Earnings forecasts and valuation
Considering the impact of FX fluctuations on current earnings,we lower our 2026/2027 attributable NP forecasts by 3.90/6.52%to RMB2,084/2,401mn,and introduce a2028 attributable NP forecast of RMB2,886mn,implying EPS of RMB3.60/4.15/4.99.Given the company's continuous rollout of new categories,which we believe may expand long-term growth potential,we value the stock at 25x 2026E PE,above its peers'average of 22x on Wind consensus(as of 26 April 2026),for our target price of RMB90(previous:RMB112.50,based on 30x 2026E PE).
Risks:intensified competition;tariff risks;new product performance falling short of our expectations.

　　事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告，其中：1）25Q4：公司实现营收61.62亿元，同比下滑2.44%，实现归母净利润3.40亿元，同比增长78.14%，实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长80.79%。2）26Q1：公司实现营收49.02亿元，同比增长27.06%，实现归母净利润4.05亿元，同比下滑14.73%，实现扣非归母净利润3.97亿元，同比增长11.46%。
　　收入端：1）25Q4：收入下滑受国内国补高基数影响。根据奥维，国内扫地机Q4销额同比-27%，海外+新业务贡献弹性；2）26Q1：国内平稳增长/海外贡献增长弹性。根据奥维，国内扫地机Q1销额同比-3%，海外持续渗透+新业务（已发布泳池机、26年新增量）贡献弹性。
　　盈利端：1）25Q4：毛利率同/环比+3/-3pct、扣非净利率同/环比+3/-5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+4/+0.2/+0.8/-0.4pct，受国补退坡、价格自补影响。2）26Q1：毛利率同/环比-0.1/+3pct、扣非净利率同/环比-1/+3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2/-0.5/-1/+3pct，人民币升值之下汇兑对财务费用有负面影响，扣除汇兑影响预计盈利更高。
　　投资建议：公司收入端有海外+新业务贡献弹性，盈利端未来产品结构持续优化/高毛利率产品占比增加、全链路运营成本优化和效率提升等有望持续对冲汇兑及原材料影响。此外公司机器人产业链布局提供额外期权。我们预计公司26/27/28年收入235/282/329亿元、同比+23%/20%/17%；归母净利润22/28/34亿元、同比+26%/25%/23%，分别对应PE17/14/11X。我们建议关注公司底部机会，给予“买入”评级。
　　风险提示：三方数据失真、数据测算偏差、产品不及预期、品牌竞争加剧、渠道扩展不及预期、关税政策波动等。

　　事项：
　　公司发布25年报及26年一季报。25年公司实现营收190.4亿元，同增15.1%，归母净利润17.6亿元，同增118.2%，其中单Q4营收61.6亿元，同减2.4%，归母净利润3.4亿元，同增78.1%。26Q1实现营收49.0亿元，同增27.1%，归母净利润4.1亿元，同减14.7%。
　　评论：
