事件
　　公司发布2024年报：营收5.5亿元，同比下降18.7%；归母净利润0.3亿元，同比下降46.2%。公司发布2025Q1财报：营收1.0亿元，同比下降25.7%；归母净利润161万元，同比下降96.5%。
　　老游戏同比下滑，业绩短期承压
　　公司2024年&2025Q1业绩同比下滑，主要系：1）核心产品因生命周期影响流水下滑：分业务来看，公司2024年客户端游戏收入3.7亿元，同比下降15.9%；移动端游戏收入1.6亿元，同比下降20.7%，主要系《梦三国2》端游、《梦三国手游》等产品因生命周期影响流水下滑；2）营业成本提升：公司2024年/2025Q1毛利率分别为70.6%/64.0%，同比下降8.1/9.0pct，主要系手游版权金与分成成本增加，以及游戏运维成本增加；3）商誉减值影响：公司子公司厦门游动由于未完成业绩承诺等原因，于2024年计提商誉减值准备6450万元，影响当期损益。
　　2025年将迎产品大年，关注《野蛮人2》《修仙时代》
　　2025年公司储备新游丰富，其中重点关注：1）《野蛮人大作战2》：公司自主研发的休闲竞技游戏，计划在移动、PC、主机端等多端发行，已定档5月28日上线；2）《修仙时代》：公司自主研发、腾讯独家代理的国风水墨开放世界修仙游戏，已获得移动、PC端版号，已亮相2025腾讯游戏发布会。此外，公司储备新游还包括《遇见龙2》（驯龙题材的3D卡牌对战手游、预计2025Q2国内上线），《卢希达起源》（原始大陆题材的二次元卡牌对战手游、预计2025Q2国内上线），《进击的兔子》（暗黑童话风格竖版解压动作手游、预计2025Q3国内上线）等。
　　盈利预测及投资建议
　　考虑到公司产品节奏变化，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为10.50/12.61/14.50亿元，归母净利润分别为2.80/3.22/3.68亿元。PE分别为18/15/13x。我们认为公司有望受益于新一轮产品周期，维持“买入”评级。
　　风险提示：监管趋严的风险；行业竞争加剧的风险；游戏表现下滑的风险。

　　事件：
　　公司2024年实现营收5.50亿元，同比下降-18.71%；归母净利润3058万元，同比下降-46.20%；归母扣非净利润530万元，同比下降-91.11%。2025Q1实现营收1.02亿元，同比下降-25.65%；归母净利润161万元，同比下降-96.53%；归母扣非净利润-34万元。
　　2024年业绩承压，主要系存量游戏流水下滑
　　2024年公司营收同比下降，主要系主要存量游戏《梦三国2》和《梦三国手游》流水自然下滑，叠加2024年缺少重点产品上线，使得游戏充值收入同比减少。同时，营收下滑但费用刚性，使得归母净利润同比下降幅度高于营收。2025Q1营收同比继续下降，主要系游戏充值收入延续下滑趋势，以及缺少重点产品上线。
　　《野蛮人大作战2》公测定档，《修仙时代》亮相腾讯游戏发布会
　　公司主要储备产品共5款，《遇见龙2》和《卢希达起源》预计2025Q2国内首发、《进击的兔子》预计2025Q3国内首发。重点关注2款自研游戏：1）《野蛮人大作战2》：魔性竞技+RPG多元化游戏，已获主机、客户端、移动端全平台版号。游戏延用《野蛮人大作战》IP，通过引入AI对战机器人，为3V3V3即时乱斗玩法提供更优的游戏体验。游戏公测已定档5月28日，目前TapTap预约人数达17万，期待值8.4。2）《修仙时代》：国风修仙题材开放大世界游戏，已获移动端和客户端版号。游戏选择开放世界的游戏机制，并在修仙体系中设置多样化任务，为玩家打造可玩性、可探索性极强的游戏世界。游戏在2025腾讯游戏发布会中亮相，为腾讯代理发行产品，现已开启全网预约。目前TapTap预约人数达32万，期待值9.1。关注新游上线节奏及表现，看好重点产品上线为公司贡献业绩增量。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司年内多款储备新游拟陆续上线，两款重点产品《野蛮人大作战2》和《修仙时代》有望为公司贡献业绩增量。因此，我们预计公司2025-2027年营收分别为10.6/13.2/14.6亿元，对应增速93.1%/24.2%/10.6%，归母净利润分别为3.03/3.52/3.92亿元，对应增速891%/16.1%/11.5%。维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏上线节奏、流水不及预期的风险。

