事件：公司发布2026年一季报，26Q1实现营业总收入11.3亿元，同比+76.2%；实现归母净利润2.5亿元，同比+234.7%；实现扣非净利润2.3亿元，同比+360.1%。25Q4+26Q1合并看，收入/归母/扣非净利润同比分别+23.6%/60.2%/68.7%。
　　内生稳健、并购高增，26Q1收入超预期。受益春节错期、小龙虾备货提前及去年同期低基数，26Q1收入实现超预期增长，预计其中主业表现稳健、并购实现高增。26Q1分拆看，1）分产品：火锅调料26Q1/25Q4+26Q1收入同比+100.4%/19.3%，菜谱式调料26Q1/25Q4+26Q1收入同比+56.7%/18.8%，香肠腊肉调料收入同比+125.2%/30.9%，其他类26Q1/25Q4+26Q1收入同比+313.9%/197.0%，主因一品味享并表；2）分渠道：线下26Q1/25Q4+26Q1收入同比+90.5%/17.2%，线上26Q1/25Q4+26Q1收入同比+48.0%/49.2%。
　　毛利显著优化，高基数下费率收窄，盈利提升明显。26Q1公司实现毛利率45.0%，同比+4.3pct，预计主因：1）26Q1小龙虾、加点滋味收入占比提升结构性拉动；2）公司内部持续推进降本增效；3）原料端油脂等已锁价。费用方面，26Q1四费同比-12.8pct，其中销售/管理费用率同比-9.5/-3.1pct，主因同期基数问题；研发/财务费用率同比-0.3/+0.1pct，相对稳定。综合影响下，26Q1实现归母/扣非净利率22.1%/20.7%，同比+10.5/12.8pct，净利率表现超预期。若剔除春节错期影响，25Q4+26Q1毛利率/归母/扣非净利率分别为44.3%/19.7%/17.8%，同比+3.5/4.5/4.7pct。
　　内生外延并举，2026年势能向上。2025年公司受库存基数、春节错期、经营节奏影响，主业收入规模出现短暂调整，26Q1在前期压力释放后实现超预期增长。展望看，收入端员工持股计划目标26/27年收入增速（25年为基数）不低于16%/30%，对应同比增速16%/12%，我们预计26年主业有望恢复至稳健增长水平，外延上复调品类众多，公司并购布局线上、小B、中式复调等多品类多渠道，有望实现较快增长；利润端，考虑到公司核心原料提前锁价、并表业务净利率预计低于主业、2026年整体收入规模提升，全年盈利能力有望稳中提升。
　　投资建议：公司26Q1收入利润均超预期，内生稳健、并购高增，上修全年业绩。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为41.4/46.4/51.4亿元，同比+20.0%/12.1%/10.7%；归母净利润分别为7.0/7.9/8.8亿元，同比+23.5%/12.7%/11.2%，当前股价对P/E分别为24/21/19x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：核心原料价格大幅上涨、行业竞争加剧、并表业务不及预期、食品安全风险等。

　　事项：
　　公司4月初发布员工持股计划，规模不超过620万股，占总股本0.58%，授予对象包括公司董事、高管6人，核心骨干不超过120人，考核指标为：以2025年收入为基础，26-27年收入对应25年增长分别不低于16%、30%。
　　公司发布2026年一季报，2026年第一季度实现总营收11.30亿元，同比+76.2%；归母净利润2.50亿元，同比+234.7％。
　　评论：
　　春节备货后置+小龙虾发货提前+一品味享并表贡献，26Q1营收+76.2％。公司26Q1营收大超预期，一方面是去年错期低基数，二是今年小龙虾备货前置到Q1（去年在Q2），三是并表一品味享存在贡献。具体分产品来看，火锅底料/菜谱式调料/香肠腊肉调料分别同比+100.4%/+56.7%/125.2%，低基数下均有大幅改善。分渠道来看，线下/线上渠道收入分别同比+90.5%/+48.0%。分区域来看，东部/南部/西部/北部/中部地区收入分别同比+61.5%/+95.4%/+58.3%/+144.0%/+97.4%，此外截止26Q1公司共有经销商3276个，环比减少87个。
　　规模效应恢复，26Q1盈利释放较大弹性，净利率显著改善。26Q1公司实现毛利率45.0%，同比+4.3pcts，预计一是公司整体规模效应恢复，二是加点滋味等拉升产品结构，而在费用端，销售费用率12.8％，同比-9.5pcts，管理费用率3.9％，同比-3.2pcts，均在收入增长背景下大幅下降，最终26Q1公司归母净利率22.1%，同比大幅增长10.5pcts。
