全球高端海工模块一体化服务商，减值收窄有望促盈利能力修复。公司成立于1996年，早期以船舶维修为主，1999年切入海洋油气开发模块建造领域，后续拓展液化天然气、矿业等模块化业务，2025年收入基本均由海外FPSO模块贡献。公司经营业绩整体随签单与交付节奏波动，2022、2024年签单放缓致2023-2025年收入中枢下移，2025年公司实现营收19亿元，同比下降28%；盈利端，受益项目成本管控优化，2023-2025年公司毛利率由8.5%提升至19.5%，显著修复，但净利率受单项减值计提影响短期承压（2025年计提减值1.7亿元，占归母净利润282%），若剔除减值影响2025年净利率达12%，盈利能力优异，后续随着单项计提影响逐步减弱（截至25年末单项计提比例47%），净利率有望显著改善。
　　深水油气资本开支进入上行周期，FPSO需求有望由低谷转入回补。FPSO集生产、储存和外输功能于一体，是深远海油气开发的核心装备，尤其适用于管道建设难度较高、资源禀赋突出的深水及超深水油田。近年来全球海洋油气勘探开发投资持续增长，2025年全球海洋油气勘探开发投资预计达2176亿美元，5年复合年均增速11%；深水及超深水油气成为新增储量主力，2025年新发现油气田中深水占比已近70%。2024年以来受融资成本上行、油价中枢回落影响，全球FPSO授标节奏放缓，全年订单仅5艘；当前融资环境与油价均有所改善，前期积压项目有望进入回补阶段（RystadEnergy预测2026-2030年FPSO授标量年均8-9艘），带动FPSO船体、上部模块及总装集成需求释放。
　　中国海工产业链全球份额提升，总包业务突破有望助力公司FPSO量价齐升。FPSO项目通常采用“油公司-总包商-分包商”三级分工，总包商集中度较高，模块制造、船体制造、总装集成等分包环节正加速向中国转移：2015-2025年中国海工装备新接订单全球占比由30%提升至69%，产业配套、成本和交付优势持续强化。公司是国内较早具备全平台模块建造能力的海工厂商，可承接生活楼模块、电气模块、上部油气处理模块等核心产品，并已交付SBM“SEPETIBA轮”FPSO总装调试项目，实现国内FPSO建造、总装、系统联调全链条突破。目前公司在天津临港经济区拥有76万平方米生产场地、自有深水码头700米，年模块建造能力超15万公吨，同时正推进2#码头扩建项目，新泊位建成后将大幅提高模块出运以及浮式生产设备总装能力，有望进一步提升总装业务占比，带动单项目价值量提升。
　　绑定头部总包客户，在手订单充裕支撑业绩增长。公司与MODEC、SBM、ABB等全球头部客户建立长期合作关系，其中与MODEC合作近20年；与SBM于2026年3月签订三年框架协议，围绕FPSO上部模块制造、集成及相关施工服务达成优先合作意向。2025年公司累计新签订单初始预估合同额21-27亿元，为当年营收的1.1-1.4倍；2026年4月与Saipem签订约15亿元NFPS海上平台生活楼模块合同，当前公司在手项目预计较为充裕，有望带动明年业绩增长提速。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.87/4.00/5.39亿元，同增42%/358%/35%，对应EPS分别为0.31/1.42/1.91元/股，当前股价对应2026-2028年PE分别为49/11/8倍，看好FPSO下游景气修复及总装业务突破带动公司业绩增长，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：FPSO订单释放不及预期、海外项目交付及汇率波动风险、行业竞争加剧风险。

　　博迈科发布一季报，2026年一季度实现营收2.58亿元，同比/环比-52.56%/-55.41%，归母净利-0.59亿元，同比/环比-608.11%/-254.83%。公司一季度营收同比下滑主要系春节假期工作量相对减少及汇率波动影响，归母净利同比下滑主要系俄罗斯LNG项目资产减值计提影响。考虑到公司目前在手订单饱满，作为全球领先的FPSO上部模块制造商或将深度受益本轮深海油气开发景气度的上行，有望持续承接新订单，维持“买入”评级。
　　26Q1毛利率波动较大，主要系汇率影响
　　26Q1公司毛利率2.04%，同比-15.89pp、环比-27.43pp，公司毛利率大幅下滑主要系汇率波动影响。2026年一季度公司期间费用率3.89%，同比-1.22pp、环比-1.31pp。其中销售费用率2.52%，同比+1.22pp、环比+0.74pp；管理费用率7.32%，同比+4.01pp、环比+2.89pp；研发费用率5.44%，同比+3.20pp、环比+2.47pp；财务费用率-11.39%，同比-9.66pp、环比-7.41pp。公司期间费率同比下降，主要得益于财务费用有所优化。
　　深海油气开发向上趋势明确，关注南美基本盘与西非的再活跃
