,产品广泛应用于汽车、通讯、计算机、电源、工控医疗和消费类等领域。2024年,公司已成为全球第一大汽车PCB供应商,汽车电子业务是公司的支柱型业务。2025年,公司在PCB行业全球排名第11位,中国内资PCB百强榜名列第三。公司实际控制人为刘绍柏、黄小芬、卓军。截至2026年6月30日,公司第一大股东深圳市景鸿永泰投资控股有限公司持股28.41%,前十大股东合计持股62.69%。
　　2025年和2026H1收入稳健增长。2025年,公司实现营业收入153.08亿元,同比增长20.92%;实现归母净利润12.31亿元,同比增长5.30%;实现扣非净利润10.21亿元,同比下降3.15%。2025年公司实现经营活动现金流量净额19.31亿元,同比下降33.92%。2026H1,公司实现营业收入86.11亿元,同比增长21.37%;实现归母净利润6.02亿元,同比下降7.38%;实现扣非净利润4.66亿元,同比下降13.33%。
　　AIPCB需求高增长,积极扩产把握AI产业链机遇。根据公司公告,AI服务器相关PCB市场2024-2029年年均复合增速将达到18.7%;其中,AI服务器相关HDI的年均复合增速为29.6%,AI相关18层及以上多层板年均复合增速为33.8%。公司积极把握AI算力产业机遇,加速高端PCB产品的技术迭代与市场拓展。产能建设方面,高阶HDI工厂建设顺利,全部达产后预计形成80万m高阶HDI年产能,公司已在珠海金湾基地建成3条mSAP产线,并积极推动新产能的建设,8月建成第4条mSAP产线,年内将建成5条mSAP产线;泰国生产基地建设顺利,持续为客户提供高端PCB产能保障。
　　投资建议:预计公司2026-2028年分别实现归母净利润18.13/27.37/34.83亿元,分别同比+47.3%/+50.9%/+27.3%,对应P/E分别为58.51/38.77/30.46倍。根据公司公告,2026年6月份,公司汽车电子业务盈利能力已出现明显修复。叠加公司积极布局AIPCB,下半年扩产项目产能逐渐爬坡,全年业绩有望实现较快增长。首次覆盖,给予“推荐”评级。
　　风险提示:AI和新能源等下游需求不及预期的风险;行业竞争加剧的风险;应收账款回收不及预期的风险。