事件：公司发布2026年半年报，2026H1实现营业收入21.90亿元，同比减少7.12%，归母净利润1.75亿元，同比减少49.21%，扣非归母净利润1.58亿元，同比下降41.44%；2026Q2实现营业收入10.36亿元，同比下降5.02%，归母净利润0.66亿元，同比下降64.14%，扣非归母净利润0.55亿元，同比下降55.72%。
　　产销量稳定增长，价格下降业绩承压。盐类产品方面，2026H1产量425.42万吨，同比增长1.9%，销量427.24万吨，同比增长6.5%，其中2026Q2产量228.44万吨，同比增长0.2%，销量216.61万吨，同比增长6.6%；受两碱盐市场需求疲软、能源及物流成本刚性上涨等因素影响，上半年工业盐价格持续处于周期低位区间，2026H1公司盐类产品价格324.38元/吨，同比下降10.13%。碱类产品方面，2026H1产量38.50万吨，同比增长1.3%，销量38.97万吨，同比增长6.2%；其中2026Q2产量18.48万吨，同比减少2.8%，销量19.77万吨，同比增长15.2%；由于纯碱行业供过于求格局进一步加剧，新增产能集中释放带动产量刚性增长，下游浮法玻璃、光伏玻璃需求双双走弱，纯碱价格承压明显下行，2026H1碱类产品价格1100.60元/吨，同比下降14.5%。成本方面，2026H1主要原材料煤炭采购均价645.45元/吨，同比下降4.85%，其中2026Q1煤炭采购均价640.18元/吨，同比下降9.84%。
　　盐化主业具有成本优势，盐穴储气、绿电项目建设加速推进。华东原盐龙头优势显著。公司为华东盐业龙头，拥有丰富优质盐矿资源覆盖华东庞大化工市场，背靠运河自有码头实现盐产品低成本供应，井下循环制碱绿色工艺打造一体化循环经济降本增效。项目建设加速推进。公司聚焦盐及盐化工、盐穴综合利用、新能源协同三大核心赛道，持续推动重点项目落地，盐穴综合利用核心项目张兴储气库一期工程施工全面结束，为盐穴储气规模化运营筑牢硬件基础，储气库卤水制盐综合利用工程已完成全部主体施工，现阶段开展核心设备安装，力争年内调试生产，公司盐穴储气业务经营久期长，或将持续增厚利润。另外公司37.5MW风电项目核准即将开工；分子公司分布式光伏项目有序安装，公司绿电占比持续提升。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.6/5.7/7.0亿元，同比增速分别为-31.5%/+59.2%/+23.0%，当前股价对应的PE分别为23/15/12倍。公司传统业务具备成本优势；盐穴储气等综合利用手段，有望为公司打开第二成长曲线，在周期化工领域基础上新增公用事业运营领域，或具备增长空间，有望带动业绩和估值的增长。维持“买入”评级。
　　风险提示。盐价格超预期下跌，纯碱价格超预期下跌，储气库建设进度不及预期。

Suyan Jingshen’s 1H26 revenue came in at RMB2.19bn,-7%YoY,attributable net profit at RMB175mn,-49%YoY,and recurring net profit at RMB158mn,-41%YoY.For 2Q26,attributable net profit was RMB66mn,-64%YoY/-40%QoQ,and recurring net profit was RMB55mn,-56%YoY/-46%QoQ.The earnings decline was driven by lower crude salt and soda ash prices on loose supply-demand,alongside higher coal costs.Maintain BUY,considering the company's integrated salt mining–salt chemical circular production process and the growth potential of its salt cavern gas storage business.
Profitability of crude salt and soda ash declined YoY
1)For salt products,the sales volume rose 6.5%YoY to 4.27mt in 1H26.Crude salt prices fell YoY on weak downstream demand from the two-alkali sector,driving revenue down 4%YoY to RMB1.39bn.In 2Q26,the sales volume increased 7%YoY/3%QoQ to 2.17mt,while the ASP declined 6%YoY/11%QoQ to RMB306/tonne.
2)For alkali products,the sales volume grew 6%YoY to 390kt in 1H26,while revenue fell 9%YoY to RMB430mn.Soda ash prices dropped YoY,as significant new industry capacity came online amid weak demand from both flat glass and PV glass.In 2Q26,the sales volume rose 15%YoY/3%QoQ to 200kt,while the ASP fell 12%YoY but rose 2%QoQ to RMB1,111/tonne.
The company's 1H26 gross margin narrowed 5pp YoY to 29.6%,and the expense ratio declined 1.8pp YoY to 17.3%.In 2Q26,gross margin narrowed 9pp YoY/0.6pp QoQ to 29.3%,while the expense ratio fell 4.7pp YoY but rose 1.2pp QoQ to 18.0%.
