事项：
　　公司发布2025年三季报。前三季度，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润25.5/-0.67/-1.11亿元，同比-3.1%/亏损收窄/亏损收窄。25Q3，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润8.23/-0.20/-0.34亿元，同比-1.4%/亏损收窄/亏损扩大。
　　评论：
　　国内市场预计承压，海外业务稳健修复。1）国内市场：公司围绕主业提升、成本优化、土地厂房资产商业化三条主线积极调整，经营底盘逐步夯实。主业端，持续推进产品创新、品牌焕新与渠道改革；同时，积极布局新业务，成立曲美整家、曲美智家、潜曲科技等新的业务板块，将服务模式升级与智能产品创新相结合，并大力加强AI智能产品方向的布局。此外，公司持续推动降本增效工作，盘活北京土地与厂房资产，并积极探索基于土地与厂房资产的新型融资方式，持续优化公司的成本结构，提升盈利能力。2）海外市场：Ekornes25Q3实现收入8.58亿NOK，yoy+1%；其中，Stressless/IMG/Svane实现收入6.4/1.5/0.7亿NOK，yoy+2%/-12%/+22%。随着黑五和圣诞季促销临近，Ekornes有望延续增长趋势。
　　Q3盈利能力下滑，期间费用率提升。1）Ekornes原材料采购价格保持下行趋势，预计25Q3毛利率持续提升。展望后续，随着收入的稳定回升，净利润水平或将保持快速增长。2）25Q3，公司实现毛利率35.8%，同比-1.0pct/环比-0.5pct。费用端，公司三季度实现销售/管理/研发/财务费用率23.2%/11.6%/2.1/6.4%，同比+2.5/+2.3/+0.4/+1.3pct。综合来看，公司三季度实现归母净利率-2.4%，同比基本持平。
　　投资建议：Ekornes业务企稳回升，国内持续推动降本增效和模式创新，盈利能力有望逐步提升。因此，我们预计25-27年公司实现归母净利润-0.29/1.16/2.27亿元，对应26-27年PE为24/12X，参考相对估值法，给予公司2026年30倍PE，对应目标价5.07元/股，维持“强推”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下滑，渠道拓展不及预期，汇率波动。