　　26Q1收入恢复增长，外销表现良好。25年公司实现营收190.4亿元，同比+15.1%，其中25Q4营收61.6亿元，同比-2.4%，收入表现有所承压，我们认为内销在国补退坡背景下行业需求相对较弱（根据奥维云网数据，25Q4扫地机/洗地机销额同比分别-32%/-21%），但外销在擦窗机、割草机等新品类带动下表现有望好于内销。26Q1公司收入49.0亿元，同比+27.1%，我们判断一方面得益于公司持续推动海外滚筒系列扫地机的上新迭代，另一方面由于欧盟关税压力，割草机业务或存在出货节奏提前也带来一定贡献，添可品牌得益于在海外新渠道拓展、品类推广等方面投入，预计欧洲和亚太市场也有良好增长。
　　汇率波动扰动业绩，盈利能力逐步修复。25年归母净利润17.6亿元，同比+118.2%，其中25Q4归母净利润3.4亿元，同比+78.1%，尽管25Q4存在国补退坡后的自补政策，但考虑到盈利能力更高的海外占比提升，对公司利润有一定拉动。26Q1归母净利润4.1亿元，同比-14.7%，业绩表现相对偏弱，主要系去年同期投资收益较高，以及汇率波动影响所致（26Q1财务费用率同比+3.2pcts），但扣非业绩在高基数下仍然实现良好增长（同比+11.5%）。毛利率方面，25Q4/26Q1为46.9%/49.6%，同比分别-0.6/-0.1pct，25Q4主要系国内自补与大促投入扰动，26Q1环比有所改善预计与海外业务占比提升有关。综合影响下25Q4/26Q1净利率同比分别+2.5/-4.0pcts至5.5%/8.3%。
　　经营逐步改善，新品成长可期。在内销国补退坡+外销竞争激烈背景下公司收入实现较高增长，尽管短期汇率波动对业绩带来一定扰动，但我们认为整体经营有望持续修复向好，后续增长仍有余力。一是公司T80/X9等滚筒洗地系列产品表现优异，技术迭代升级一方面有望提升整体盈利能力，另一方面也可进一步扩充滚筒产品价格带，通过降本放量降价实现增长；二是割草机器人等新业务已逐步进入收获期（25年公司新品类海外收入同比+110.5%）成为新的成长曲线；三是公司积极布局具身智能等领域，后续不仅有望落地产品助力成长，同时对于其他板块投资亦有望增厚公司利润。
　　投资建议：公司扫地机业务再推创新迭代产品，割草机等其他新业务逐渐成为新的成长曲线，但在外部环境扰动下经营存在短期波动。我们调整26/27年EPS预测至3.73/4.34元（前值4.01/4.43元），新增28年EPS预测为4.91元，对应PE为17/15/13倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至80元，对应26年21倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

　　投资要点
　　2025年归母净利润超预期增长118%，海外市场增长亮眼
　　2025年公司实现营收190.4亿元，同比+15.1%；实现归母净利润17.6亿元，同比+118.1%；实现扣非归母净利润16.2亿元，同比+126.1%。单Q4公司实现营业收入61.6亿元，同比-2.4%；归母净利润3.4亿元，同比+78.1%，扣非归母净利润3.4亿元，同比+80.8%。2026Q1公司收入49.0亿元，同比+27.1%，归母净利润4.0亿元，同比-14.7%，扣非归母净利润4.0亿元，同比+11.5%。分产品看：科沃斯品牌聚焦中高端市场，有效规避价格战，全年收入达105.4亿元，同比+30.4%，为核心增长引擎；添可品牌收入81.17亿元，同比+0.7%。分地区看：1）境内市场收入101.92亿元，同比增长8.09%，占收入比54.6%；（2）海外市场收入88.47亿元，同比增长24.39%，占收入比45.4%。在境内收入稳健增长的基础上，海外业务收入增速明显，占比同比增长6.2pct，其中欧洲/美国/亚太市场收入同比分别+60%/+110%/+30%。展望2026年，我们预计公司新品类业务将继续保持较快的增长趋势，助力公司业绩保持高速增长。
　　2025年销售毛利率提升2.3pct，盈利能力明显改善
　　2025年公司实现销售毛利率48.82%，同比+2.30pct，销售净利率9.23%，同比+4.36pct；单Q4销售毛利率46.91%，同比+3.41pct，Q4销售净利率5.52%，同比+2.50pct。2026Q1公司销售毛利率49.6%，同比持平，销售净利率8.3%，同比-4.0pct。费用端来看，2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为28.3%/3.1%/5.0%/2.5%，同比分别-2.1/-0.5/-1.1/+3.2pct。Q1净利率下滑主要系汇兑损失导致财务费用高增，其次公允价值变动损失影响-3.9pct。整体来看，公司盈利能力在海外高增、产品结构优化及成本管控下稳健提升。