　　Q1大超预期，持股计划瞄定高增，26年公司报表有望兑现较高弹性。公司26Q1在春节错期及经营修复下，实现亮眼开门红，展望26年，一是公司主业继续趋于改善，老品实现恢复，新品接力增长，二是公司并购业务继续保持较快增长，包括食萃业务协同拓展线下B端、加点滋味继续依托新零售平台保持高增、一品味享并表贡献增量等等，再加上公司员工持股计划瞄定16％左右增速，预计公司26年收入端有望恢复较快增长，而利润端考虑规模效应恢复，以及公司已完成相关原材料锁价，亦有较大增长弹性。
　　投资建议：Q1大超预期，激励护航成长，打开双击窗口，维持“强推”评级。从商业模式及股息率视角，再加上公司明确未来三年分红计划，值得守住公司底部价值，25全年报表平稳过渡后，26Q1亮眼开局，26全年公司报表有望显著加速，向上打开双击窗口。结合一季报，我们调整26-28年EPS预测为0.68/0.79/0.89元（原预测为0.62/0.68/0.75元），给予26年25倍PE，对应目标价17元，维持“强推”评级。
　　风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。

　　业绩简评
　　4月27日公司发布一季报，26Q1实现营收11.30亿元，同比+76.19%；实现归母净利润2.50亿元，同比+234.67%；扣非净利润2.34亿元，同比+360.06%，业绩超预期。
　　经营分析
　　旺季动销加快，叠加并购并表，Q1收入实现高增。1）产品端，26Q1火锅调料/中式菜品/香肠腊肉料/其他分别实现营收+100.36%/+56.73%/+125.19%/+313.92%。剔除春节错期影响，25Q4+26Q1分别同比+19.31%/18.84%/30.89%/197.03%，火锅底料恢复增长，系前期渠道库存清理干净，叠加旺季动销改善。中式菜品调料维持高增长系内生改善，叠加收并购标的并表贡献。2）渠道端，26Q1线上/线下渠道分别实现营收3.02/8.28亿元，同比+48.00%/+90.49%。线上持续高增长系收并购标的仍在积极拓展客户、上新品类。截至26Q1公司共有3276家经销商，同比-87家。
　　产品结构改善&内部管控优化，净利率改善超预期。26Q1公司净利率为23.24%，同比+10.90pct。1）26Q1公司毛利率为45.03%，同比+4.29pct，环比+4.36pct，毛利率改善主要系采购、生产环节持续优化，内部强化成本管控，叠加高毛利率的中式复调产品增速较快。2）费用端，26Q1年公司销售/管理/研发费率分别为12.79%/3.92%/0.81%，分别同比-9.47/-3.14/-0.32pct，销售费率下降系规模效应释放，叠加公司强化费用执行落地考核、聚焦投入产出比较高的营销方式。
　　看好公司主业市占率提升，收并购持续赋能，激励目标兑现。公司深化C端线上线下渠道体系建设，并加强B端渠道进一步挖掘，实现多方位全渠道多场景触达。产品端，公司在巩固核心大单品的市占率的基础上加快新品研发，针对细分化、多元化消费需求打造专业性、差异性的产品。利润端，仍看好产品结构改善、内部精细管理带来的弹性。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到公司Q1业绩超预期，上调26-28年利润5%/10%/9%，预计26-28年公司净利润分别为7.0/8.1/8.9亿元，分别同比增长22%/16%/10%，对应PE分别为22/19/17x,维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

　　主要观点：
　　公司发布2025年报，业绩符合预期
　　2025年公司实现收入34.5亿元（同比-0.79%），归母净利润5.7亿元（同比-8.8%），扣非归母净利润5.1亿元（同比-10.2%）。
　　2025Q4公司实现收入10.4亿元（同比-6.7%），归母净利润1.8亿元（同比-7.7%），扣非归母净利润1.5亿元（同比-14.8%）。
　　2025年业绩符合预期。
　　高基数+春节错期致25Q4收入承压，外延子公司稳健增长
　　分产品看，2025年火锅调料/中调/冬调/其他产品收入分别同比-3%/-0.2%/-13%/+51%，2025Q4火锅调料/中调/冬调/其他产品收入分别同比-10%/-14%/+18%/+130%，底料和中调25Q4收入疲软预计主因高基数+春节错期，其他产品收入高增预计主因子公司一品味享于2025年9月并表。
　　子公司方面，25年食萃实现含税收入3.23亿（同比+14.5%）、净利润0.55亿（同比+28.6%）；25年加点滋味实现收入3.13亿、净利润0.18亿，超额完成业绩承诺。
