2023年业绩稳健增长，大家居战略持续深化，维持“买入”评级
　　公司2023年实现营收228亿元（同比+1.3%，下同），归母净利润30.36亿元（+12.9%），扣非归母净利润27.46亿元（+5.9%）。单季度看，2024Q1公司实现营收36.2亿元（+1.4%），归母净利润2.2亿元（+43.0%），扣非归母净利润1.4亿元（+10.0%），非经常性损益项目主要为其他收益及公允价值变动净收益同比增加明显。考虑到地产仍处于调整期，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026年预测，预计2023-2025年归母净利润为31.79/35.52/40.16亿元（原值为36.51/43.07亿元），对应EPS为5.22/5.83/6.59元，当前股价对应PE为12.0/10.7/9.5倍，公司大家居战略稳步推进，行业龙头增长韧性仍在，维持“买入”评级。
　　收入拆分：地产下行压力下橱、衣收入增长承压，整装大家居稳步推进
　　分产品看，2023公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为70.3/119.5/11.3/13.8亿元，同比-2.0%/-1.6%/+9.0%/+2.4%，2024Q1收入同比-1.6%/-3.6%/+10.2%/+5.0%。在地产下行压力下橱、衣产品收入增长承压，卫浴、木门品类收入较低基数下维持增长。分渠道看，零售渠道方面，2023年渠道收入184.0亿元（+0.63%），渠道保持平稳增长，拆分看经销/直营渠道营收分别为175.7/8.3亿元，同比-0.04%/+17.44%；2024Q1零售渠道收入27.69亿元（-2.68%）。公司“1+N”灵活布局，零售大家居和整装大家居双轮驱动：（1）零售大家居方面，公司逐步建立起可参照的、可复制的经营样板，截至2023年年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。（2）整装大家居方面，公司以欧派和铂尼思双品牌运营，2023年铂尼思品牌收入同增76.69%至8.75亿元，收入增速亮眼。大宗渠道方面，2023年公司渠道收入35.86亿元（+2.61%），2024Q1渠道收入6.95亿元（+18.78%）。
　　盈利能力：2023年盈利能力稳中向上，2024Q1毛、净利率边际向好
　　2023年公司整体毛利率为34.2%（+2.5pct），或受益于原材料下行及材料利用率提升，毛利率同比提升明显；期间费用率为18.4%（+1.1pct），其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/6.2%/4.9%/-1.4%，分别同比+1.2/+0.2/-0.1/-0.3pct，。综合影响下，2023年公司净利率同比+1.3pct至13.3%。2024Q1公司毛利率为30.0%（+3.3pct），于低基数下提升明显，期间费用率为24.4%（+2.8pct），综合影响下，2024Q1公司销售净利率为6.0%（+1.9pct）。
　　风险提示：终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓。

　　业绩摘要：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收227.8亿元，同比+1.3%；实现归母净利润30.4亿元，同比+12.9%；实现扣非净利润27.5亿元，同比+5.9%。单季度来看，2023Q4公司实现营收62.2亿元，同比+0.1％；实现归母净利润7.3亿元，同比+4%；实现扣非后归母净利润5.5亿元，同比-18.8%。2024Q1公司实现营收36.2亿元，同比+1.4％；实现归母净利润2.2亿元，同比+43%；实现扣非后归母净利润1.4亿元，同比+10%。24Q1延续增长态势，彰显龙头经营韧性。
　　毛利率同比改善，盈利能力稳中向好。报告期内，公司整体毛利率为34.2%，同比+2.5pp；2023Q4毛利率为34.6%，同比+4.1pp。受益于原材料价格低位及公司采购降本措施，毛利率同比改善。分产品看，橱柜毛利率为34.3%（+0.3pp）；衣柜及配套品毛利率为36.5%（+4.7pp）；卫浴毛利率为25.9%（-0.3pp）；木门毛利率为21.5%（+5.1pp）；其他产品毛利率为16.1%（-5.7pp）。分渠道来看，零售门店实现毛利率35.0%（+3.3pp）；大宗业务实现毛利率25.6%（-2.2pp）。费用率方面，公司总费用率为18.4%，同比+1.1pp，费用率略增，其中销售费用率为8.7%，同比+1.2pp，主要受广告展销费上升所致；管理费用率为6.2%，同比+0.2pp；财务费用率为-1.4%，同比-0.3pp；研发费用率为4.9%，同比-0.1pp。此外公司对部分应收账款计提信用减值损失约2.4亿元。综合来看，2023年净利率为13.3%，同比+1.4pp，公司通过规模化采购、精细化管理保持了盈利能力稳中向好。2023年公司经营性现金流净额为48.8亿，同比+102.4%，现金流良好。2024Q1毛利率为30%，同比+3.3pp；总费用率为24.4%，同比+2.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别+1.8pp/-0.5pp/+0.5pp/+1pp；净利率为6%，同比+1.7pp，延续改善趋势。
