博迈科发布年报，2025年实现营收19.00亿元，同比-28.02%，归母净利0.61亿元，同比-38.89%。其中第四季度公司实现收入5.78亿元，同比/环比-34.49%/+106.48%，归母净利润0.38亿元，同比/环比+531.12%/+245.06%。公司25年归母净利润低于我们此前预期（前次报告2025年归母净利润预测值为0.9亿元），主要系俄罗斯LNG项目资产减值计提影响。考虑到26年深海油气开发景气度有望持续上行，公司作为全球领先的FPSO上部模块制造商或将深度受益，维持“买入”评级。
　　25年毛利率显著提升，费用管控良好
　　2025年公司毛利率19.48%，同比+3.24pp。我们认为公司毛利率提升主要系利用建造生产一体化管理平台实现各业务环节数据协同，显著提升生产运营与决策效率。2025年公司期间费用率6.70%，同比-1.02pp。其中销售费用率1.52%，同比+0.77pp；管理费用率3.89%，同比+1.35pp；研发费用率4.28%，同比-0.22pp；财务费用率-2.99%，同比-2.91pp。公司费用支出管控良好，期间费率同比显著下降。
　　深海油气开发迎来高景气，FPSO需求有望上行
　　一方面，产储错配与开采成本的持续下降，正引领全球油气开发走向深海。另一方面，近期地缘政治冲突对于全球能源体系形成冲击，能源安全诉求正不断升级，深水地区的低成本油气储量亟待释放。随着南美、西非等地区的多个深水油气项目于26年迎来最终投资决定，26年全球FPSO市场需求有望实现进一步增长。根据克拉克森，2025年全球授出FPSO订单共4个（不包含FLNG），26年则预计有8个FPSO订单授出，代表性储备项目包括巴西国家石油公司的MarlimSul/Leste与Barra-cuda油田项目等。
　　公司在手订单饱满，持续优化运营提升生产效率
　　2025年，公司1月斩获苏里南FPSO项目上部模块订单，10月签署圭亚那油田FPSO项目合同，此外在手订单还包括卡塔尔北部油气田LNG项目等，饱满的在手订单有望为公司26年业绩提供有力支撑。公司利用新设立的建造生产一体化管理平台，实现在设计、采办、计划、建造/生产等业务的数字化全过程运营管控，优化资源配置，保障了项目的及时高效交付，有望进一步提升头部客户对公司的信任与认可。
　　签订协议深度合作头部总包商，有望持续承接新订单
　　3月20日，公司公告与SBMOffshoreN.V.全资子公司SingleBuoyMoorings签订合作协议，共同探讨拓展潜在合作领域的可行性，包括工程设计、工程总承包等方向，代表着公司的FPSO模块制造能力获得全球头部总包商SBM认可，两者合作进一步深化，公司的角色从分包商向战略伙伴的身份跃升，未来有望参与更多高端项目建设，紧抓深海油气开发景气周期下FPSO设备的发展机遇。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司2026-2027年归母净利润预测为1.49亿元、3.30亿元，并预计2028年归母净利润为4.56亿元，对应BPS为11.94、13.11、14.73元。可比公司2026年iFind一致预期PB均值为1.2倍，考虑到公司作为F上部模块建造龙头，有望受益于深海油气开发需求向上带来的潜在订单增量，且从建造向设计、总装等高附加值环节延伸，给予公司2026年2.0倍PB估值，对应目标价为23.88元（前值16.51元，对应2026年1.4倍PB）。
　　风险提示：汇率波动风险；油价波动风险。

　　公司发布三季报：25Q1-Q3公司实现收入13.23亿元，同比-24.78%；归母净利润0.23亿元，同比-75.23%；扣非归母净利润0.09亿元，同比-91.55%。其中，25Q3公司实现收入2.80亿元，同比-59.91%，环比-44.04%；归母净利润0.11亿元，同比-64.75%，环比1287.51%；扣非归母净利润0.09亿元，同比-68.48%，环比提升199.57%。公司25Q3收入和利润同比下降主要由于订单完工确收规模相较去年同期减少，但我们认为，随着全球海洋油气开发活动的日益复苏，未来公司FPSO订单有望逐步释放，同时向总装环节延伸以提升订单价值量，贡献业绩增量。维持“买入”评级。
　　Q3毛利率改善，费用率提升导致净利率同比有所下滑
　　25Q1-Q3公司毛利率15.11%，同比+0.16pp；净利率1.77%，同比-3.61pp。25Q3公司毛利率20.22%，同比+7.80pp，环比+11.01pp；净利率3.94%，同比-0.54pp，环比+3.78pp。Q3毛利率明显改善，净利率受费用增长拖累。25Q1-Q3公司期间费用率7.36%，同比+0.64pp，销售/管理/研发费用率分别为1.40%/3.66%/4.85%，同比+0.60pp/+1.13pp/-0.35pp。25Q3公司期间费用率12.12%，同比+6.71pp，销售/管理/研发费用率分别为1.74%/5.28%/9.58%，同比+0.97pp/+3.12pp/+4.35pp。
