事件描述
　　公司公告2023年年报及24年一季报，2023年全年公司实现营业收入210.21亿元，同比+4.69%，归母净利润5.56亿元，同比-43.89%。2024年一季度实现营业收入56.44亿元，同比+30.18%，归母净利润5.58亿元，同比+180.50%。
　　事件点评
　　公司2023年实现营业收入210.21亿元，半导体设计业务收入179.40亿元，同比增长9.34%。半导体设计业务中图像传感器收入155.36亿元，同比增长13.61%，触控显示业务12.50亿元，同比下降14.97%，模拟业务收入11.54亿元，同比下降8.56%。业绩修复主要是下游消费电子市场逐步复苏，同时公司新产品导入高端旗舰机型，图像传感器业务来源手机收入全年77.79亿元，同比增长44.13%。
　　图像传感器来源汽车收入同样大幅增长，2023年营收45.47亿元，同比增长25.15%，汽车相关产品逐渐导入，市场份额快速提升。
　　盈利能力逐季修复，毛利率大幅提升。公司单季度毛利率2023年一季度至2024年一季度分别为24.72%/17.30%/21.78%/22.98%/27.89%，下游去库存接近尾声，图像传感器等芯片市场价格企稳回升，同时公司高价库存逐渐去化，成本端持续优化，毛利率伴随价格及成本变化逐季上行。费用端，2024年一季度财务费用得到明显控制，库存减值下降，单季度净利率达到9.82%，盈利能力明显修复。
　　图像传感器业务新品陆续发布，消费电子、汽车双轮驱动。手机领域公司推出OV50H、OV50E、OV50K等产品满足市场对高阶图像传感器的需求，汽车领域公司推出OX08D10的800万像素产品，具备业内领先的低光性能和低功耗等优势，可应用于高阶驾驶辅助和自动驾驶的车外摄像头，同时公司LCOS、LIN、CAN、模拟开关等产品线同样布局汽车领域，汽车相关业务有望为公司带来第二成长曲线。
　　投资建议
　　预计公司2024-2026年营业收入267.30/319.93/378.41亿元，同比增长27.2%/19.7%/18.3%，预计公司归母净利润28.48/41.02/56.92亿元，同比增长412.7%/44.0%/38.8%，对应EPS为2.34/3.37/4.68元，PE为43.8/30.4/21.9倍。考虑公司在图像传感器行业龙头领军地位，下游消费电子复苏，汽车业务高速增长，首次覆盖给予“买入-A”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险：国际与国内经济面临挑战，公司下游需求主要来自消费电子终端及汽车，受经济波动影响较为明显，经济复苏的不确定性会直接影响公司需求。
　　供应链不稳定风险：公司采用Fabless模式，产能外包晶圆厂，由于晶圆厂自身生产和技术发展的不确定性，会引起公司供应链的不不确定性，对公司经营产生不利影响。
　　行业竞争加剧风险：公司产品下游主要为消费电子、通信、汽车电子，行业竞争对手较多，产品更新换代对技术要求高，导致行业竞争格局不稳定，如公司技术研发不及预期，则有市场份额下降的风险。

　　报告要点：
　　2024年4月26日，公司发布23年年报及1Q24季报。2023年公司营收实现210.21亿元，YoY+4.69%；归母净利达到5.56亿元，YoY-43.89%；
　　毛利率为21.76%，净利率为2.59%。4Q23，公司营收实现59.39亿元，YoY+26.49%，归母净利为1.87亿元，YoY+116.15%，毛利率和净利率分别为22.98%和3.09%。1Q24，公司实现营收56.44亿元，YoY+30.18%，归母净利5.58亿元，YoY+180.5%，毛利率和净利率为27.89%和9.82%。