　　零售+整装大家居模式持续迭代，大家居有望保持行业领先优势。2023年内公司推动全方位的营销组织变革，将原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（厨衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配。集团直营事业部先行探索大家居实践模式，逐步为全国经销商建立了可参照的、可复制的经营样板。分渠道来看，2023年公司门店合计贡献收入184亿元，同比增长0.6%，其中直营店收入8.3亿元，同比+17.4%，经销店收入175.7亿元，同比持平；大宗业务实现营收35.9亿元，同比增长2.6%。直营、经销、大宗营收占比分别为3.7%、78.8%、16.1%。公司23年净新开门店52家，期末共8786家门店，欧铂丽净开24家，现存1078家；欧铂尼木门净关55家，现存1001家，店效优化。同时海外事业部多线布局，2023年海外渠道实现营业收入3.2亿元，同比增长46.5%。
　　橱衣柜增长暂时承压，欧铂丽增长稳健。分产品看，2023年橱柜营收达到70.3亿元（-2.0%）；衣柜及配套品营收达到119.5亿元（-1.6%）；卫浴营收达到11.3亿元（+9%）；木门营收达到13.8亿元（+2.4%）；其他产品收入8.2亿元（+167.3%）。其中衣柜及配套品收入略有下降，主要是公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，销售增长暂时承压。分品牌看，欧派品牌营收达到186.7亿元（-0.8%）；欧铂丽营收达到13.8亿元（+2.8%），通过结合欧派商业模式与自身特色创新迭代式稳步推进大家居，欧铂丽产品力不断提升；欧铂尼营收13.8亿元（+2.4%），欧铂尼加快向大家居业务转型，实现稳步增长。
　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为5.48元、5.90元、6.25元，对应PE分别为11倍、11倍、10倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产政策波动风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。

　　事件概述
　　欧派家居发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入36.21亿元，同比+1.43%；归母净利润2.18亿元，同比+43.00%；扣非后归母净利润1.43亿元，同比+10.03%。现金流方面，2024Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-4.52亿元，同比-161.28%，主要是销售商品、提供劳务收到的现金同比减少所致。
　　分析判断:
　　收入端：整体表现平稳，直营渠道表现优异
　　分产品看，2024Q1公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门分别实现收入10.68亿元、19.06亿元、2.03亿元、2.17亿元，同比-1.62%、-3.55%、+10.22%、+4.96%，主要产品收入表现有所下滑，卫浴、木门等产品增速较好，未来有望持续贡献公司营收，成为增长新亮点。分渠道看，2024Q1公司直营店、经销店、大宗业务分别实现收入1.49亿元、26.20亿元、6.95亿元，同比+66.95%、-4.95%、+18.78%，公司持续践行大家居战略下，直营渠道实现高增，截至2023年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。分门店来看，2024Q1公司共净减少148家门店至8568家，其中，欧派品牌、欧铂丽品牌、欧铂尼品牌、铂尼斯品牌、其他品牌分别净变化-165、-51、-10、+24、+54家至5848、1027、991、489、213家，门店变动主要与公司经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策等因素相关，存在短期波动特点。
　　盈利端：毛利率提升明显，期间费用率有所增加
　　盈利能力方面，2024Q1公司毛利率、净利率分别为29.98%、6.03%，同比+3.30pct、+1.88pct，我们认为公司在经过2023年营销架构调整后，组织效益改善趋势明显，带动公司盈利能力持续改善。分产品看，2024Q1公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门毛利率分别为25.51%、35.57%、21.36%、15.03%，同比分别-3.77pct、+7.89pct、+4.24pct、+7.28pct；分渠道看，2024Q1公司直营店、经销店、大宗业务毛利率分别为53.08%、31.86%、15.87%，同比分别+0.62pct、+5.11pct、-4.09pct，大宗业务毛利率下滑相对较多。期间费用率方面，2024Q1公司期间费用率为24.44%，同比+2.83pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别11.59%、8.20%、6.21%、-1.55%，同比分别+1.84pct、-0.49pct、+0.97pct、+0.50pct，期间费用率有所增加。
