公司拟筹划港股上市。港股上市是公司双十战略全球发展的关键一步，可提供资金助力供应链与品牌出海，同时为海外并购提供灵活渠道，提升全球品牌形象与知名度；同时引入国际投资者与长期资本，增强流动性，提供多元价值回报。
　　调整期＆蓄力大促导致Q3短期业绩承压，关注环比改善节奏。25Q1-3收入70.98亿/+1.89%，归母净利10.26亿/+2.65%，扣非归母净利9.98亿/+2.72%。25Q3收入17.36亿/-11.63%，归母净利2.27亿/-23.64%，扣非归母净利2.27亿/-22.3%。其中预计珀莱雅有所下滑，OR、原色波塔等小品牌增长延续。25Q3毛利率74.68%/+4pct，主系品类结构优化（大单品占比提升、防晒毛利率提升）和降本增效影响；①运费费率下降；②赠品机制调整；③采购议价能力提升。25Q3销售费率49.91%/+4.5pct，系2025双11大促节奏提前，种草投流前置，形象宣传推广费用增加；管理费率6.49%/+1.6pct；研发费率2.7%/+0.3pct；25Q3归母净利率13.09%/-2.1pct，扣非归母净利率13.08%/-1.8pct。
　　投资建议：当前公司仍处于稳步调整期，Q3因蓄力大促等原因短期收入业绩承压，Q4预计环比有所改善，整体看全年经营预计维持稳定，预计25-26年归母净利16、17.9亿，对应PE为18/16x，关注稳步度过调整期后经营端改善节奏。
　　风险提示：行业竞争加剧；营销投放费用管控不达预期；新品牌孵化风险；第三方数据存在误差或滞后的风险等。

　　投资要点：
　　事件：25Q1-Q3公司贡献营收70.98亿元，同比+1.89%；归母净利润10.26亿元，同比+2.65%；扣非归母净利润9.98亿元，同比+2.72%，其中，25Q3贡献营收17.36亿元，同比-11.63%；归母净利润2.27亿元，同比-23.64%；扣非归母净利润2.27亿元，同比-22.30%。
　　护肤品类增长略承压，洗护类品牌增长较快。按产品划分来看，25Q1-Q3护肤类（含洁面）产品贡献营收55.15亿元，同比-5.63%，占营收比重为77.83%，其中25Q3护肤类（含洁面）产品贡献营收13.16亿元，同比-20.41%，护肤板块营收增长略承压；25Q1-Q3美容彩妆类产品贡献营收10.72亿元，同比+19.32%，占营收比重为15.13%，其中25Q3美容彩妆类产品贡献营收2.36亿元，同比+0.89%，彩妆板块营收表现较为平稳；25Q1-Q3洗护类产品贡献营收4.99亿元，同比+133.52%，占营收比重为7.04%，其中25Q3洗护类产品贡献营收1.79亿元，同比+137.7%，洗护类营收增长较快，或有望成为第二增长曲线。
　　25Q1-Q3盈利能力有所改善，销售费用率小幅增长。25Q1-Q3公司毛利率同比+3.62pct至73.69%，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比+3.27pct/+0.17pct/-0.05pct至49.67%/4.09%/2.00%。净利率方面，25Q1-Q3净利率同比+0.19pct至14.86%，其提升原因系毛利率有所提升，公司盈利能力有所改善。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润16.3/18.1/20.0亿元，同比增速分别为5%/11%/10%，当前股价对应的PE分别为18/16/15倍。我们认为公司具备捕捉细分赛道机会、孵化新品牌的差异化竞争优势，洗护类品牌处于良好增长态势，看好公司强运营能力驱动多渠道发力，管理层组织效率及管理能力较为优异，后续持续关注主品牌能否通过单品迭代、品类拓展重回正增长通道，维持“买入”评级。
　　风险提示。化妆品行业竞争加剧风险；电商渠道竞争加剧风险；新品孵化风险。

　　事件概述