　　新品类打开第二成长曲线，布局家庭机器人赛道
　　（1）新品类产品：公司擦窗机器人依托用户研究与品质闭环，步入体验驱动的良性增长周期；割草机器人凭借对场景的深刻理解与结构创新，构建专业壁垒，形成差异化优势；同步前瞻布局家庭具身机器人等高潜力赛道。2025年公司新品类收入同比增长88.1%，其中海外收入同比增长110.5%，标志着公司出海战略已从核心品类单点突破，升级为“双品牌+多品类”的矩阵式协同出海模式。（2）家庭机器人：2026年Q1公司发布管家机器人“八界”与AI仿生陪伴机器人“毛团儿”，分别瞄准“空间整理”与“情感陪伴”两大未来家庭核心需求。这两款产品标志着科沃斯正沿着“工具-管家-伴侣”的路径，向家庭服务机器人的终极形态演进。
　　盈利预测与投资评级：短期汇兑损失对盈利形成扰动，但在海外市场高增及新品类放量驱动下，公司双品牌+多品类战略持续推进，核心品类结构优化叠加家庭机器人打开长期成长空间。我们上调公司2026-2027年归母净利润为21.35（原值14.84）/25.90（原值18.20）亿元，预计2028年归母净利润为31.95亿元，当前市值对应PE为18/15/12x，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期

　　主要观点：
　　公司发布2025年年度报告及26年一季度业绩预告：
　　26Q1：实现营业收入49.02亿元，同比+27.06%，归母净利润4.05亿元，同比-14.73%，扣非归母净利润3.97亿元，同比+11.46%；
　　25全年：实现营业收入190.40亿元，同比+15.10%，归母净利润17.58亿元，同比+118.13%，扣非归母净利润16.20亿元，同比+126.14%；
　　25Q4：实现营业收入61.62亿元，同比-2.44%，实现归母净利润3.40亿元，同比+78.14%，扣非归母净利润3.35亿元，同比+80.79%。
　　业务分析：全球化+平台化+一体化可期
　　全球化：25年公司境内/境外收入同比+8%/24%，出海收入亮眼且对比24年加速；我们测算26Q1公司境外收入仍高于境内，且依旧处于加速通道，欧洲、北美、亚太各区多点开花，各产品境外收入占比皆持续提升。我们预计26年境外收入高增长可进一步拉动公司整体毛利率提升；
　　平台化：25年服务机器人/智能生活电器两大板块分别同比+32%/-1%，我们测算26Q1服务机器人/智能生活电器均达双位数高增，全球化+平台化逻辑正不断强化；
　　一体化：公司持续积极布局并购投资，赋予未来垂直一体化及巨大创新潜能，我们认为，公司供应链+软硬件一体化的竞争优势当前并未完全体现于预期中；
　　盈利端：25年公司毛/净利率分别为48.8%/9.2%，分别同比+2.3/4.4pct，销/管/研/财费用率分别为31.2%/3.1%/5.1%/-0.5%，分别同比+0.9/-0.3/-0.2/-0.7pct；26Q1毛/净利率49.59%/8.26%，同比-0.1/-4.1pcts，销/管/研财费用率分别28.25%/3.08%/4.96%/2.52%，分别同比-2.1/-0.5/-1.1/+3.2pcts；盈利能力总体处于上升通道，26Q1受到汇兑损益及25Q1投资收益基数影响，净利率扰动较大。
　　核心判断：期待再重估
　　26Q1加速：公司一季度收入增速27%，对比25年继续加速，我们预计主因出海高增拉动；同时毛利率49.6%表现亮眼，我们测算26Q1还原汇兑损益后净利率有提升，盈利端能力抗压性强；
　　逻辑进阶：25年科沃斯市值表现亮眼，我们总结为产品端（滚筒提份额）+成本端（提毛利）+费用端（提费效）三大逻辑。展望26年，我们认为逻辑可进阶为头部企业再重估，公司盈利改善能力自24Q1起已有超过两年的有效逻辑验证，且当前估值位于较低水平。
　　投资建议：