　　投资建议
　　我们持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，零售厨柜业务稳步增长，衣柜业务快速发展，且木门、智能家居等其他新业务逐渐放量叠加国家地产利好政策持续加码以及存量房翻新需求增长，公司在组织革新后，持续践行大家居战略，在行业修复期有望率先受益。我们维持此前的盈利预测，预计公司24-26年营业收入分别为251.36/279.62/308.77亿元；24-26年EPS分别为5.44/6.01/6.59元，对应2024年4月29日收盘价63.96元/股，PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）家居需求不及预期；2）渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；3）原材料价格大幅上涨风险。

　　事件：4月29日，欧派家居发布2024年一季报，24Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润36.21/2.18/1.43亿元，同比增长1.43%/43.00%/10.03%，其中非经常性损益主要为公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益（24Q1为4014万元，23Q1为509万元）及政府补助（24Q1为2158万元）。
　　23Q4零售、厨柜恢复增长。分产品看，24Q1橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入10.68/19.06/2.03/2.17亿元，同比变动-1.62%/-3.55%/+10.22%/+4.96%，其中卫浴增速颇具韧性。分渠道看，24年Q1公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他实现收入1.49/26.20/6.95/0.84亿元，同比变动+66.95%/-4.95%/+18.78%/+45.59%，大家居模式推进顺利，直营业务实现高增。零售门店方面，24Q1欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数分别较年初变动-165/-51/-10/+24/+54家至5848/1027/991/489/213家，主要系经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策变化等因素造成。
　　23Q4毛利率持续优化，盈利能力提升。24Q1公司毛利率同比变动+3.30pct至29.98%，毛利率提升主要系1）持续推行降本增效；2）原材料采购价格同比下降，集团集中采购优势凸显。分产品看，24Q1公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门毛利率分别同比变动-3.77/+7.89/+4.24/+7.28pct至25.51%/35.57%/21.36%/15.03%，分渠道看，24Q1公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他毛利率分别同比变动+0.62/+5.11/-4.09/+2.78pct至53.08%/31.86%/15.87%/27.55%。费用方面，24年Q1公司期间费用率24.44%（+2.83pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为11.59%/8.20%/6.21%/-1.55%，同比变动+1.84/-0.49/+0.97/+0.50pct，销售费用率提升主要系公司加大品宣投入所致。毛利率提升带动归母净利率增长，24Q1公司归母净利率6.02%，同比变动+1.75pct。
　　投资建议：公司持续推进营销管理体系重构，构筑适配未来大家居战略布局的架构基础，重塑大家居系统交付能力，全面推进产品交付和服务质量改革。零售大家居开店迅速，以橱衣木卫全品类为核心，结合自身领先的信息化系统和供应链，为消费者提供一站式解决方案，长期市场份额提升确定性强。展望24年，公司将推进多维渠道引流：1）强化门店优化迭代布局；2）通过拎包、局改/旧改、联盟合作等形式点状引流；3）加强线上引流能力和流量转化成交率。全方位赋能终端，助力终端逐步转型大家居。预计公司2024-2026年归母净利润分别为32.45/35.15/38.00亿元，同增6.9%/8.3%/8.1%，当前股价对应PE分别为12/11/10X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：房地产复苏不及预期；大家居业务推进不及预期。

　　事件：公司发布2024年一季度报告。报告期内，公司实现营收36.21亿元，同比+1.43%；归母净利润2.18亿元，同比+43%；扣非净利润1.43亿元，同比+10.03%。
　　毛利率同比改善，费用率有所提升，扣非净利率同比小幅增加。
　　毛利率：24Q1，公司综合毛利率为29.98%，同比+3.3pct，环比-4.62pct。公司持续推行降本增效，且原材料采购价格同比下降，集团集中采购优势凸显，带动24Q1毛利率同比提升，而季节性因素影响导致毛利率环比下降。