　　全球海洋工程行业持续复苏，公司作为FPSO模块龙头有望受益
　　随着巴西放宽油气设备建造的本地化要求以及取消巴西国家石油公司（Petrobras）在海上租赁区块中必须持有多数股权的规定，多家国际石油巨头（如Shell、TotalEnergies、ExxonMobil）重新加大了在巴西的投资力度。10月30日，英国石油公司bp宣布，其在巴西桑托斯盆地的Bumerangue区块的油气开发取得重大进展。目前，Petrobras正在与荷兰海工巨头SBMOffshore就两艘将用于Sergipe深水项目的浮式生产储卸油装置（FPSO）进行谈判。全球海洋油气开发活动呈现显著复苏趋势，我们认为公司作为FPSO上部模块建造领域的龙头企业，有望充分受益于此轮周期复苏。
　　签署1.9亿-2.4亿美元FPSO项目合同，未来业绩有望逐步兑现
　　10月8日，博迈科公告，公司及全资子公司“天津博迈科”分别与MODEC子公司OFS、ABB、VWS签署了海上浮式生产储卸油船（FPSO）项目合同，此艘FPSO建造完成后将部署在圭亚那油田。公司主要工作范围涵盖FPSO上部模块的设计、材料采购、建造等工作，合同金额约为1.9亿-2.4亿美元。本次签订的合同是博迈科在2025年内披露的第二份重大FPSO项目合同，预计将对未来业绩产生积极影响。随着圭亚那FPSO等一批重点订单的稳步交付，公司营收利润或将逐步修复。
　　盈利预测与估值
　　公司作为FPSO模块领域龙头，有望充分受益于融资环境改善后FPSO储备项目的加速释放，持续承接模块及总装类高价值订单，我们维持预测公司25-27年归母净利润为0.91/1.49/3.30亿元，对应25-27年BPS分别为11.51/11.79/12.71元。可比公司2026年iFind一致预期PB均值为1.4倍，给予公司26年1.4倍PB，对应目标价为16.51元（前值17.27元，对应25年PB1.5倍）。
　　风险提示：汇率波动风险；油价波动风险。

　　事件1：
　　公司发布2025年报，2025年公司实现营业总收入19亿元，同比-28%，实现归母净利润6145万元，同比-39%。2025Q4单季，公司实现营业总收入5.78亿元，同比-34%，环比+106%，实现归母净利润3804万元，同比+531%，环比+245%。
　　事件2：
　　公司发布《关于全资子公司签订长期框架协议的公告》，全资子公司天津博迈科于近日与SingleBuoyMooringsInc.签订了长期合作协议。
　　点评：
　　资产减值致业绩下滑，毛利率、现金流显著改善
　　2025年，国际油价震荡下行，布油现货均价为68.19美元/桶，同比-14.6%。全球地缘冲突频发、贸易摩擦加剧、关税壁垒高筑，海工装备市场面临国际油价宽幅波动、行业供需格局调整等多重挑战，在压力中呈现结构性分化态势。面对复杂严峻的外部环境，公司始终坚守稳健经营底色，聚焦核心能力提升，深耕技术创新与服务升级。2025年，公司毛利率为19.48%，同比+3.24pct，ROE为1.91%，同比-1.22pct。截至2025年12月末，公司归母净资产为32亿元，同比-0.3%，资产负债率为29.0%，同比-11.64pct。2025年，公司实现经营现金流1.17亿元，同比增加1.05亿元，实现自由现金流9.92亿元，同比增加19.75亿元，现金流显著改善。2025年，公司计提资产减值损失10969万元，主要系合同资产计提减值增加所致，上年同期计提2947万元，对公司盈利能力造成一定影响。
　　加速签订FPSO合同订单，新签框架协议加深与行业巨头合作
　　2025年，全球海工行业受益于FPSO需求快速增长，行业景气度持续攀升。2025年，公司紧扣“四个一流”战略，狠抓全球海工市场机遇，成功斩获苏里南、圭亚那等地区大额FPSO合同订单，累计新签订单初始预估合同额区间达21-27亿元，其中圭亚那项目创公司单条FPSO上部模块合同历史新高，为后续经营业绩增长筑牢根基。2025年，公司高效推进UARUFPSO等重点项目交付，超进度完成阶段性目标，赢得客户高度认可，切实为客户创造价值。在南美FPSO市场这一全球海工装备高景气核心区域，公司已与行业头部总包商MODEC、SBM建立起长期稳定的战略合作关系，凭借在模块建造、技术适配等领域的突出优势，成为其重要合作伙伴，2025年公司与MODEC、SBM两大头部总包商均斩获重大合同，合同落地节奏稳健、成果显著。