　　公司发布2025年三报，2025前三季度公司实现营收70.98亿元，同比增长1.89%；归母净利润10.26亿元，同比增长2.65%；扣非后净利为9.98亿元，同比增长2.72%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为11.98亿元，同比增长196.53%。单季度看，2025Q3公司实现营收17.36亿元，同比下降11.63%；实现归母净利润2.27亿元，同比下降23.64%；扣非后归母净利润2.27亿元，同比下降22.30%。
　　分析判断:
　　收入端：大促活动节奏影响收入表现，洗护表现亮眼
　　2025Q3收入同比下降我们判断系（1）三季度大促活动较少，同时今年双十一节奏提前，消费者基于对双十一的预期，9月收入同比有较大影响；（2）公司下半年将销售重心放在了10月开始的双十一大促，3季度同期减少了一些营销活动，对收入产生了一些影响。分业务看2025Q3公司护肤类产品（含洁肤）实现营收13.16亿元（-20.41%）；美容彩妆/洗护类产品分别实现营收2.36/1.79亿元，分别同比增长0.89%/137.70%。ASP变动看，2025Q3公司护肤类产品均价62.42元/支，同比-22.19%，环比-17.54%，护肤类均价同比、环比下降系防晒产品销售占比增加。美容彩妆类均价84.16元/支，同比-10.99%，环比-7.20%，美容彩妆产品均价下降系美容彩妆类品牌原色波塔销售占比增加；洗护类均价95.99元/支，同比-0.60%，环比-15.17%，洗护类产品均价下滑系洗护类品牌分销渠道销售占比从较低基数有所增加。根据天猫官方发布的《天猫美妆双11现货4小时成交榜》珀莱雅蝉联第一。
　　利润端：毛利率同比提升明显，品牌建设费用投放增加致净利率下降
　　2025Q3公司毛利率为74.68%（同比+3.96pct,环比+0.83pct）。期间费率58.76%（同比+6.83pct，环比+2.15pct），具体管理费率6.49%（同比+1.62pct，环比+3.89pct）、销售费率49.91%（同比+4.50pct，环比-2.79pct）、财务费率-0.33%（同比+0.45pct，环比+0.08pct），研发费率2.70%（同比+0.27pct,环比+0.97pct）。综合作用下2025Q3净利率达到13.19%（同比-2.01pct,环比-0.82pct）。
　　投资建议
　　公司大单品战略持续推进有效，对红宝石系列、源力系列等明星产品进行升级，新品稳步推进。结合公司三季报情况，我们调整此前盈利预测，预计2025-2027年公司收入为112.31/126.24/140.75亿元（前值为123.95/141.30/158.26亿元），归母净利润为16.34/18.74/21.37亿元（前值为18.49/21.28/24.36亿元），EPS为4.13/4.73/5.40（前值为4.67/5.37/6.15元）。对应2025年11月3日72.95元/股收盘价，PE分别为18/15/14倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1）宏观经济景气度不及预期，2）行业竞争加剧，3）新产品推广不及预期，4）筹划H股上市尚未完成，存在不确定性。

　　事件
　　2025年10月30日，珀莱雅发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营收70.98亿元（同增2%），归母净利润10.26亿元（同增3%），扣非净利润9.98亿元（同增3%）；其中2025Q3总营收17.36亿元（同减12%），归母净利润2.27亿元（同减24%），扣非净利润2.27亿元（同减22%）。
　　投资要点
　　淡季销售略有承压，费投前置扰动利润