　　费用率：24Q1，公司期间费用率为24.44%，同比+2.83pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.59%/8.20%/6.21%/-1.55%，同比分别变动+1.84pct/-0.49pct/+0.97pct/+0.5pct。扣非净利率：24Q1，公司扣非净利率为3.94%，同比+0.31pct，环比-4.82pct。
　　橱衣柜略有下滑，卫浴、木门小幅增长。报告期内，公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他分别实现10.68/19.06/2.03/2.17/1.54亿元，同比分别-1.62%/-3.55%/+10.22%/+4.96%/+334.05%。行业弱景气度及内部组织变革调整背景下，公司核心品类略有下滑，卫浴、木门等低基数品类仍实现小幅增长。
　　直营渠道快速增长，大家居实践验证增长潜力。报告期内，公司直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现1.49/26.2/6.95/0.84亿元，同比分别+66.95%/-4.95%/+18.78%/+45.59%。公司全面推进大家居战略落地，直营渠道大家居实践验证增长潜力，经销渠道短期略有承压，24Q1末门店数量为8,568家，较23年末下降148家，预计未来伴随大家居模式的持续导入，有望实现长期成长。截至2023年年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。
　　投资建议：公司为家居行业龙头企业，前瞻性、全方位布局打造强护城河，组织改革全面推进大家居战略，零售+整装大家居共同发展，渠道转型稳步落地，长期成长性显著，预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益5.39/5.82/6.41元，对应PE为12X/11X/10X，维持“推荐”评级。

　　一季度利润靓丽，Q1归母净利同增43%，维持“增持”评级
　　公司发布24Q1季报，24Q1实现营收36.21亿元（yoy+1.43%），归母净利2.18亿元（yoy+43.00%），扣非净利1.43亿元（yoy+10.03%），归母净利表现优于扣非，主要系24Q1其他收益及公允价值变动净收益增加所致。我们维持盈利预测，预计24-26年归母净利分别为32.52/35.61/38.94亿元，对应EPS分别为5.34/5.85/6.39元，参考可比公司24年Wind一致预期PE均值为14倍，考虑公司积极推动组织变革、管理能力优秀，维持公司24年17倍PE，目标价90.78元（前值85.44元），维持“增持”评级。
　　Q1零售渠道收入表现略有承压，工程渠道收入同比+18.78%
　　分渠道看，24Q1零售渠道营收同比-2.69%至27.69亿元，显示终端需求仍有待进一步复苏，其中经销店/直营店营收分别同比-4.95%/66.95%至26.20/1.49亿元；工程端，公司严控风险、稳中求进，24Q1大宗收入同增18.78%至6.95亿元。分品类看，24Q1衣柜及配套品/橱柜营收同降3.55%/1.62%至19.06/10.68亿元，卫浴/木门营收同增10.22%/4.96%至2.03/2.17亿元，在行业需求承压下新品类仍实现稳步增长。
　　24Q1销售毛利率同比+3.30pct，销售净利率同比+1.88pct
　　24Q1销售毛利率同增3.30pct至29.98%，我们判断主要系公司持续打磨供应链、内部降本增效措施成效逐步显现，以及23Q1毛利率基数较低所致。24Q1期间费用率同增2.83pct至24.44%，其中销售费用率同增1.84pct至11.59%；管理+研发费用率同增0.49pct至14.40%；财务费用率同增0.50pct至-1.55%，伴随后续收入增速恢复，对费用的摊薄效应有望增强。综合影响下，公司24Q1销售净利率同比提升1.88pct至6.03%。
　　深化管理体系变革，期待24年收入增速提升
　　23年终端需求复苏偏弱的大背景下，公司深化渠道变革和经销商转型力度，率先在行业内推动组织架构改革，加速推进大家居战略，截至23年末，申请开设零售大家居城市约800个，正常运营城市约600个。此外，截至24Q1，公司旗下欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数量分别为5848/1027/991/489/213家，门店数合计达到8568家，门店数行业领先。展望24年，公司组织架构变革有望释放效果，驱动收入持续稳增。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售大幅下滑，原料价格大幅上涨。

　　23年归母净利同增12.92%，分红率提升，维持“增持”评级