Salt cavern gas storage project to start production within 2026
According to Baiinfo,as of 25 August,industrial salt/dense soda ash prices stood at RMB223/1,098 per tonne,down 7%/13%from the beginning of the year.The salt chemical industry is facing concentrated new capacity additions and weak traditional demand from property and PV end-markets.Against this S/D imbalance,crude salt and soda ash prices have declined since the start of 2026.Leveraging its abundant salt mine resources in Huai'an and its industry-first underground circulating soda production process,the company could sustain earnings resilience amid the downcycle,in our view.According to its 1H26 report,the company has completed phase 1of the Zhangxing salt cavern gas storage facility,and the main construction of the brine-to-salt comprehensive utilization project funded by the private placement has been completed,with production targeted within 2026.As the salt cavern gas storage business progresses,we see the company well positioned to build asecond earnings growth engine.
Earnings forecasts and valuation
Given the weak fundamentals for crude salt and soda ash,we lower our earnings forecasts.We now project 2026/2027/2028 attributable net profit of RMB436/628/802mn(previous:RMB549/724/929mn;cuts of 21%/13%/14%),implying EPS of RMB0.46/0.66/0.84.Based on the 2026E average of 20x PE for peers on Wind consensus,and considering the growth potential of the company's salt cavern gas storage business,we assign a2026E PE of 22.5x,deriving atarget price of RMB10.35(previous:RMB11.60,based on 20x 2026E PE vs peers'18x).Maintain BUY.
Risks:intensifying industry competition,weaker downstream demand than we expect,and slower new project progress than we expect.

　　苏盐井神于8月24日发布2026中报：26上半年实现营业收入21.9亿元，同比-7%，归母净利润1.75亿元，同比-49%，扣非净利润1.58亿元，同比-41%；其中Q2实现归母净利润0.66亿元，同比-64%/环比-40%，扣非净利润0.55亿元，同比-56%/环比-46%，盈利下滑系原盐、纯碱价格因供需宽松下滑同时成本煤价上升所致。考虑公司具备盐矿资源-盐化工循环一体化工艺，叠加盐穴储气业务成长性可期，我们维持“买入”评级。
　　上半年受盐化工供需矛盾加剧影响，原盐、纯碱盈利同比下滑
　　盐产品方面，公司上半年销量同比+6.5%至427万吨，受原盐下游两碱需求偏弱影响，原盐价格同比下滑，营收同比-4%至13.9亿元；其中Q2销量同比+7%/环比+3%至217万吨，均价同比-6%/环比-11%至306元/吨。碱类产品方面，公司上半年销量同比+6%至39万吨，营收同比-9%至4.3亿元，由于纯碱行业新增产能较多，叠加下游平板玻璃、光伏玻璃需求双弱，纯碱价格同比下滑明显；其中Q2销量同比+15%/环比+3%至20万吨，均价同比-12%/环比+2%至1111元/吨。公司26H1综合毛利率同比-5pct至29.6%，期间费用率同比-1.8pct至17.3%，其中Q2季度毛利率同比-9pct/环比-0.6pct至29.3%，期间费用率同比-4.7pct/环比+1.2pct至18.0%。
　　原盐/纯碱景气度承压，公司盐穴储气项目有望于年内投产
　　据百川盈孚，截至8月25日工业盐/重质纯碱价格为223/1098元/吨，较年初-7%/-13%，盐化工行业面临新增产能集中投放、地产/光伏等传统需求端偏弱的影响，供需矛盾下26年初以来原盐/纯碱价格下行。公司凭借淮安地区丰富盐矿资源，以及行业独创“井下循环制碱”工艺，盐化工景气低位下有望维持盈利韧性。据26中报，公司已完成张兴盐穴储气库一期工程，定增募投项目储气库卤水制盐综合利用工程已完成主体施工，力争26年内生产。伴随盐穴储气业务推进，公司有望打造第二增长极。
　　盈利预测与估值
　　考虑原盐/纯碱景气度承压，我们下调盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为4.4/6.3/8.0亿元（前值为5.5/7.2/9.3亿元，下调幅度21%/13%/14%），对应EPS为0.46/0.66/0.84元。结合可比公司26年Wind一致预期平均20xPE，考虑公司盐穴储气业务成长性可期，给予公司26年22.5xPE，目标价10.35元（前值为11.60元，对应26年20xPEvs可比公司18xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，新项目不及预期。

We initiate Jiang Su Suyan Jingshen at BUY with a target price of RMB11.60, based on 20x 2026E PE. The company is a leading integrated salt and salt-chemical enterprise in China, controlled by Suyan Group. In Huai’an, Jiangsu, it holds c. 15bn tonnes of high-quality salt mineral resources, with salt production capacity of c. 7.4mtpa (ranking in the top three among provincial salt enterprises), as well as salt-chemical capacities including 700ktpa of soda ash and 350ktpa of calcium chloride. Its proprietary underground cycle soda ash manufacturing process delivers noticeable advantages in energy consumption and waste management. Salt products currently serve as the company’s core profit baseline, while salt cavern gas storage is poised to contribute substantial incremental profits starting in 2026, forming a key second growth curve.