　　智能手机领域：受益于2023年下半年消费电子景气度缓慢复苏，叠加公司存货逐步出清，目前已回归合理区间，下游客户拉货动能增强，公司产品价格压力缓解，公司2023年手机CIS营收实现77.79亿元，同比增加44.13%。智能手机主摄定格大底50MP产品，公司逐步完善50MP产品矩阵，受益于OV50H和OV50D在下半年量产交付，带动公司产品结构升级，50MP及以上产品营收贡献突破60%。目前公司50MP产品包括OV50A、OV50D、OV50E、OV50H和OV50K40，预计今年下半年推出高规格的小像素50MP产品，将涵盖高端机型的主摄和副摄位置。我们认为公司持续推出50MP新品实现手机摄像头的全面覆盖，将凭借不弱的性能表现和较高的性价比优势不断上量旗舰机型，实现国产CIS在高端领域的率先突围。
　　汽车电子领域：汽车电动智能化趋势加深，带动车载CIS量价齐升，叠加公司加速车载CIS料号推出，不断通过客户认证，带动公司汽车CIS在2023年实现45.47亿元营收，同比增加25.15%。此外，公司持续加码汽车领域，在2023年收购芯力特并扩大车用模拟芯片研发团队，将模拟解决方案从消费及工业领域进一步拓展到汽车市场。公司将持续推进在车载模拟芯片的布局，推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等多产品的验证导入，产品落地将带来较大的业绩弹性。我们认为，未来随着车载CIS产品通过客户认证，叠加模拟解决方案在车载领域的发力，汽车电子将成为公司另一重要增长领域。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预测公司2024-2026年归母净利分别为27.28/43.33/58.72亿元，同比增长390.94%、58.86%和35.51%，考虑公司手机CIS产品凭借技术优势不断上量旗舰机型，汽车CIS产品持续切入客户供应链，公司兼具成长性和稀缺性。维持目标价125.46元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；50MP产品应用不及预期；新产品研发不及预期。

　　1Q24净利润强劲，关注50M系列等新品对业绩增厚
　　韦尔公布23年报以及1Q24季报。对应4Q23营收59.39亿元，同比26.49%，毛利率22.98%，归母净利1.87亿元，同增116.15%，扣非归母净利润815.15万元，4Q23库存水位63.22亿元，回归正常水平。公司1Q24营业收入56.44亿元，同比30.18%，毛利率27.89%，归母净利润5.58亿元，同比增长180.50%，扣非归母净利润5.66亿元。我们认为1Q24强劲的净利润主要是来自于财务费用的减少以及晶圆成本下降支持的毛利率提升。展望未来，我们认为手机50M系列新品在低/中/高/潜望全面布局有利于公司在未来逐渐在高像素产品提升市场份额。我们预计公司2024/25/26年归母净利润25.1/32.2/38.7亿元以反映毛利率修复。给予2024年61.5倍PE（行业平均数2024年61.5倍），对应目标价127元，买入。
　　2023：智能手机/汽车电子图像传感器收入同比增长44%/25%
　　分业务看，公司2023年图像传感器/触控和显示/模拟/半导体代理收入分别同比+13.6%/-15.0%/-8.6%/-16.7%，毛利率24.0%/9.5%/37.3%/98.7%，分别同比-9.6pct/-34.9pct/-4.0pct/-2.5pct。其中图像传感器分部主要增长驱动为智能手机图像传感器收入增长44%（其中50M及以上像素产品占收入60%以上），汽车电子图像传感器收入同比增长25%。模拟解决方案中，车用模拟IC首次实现规模化收入，占模拟整体解决方案收入的13%。公司存货水平逐季下降，到2023年底已下降至63.2亿元，回归正常水位。
　　2024：低价晶圆代工支持毛利率，手机/汽车产品布局逐渐收获
　　1Q24毛利率27.89%，同比提升3.17pct，环比提升4.91pct，我们认为主要是晶圆代工价格下行以及汇率的正面影响。我们看到公司智能手机50M系列产品布局完善，有望维持在安卓高端机中的领先地位。车载端，我们预计车载CIS仍将保持高速增长，LCoS/MCU/PMIC/CAN/LIN等后续也将在24/25年陆续落地形成收入。显示驱动端，OLED产品或从24年下半年或25年上半年开始实现收入。