　　盈利预测：我们预计公司26-28年营业收入226.0/259.4/290.8亿元，同比增长19%/15%/12%；归母净利润21.7/25.6/29.5亿元，同比增长23%/18%/15%，当前市值对应PE分别18/15/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格或汇率大幅波动，关税及外需不确定性，下游需求不及预期，行业竞争格局恶化。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年营收190.4亿元，同比+15.1%；归母净利润17.6亿元，同比+118.1%；扣非归母净利润16.2亿元，同比+126.1%。25Q4单季营收61.6亿元，同比-2.4%；归母净利润3.4亿元，同比+78.1%；扣非归母净利润3.4亿元，同比+80.8%。26Q1实现营业收入49.0亿元，同比+27.1%；实现归母净利润4.0亿元，同比-14.7%；扣非归母净利润4.0亿元，同比+11.5%。
　　服务机器人规模快速提升，国内外持续稳步增长。公司通过创新引领产品升级、聚焦中高价格带、积极开拓新市场，线上线下并重以及大力发展新品类等综合举措，实现国内外业务收入规模持续稳步增长。分产品看：2025年公司服务机器人/智能生活电器/其他产品收入分别为106.8/82.2/1.4亿元，同比+32.2%/-1.2%/-0.1%，科沃斯品牌服务机器人产品全球出货440万台，同比+49.1%；添可品牌洗地机全球出货451万台，同比+8.9%。新品类（割草机等）收入同比+88.1%，其中海外收入同比+110.5%，已初具规模效应。分区域看：2025年国内/外分别实现营收101.9/88.5亿元，同比+8.1%/+24.4%，科沃斯和添可品牌海外业务收入占全部收入的45.9%，同比+3.7pct。其中，科沃斯品牌在中国区收入稳健增长的基础上，海外业务收入增速达52.0%，海外业务收入占比同比+6.2pct至45.4%，欧洲/美国/亚太收入分别同比+超60%/+接近110%/+接近30%。
　　25年公司盈利水平修复明显，26Q1受汇率波动等影响净利率短期下滑。
　　毛利率：2025/25Q4/26Q1同比+2.3pct/+3.4pct/-0.1pct至48.8%/46.9%/49.6%。公司坚持经营质量为本，持续聚焦全链路运营成本优化和效率提升，推动毛利率提升。2025年服务机器人/智能生活电器/其他产品毛利率分别同比+2.3pct/+2.8pct/+5.8pct至47.3%/51.4%/19.2%；国内/外毛利率分别同比+3.6pct/+0.4pct至48.1%/49.7%。
　　费率端：2025年销售/管理/研发/财务费率同比+0.9pct/-0.3pct/-0.2pct/-0.7pct至31.2%/3.1%/5.1%/-0.5%。25Q4销售/管理/研发/财务费率同比+4.3pct/+0.2pct/+0.8pct/-0.4pct，26Q1同比变动-2.1pct/-0.5pct/-1.1pct/+3.2pct。
　　净利率：综上，公司2025/25Q4/26Q1净利率同比+4.4pct/+2.5pct/-4.0pct至9.2%/5.5%/8.3%，26Q1净利率下滑主要系上年同期非经常损益中投资收益较高，且26Q1汇兑损失较多所致。
　　盈利预测与投资建议：我们考虑到公司2025年盈利水平有所提升，预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.9/24.4/28.2亿元，同比+18.7%/+16.8%/+15.7%，维持“增持”评级。
　　风险提示：关税及汇率扰动、新品开拓不及预期、行业需求下滑。

　　投资要点：
　　公司发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营收190.40亿元，同比+15.10%；归母净利润17.58亿元，同比+118.13%；毛利率48.82%，同比+2.30pct；归母净利率9.24%，同比+4.36pct。25Q4公司实现营收61.62亿元，同比-2.44%；归母净利润3.40亿元，同比+78.14%；毛利率46.91%，同比+3.41pct；归母净利率5.52%，同比+2.50pct。26Q1公司实现营收49.02亿元，同比+27.06%；归母净利润4.05亿元，同比-14.73%；毛利率49.59%，同比-0.09pct；归母净利率8.26%，同比-4.05pct。