Factoring in the gradual capacity ramp-up of the 3mtpa brine-to-salt project in 2H26-2028 and commercial gas storage operations, we project 2026/2027/2028 attributable net profit at RMB549/724/929mn (+5/+32/+28% YoY), with EPS of RMB0.58/0.76/0.97. Accounting for gas storage growth potential, we value the stock at 20x 2026E PE, above its peers’ average of 18x on Wind consensus, for our target price of RMB11.60. Initiate at BUY.

　　首次覆盖苏盐井神，给予“买入”评级，予以26年20xPE，目标价11.6元。公司是国内领先的一体化制盐和盐化工龙头企业，实控人为江苏省盐业集团。公司在江苏淮安地区拥有约150亿吨优质盐矿资源，制盐能力约740万吨/年居省属盐企前三，且拥有纯碱70万吨/年、氯化钙35万吨/年等盐化工产能，公司独创“井下循环制碱”工艺在能耗和三废治理方面具备显著优势。当前盐类产品构成公司的盈利基本盘，伴随盐穴储气业务的推进，有望在2026年开始贡献实质性的利润增量，成为公司重要的第二增长曲线。
　　盐类产品盈利稳健，公司具备高股息吸引力
　　盐类产品是公司利润基石。公司拥有制盐能力约740万吨/年，得益于丰富的盐矿储备、自备热电联产的超低能耗以及运河码头水运优势，公司工业盐业务毛利率维持30-40%的较高水平。原盐供需格局方面，我们认为原盐供需将维持紧平衡，原因为海盐产能因滩涂减少和环保约束持续收缩，优质盐矿稀缺，而下游两碱需求稳定增长。公司在建300万吨/年储气库卤水制盐项目将于26H2-28年逐步放量，业绩有望较快增长。受益于盐类产品的稳健盈利能力，公司自2023年以来股利支付率保持45%左右，预计26/27年股息率有望达到2.9%/3.8%，高股息吸引力逐步提高。
　　公司独创井下循环制碱技术，纯碱低谷期下有望凸显盈利韧性
　　公司拥有70万吨纯碱产能，采用井下循环工艺。纯碱供需格局方面，2023年以来国内天然碱新产能投产导致纯碱价格下行，公司凭借低价卤水原料和循环工艺，在合成碱企业中处于成本较左侧水平，在需求方面，主要下游平板玻璃有望随地产竣工企稳，光伏玻璃中长期仍有增长空间，供需格局有望改善。公司钙类产品（氯化钙）作为制碱副产物，正从普通工业品向食品级和除雪剂等高附加值方向转型，支撑盈利能力改善。
　　淮安盐穴资源独特，商业化储气库有望加快落地
　　盐穴储气是公司的核心成长亮点。公司拥有的淮安盐穴具备盐层厚、夹层可溶、区位方面贴近华东用气市场等优势，周边已建成中俄东线、西气东输冀宁线等管网。公司通过子公司国能石油天然气实施张兴储气库项目，总库容31亿方、工作气量18.5亿方，其中一期工作气量6.3亿方，已于2025年底建成并运营。我们测算在库容租赁模式下项目年化利润约2.1亿元；“低采高卖”模式下，若天然气价差达1.2元/方，项目年化利润可达4.8亿元。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场或低估盐穴储气对公司估值的重塑潜力。储气库业务利润对运营模式高度敏感，若采用“低买高卖”模式时，天然气淡旺季价差达1.2元/方时年化利润可升至4.8亿元（归属上市公司2.4亿元，约为25年归母净利润45%）。同时，公司的高分红特征在化工板块中较稀缺，这部分隐性价值有待重估。
　　首次覆盖苏盐井神，给予“买入”评级
　　考虑到公司新建300万吨/年储气库卤水制盐项目有望在26H2-28年逐步放量，以及储气库业务商业化运营推进，我们预计公司26-28年归母净利润为5.5/7.2/9.3亿元，同比+5%/+32%/+28%，对应EPS为0.58/0.76/0.97元/股。结合可比公司26年Wind一致预期平均18xPE，考虑公司盐穴储气业务成长性可期，给予苏盐井神26年20xPE，目标价11.6元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，新项目不及预期。