　　事项：
　　发布24Q4和25Q1财报：业绩短期有所承压。24Q4公司实现收入1.38亿元，YOY-19.8%，QOQ-2.0%；实现归母净利润-0.44亿元；实现扣非归母净利润-0.46亿元。25Q1公司实现收入1.02亿元，YOY-25.6%，QOQ-25.8%；实现归母净利润0.02亿元；扣非归母净利润基本盈亏平衡。Q4、Q1业绩均有所承压。2024年整体实现收入5.5亿元，YOY-19%；实现归母净利润3058万元；实现扣非归母净利润530万元。
　　评论：
　　收入、毛利端分业务拆分：2024年公司PC端游戏业务实现收入3.7亿元，YOY-15.9%，毛利率83.26%，YOY-2.85pct；移动端游戏业务实现收入1.6亿元，YOY-20.69%，毛利率45.89%，YOY-19.55pct。目前运营中的游戏主要有端游产品《梦三国2》和《梦塔防》，手游产品《梦三国手游》、《野蛮人大作战》、《华武战国》、《工匠与旅人》、《江湖如梦》等。
　　核心产品稳定运营，新游上线贡献增量。核心产品《梦三国2》运营超过10年，目前注册用户过亿，电竞生态成熟，入选杭州亚运会项目；《梦三国手游》通过内容更新有望不断延长生命周期；新产品层面，公司2024年推出新游《螺旋勇士》和IP卡牌产品《江湖如梦》，贡献增量收入。
　　后续产品储备丰富，关注《修仙时代》带来的收入利润弹性。展望后续公司产品储备丰富，其中自研休闲竞技迭代产品《野蛮人大作战2》已定档5月28日；重点开放世界修仙题材产品《修仙时代》将由腾讯代理发行，并亮相2025年腾讯游戏发布会；此外，公司还储备有《遇见龙2》、《卢希达起源》、《进击的兔子》等产品。我们预计公司丰富的产品储备有望驱动基本面趋势改善。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司25-27年实现收入10.3/12.8/14.3亿元，YOY+86%/25%/12%；实现归母净利润3.1/4.0/4.5亿元，YOY+919%/29%/13%，对应当前市值PE15/12/10x。我们认为公司核心存量产品处于长尾运营期，流水随生命周期自然小幅度下滑，基本盘总体较为稳健；增量部分，产品储备丰富，且有重点产品《修仙时代》，有望带来向上收入利润弹性。参考可比公司估值均值，我们给予公司25年目标PE20x，对应目标市值62.3亿元，目标价25.48元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：存量产品流水下滑过快；宏观经济波动；行业竞争加剧。

　　投资要点
　　事件：2024年，公司实现营业收入5.50亿元（同比-18.71%）；归母净利润3057.89万元（同比-46.20%）。2025Q1，公司实现营业收入1.02亿元（同比-25.65%）；归母净利润161.01万元（同比-96.53%）。不转增，不分红。
　　受产品周期因素影响，业绩出现下滑。公司以客户端游戏为基础向移动端游戏延伸，同时也布局了H5游戏、VR游戏、主机、单机游戏和电竞赛事等领域。2024年，由于游戏行业竞争激烈，虽公司大力进行广告投放，但由于产品周期影响，公司无重磅新游戏上线，且老游戏运营周期较长，吸引力下降，构成业绩下滑的主因。2025年，公司将有多款重磅游戏陆续上线，预计业绩将显著回升。此外2024年公司计提了包括商誉、长投在内的6684.73万元资产减值，大幅消化了今年的减值风险。
　　游戏储备丰富，潜在精品或有效改善业绩。公司自研休闲竞技游戏《野蛮人大作战2》已获移动端、主机、客户端全平台版号，其前作曾获AppStore年度精选以及GooglePlay多地区推荐、获2017年金翎奖“最佳原创移动游戏”等多项大奖，全网下载超5000万，游戏尚未上线已获得2021年金翎奖“玩家最期待的移动网络游戏”，并入选TapTap全球发布会精选游戏；在研产品《修仙时代》已获得移动端、PC端版号，已亮相2025腾讯游戏发布会；《遇见龙2》《卢希达起源》预计将于25Q2国内首发；《进击的兔子》预计将于25Q3国内首发。多款重磅新游戏上线将构成2025年公司业绩核心增长点。
　　投资建议：新游储备丰富，年内陆续上线或有效推动业绩回暖。我们预测公司2025-2027年营收分别为9.97/12.91/15.46亿元；归母净利润分别为3.09/4.11/5.12亿元；对应PE为16.3/12.2/9.8倍；首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观环境波动风险、新游上线不及预期、新游流水不及预期等。