　　2025Q3公司毛利率同增4pct至74.68%，销售费用率同增5pct至49.91%，管理费用率同增2pct至6.49%，净利率同减2pct至13.19%，费投增加主要系今年双11大促节奏提前，公司跟进布局使种草投流费投同步前置所致，并对净利造成短期扰动。公司加速国际化战略布局，自去年以来持续引入资深管理人才，目前核心团队搭建基本完成，并已于2025年10月30日向港交所递交H股上市申请，持续关注后续流程推进。
　　洗护业务快速发展，结构变化压低均价
　　分业务来看，2025Q3公司护肤/美妆/洗护营收分别同比-20%/+1%/+138%至13.16/2.36/1.79亿元，洗护业务迅速发展，有望成为公司新增长引擎。拆分量价来看，2025Q3公司护肤/美妆/洗护产品均价分别同减22%/11%/1%，销量分别同增2%/13%/139%，护肤、美妆均价下降主要系防晒、原色波塔产品销售占比增加所致，业务整体呈现量升价跌态势。
　　核心品牌持续领跑，新锐品牌快速放量
　　分品牌来看，双11期间公司主品牌珀莱雅持续领跑行业，截至10月21日零点，品牌稳居天猫美妆双11现货4小时成交榜第一；新锐品牌OR定位差异化升级“亚洲头皮整全愈养专家”，位列天猫个护双11现货4小时成交榜第五；彩棠深耕中式美学理念，品牌势能稳健，并加速底妆、眼部、唇部品类拓展；原色波塔天猫首日GMV同比翻倍增长，开售5日即超去年双十一全周期营收。整体来看，公司大单品战略深化，多品类拓展完善产品矩阵，双十一表现远超预期，未来业绩有望持续向好。
　　盈利预测
　　公司是中国本土领先的多品牌美妆集团，核心业务聚焦化妆品研产销，品牌优势显著，随着老品迭代与新品拓展，品牌势能持续释放。根据2025年三季报，我们预计2025-2027年EPS分别为4.17/4.73/5.29元，当前股价对应PE分别为18/16/14倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险，行业竞争加剧风险，渠道拓展不及预期，新品推广不及预期等。

　　事件：珀莱雅发布25Q3业绩报告。25Q3公司实现营收17.36亿元，同比-11.63%，实现归母净利润2.27亿元，同比-23.64%，实现扣非归母净利润2.27亿元，同比-22.30%。
　　洗护类产品表现亮眼，受双11预期影响Q3业绩承压，但营收结构进一步优化。公司主要产品分品类来看：1）护肤类：25Q3实现收入13.16亿元，yoy-20.41%，占总收入比例为75.81%，同比-8.36pct，护肤类产品支平均售价为62.42元，同比-22.19%，主要系防晒产品销售占比增加；2）美容彩妆类：25Q3实现收入2.36亿元，yoy+0.89%，占总收入比例为13.57%，同比+1.68pct，美容彩妆类产品支平均售价为84.16元，同比-10.99%，主要系美容彩妆类品牌原色波塔销售占比增加；3）洗护类：25Q3实现收入1.79亿元，yoy+137.70%，占总收入比例为10.30%，同比+6.47pct，洗护类产品支平均售价为95.99元，同比-0.60%，主要系洗护类品牌分销渠道销售占比从较低基数有所增加。
　　25Q3毛利率同比+3.97pct，净利率13.09%。毛利率方面：25Q3公司整体毛利率74.68%，同比+3.97pct。费用率方面：25Q3公司销售费用率为49.91%，同比+4.51pct，主要系形象宣传推广费费率增加；25Q3管理费用率为6.49%，同比+1.62pct；25Q3研发费用率为2.70%，同比+0.27pct；25Q3财务费用率为-0.33%，同比0.45pct。净利率方面，25Q3公司实现归母净利率13.09%，同比-2.06pct，实现扣非归母净利率13.08%，同比-1.80pct。
