事件：公司发布2025年半年报，25H1公司实现营业收入5.63亿元，同比+15.65%，实现归母净利润0.98亿元，同比+3.99%，实现扣非归母净利润0.96亿元，同比+4.70%。其中，25Q2公司实现营业收入2.98亿元，同比+14.83%，实现归母净利润0.55亿元，同比+0.26%，实现扣非归母净利润0.54亿元，同比-0.62%。
　　分业务看：
　　1）HMB：25H1公司HMB实现销售收入1.58亿元，同比+3.75%，公司在与雅培集团等HMB主要客户保持稳定合作的同时，积极进行市场开拓：
　　针对健康老龄化领域，公司配合大型乳业客户推出以HMB为核心和差异化功能成分的成人奶粉产品；针对运动营养领域，公司配合客户推出“HMB+肌酸”的差异化新产品；针对GLP-1使用者群体，配合客户推出有助于使用GLP-1使用者维持肌肉质量的GLP-1搭档产品。此外，公司正在积极开发HMB在宠物营养、动物饲料领域的业务机会。
　　2）氨糖&硫酸软骨素：25H1公司氨糖实现销售收入1.06亿元，同比+9.82%；硫酸软骨素实现销售收入0.80亿元，同比+106.44%，主要系主要客户Nutramax销售收入同比大幅增长。
　　3）制剂产品：25H1公司片剂实现销售收入1.19亿元，同比+23.01%，主要系公司对Blackmores和北欧市场主要客户的销售实现较大幅度增长。公司加速推进精准与个性化营养业务，包括升级设备提高效率、引入IPO战略配售投资者展开合作、推进公司在海外的工厂建设和产能部署，精准和个性化营养业务成为公司的重要发展方向。
　　毛利率保持较高水平，加强多方面的人才引进，费用率短期有所提升。
　　25H1公司毛利率/归母净利率分别为43.69%/17.35%，分别同比-1.38/-1.95pct，公司毛利率整体维持较高水平，同比略有下滑，我们判断与产品结构的变化有关。25H1公司销售/管理/财务/研发费用率为7.19%/12.55%/-1.92%/4.33%，分别同比+1.14/+1.21/-1.32/-0.24pct，25H1公司进一步加强、优化在管理、研发、业务开发和销售方面的人才引进、团队建设和资源配置，使得销售费用率和管理费用率同比提升较显著。
　　重视核心竞争力的打造，启动和实施“OneTSI”战略性组织变革，进一步升级和构建了“优化原料技术创新平台”。25H1公司的“OneTSI”战略性组织变革与数字化转型工作按计划有序推进，并在释放内部协同价值方面取得显著成效。在技术方面，公司系统梳理、整合了长期积累的原料精细加工与定制处理技术，以及原料和制剂生产经验，并进一步升级和构建了“优化原料技术创新平台”，目前该平台增强了公司产品定制化与差异化价值，并持续开发一系列针对市场痛点经优化处理的新原料产品，例如定位中高端细分领域的创新型肌酸（OptiCreatineTM），有望成为未来具有较大潜力的业务增长点。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年实现营业收入11.84/14.36/17.58亿元，同比增长18.2%/21.2%/22.5%，实现归母净利润1.95/2.37/3.10亿元，同比增长12.0%/21.5%/30.7%,EPS分别为0.49/0.59/0.78元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：食品安全风险、原材料成本波动风险、市场竞争激烈程度加剧风险、下游终端需求不及预期风险、境外经营风险

　　深耕行业二十余年，全球布局创新引领。公司是专注全球膳食营养补充行业二十余年的国际化企业集团，以科学研究和临床试验为基础，提供原创性与定制化的营养原料及制剂产品。公司构建了从营养素分子筛选到成品制剂加工的全产业链。公司是全球HMB原料最大供应商和高品质氨糖、制剂等产品核心供应商。公司在中国、美国均设有研发中心，在中国香港设海外业务中心，并在美国、澳大利亚、英国、日本、挪威等地设立了区域销售总部，同时在江阴、徐州、南通、泰安、澳大利亚布里斯班等地进行生产布局，已建立起全球化的研发、生产、销售和服务网络，产品覆盖中国及亚洲、美国、欧洲、澳大利亚、南美等主要市场。2024年公司实现营业收入10.02亿元，同比+12.33%。
