Q1业绩同比下降，静待需求复苏带动业绩修复，维持“买入”评级
　　2023年公司实现营业收入35.82亿元，同比-3.58%，实现归母净利润1.60亿元，同比-44.32%。对应Q4单季度，公司实现归母净利润0.19元，环比-57.31%。2024Q1公司实现营业收入5.79亿元，同比-13.07%；实现归母净利润0.21亿元，同比-47.83%，环比+11.09%。由于下游地产行业需求承压，公司业绩处于低位，我们下调公司2024-2025年以及新增2026年盈利预测，预计归母净利润分别为1.98（-3.22）、2.55（-3.57）、3.17亿元，EPS分别为0.46（-0.78）、0.59（-0.87）、0.73元，当前股价对应PE分别为16.9、13.1、10.6倍。我们看好公司作为混凝土外加剂龙头，未来随下游需求回暖，业绩有望率先迎来修复，维持“买入”评级。
　　Q1高性能减水剂销量同比下降，功能性材料营收同比提升
　　2024Q1公司高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料板块销量分别为15.86、0.39、4.56万吨，同比-15.77%、-60.20%、-0.44%；营业收入分别为2.83、0.10、1.10亿元，同比-24.51%、-52.44%、+13.07%；计算均价分别为1,787、2,506、2,409元/吨，同比-10.37%、+19.51%、+13.56%。此外，截至2024Q1，公司应收票据及应收账款规模由2022年的31.64亿元下降至24.22亿元，经营性现金流净额由2022年的2.19亿元增长至2023年的3.70亿元，公司财务结构有望持续改善。
　　海外业务发展迅速，检测业务、功能性材料业务有望持续增长
　　据公司年报，公司研发的水下超大盾构隧道技术已用于世界最长、中国断面最大水下盾构隧道--海太跨江通道，UHPC高性能混凝土产品应用于多个大型隧道项目；公司“一带一路”等海外地区的布局已逐步取得回报，未来具有较强的增长潜力。2023年，公司检测业务实现优质增长，技术服务板块营业收入同比+12.25%，毛利率同比+1.02pcts。同时，2023年公司镇江功能性材料基地二期项目建成，未来有望持续贡献业绩增量。我们看好公司多板块协同发展，有望随经济复苏迎来业务修复。
　　风险提示：产能投放不及预期、下游需求大幅下滑、宏观经济下行。

　　公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收35.82亿元，同比-3.58%；归母净利1.60亿元，同比-44.32%；扣非归母净利1.46亿元，同比-43.87%。其中，23Q4实现营收10.06亿元，同比+0.57%，归母净利1898.45万元，同比-63.81%；扣非归母净利1657.23万元，同比-65.69%。2023年公司毛利率35.12%，同比+0.82pct，净利率6.52%，同比-3.12pct，其中23Q4毛利率35.31%，同比+0.61pct。
　　24Q1公司实现营收5.79亿元，同比-13.07%，归母净利2108.94亿元，同比-47.82%；扣非归母净利2045.06万元，同比-47.90%。24Q1公司毛利率35.04%，同比-1.53pct。
　　需求下行影响减水剂业务表现，功能性材料逆势增长。2023年受宏观经济增速放缓，行业景气度下降，市场需求收缩等诸多外部不利因素的影响，高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料业务分别实现收入20.38、1.03、5.20亿元，分别同比-12.14%、+4.94%、+3.64%；销量方面，分别为102.18、5.09、26.92万吨，分别同比-7.75%、-9.94%、-5.74%；价格方面，单位均价分别同比-4.75%、-4.61%、+9.94%，2023年公司环氧乙烷和甲醛的采购均价分别同比-13.41%、-15.10%。
　　24Q1公司高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料业务分别实现收入2.83、0.1、1.1亿元，分别同比-24.51%、-52.44%、+13.07%；销量方面，分别同比-15.77%、-60.2%、-0.44%，预计主要受节后开复工节奏较慢影响；价格方面，单位均价分别同比-10.38%、+19.51%、+13.68%，24Q1公司环氧乙烷和甲醛的采购均价分别同比-1.04%、-18.58%。