　　结构优化带动毛利率改善，费率提升+减值拖累利润率
　　25年毛利率同比+0.89pct，其中25年火锅调料/中调/冬调/其他业务毛利率分别同比-3.03/+3.36/+3.14/+4.71pct，毛利率改善显著预计主因高毛利业务占比提升+成本优化。
　　2025年销售/管理费用率分别同比+1.24/-0.47pct，销售费用率提升预计主因子公司加点滋味费用投放力度较大；2025年资产减值损失同比增加3031万元主因长期股权投资减值损失增加。
　　综合看25年归母净利率同比-1.45pct。
　　25年维持高分红，三年分红规划清晰
　　公司2025年现金分红总额（含回购）5.98亿元，分红率105%，并且承诺2026-2028年分红率不低于80%，股东回报积极。
　　投资建议
　　预计26-28年收入38.6/42.7/47.2亿元，同比+11.8%/+10.8%/+10.4%，归母净利润分别为6.6/7.5/8.5亿元，同比+16%/+13%/+13%，对应PE20/18/16x，我们预计26Q1公司业绩有望在低基数上加速增长，叠加股东回报亮眼，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费力不及预期、食品安全问题、并购协同不及预期。

　　事件：公司发布2025年报，公司全年实现营收34.5亿元，同比-0.8%，实现归母净利润5.7亿元，同比-8.8%；其中25Q4实现营收10.4亿元，同比-6.7%，实现归母净利润1.8亿元，同比-7.6%。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.55元（含税），2025年度分红率为105%。
　　春节错期致使Q4主业承压，线上渠道表现出色。分产品看，25全年火锅底料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入增速分别为-2.9%/-0.2%/-12.5%/+50.9%；其中25Q4对应增速为-10.4%/-14.1%/+18.2%/+130.2%。25Q4火锅底料与菜谱式调料均有所承压，主要系春节旺季备货后置存在错期，叠加消费需求疲软与存量市场竞争加剧所致；其他业务Q4增速迅猛，主要系一品味享并表贡献。分渠道看，25全年线上/线下渠道实现收入9.4/25.1亿元，同比+56.9%/-12.8%；得益于食萃及加点滋味表现良好，线上渠道维持高速增长。分区域看，25全年东/南/西/北/中部区域收入增速分别为+30.7%/+8.7%/-8.7%/-5.6%/-16.2%；大本营西区略有承压，东部及南部区域实现较好增长。
　　成本红利改善毛利，费投加大拖累盈利。25全年公司毛利率为40.7%，同比+0.9pp；其中25Q4毛利率为43.5%，同比+2.7pp。毛利率提升主要系原材料价格持续下行叠加公司积极开展供应链优化提效。费用方面，25全年销售费用率同比+1.2pp至14.2%，主要系公司加大市场费投力度；管理费用率同比-0.5pp至4.9%，主要系股权激励摊销费用减少。综合来看，25全年公司净利率同比-1.1pp至17.5%。
　　25年顺利收官，内生+外延并举构筑核心发展路径。1）内生业务方面：C端零售业务以“强基础、破瓶颈、筑品牌”为核心思路，通过渠道精耕、产品优化、大单品攻坚与品牌升级，筑牢收入基本盘；B端定制业务聚焦优势品类与高价值客户，实现品类突破。2）外延业务方面：公司将坚持“赋能型控股投资”模式，通过持续的控股型价值并购与平台化赋能运营，为实现目标贡献关键增量。3）展望后续，短期来看26Q1公司受益于去年低基数与春节错期影响，收入端有望实现改善。长期来看，公司提出2026-2030的五年战略总目标，坚持内生与外延并举的核心发展路径，未来公司高质量发展可期。
　　盈利预测与投资建议。预计2026-2028年EPS分别为0.62元、0.68元、0.74元，对应动态PE分别为20倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨风险，市场竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2026年一季报，收入、归母净利润分别为11.3亿、2.5亿，同比+76.2%/+234.7%，25Q4+26Q1看，收入/利润分别同比+23.6%/+60.2%，25Q1低基数下主业恢复性增长及并购加点滋味、一品味享并表贡献，利润端超市场预期。公司发布26年员工持股计划：激励总包规模为620万股，占公司当前总股本的0.58%；购买价格定为6.51元/股，对应的拟募集资金总额不超过4036.2万元，首次授予覆盖的员工人数上限为126人，激励股份分为两期解锁，考核条件为，以25年营业收入为基数，26年营业收入增长率不低于16%，27年增长率不低于30%。