　　营养原料及制剂业务双轮驱动，不断进行产品研发创新、拓展下游应用，逐步打开市场。根据欧睿数据，2023年全球膳食营养补充产品销售规模超过1870亿美元，预计未来三年将保持6%的稳健增速，到2026年全球规模将达2230亿美元，行业正在持续扩容。从产业链环节来看，公司属于营养原料供应商和制剂生产商的角色定位，其中HMB、氨糖、其他营养原料及制剂业务具备较强竞争力，2024年HMB/氨糖/硫酸软骨素/其他营养原料/制剂业务分别占营业收入比重为29%/18%/9%/9%/35%。
　　①HMB：全球市占率超50%，全球领军企业。公司与Metabolic、雅培集团成为推动HMB行业发展的关键企业，不断推动HMB产业化。公司自主研发了HMB生产的工艺路线，拥有多项核心技术专利，覆盖产品功效、生产工艺、产品剂型以及应用配方等各产业链环节，公司myHMB品牌原料产品是同类产品中唯一获得美国药典（USP）膳食补充剂质量安全认证的产品。早期公司是雅培集团的唯一供应商。2018年，HMB相关基础专利有效期陆续届满，公司及Metabolic在产品应用开发及客户开拓方面的限制逐步解除，当前公司正不断开发新的客户、市场区域及产品应用等，推动HMB市场进入全面发展阶段，有望迎来强劲需求增长。
　　②氨糖：全球高品质氨糖提供商，市占率稳定。公司氨糖业务借助自主开发的氨糖原料精细加工及定制化处理的关键技术，致力于为全球品牌客户提供高可靠性、高生产效率的定制化原料产品方案，公司GlucosaGreen品牌原料已逐步成长为全球知名、市场认可度较高的氨糖品牌。2024年，公司氨糖产品在全球的市占率已达到12.61%，近三年较为稳定。
　　③其他营养原料：坚持基础研究，不断探索新原料。2019年，公司对MetabolicTechnologies完成了战略收购，整合了新分子筛选、细胞机制研究和人体试验三个方面世界顶尖的团队，极大的增强了技源集团在营养健康基础研究方面的能力，助力产品研发创新。除主要的硫酸软骨素外，公司还研发推出了ATP、7-Keto、精加工原料、2-HOBA，这些新兴营养原料具备较强的市场拓展潜力，未来有望为公司提供持续增长的关键动力。
　　④制剂业务：开发创新剂型，目标提供个性化精准营养解决方案。公司制剂业务以合同生产模式为主，启东生产基地取得了全球监管标准严苛的澳大利亚TGAGMP的认证，建立了严格的质量控制及供应链管理体系，并拥有片剂、粉剂、胶囊等多种剂型的规模化生产能力。为进一步适配消费者在不同场景下的特定需求，公司在常规剂型生产技术的基础上，开发出微片技术及工艺平台，并通过对营养素微片的搭配组合，高效实现客户的定制化配方，并可与吸管、微泡腾片等创新剂型结合应用，最终实现为终端消费者提供个性化精准营养解决方案。
　　盈利预测与投资评级：公司作为专注全球膳食营养补充行业深耕二十多年的细分赛道龙头，研发能力卓越，全产业链协同，能深刻理解下游客户需求及行业痛点，当前以出色的质量和品牌已经与多国头部品牌形成长期稳定合作，具有持续增长潜力。我们预计公司2025-2027年实现营业收入11.84/14.36/17.58亿元，同比增长18.2%/21.2%/22.5%，实现归母净利润1.99/2.39/3.10亿元，同比增长13.8%/20.1%/30.1%,EPS分别为0.50/0.60/0.78元/股，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：食品安全风险、原材料成本波动风险、市场竞争激烈程度加剧风险、下游终端需求不及预期风险、境外经营风险