　　维持买入评级，提升目标价至127元
　　我们预计公司2024/25/26年归母净利润25.1/32.2/38.7亿元以反映毛利率修复。给予2024年61.5倍PE（行业平均数2024年61.5倍），对应目标价127元（前值115元），买入。
　　风险提示：全球半导体下行周期，手机等需求不及预期，行业竞争加剧。

　　事件：韦尔股份2024年4月26日晚发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现收入210.21亿元（YoY+4.69%），归母净利润5.56亿元（YoY-43.89%），扣非归母净利润1.38亿元（YoY+43.7%）。对应4Q23，公司实现收入59.39亿元（YoY+26.49%，QoQ-4.56%），归母净利润1.87亿元（同比扭亏，QoQ-13.04%），扣非归母净利润3.09亿元（同比扭亏，QoQ+47.85%）。2024年Q1，公司实现收入56.44亿元（YoY+30.18%，QoQ-4.97%），归母净利润5.58亿元（YoY+180.5%，QoQ+197.94%），扣非归母净利润4.09亿元（YoY+2476.81%，QoQ+32.36%）。
　　库存去化完成，产品结构持续优化，盈利能力稳步改善。2023年公司主营业务中图像传感器解决方案/触控与显示解决方案/模拟解决方案/半导体分销业务的收入占比分别为74%/6%/6%/14%。其中图像传感器收入中来自智能手机/汽车电子/安防监控/笔记本电脑/医疗/新兴市场&物联网的占比分别为50%/30%/11%/3%/3%/3%，来自智能手机和汽车电子的收入分别实现了同比44%和25%的较大幅度增长，智能手机CIS收入占比从22年的39%提升至50%。库存方面，公司2023年底存货降至63.22亿元，相较22年底的123.56亿元去化60.35亿元，并在23年连续4个季度逐季去化，目前库存水位已保持在健康水位区间。与此同时，受益于下游库存去化以及公司产品结构调整，公司盈利能力稳步改善，1Q24公司毛利率27.89%（YoY+3.17pct，QoQ+4.91pct），已经连续4个季度逐季提升，净利率也同步改善。
　　智能手机新品销售强劲，汽车电子星辰大海。2023年公司手机CIS收入达到77.79亿元，同比增长44.13%，主要受益于公司5000万像素及以上高端产品放量，2023年公司智能手机CIS收入中5000万像素及以上产品占比突破60%。在5000万像素手机CIS产品方面，公司2023年先后推出50H、50E、50K40等产品，结合公司PureCelPlus-S晶片堆叠技术、DCG技术、LOFIC等先进技术，不断满足客户旗舰级后置主摄需求。除手机CIS的贡献外，2023年公司汽车CIS收入也实现较大幅度增长，23年汽车CIS收入45.47亿元，同比增长25.15%，主要得益于公司CIS产品性能优异，市场份额快速提升。此外，公司持续推进车用模拟芯片的布局，推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等多产品的验证导入，23年车用模拟IC在模拟解决方案收入中占比达到13%。
　　投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润为27.12/41.71/63.59亿元，对应现价PE分别为46/30/20倍，我们继续看好公司平台型半导体发展之路和在高端产品的持续突破，维持“推荐”评级。
　　风险提示：公司新产品研发不及预期风险；下游行业复苏不及预期的风险；市场竞争加剧风险。

　　报告要点：
　　并购实现赛道转换，CIS领军扬帆启航。韦尔股份成立于2007年，于2019年收购全球第三的CIS厂商豪威科技和思比科，正式切入CIS赛道，并成为公司的核心业务。此外，公司于2020年收购Synaptics的TDDI业务，目前形成CIS、触控与显示和模拟解决方案三大业务体系。