　　公司发布2023年报，2023年实现营收227.82亿元（yoy+1.35%），归母净利30.36亿元（yoy+12.92%），符合此前业绩预告预期（29.6~32.3亿元），扣非净利27.46亿元（yoy+5.91%）。其中Q4实现营收62.18亿元（yoy+0.11%），归母净利7.26亿元（yoy+4.00%）。此外，公司拟分配的现金红利总额占23年归母净利的55%，分红率较去年有所提升（40%）。考虑到需求有待进一步复苏，我们下调各项收入预测，预计24-26年归母净利分别为32.52/35.61/38.94亿元（24-25年前值35.34/40.11亿元），对应EPS分别为5.34/5.85/6.39元，参考可比公司24年Wind一致预期PE均值为13倍，考虑公司积极推动组织变革、管理能力优秀，维持公司24年16倍PE，目标价85.44元（前值92.80元），维持“增持”评级。
　　Q4零售增速环比改善，整装大家居+零售大家居稳步推进
　　分渠道看，23年零售渠道营收同增0.63%至184.03亿元，其中经销店/直营店营收分别同比-0.04%/+17.44%至175.75/8.29亿元，其中Q4单季零售收入同增4.1%至50.81亿元，增速较Q3环比改善；工程端，23年大宗收入同增2.61%至35.86亿元，其中Q4单季同比-14.5%至9.08亿元；此外，我们预计23年公司整装大家居业务仍保持较快增长，同时零售大家居模式逐步跑通，模式逐步得到验证。分品类看，23年衣柜及配套品/橱柜营收同降1.56%/1.99%至119.49/70.31亿元，卫浴/木门营收同比+9.00%/+2.42%至11.28/13.78亿元，在行业需求承压下新品类仍录得正增长。
　　降本控费成效明显，23年毛利率同比提升2.55pct
　　23年销售毛利率同增2.55pct至34.16%，我们判断主要系原材料采购价格下行、公司持续打磨供应链、内部降本增效措施成效逐步显现所致。23年期间费用率同增1.14pct至18.44%，其中销售费用率同增1.23pct至8.70%，主要系广告展销费及职工薪酬增加所致；管理+研发费用率同增0.16pct至11.10%；财务费用率同降0.25pct至-1.35%，主要系利息收入增加所致。此外，23年经营性净现金流同增102.43%至48.78亿元，公司现金流表现良好，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。
　　深化管理体系变革，期待24年收入增速提升
　　23年终端需求复苏偏弱的大背景下，公司深化渠道变革和经销商转型力度，率先在行业内推动组织架构改革，加速推进大家居战略，截至23年末，申请开设零售大家居城市约800多个，正常运营城市约600多个。展望24年，经过磨合后公司组织架构变革有望释放效果，驱动收入持续稳增。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售大幅下滑，原料价格大幅上涨。

　　公司预告23年归母净利同增10%-20%，维持“增持”评级
　　公司发布2023年业绩预告，23年预计实现营收224.8~236.0亿元，同增0%~5%，其中Q4营收59.1~70.4亿元，同比-4.8%~+13.3%；预计实现归母净利29.6~32.3亿元，同增10%~20%，其中Q4归母净利6.5-9.2亿元，同比-7.2%~+31.3%。23年利润表现优于收入，主要系23年公司加强降本增效，费用得到有效管控，整体盈利水平提升。考虑到需求有待进一步复苏，我们下调各项收入预测，预计23-25年归母净利分别为30.94/35.34/40.11亿元（前值31.58/36.64/42.28亿元），对应EPS分别为5.08/5.80/6.59元，参考可比公司24年Wind一致预期PE均值为12倍，考虑到公司积极推动组织变革、管理能力优秀，给予公司24年16倍PE，目标价92.80元（前值129.50元），维持“增持”评级。
　　深化管理体系变革，收入有望实现稳步成长
　　23年终端需求复苏偏弱的大背景下，公司坚持以市场为导向，深化渠道变革和经销商转型力度，率先在行业内推动组织架构改革，新设立的分区域的管理架构与大家居战略更为匹配，有望激发渠道活力，加速推进大家居战略。同时，围绕近年来家居行业客群、流量、渠道变化，公司加大品牌推广和渠道投放力度，持续提升品牌力，重点布局电商、整装等重点渠道，助力公司营收在23年实现稳步增长。展望24年，经过磨合后公司组织架构变革有望释放效果，同时零售大家居业务有望快步向前，驱动收入持续稳增。
　　降本控费成效显著，盈利能力提升
　　回顾公司22年年报中披露的23年经营目标，公司计划23年实现净利润同比增长10%-15%，根据最新业绩预告推断，公司利润目标已如期实现，且增长表现优于收入，主要系：1）23年公司加强内部管理，重点推进研发、制造及交付系统改革及企业数字化、智能化、流程化管理和建设，提升企业精细化管理水平；2）持续打磨供应链管理体系，提升管理效率，综合管理降本、采购降本等各类降本增效措施严格执行，带动综合盈利能力提升。
　　地产利好政策持续释放，期待需求进一步复苏
　　据统计局数据，23年12月家具类零售额同增2.3%至165亿元，1-12月家具类零售额累计同增2.8%至1516亿元，显示终端消费需求仍有待进一步复苏。同时，近期部分城市地产端政策利好继续释放，我们期待更多城市更好落实优化地产政策，稳定居民购房需求，有望利好地产链估值修复。公司作为泛家居行业龙头企业，渠道模式持续迭代，大家居布局不断完善，叠加优秀组织管理能力背书，长期价值属性突出，维持“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售大幅下滑，原料价格大幅上涨。