　　SingleBuoyMooringsInc.隶属于SBMOffshore集团，该集团是一家国际领先的海上油气服务公司，总部位于荷兰，核心业务为提供FPSO的全生命周期解决方案，涵盖设计、建造、租赁及运营，并拓展至低碳技术与多元化海洋基础设施领域。公司与SingleBuoyMooringsInc.于近日正式签订长期合作协议，标志着双方在FPSO领域的合作迈入战略深化阶段。本次长期合作框架协议的签署，是公司与SBMOffshore集团基于各自的技术、资源及市场优势，在FPSO领域开展战略协同的重要举措。该合作的推进，有助于双方探索资源共享与优势互补的合作模式，提升双方在海工装备市场的综合竞争力。
　　坚守科技创新提质增效，加大分红力度长期价值凸显
　　2025年，公司研发方向紧扣主营业务发展需求，聚焦FPSO上部模块、固定平台生活楼模块等核心产品，围绕设计开发、智能制造、装船工艺、质量检测、数字信息化及绿色环保等关键环节开展技术攻关，旨在强化产品设计开发能力，提升详细设计、加工设计与建造全流程水平，为公司生产项目高效执行、业务版图持续拓展提供坚实技术支撑。
　　公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币1.50元（含税，下同），公司25年度现金分红（包括公司于2026年2月5日实施的特别分红）总额为5547万元，占25年归母净利润的比例为90.28%。未来，公司将结合经营实际与发展需要，持续完善科学、稳定的分红政策，实现业绩增长与股东回报的有机平衡，构建可持续的股东价值回报体系，长期投资价值凸显。
　　盈利预测、估值与评级
　　受资产减值影响，25公司业绩承压，但毛利率、现金流显著改善，整体符合我们预期。我们维持对公司26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28年归母净利润分别为1.59、3.29、4.07亿元，对应的EPS分别为0.56、1.17、1.44元/股，海外油服市场高景气持续，公司FPSO重点项目顺利推进，盈利能力有望修复，维持对公司“增持”评级。
　　风险提示：油气行业景气度波动风险，项目进度不及预期，海外市场风险。

　　资产减值导致前三季度业绩下滑，毛利率有所改善。2025年前三季度，公司实现营业总收入13.2亿元，同比-24.8%，实现归母净利润2341万元，同比-75.2%，实现扣非归母净利润926万元，同比-91.5%。2025年前三季度，公司毛利率为15.11%，同比+0.16pct，ROE为0.73%，同比-2.21pct。截至2025年9月末，公司归母净资产为32亿元，同比-1.3%，资产负债率为28.6%，同比-5.65pct。2025年前三季度，公司计提资产减值损失8063万元，上年同期计提2070万元，对公司盈利能力造成一定影响。
　　全球FPSO市场维持景气，南美区域快速放量。中长期来看，深水和超深水勘探和生产活动有望持续繁荣，浮式生产、储存和卸载装置（FPSO）市场进入景气周期。根据MordorIntelligence预测，2025年FPSO市场规模估计为130.6亿美元，预计到2030年将达到196.5亿美元，2025-2030CAGR为8.51%。巴西国家石油发布的最新5年计划显示将在5年内投资约915亿美元，其中勘探和生产投资合计为692亿美元。巴西国家石油正在全力开发桑托斯和坎波斯盆地的盐下油田，计划每年部署多艘FPSO以满足其开发需求。圭亚那FPSO市场起步较晚，埃克森美孚及其合作伙伴不断宣布新的储量发现，并加速开发进程。公司为南美地区建造了多艘FPSO产品，将牢牢把握市场机遇，以南美市场为中心，积极争取优质订单，持续向行业高端进发。
　　持续斩获大额合同，工程建造能力优势显著。公司深化与FPSO总包商SBM、MODEC的合作，2018年以来斩获多项大额分包合同。2025年10月，公司与MODEC子公司等三家公司签署FPSO项目合同，主要工作范围涵盖FPSO上部模块的设计、材料采购、建造等工作，合同金额约为1.9-2.4亿美元，本次合同签署表明了业主方对公司FPSO建造能力的认可，是公司海外业务的进一步突破。公司是国内最早从事海洋油气开发装备模块化制造的企业之一，凭借领先的模块建造技术、科学的建造流程体系、高效的模块建造场地、经验丰富的项目管理团队以及优秀的项目实施人员形成了强大的模块建造能力。随着公司海外FPSO建造项目不断放量，公司盈利能力有望修复。
　　投资建议：受资产减值影响，前三季度公司业绩承压，考虑到公司LNG项目资产减值压力仍存，我们下调公司25-26年盈利预测，新增27年盈利预测，预计公司25-27年归母净利润分别为0.49（下调81%）、1.59（下调59%）、3.29亿元，对应的EPS分别为0.17、0.56、1.17元/股，海外油服市场高景气持续，公司FPSO重点项目顺利推进，盈利能力有望修复，因此维持“增持”评级。
　　风险分析：油气行业景气度波动风险，项目进度不及预期，海外市场风险。