　　投资评级与估值：由于公司一季度业绩超预期，主要因素包括主业低基数下的恢复性增长、新品新渠道拓展和并购，预测26-28年归母净利润为7.1亿、8.27亿、9.34亿（26-28年前次归母净利润为6.72、7.58、8.42亿），同比25%、17%和13%，当前股价对应26-28年PE分别为21x、18x和16x，维持“增持”评级。今年以来大众餐饮逐步复苏，公司通过新品和新渠道积极推进内生增长；25年并购加点滋味、一品味享，在品类和渠道上与主业形成良好协同，未来不排除通过并购继续进行品类拓展。公司已发布26年员工持股计划，彰显公司的发展信心和决心。
　　分品类和产品看，26Q1火锅调料产品收入3.46亿，同比增长100.36%，主因低基数和春节推后，加大新品推广力度等；菜谱式调料产品收入6.8亿，同比增长56.73%，主因收购并表及内生增长；香肠腊肉调料产品收入0.33亿，同比增长125.19%，主因春节推后；其他产品收入0.7亿，同比增长313.92%，预计主因收购并表。公司持续推进平台化并购战略，食萃、加点滋味、一品味享等子公司在产品线和渠道上与母公司形成良好协同，贡献重要增量。产品端火锅调料（如厚火锅、不辣汤）和菜谱式调料（新推千万级爆品）持续发力。
　　盈利能力方面，26Q1毛利率45%，同比+4.3pcts，主因并购子公司并表、规模效应及部分原材料锁价带来的成本红利。渠道方面，公司积极拥抱山姆、盒马、即时零售等新渠道，并提升经销商单点效率。26Q1销售费用率为12.79%，同比-9.47pct；管理费用率为3.92%，同比-3.14pct；预计费用率下降与收入增长和费用投入节奏有关。26Q1销售净利率为23.24%，同比+10.9pct。
　　核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧。

　　公司披露2025年年报，春节错期致2025Q4收入利润短期承压
　　公司2025年年报披露。2025年营收/归母净利润34.5/5.7亿元（同比-0.8%/-8.8%），2025Q4营收/归母净利润10.4/1.8亿元（同比-6.7%/-7.7%），收入利润略低预期，主要系春节错期影响。我们新增2028年盈利预测，预测2026-2028年公司归母净利润为6.4/7.5/8.7亿元（同比+12.7%/16.3%/16.0%），2026年原值6.8亿元（考虑2025年略低预期，基数变化小幅下调2026年预测），当前股价对应PE分别为20.5/17.6/15.2倍，考虑到公司外延并购战略驱动，维持“增持”评级。
　　2025年线上渠道快速增长，积极布局新渠道
　　（1）分产品：2025年底料/菜谱式调料/香肠腊肉调料分别同比-2.9%/-0.2%/-12.5%，其中2025Q4分别同比-11.6%/-4.4%/0.0%，主要系春节错期影响，同时公司积极开发新品，带动2025年其他品类营收同比增长50.9%。（2）分渠道：2025年公司线上渠道增长明显，营收同比增长56.9%；线下渠道同比下滑12.8%。（3）分地区：2025年西部/北部/中部地区有所下滑，其他区域营收出现不同程度上涨，尤其东部地区营收同增30.7%。
　　毛利率稳中有增，销售费用投放力度同比加大
　　2025年公司毛利率/净利率同比分别+0.9/-1.1pct至40.7%/16.5%，我们认为毛利率稳中有增主要得益于供应链优化、原料成本管控及生产效率提升，其中2025Q4毛利率/净利率分别同比+2.7/+0.24pct至43.5%/18.3%。费用端，2025年整体费用率同比+1.0pct，其中销售费用率同比增长为主因，2025年销售费用率同比+1.2pct，主要系增加渠道推广、品牌营销力度。
　　2026年有望迎来开门红，产品渠道双轮驱动长期增长
　　2026年是天味食品落实五年战略总目标的开局之年，我们认为低基数叠加春节备货，2026Q1有望迎来开门红。长期展望，我们认为公司在C端渠道地位逐步稳固，且重点突破小B渠道，食萃及加点滋味收购完成有望补齐公司短板渠道，渠道完善有望打开公司长期增长天花板。
　　风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。