　　内销稳步增长，外销增速亮眼。分品类看，2025年公司服务机器人/智能生活电器实现营收106.80/82.19亿元，同比+32.15%/-1.21%；分地区看，2025年公司在境内/境外分别实现营收101.92/88.47亿元，同比分别为+8.09%/+24.39%，海外市场成为重要增长引擎。科沃斯品牌看，X系列、T系列恒压活水滚筒扫地机保持热销，支撑品牌核心竞争力；国内方面，据AVC统计，26Q1科沃斯扫地机国内线上销额同比-3.40%，线上份额同比+3.26%，位居行业第一；海外方面，伴随割草机器人、滚筒扫地机海外放量，25年科沃斯品牌海外收入增速达52.0%，海外业务占比提升6.2pct至45.4%，预计26年科沃斯品牌海外延续高增。添可品牌看，凭借科学家系列、胶囊空间站系列、芙万小折叠系列等丰富产品布局，全面满足消费者精细化清洁需求；据AVC统计，添可洗地机国内线上销额同比-16.32%，线上份额同比-4.01%，仍位列第一；25年添可品牌洗地机全球出货451万台，同比+8.9%。
　　26Q1归母净利率环比显著改善。伴随滚筒扫地机全球放量，盈利结构持续优化，26Q1公司毛利率环比改善。费用端看，26Q1销售/管理/研发/财务费用率同比-2.10/-0.53/-1.14/+3.20pct，财务费用率同比增加主要系汇兑波动影响；受益研发创新和全链路运营提效，26Q1公司整体盈利能力实现环比改善。
　　新业务有望打开长期成长空间。公司擦窗机器人依托用户研究与品质闭环，步入体验驱动的良性增长周期；割草机器人凭借对场景的深刻理解与结构创新，构建专业壁垒，形成差异化优势。25年公司新品类收入同比+88.1%，其中海外收入同比+110.5%，已初具规模效应，预计26年新品类业务或延续高增态势。
　　盈利预测与评级：伴随滚筒扫地机放量、海外市场发力及内部提效，公司经营趋势向好，新业务有望打开成长空间。预计2026-2028年公司EPS为3.50/4.04/4.65元，4月24日收盘价对应PE为17.6/15.3/13.3X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、国际地缘冲突、海外需求疲软

　　25年Q1-Q3，公司毛利率和净利率均提升至较高水平。市场担心后续国补退坡及洗地机器人市场竞争加剧影响公司业绩表现。我们亦将核心讨论公司自身经营改善周期持续（来自产品方向更落地、成本导向、费投效率导向）可如何一定程度上对冲。
　　滚筒周期+出海周期有望对冲国补退坡周期。我们总结滚筒产品高毛利核心来自其轻量化升级方案设计，同时，科沃斯较快的迭代速度+渠道端的错位竞争为滚筒产品提供一定的溢价，未来存进一步优化空间：1）从短期看：公司盈利水平有望进一步受益高毛利滚筒产品占比提升+海外渠道渗透（直营快速推新+经销拓展）；2）从长期看：当前洗地机器人在边角覆盖/机身厚度/基站自清洁等方面尚存痛点，未来对洗地机器人的优化有望提供更多溢价空间、同时行业规模效应下亦有望带来远期降本可能。
　　第三平台业务+机器人产业链协同提供更多远期提效空间。公司具备平台化打造能力（来自其选品+资源整合+组织管理能力）以及机器人产业链前瞻布局，作为主业持续创新的底气、亦提供远期想象空间。1）第三平台：贡献收入弹性的同时、亦有望不断抬升盈利水平，其优化空间来自消费机器人供应链国产替代+规模效应下的降本、以及多品类管理/渠道等的协同提效。2）机器人产业链投资赋能：带来直接投资收益、同时与战投公司潜在的供应链合作和产业合作提供成本提效空间和主业创新空间。
　　投资建议：我们预计25/26/27年公司收入分别为189.23/219.73/249.19亿元、同比分别+14.39%/16.12%/13.41%，公司归母净利润分别为19.54/23.06/27.77亿元、同比分别142.4%/18.0%/20.4%，对应25/26/27年PE分别为23.53/19.94/16.56X。清洁主业改善+消费机器人矩阵发展+产业链布局协同共同提供向上空间，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：三方数据失真、数据测算偏差、产品不及预期、品牌竞争加剧、渠道扩展不及预期、关税政策波动等。