　　多主摄提振CIS需求，公司产品迭代切入高端市场。公司在消费电子CIS方面的成长逻辑主要来自于智能手机景气度缓慢复苏背景下，公司在2022年手机销量下滑时高增的存货水位在23Q3已逐步出清，承压的毛利率有望边际修复，叠加进入2023年成熟制程晶圆代工价格回落，晶圆代工转向国内，进一步增强毛利率回暖动力。此外，智能手机后摄配置逐步聚焦“主摄+超广角+长焦”三颗摄像头，主摄配置定格大底50MPCIS，摄像头升级转向超广角和长焦，“多主摄”趋势明显，目前已有多款主流旗舰机型将超广角和长焦镜头升级为50MP，未来国产CIS厂商50MP产品矩阵逐渐完善，性价比优势凸显，有望加速下沉中低端市场。公司将重心转移至大底50MP产品，先后发布四款产品，其中OV50H对标索尼中高端产品IMX707，产品已上量小米14Pro，有望应用于华为P70。公司预计2024年发布一英寸大底和更高规格小像素50MP产品，对标索尼高端产品，未来将推出小像素产品切入高端机型的超广角和长焦，50MP产品矩阵不断完善，率先实现国产CIS在高端领域的突围。
　　自动驾驶+像素升级，车载CIS量价齐升。汽车电动智能化趋势下，自动驾驶等级持续提升，车载CIS量价齐升。数量方面，目前主流车型处于L2向L3的过渡期，单车摄像头装配量从3-8颗提升至8-12颗，且车厂为后续OTA留有升级余地，单车摄像头搭载量高于主流方案。目前环视是车载CIS主要出货位置，前视搭载率低且以单目为主，未来对多目前视的需求有望带动前视CIS出货加速。价格方面，车载CIS高像素趋势明显，5M以上产品进入放量期，前视需要更远的探测范围和更广的视场角，向价值量更高的8M升级。我们认为未来汽车CIS市场增长将以高价值量的前视为主，辅以环视、侧视、舱内等摄像头。公司在汽车CIS深耕近二十年，拥有足够的先入优势、技术优势和客户优势，2022年公司汽车CIS市场份额达到30%，仅低于安森美。公司推出8MP汽车CIS顺应车载CIS高像素趋势，叠加公司在原有的海外汽车客户的基础上，大量导入国内传统和造车新势力中，或将成为公司业绩新的增长点。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计公司2023-2025年营收分别为219.95/271.88/322.60亿元，归母净利分别为8.53/27.56/44.89亿元，对应EPS分别为0.70/2.27/3.69元/股。在乐观/中性的预期下，我们给予公司2025年44x/34x估值，分别对应目标价为162.36和125.46元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；50MP产品应用不及预期；新产品研发不及预期。

　　维持优于大盘并维持每股136元人民币的目标价：韦尔股份2024年第1季度业绩优异，营业收入为56亿元人民币（季度环比下降5%/同比增长30%），净利润为5.58亿元人民币（高于市场一致预期的45-50亿元人民币）。由于产品结构优化和上游成本下降，韦尔股份2024年第1季度的毛利率为28%（2023年第4季度为23%），无疑是个利好消息。往后看，随着更高端的智能手机Cmos图像传感器（CIS）的结构优化，我们预测公司毛利率将稳定在28-30%之间。我们预测韦尔股份在2024年（预测）/2025年（预测）的营业收入为267亿美元/322亿美元，净收入为36亿美元/51亿美元，基于2024年45倍市盈率不变，我们维持公司每股136元人民币的目标价。