　　多品牌矩阵驱动增长，海外拓展助力长期成长。公司旗下拥有主品牌“珀莱雅”、以“中国妆，原生美”为理念的专业化妆师美妆品牌“彩棠”、定位“亚洲头皮健康养护专家”的洗护品牌“Off&Relax”、以“自我”为核心打造的新锐彩妆品牌“原色波塔”等，覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等美妆领域，提供长期发展动能。同时，公司明确海外发展策略，积极探索品牌出海机遇，叠加自驱型敏捷组织机制，有望提升多品牌运营效率，打开构筑新的增长曲线。
　　技术生态构建为公司长期成长提供坚实支撑。研发端，公司与浙江大学、巴斯夫等机构深度合作，重点聚焦高功效护肤领域及原料创新方向，持续强化技术储备，研发合作网络持续扩张，合作广度与深度不断提升，为大单品迭代更新提供有力技术支撑，进一步夯实公司产品竞争力，助力长期稳健发展。
　　投资建议：珀莱雅作为国货美妆龙头，我们预计25-27年公司归母净利润分别为16.9亿元、19.0亿元、21.6亿元，同比增速分别为+8.8%/+12.6%/+13.5%，当前股价对应PE分别为17X/15X/14X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新品牌孵化不及预期，行业竞争加剧。

　　投资要点：
　　公司公告：2025Q1-Q3公司实现营收70.98亿元/同比+1.89%；归母净利润10.26亿元/同比+2.65%；扣非归母净利润9.98亿元/同比+2.72%；销售毛利率和归母净利率分别为73.69%/14.45%，同比分别+3.62pct/+0.11pct。其中，Q3实现营收17.36亿元/同比-11.63%；归母净利润2.27亿元/同比-23.64%；扣非归母净利润2.27亿元/同比-22.30%；销售毛利率和归母净利率分别为74.68%/13.09%，同比分别+3.96pct/-2.06pct。公司Q3单季收入与利润出现同比下滑，主要系：1）三季度无大促，且双十一大促节奏前置至国庆后，消费者延迟消费；2）公司主动减少达播等活动，将资源聚焦于Q4大促；3）双十一相关种草及营销费用前置至Q3，导致费用率上升。
　　毛利水平稳步提升，营销投入同步加大。2025Q1-Q3销售毛利率为73.69%，同比+3.62pct，主要受益于品类结构的优化（大单品占比提高、防晒毛利率提升）及降本增效措施的推进；同期销售费用率为49.67%，同比+3.27pct，主要用于新代言人官宣、新品推广及双十一投流前置所带来的形象宣传投入增加。
　　护肤类产品仍为基本盘，洗护类表现亮眼，成为潜在第二增长曲线。按产品划分：2025Q1-Q3，护肤类（含洁面）产品实现营收55.15亿元/同比-5.63%，占总收入的77.83%，仍为公司基本盘；美容彩妆类产品实现营收10.72亿元/同比+19.32%，占比15.13%；洗护类产品表现亮眼，营收4.99亿元/同比+133.52%，占比7.04%，有望为公司业绩增长带来弹性。
　　产品与研发双轮驱动，持续夯实核心竞争力。公司积极推进产品迭代与品类拓展，Q3推出红宝石面膜3.0、彩棠润玉粉膏等多款新品，并推动悦芙媞等品牌应用自研成分，产品力不断夯实。在科研端，与华西医院、浙江大学药学院等机构达成合作，围绕线粒体抗衰、皮肤功能等前沿领域展开联合研究，推动“产学研医”协同发展。
　　H股上市申请启动，开启国际化融资新篇章，助力长期发展。公司于10月30日正式向香港联交所递交H股上市申请，标志着其资本国际化战略迈出关键一步。此举不仅有望拓宽公司的国际融资渠道，提升全球品牌影响力，更能为未来的研发投入、市场扩张提供有力支持。
　　投资建议：业绩阶段性承压，H股上市申请开启全球化新篇章。品牌多元化发力，持续深化“大单品策略”，并转向全方位品牌化营销战略。我们预计2025-2027年公司实现归母净利润15.81/17.39/18.59亿元，同比增长1.9%/10.0%/6.9%，EPS分别为3.99/4.39/4.69元，对应11月14日收盘价PE分别为18.1/16.5/15.4x，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、新品推广不达预期、营销投放不及预期等风险。