　　事件：公司发布2025年年报，25年实现营业收入34.49亿，同比-0.79%；归母净利润5.7亿，同比-8.79%；扣非归母净利润5.08亿，同比-10.22%，业绩符合预期。单四季度，公司实现营业收入10.38亿，同比-6.7%，归母净利润1.78亿，同比-7.65%。分红方案为拟派发现金红利5.82亿（含税），以3月13日股价计算，股息率约为4.4%。公司发布26-28年股东回报方案，2026-2028年度，公司每年度现金分红总额占当年归属于母公司股东净利润的比例不低于80%。
　　投资评级与估值：由于餐饮需求恢复缓慢，公司保持了一定的费用投入力度，我们下调26-27年盈利预测，新增2028年，预测26-28年归母净利润分别为6.72、7.58、8.42亿（26-27年前次为8.13、9.15亿），同比增长18%、12.7%和11.2%，当前市值对应26-28年PE分别为20x、17x和16x，维持增持评级，建议积极关注26年大众餐饮景气度回升和公司自身新品和渠道拓展带来的边际改善机会。
　　主要产品收入保持稳定，食萃和加点滋味贡献增量收入。2025年分产品结构看，火锅调料、菜谱式调料、香肠腊肉调料分别实现营业收入12.29、17.67、2.88亿，分别同比-2.87%/-0.2%/-12.52%，火锅和菜谱调料两大核心品类基本保持稳定。分渠道看，公司传统线下渠道面临挑战，但线上业务实现了快速增长。25年线下渠道收入25.07亿，同比-12.76%，线上渠道收入达9.36亿，同比大幅增长56.9%，线上收入占比达到27%。分子公司看，食萃食品实现营业收入3.23亿，同比增长14.5%，净利润0.55亿，同比增长28.6%；加点滋味实现营业收入3.13亿，净利润0.18亿；一品味享品牌专注于蒜姜风味复合调味料领域，自25年9月10日起纳入公司合并范围。
　　毛利率同比改善，销售费用和减值损失拖累净利润。2025年，公司主营业务毛利率为40.65%，同比+0.85pct。分产品结构看，火锅调料、菜谱式调料、香肠腊肉调料毛利率分别为34.5%/44.66%/48.23%，同比-3.03/+3.36/+3.14pct，公司毛利率改善主要由于菜谱式和香肠腊肉调料毛利率提升。分渠道结构看，线下/线上渠道的毛利率分别为36.88%/50.76%，同比-1.29/+3.12pct。25年公司销售费用为4.9亿，同比增长8.7%，销售费用率14.2%，同比提升1.2pct，销售费用中，广告及市场费用/职工薪酬为2.15/2.05亿，同比+3.6%/17.4%，销售费用增加主因职工薪酬明显增加；25年管理费用为1.68亿，同比-9.5%。25年确认资产减值损失3070万，主因确认长期股权投资损失。综上，25年公司销售净利率为17.5%，同比-1pct，主因销售费用和资产减值增加。
　　股价变化的催化剂：餐饮复苏，产品提价。
　　核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年年报，25A公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润34.49/5.70/5.08亿元，同比-0.79%/-8.79%/-10.22%。25Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.38/1.78/1.51亿元，同比-6.69%/-7.65%/-14.79%。
　　25年并表拉动收入，Q4春节错期存在影响。2025年收入同比-0.79%，火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入同比-2.87%/-0.20%/-12.52%/+50.88%，火锅调料销量同比+0.15%，均价同比-3.02%，预计均价的下降与公司加大市场搭赠投入等有关，菜谱调料量减价增，香肠腊肉调料收入同比下降，主要系2026年春节较晚，腌肉需求预计存在一定错期至26Q1，其他收入同比+50.88%，与一品味享并表贡献有关。25Q4收入同比-6.69%，火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他收入同比-10.39%/-14.14%/+18.16%/+130.24%，线下渠道/线上渠道收入同比-17.99%/+50.39%，结合线下渠道的下滑判断，预计公司主业受春节错期影响收入同比承压，考虑到25Q1内生收入的相对低基数，叠加一品味享的并表增量贡献，预计26Q1值得期待。