　　高端智能手机CIS势头强劲：我们认为韦尔股份2024年的业绩增长仍以智能手机CIS的份额增长为主。尽管最近几周本地BCI数据转弱，但我们认为高端智能手机需求仍然强劲，这为韦尔股份的50H（图像传感器）进一步爬产奠定了基础。除了包括P70和Mate70手机在内的多个事例外，随着公司主要本地代工厂合作伙伴的后端产能将在2024年第2季度翻一番，我们认为供货紧张的情况将在很大程度上缓解。另一方面，我们认为韦尔股份已经开始向荣耀交付其新款的50K（图像传感器），紧接着小米和华为将在2024年下半年开始采用该产品。我们预计50K将进一步帮助优化公司产品结构和其毛利率，50K的平均售价预计为20美元（而50H的平均售价为10美元）。同时，我们预测韦尔股份智能手机CIS业务板块的营业收入在2024年将达到114亿元，同比增长46%，其中，大像素（50MP及以上）业务的营业收入将占智能手机营业收入的78%。
　　2024年其他关注点：1）汽车：随着车规级高速音视频传输芯片（Serdes）、汽车电源管理芯片（PMIC）、功率半导体和汽车微控单元芯片（MCU）在2023年实现量产，韦尔股份已将其汽车产品SAM扩大到200美元-250美元。我们预计公司2024年/2025年汽车产品（不包括CIS产品）业务收入将占营业总收入的2%/4%。2）OLED：韦尔股份已完成OD6630和OD6631等智能手机OLED驱动的开发，这些产品的产能将于2024年爬坡。我们预计OLED驱动将为公司带来25亿美元的TAM。3）机器视觉：韦尔股份已开始向多个行业客户出货其用于仓储物流和智能检测的机器视觉产品。
　　风险提示：1）需求低于预期，2）新产品开发进度放缓，3）客户/竞争对手给定价带来的压力。

　　事件概述
　　4月26日，公司发布2023年年报与2024年一季度报告。
　　23年实现营业收入210.2亿元，同比+4.69%；归母净利润5.56亿元，同比-43.89%；扣非归母净利润1.38亿元，同比+43.7%。毛利率为21.76%，净利率为2.59%。
　　24年Q1实现营业收入56.44亿元，同比+30.18%；归母净利润5.58亿元，同比+180.5%；扣非归母净利润5.66亿元，同比+2476.81%。毛利率为27.89%，净利率为9.82%。
　　分析判断:
　　Q1业绩大幅增长，盈利能力显著改善
　　Q1收入与归母净利润分别同比增长30.18%、180.5%，若剔除股权支付费用影响，归母净利润达6.16亿元，同比去年增长357.2%。业绩大幅改善主要得益于下游消费电子市场回暖，公司在高端智能机的产品加速导入，以及新领域汽车电子自动驾驶市场渗透率提升。毛利率同比提升3.17pct，环比提升4.99pct；净利率同比提升5.32pct,环比提升6.73pct。盈利能力同环比显著改善主要得益于产品结构优化，以及成本控制等因素。
　　下游手机需求回暖，库存回归正常水位
　　23年公司业绩自下半年开始实现明显改善，盈利能力呈现逐季提升态势。一方面，在上半年库存去化带来的价格压力因素缓解，存货金额已经由22年末的123.56亿元降至23年末的63.22亿元，库存回归正常水位；另一方面，23年下半年以来，下游市场需求逐步复苏，半导体设计业务重回增长曲线。23年半导体设计业务实现收入179.40亿元，占收入比例为85.57%，同比去年增长9.34%；其中主要产品图像传感器业务实现收入155.36亿元，占主营业务收入的比例为74.10%，同比增长13.61%。图像传感器业务中来自智能手机领域的变化明显，对应收入提升至77.79亿元，占比50%，同比增长44.13%。智能手机端收入成长得益于下游库存去化明显，以及产品结构调整提升产品价值量，公司50MP以上新品在23Q3实现量产交付，50MP以上产品收入贡献占比已突破60%。公司此前已推出OV50K40/OV50H/OV50E/OV50D等代表性产品，我们认为，伴随24年消费电子品牌公司持续推出新品，智能手机强调光学创新能力，公司在50MP以上的CIS产品技术水平突出，在高端智能手机产品中的渗透率有望不断提升。
　　汽车电子加速渗透，新业务触底发力