　　事项：
　　业绩一览：25Q3公司收入同比-12%、归母净利润同比-24%，业绩阶段性承压。1）25Q1-Q3：收入71.0亿元（同比+2%），归母净利润10.3亿元（+3%），扣非归母净利润10.0亿元（同比+3%）；毛利率73.7%（同比+3.6pp），净利率14.9%（同比+0.2pp），销售/管理/研发费用率分别为49.7%/4.1%/2.0%（同比+3.3pp/+0.2pp/持平）。2）25Q3：收入17.4亿元（-12%），归母净利润2.3亿元（同比-24%），扣非归母净利润2.3亿元（同比-22%）；毛利率74.7%（同比+4.0pp），净利率13.2%（同比-2.0pp，环比-0.8pp），销售/管理/研发费用率分别为49.9%/6.5%/2.7%（同比+4.5pp/+1.6pp/+0.3pp，环比-2.8pp/+3.9pp/+1.0pp），毛销差同比-0.5pp，环比+3.6pp。
　　评论：
　　业务拆分：1）珀莱雅：Q1-Q3同比中个位数下降；2）彩棠：Q1-Q3同比双位数上升；3）OR：Q1-Q3同比超翻倍增长；4）悦芙媞：Q1-Q3同比个位数增长；5）原色波塔：Q1-Q3接近翻倍增长。
　　主品牌大单品迭代升级，研发驱动构筑核心壁垒：主品牌珀莱雅基本盘稳固，持续通过研发创新巩固其市场领先地位。1）大单品策略深化，成熟大单品生命力持久：公司核心大单品策略进入稳健迭代阶段，如双抗精华4.0在传统抗糖抗氧基础上，融合美白趋势，升级为美白特证产品，进一步拓宽了消费场景,红宝石等经典系列通过持续迭代升级，依旧稳居各平台榜单前列，是公司业绩的“压舱石”。2）新品孵化强劲：2025年新晋大单品银管防晒表现突出，带动上半年防晒全系列销售额同增170%，成功打造新增长点。3）研发管线清晰：下半年公司规划了清晰的新品及升级路线图，涵盖红宝石等核心系列，持续的研发投入和产品创新为品牌增长提供了坚实动力。
　　多品牌矩阵多点开花，第二、三成长曲线清晰：彩棠持续深化专业化妆师彩妆品牌专业心智，产品上强化底妆产品线，营销上深化中式美学内涵。OR增长势头迅猛，品牌将升级定位为“亚洲头皮整全愈养专家”，并围绕防脱、香氛等高潜力赛道持续推出新品。此外，公司近期投资新锐彩妆品牌花知晓，持股38.45%成为第二大股东，该品牌以其独特的少女美学风格和成功的出海经验，将进一步丰富珀莱雅的品牌矩阵，触达更广泛的年轻消费群体。
　　提交港股招股书，全球化战略提速：公司已提交港股招股书，旨在加速国际化布局、支持海外业务发展及潜在的并购整合，为“双十战略”中的全球化目标迈出关键一步。
　　投资建议：珀莱雅作为百亿收入体量的美妆国货龙头，随着新管理层到位、再融资和国际化进展推进等，有望迎来业绩增长和市场信心的双重拐点。我们预计25-27年珀莱雅归母净利润分别为15.63、17.31、19.13亿元（前值为18.14、20.07、22.03亿元，根据Q3业绩调整），当前股价分别对应18、17、15倍PE，考虑到公司后续将港股融资加速海外收并购进程，有外延增长可能性，给予26年22倍PE，目标市值380.83亿，目标价为96.17元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新品牌推广不及预期/电商平台流量成本上行/行业竞争加剧等。

　　事件：
　　公司发布2025年三季度业绩报告。报告显示，2025年前三季度公司实现营业收入70.98亿元，同比+1.89%，归母净利润10.26亿元，同比+2.65%，扣非归母净利润9.98亿元，同比+2.72%。拆分单季度来看，2025Q3实现营业收入17.36亿元，同比/环比分别-11.63%/-42.18%，归母净利润2.27亿元，同比/环比分别-23.64%/-44.35%，扣非归母净利润2.27亿元，同比/环比分别-22.30%/-42.02%。