　　资产减值及并购影响，盈利能力承压。2025年归母净利率16.52%，同比-1.45pct，拆分如下：1）2025年受并表公司拉动，毛利率同比提升；2）2025年总费率20.15%，同比+0.96pct，销售费率同比+1.24pct，主要系并购公司中食萃及加点滋味以线上销售为主，相应费用投入较高；3）资产减值损失同比+3031.29万元，主要系长期股权投资减值损失影响；4）内生业务净利率约19.09%，同比+0.27pct，预计与成本红利贡献有关。25Q4归母净利率17.11%，同比-0.18pct，扣非归母净利率14.57%，同比-1.38pct，拆分如下：1）毛利率同比提升；2）25Q4总费率20.39%，同比+0.08pct，销售/管理/研发/财务费率15.55%/3.73%/1.10%/0.01%，同比+0.23pct/-1.10pct/+0.84pct/+0.12pct；3）资产减值损失影响。
　　盈利预测与投资建议：我们根据最新财报，调整了盈利预测，预计公司2026-2028年收入为38.14/41.97/46.20亿元，同比+10.6%/+10.0%/+10.1%，归母净利润为6.70/7.60/8.45亿元，同比+17.5%/+13.5%/+11.2%，对应2026年3月11日收盘价，PE估值为20/18/16x，2026年按80%分红比例测算，股息率约4.5%，相应增加一定赔率，维持“增持”评级。
　　风险提示：油脂等原料价格上涨；餐饮行业恢复缓慢；C端竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食萃、加点滋味、一品味享整合贡献不及预期；食品安全风险。

　　事件：公司公告2025年三季报，2025年1-9月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润24.11/3.92/3.57亿元，同比+1.98%/-9.30%/-8.13%。25Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.20/2.02/1.95亿元，同比+13.79%/+8.93%/+8.84%，并表贡献下，业绩超预期。2025年1-9月基本EPS为0.37元。
　　内生增长相对平淡，Q3外延并购持续贡献增量。25Q3收入同比+13.79%，火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他调味品收入同比+24.96%/+14.95%/-22.20%/+121.14%，线下渠道/线上渠道收入同比+4.47%/+60.56%，线上收入维持较高增长，主要系食萃、加点滋味并表贡献，预计食萃收入同比增长10-15%，加点滋味则为纯增量贡献，此外公司9月并表一品味享，预计也带来额外增量，剔除并表后，预计公司内生业务的收入同比略微增长，主要系火锅料还在淡季，内生的菜谱式调料收入同比仍有压力，冬调今年提前铺市较为谨慎。
　　内生业务预计盈利仍有压力，外延业务一定程度拉低整体盈利。2025年1-9月归母净利率16.27%，同比-2.02pct，拆分如下：1）2025年1-9月毛利率为39.44%，同比+0.16pct，主要系成本红利，及并购的线上业务毛利率较高；2）2025年1-9月总费率20.05%，同比+1.39pct，销售/管理/研发/财务费率13.65%/5.37%/1.07%/-0.03%，同比+1.77pct/-0.21pct/-0.32pct/+0.16pct，销售费率提升也与主做线上的公司并购有关。25Q3归母净利率19.81%，同比-0.88pct，拆分如下：1）25Q3毛利率为40.46%，同比+1.63pct，主要系线上为主的加点滋味并表，其毛利率较高；2）25Q3总费率15.59%，同比+1.35pct，销售/管理/研发/财务费率10.90%/3.81%/0.87%/0.002%，同比+3.09pct/-1.38pct/-0.42pct/+0.06pct，销售费率同比提升幅度较大，也与加点滋味的并表有关，线上业务相应投流等费用投入较高。
　　盈利预测与投资建议：我们根据最新财报，调整了盈利预测，考虑收并购增厚业绩的可能，预计公司2025-2027年收入为36.54/40.85/44.96亿元，同比+5.1%/+11.8%/+10.1%，归母净利润为6.40/6.91/7.57亿元，同比+2.5%/+7.9%/+9.6%，对应2025年10月30日收盘价，PE估值为19.0/17.6/16.0x，维持“增持”评级。
　　风险提示：油脂等原料价格上涨；餐饮行业恢复缓慢；C端竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食萃、加点滋味整合贡献不及预期；食品安全风险。