　　全球智能驾驶ADAS渗透率持续提升，各品牌加速推动城市NOA，公司图像传感器器来自汽车市场的收入占比近年来持续提升。公司汽车CIS解决方案覆盖了广泛的汽车应用，包括ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等。2023年，公司图像传感器业务来源于汽车市场的收入提升至45.47亿元，占比30%，同比增长25.15%。此外，在模拟解决方案领域，公司完成了对芯力特的收购并在天津扩大了车用模拟芯片研发团队，拓展了公司在模拟产品的版图，将模拟解决方案市场由消费与工业拓展到汽车市场，若剔除已剥离产线影响，23年公司模拟解决方案收入增长13.44%。未来，公司将继续推进车用模拟芯片的布局，推进CAN/LIN、SerDes、PMIC、SBC等产品的验证导入。
　　投资建议
　　基于下游智能手机需求复苏，产品库存去化顺利，我们认为公司在高端智能机中的渗透提速，以及新领域新产品加速落地，基于此调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为264.72/317.43/381.48亿元，（原值262.82/294.68亿元，新增26年预测），归母净利润为26.88/39.74/49.35亿元（原值23.84/34.41亿元，新增26年预测），EPS为2.21/3.27/4.06元（原值1.96/2.83元，新增26年预测），2024年4月28日收盘价96.71元，对应PE为44/30/24倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　消费电子复苏不及预期，技术发展不及预期，公司曾收警示函的风险

　　结论与建议：
　　三星发布涨价通知，1Q24起针对高阶CIS产品平均价格调升25%。经历了数个季度的消费电子景气下行、去库存后，目前行业终于迎来景气攀升阶段。公司作为CIS本土龙头，3Q23营收、利润同比环比均大幅改善，同时由于存货已基本回归正常水位，高价晶圆产品对于盈利能力的压制作用也将消除，经营拐点进一步确认。
　　展望未来，公司不断加快研发步伐，OV64系列产品打开中阶市场后，OV50H成功在小米14等高阶安卓机型主摄实现卡位，未来伴随国产替代的持续推进，国内终端厂商将进一步加大对本土IC产品的支持，多摄像头应用均有机会采用国产传感器，公司市场空间也随之打开。预计2023-25年净利润分别为9.3亿元、20.5亿元和30亿元，YOY下降5.9%、增长120%和47%，对应EPS分别0.77元、1.68元和2.48元，对应当前24、25年PE估值分别为64倍和44倍，考虑到公司业绩谷底翻转，给予“买进”评级。
　　中国手机市场回暖、三星提价利好CIS景气回升：2023年9月，中国市场手机出货量3328万部，同比增长59%，环比增长75%，下游手机行业景气复苏基本确认。同时近期三星向客户发布涨价通知，1Q24开始针对32M画素以上的高阶CIS产品，平均有25%的涨幅，个别产品涨幅达3成。我们认为随着中国手机市场销量的复苏，三星提价将有助于下游客户加速建立库存，将进一步驱动CIS需求的恢复。
　　3Q23营收、利润同比环比均显着改善，业绩拐点确认：2023年前三季度公司实现营业收入151亿元，同比下降2%。实现净利润3.7亿元，同比减少83%。其中，3Q23公司实现收入62亿元，同比增44%，环比增38%，当季营收已近历史高点；实现净利润2.2亿元，同比环比均实现扭亏，业绩拐点确立。从毛利率来看，受到高价存货的影响，3Q23公司综合毛利率21.7%，同比虽下降6.7个百分点，但环比提升4.5个百分点。从存货情况来看，截止3Q23，公司存货75.5亿元，环比继续下降23%，较上年同期下降46%，库存水平已基本回到合理水平，后续随着行业景气回升，公司盈利将显着改善。
　　盈利预测：预计公司2023-25年净利润分别为9.3亿元、20.5亿元和30亿元，YOY下降5.9%、增长120%和47%，对应EPS分别0.77元、1.68元和2.48元，对应当前24、25年PE估值分别为64倍和44倍，考虑到公司业绩谷底翻转，给予“买进”评级。
　　风险提示：手机需求不及预期。