　　投资要点：
　　公司“双11”多个品牌在多个平台排名靠前。截至10月30日，主品牌珀莱雅的排名稳居天猫美妆榜首、抖音美妆第一、京东国货护肤第一；彩棠排名天猫彩妆第六、国货第二，抖音彩妆第三、国货第二，京东国货第一；OR排名天猫洗护第五、抖音洗护第六。
　　公司持续保持“新品拓增量，大单品固基本”的节奏，不断优化产品。今年珀莱雅银管防晒增速显著，源力次抛和源力水乳三季度表现较为突出，在线上各平台销售数据亮眼。此外，核心大单品仍保持较强的市场竞争力，早C晚A精华持续领跑天猫各个榜单。同时，公司的高端产品线能量系列在天猫平台亦取得了不错的增长。
　　彩妆行业竞争加剧，公司彩棠底妆成为核心增长引擎。彩棠今年销售情况呈现多平台领跑、从单点爆款到全品类均衡增长的状态，公司在巩固面部彩妆大单品和品类的同时，将持续强化底妆产品线，稳固现有爆款单品（妆前乳、修容盘等），并持续扩充新品（粉膏、蜜粉饼等）。
　　2025年前三季度公司毛利率73.69%，同比+3.62pct，净利率14.86%，同比+0.18pct。2025年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率为49.67%/4.09%/2.00%，同比+3.28pct/+0.18pct/-0.04pct。公司销售费用率提升，主要系公司加大了品牌投入，持续种草和发掘新客户群。
　　估值和投资建议：公司为护肤品龙头企业，多个品牌在多个平台排名前列。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为120.02/134.27/150.81亿元，同比增长11.36%/11.87%/12.32%；2025-2027年公司归母净利润分别为16.43/17.83/19.86亿元，同比增长5.87%/8.53%/11.38%。当前市值对应2025-2027年PE分别为17.6/16.2/14.6倍，下调至“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争风险，投资风险。

　　事项：
　　珀莱雅业绩一览：25Q2收入同比+6.5%、净利润同比+2.4%，基本符合预期。1）25H1：收入53.6亿（同比+7.2%，下同），归母净利润8.0亿（+13.8%），扣非归母净利润7.7亿（+13.5%）；2）25Q2：收入30.0亿（+6.5%），归母净利润4.0亿（+2.4%），扣非归母净利润3.9亿（+1.2%）。
　　评论：
　　虽竞争加剧致营销投放明显增长，但通过降本增效使得净利率稳定在约14%。1）25H1：毛利率73.4%（+4pp），净利率15.4%（+1pp），销售/管理/研发费用率分别49.6%/3.3%/1.8%（+3pp/-0.2pp/-0.1pp）；2）25Q2：毛利率73.8%（同比+4pp，环比+1pp），净利率14.0%（同比-0.5pp，环比-3pp），销售/管理/研发费用率分别52.7%/2.6%/1.7%（同比+6pp/-0.2pp/持平，环比+7pp/-2pp/-0.1pp），毛销差同比-1.7pp。毛利率提升原因：①运费费率下降；②赠品由小样转为中样，节约包材；③原料、包材采购议价能力提升。
　　业务拆分：品牌口径，收入=74%珀莱雅+13%彩棠+5%OR+2%悦芙媞+其他。其中，珀莱雅收入39.8亿（持平）、彩棠收入7.05亿（+21%）、OR收入2.8亿（+103%）、悦芙媞收入1.7亿（+3%）。
　　业务拆分：渠道口径，收入=95%线上+5%线下。线上收入51.1亿（同比+9%），其中直营收入39.1亿（同比+5%），分销收入12亿（同比+26%）；线下收入2.5亿（同比-21%），其中日化渠道收入1.7亿（同比-24%）。