　　随着全球深海油气开发成本的不断下降与关键项目的陆续批准，FPSO作为核心生产装备也正迎来新一轮需求释放。分区域来看，南美地区基本盘稳固向上，其中巴西国家石油公司2026-2030年战略计划明确运营11座FPSO，SEAP系列的P-81、P-87两座FPSO的新建订单已于26年3月落定头部总包商SBMOffshore。此外，西非深水市场时隔多年重新活跃，有望成为重点增量市场。随着尼日利亚《石油工业法案》落地及蒂努布政府投资激励政策推动下，国际油公司对西非的信心正在恢复，2026年4月，埃克森美孚向尼日利亚上游石油监管委员会通报投资计划，拟对Owowo、Bosi、Usan、Erha等深水项目投入高达240亿美元。
　　公司深度合作总包龙头，有望充分受益于FPSO行业景气上行
　　公司深度合作全球总包龙头MODEC与SBM，自2007年起与MODEC已合作了十余个上部模块项目，承接模块核心程度和合同金额整体不断提升；SBM方面，公司2020年首次承接SBM的Mero2FPSO项目，并于2026年3月与SBM签署合作协议，从单纯模块分包商向深度合作伙伴迈进。我们认为公司与FPSO头部总包商均有良好的合作历史与交付口碑，并且从单一建造环节不断向总装等高附加值领域延伸，有望充分受益于本轮FPSO行业景气度的上行。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为1.49亿元、3.30亿元、4.56亿元，对应BPS为11.94、13.11、14.73元。可比公司2026年iFind一致预期PB均值为1.3倍，考虑到公司作为全球领先的上部模块建造商，有望受益于FPSO需求释放带来的潜在订单增量，且从建造向设计、总装等高附加值环节延伸，单项目价值量和盈利能力有望提升，我们维持给予公司2026年2.0倍PB估值，维持目标价23.88元。
　　风险提示：汇率波动风险；油价波动风险。

　　博迈科发布年报，2025年实现营收19.00亿元，同比-28.02%，归母净利0.61亿元，同比-38.89%。其中第四季度公司实现收入5.78亿元，同比/环比-34.49%/+106.48%，归母净利润0.38亿元，同比/环比+531.12%/+245.06%。公司25年归母净利润低于我们此前预期（前次报告2025年归母净利润预测值为0.9亿元），主要系俄罗斯LNG项目资产减值计提影响。考虑到26年深海油气开发景气度有望持续上行，公司作为全球领先的FPSO上部模块制造商或将深度受益，维持“买入”评级。
　　25年毛利率显著提升，费用管控良好
　　2025年公司毛利率19.48%，同比+3.24pp。我们认为公司毛利率提升主要系利用建造生产一体化管理平台实现各业务环节数据协同，显著提升生产运营与决策效率。2025年公司期间费用率6.70%，同比-1.02pp。其中销售费用率1.52%，同比+0.77pp；管理费用率3.89%，同比+1.35pp；研发费用率4.28%，同比-0.22pp；财务费用率-2.99%，同比-2.91pp。公司费用支出管控良好，期间费率同比显著下降。
　　深海油气开发迎来高景气，FPSO需求有望上行
　　一方面，产储错配与开采成本的持续下降，正引领全球油气开发走向深海。另一方面，近期地缘政治冲突对于全球能源体系形成冲击，能源安全诉求正不断升级，深水地区的低成本油气储量亟待释放。随着南美、西非等地区的多个深水油气项目于26年迎来最终投资决定，26年全球FPSO市场需求有望实现进一步增长。根据克拉克森，2025年全球授出FPSO订单共4个（不包含FLNG），26年则预计有8个FPSO订单授出，代表性储备项目包括巴西国家石油公司的MarlimSul/Leste与Barra-cuda油田项目等。
　　公司在手订单饱满，持续优化运营提升生产效率
　　2025年，公司1月斩获苏里南FPSO项目上部模块订单，10月签署圭亚那油田FPSO项目合同，此外在手订单还包括卡塔尔北部油气田LNG项目等，饱满的在手订单有望为公司26年业绩提供有力支撑。公司利用新设立的建造生产一体化管理平台，实现在设计、采办、计划、建造/生产等业务的数字化全过程运营管控，优化资源配置，保障了项目的及时高效交付，有望进一步提升头部客户对公司的信任与认可。
　　签订协议深度合作头部总包商，有望持续承接新订单
　　3月20日，公司公告与SBMOffshoreN.V.全资子公司SingleBuoyMoorings签订合作协议，共同探讨拓展潜在合作领域的可行性，包括工程设计、工程总承包等方向，代表着公司的FPSO模块制造能力获得全球头部总包商SBM认可，两者合作进一步深化，公司的角色从分包商向战略伙伴的身份跃升，未来有望参与更多高端项目建设，紧抓深海油气开发景气周期下FPSO设备的发展机遇。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司2026-2027年归母净利润预测为1.49亿元、3.30亿元，并预计2028年归母净利润为4.56亿元，对应BPS为11.94、13.11、14.73元。可比公司2026年iFind一致预期PB均值为1.2倍，考虑到公司作为F上部模块建造龙头，有望受益于深海油气开发需求向上带来的潜在订单增量，且从建造向设计、总装等高附加值环节延伸，给予公司2026年2.0倍PB估值，对应目标价为23.88元（前值16.51元，对应2026年1.4倍PB）。
　　风险提示：汇率波动风险；油价波动风险。