　　拟港股增发，以加快国际化战略和海外业务发展。在百亿营收体量下，珀莱雅逐步进入第二发展阶段（平台化、矩阵化），收并购和出海通常是必经之路，融资需求合理正常，再融资是加速国际化战略和海外业务发展的重要步骤。
　　核心岗位人员基本全部就位，主品牌企稳和新品牌蓄势待发。过去一年主品牌增长趋稳、第二品牌彩棠承压，部分因关键职位空缺。如今「产品开发负责人兼孵化品牌负责人汪奕峰」「CMO果小」「董秘薛霞」等已就位，团队重组完成。其中新任董秘负责推动融资及并购事务，后续动作有望提速——包括新品迭代（如红宝石系列升级）、出海落地（悦芙媞或优先东南亚）以及收并购等。
　　投资建议：珀莱雅作为百亿收入体量的国货NO.1，过去一年因管理层变动致市场对业绩确定性有担忧，目前处于板块估值洼地。随着新管理层到位、再融资和国际化进展推进等，有望迎来业绩增长和市场信心的双重拐点。我们预计25-27年珀莱雅归母净利润分别为18.14、20.07、22.03亿元（25-26年原预测值为19.1、22.4亿元，调整原因25年上半年增速放缓），当前股价分别对应18、16、15倍PE，公司未来三年利润复合增速（12%），考虑到公司目前为国货化妆品龙一，唯一超过百亿体量的化妆品集团，主品牌珀莱雅多年卫冕天猫双11榜单TOP1，叠加公司后续将港股融资加速海外收并购进程，有外延增长可能性，因此给予适当估值溢价，给予25年22倍PE，对应目标价为100.75元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、新品推广不及预期等。

　　投资要点:
　　25H1业绩增长稳健，经营性现金流大幅增长。2025H1，公司实现营收53.62亿元（同比+7.21%），归母净利润7.99亿元（同比+13.80%），扣非归母净利润7.71亿元（同比+13.49%），业绩增长稳健。分季度看，25Q1/Q2实现营收同比分别+8.13%/+6.49%，归母净利润同比分别+28.87%/+2.36%。2025H1，公司经营活动产生的现金流净额为12.93亿元，同比大幅增长95.34%，主因应收账款占比下降以及应付账款上涨。
　　主品牌珀莱雅推出美白和防晒新产品线，多个子品牌快速增长。（1）珀莱雅：主品牌珀莱雅紧密围绕“深度贴近消费者需求”的核心策略，推动产品矩阵升级。2025H1,主品牌珀莱雅收入39.79亿元（同比-0.08%），占主营业务收入比例为74.27%。2025H1，珀莱雅天猫旗舰店成交额获天猫美妆排名第1，珀莱雅品牌成交额在抖音、京东美妆分别排名第2、第5。（2）彩棠：夯实“专业化妆师”品牌定位，不断向底妆品类扩张。2025H1，彩棠收入7.05亿元（同比+21.11%），占主营业务收入比例13.17%。（3）OR：OR持续深化“亚洲头皮健康养护专家”形象，提升品牌差异化竞争力。2025H1，OR实现收入2.79亿元（同比+102.52%），占主营业务收入比例提升至5.22%。（4）悦芙媞：以“年轻肌功效专研”为核心定位，产品线设计由“基础清洁”向“修红修护”的功效进阶，推出新品“修红精华2.0”、“修红面膜”，618活动期间实现快速增长。2025H1，悦芙媞实现收入1.66亿元（同比+3.31%），占主营业务收入比例为3.11%。
　　降本增效成果显著，25H1盈利能力同比提升。2025H1，公司毛利率同比提升3.56个pct至73.38%，主因降本增效成果显著，运费费率下降、原料包材采购议价能力提升等；净利率同比提升0.94个pct至15.41%。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为49.59%/3.31%/1.77%/-0.44%，同比分别+2.81/-0.23/-0.12/+0.05个pct。其中，销售费用率同比提升主因形象宣传费用率增加，包括618活动宣传力度和新品投放力度增加。