　　检测业务与海外业务表现优异。公司的高附加值检测业务在需求收缩的环境下仍体现了较强韧性，2023年和24Q1其他业务（主要为检测）分别实现收入9.20、1.76亿元，分别同比+15.72%、+1.80%。公司在“一带一路”等海外地区的布局逐步取得回报，2023年实现海外地区收入1.43亿元，同比+37.00%，占营收比重提升1.19pct至4.00%，未来将积极开拓东南亚、非洲等海外市场，稳健落实完善海外布局。
　　期间费用率上行，现金流改善明显。2023年公司期间费用率26.49%，同比+2.64pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为10.47%、8.51%、6.06%、1.45%，分别同比+0.75、+1.35、+0.51、+0.03pct。2023年末公司经营性现金流净额3.7亿元，同比+68.82%，主要系购买材料支付的现金减少所致。
　　万亿超长期特别国债和地方政府专项债有望拉动基建需求。2024《政府工作报告》提出拟安排地方政府专项债券3.9万亿元（同比增加1000亿元）；从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元，有望助力基建需求稳增长。
　　投资建议：我们看好①万亿国债和专项债有望带动基建需求，②功能性材料业务、检测业务与海外业务逆势增长，③盈利、现金流质量改善，预计公司2024-2026年归母净利分别为1.88、2.16、2.38亿元，对应PE分别为18、16、14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：基建、市政项目推进不及预期；地产政策不及预期；新材料应用进程不及预期；原材料价格大幅波动的风险。

　　23年收入/归母净利同比-3.6%/-44.3%，维持“买入”评级
　　苏博特发布年报，2023年实现营收35.82亿元（yoy-3.58%，前值重述），归母净利1.60亿元（yoy-44.32%），扣非净利1.46亿元（yoy-43.87%）。
　　其中Q4实现营收10.06亿元（yoy+0.57%，qoq+9.89%），归母净利1898万元（yoy-64%，qoq-57%）。考虑到地产新开工偏弱，叠加部分地区资金偏紧，我们调整公司2024-2026年EPS为0.48/0.53/0.61元（前值24-25年0.70/0.86元）。24年外加剂/检测业务EPS0.34/0.14元，可比公司平均12/17xPE，考虑公司作为外加剂龙头企业定价权更高，检测业务低基数下成长性较好，给予24年外加剂/检测业务20/20xPE，目标价9.55元（前值12.44元），维持“买入”评级。
　　全年高效减水剂销量回升，综合毛利率同比提升
　　23年公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量102.18/5.09/26.92万吨，同比-7.75%/+9.74%/-5.74%；Q4同比+2.44%/+41.05%/-15.81%，环比+20.9%/+4.69%/+19.75%，Q4高性能减水剂和高效减水剂销量同环比均提升。全年三者吨售价同比-4.75%/-4.61%/+9.94%，其中Q4同比-7.28%/-40.58%/+32.71%、环比-8.75%/-12.15%/-2.33%。23年毛利率35.12%，同比+0.82pct，技术服务稳定增长，23年收入7.56亿，同比+12.25%，毛利率提升1.02pct至51.35%。
　　23年期间费用率同比提升，现金流有所改善
　　23年期间费用率26.5%，同比+2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.5%/8.5%/6.0%/1.4%，同比+0.8/+1.4/+0.5/+0.04pct，23年公司归母净利率4.48%，同比-3.27pct；Q4为1.9%，同/环比-3.4/-3.0pct。23年资产负债率/有息负债率40.8%/26.2%，同比+0.1/+4.2pct。此外，公司23年经营性净现金流3.7亿元，同比+68.8%，主要系购买材料支付的现金减少所致，23Q4经营性净现金流为2.1亿元，同比-24.6%。23年收现比/付现比为109.5%/99.1%，同比+4.0/-3.8pct。
　　高效减水剂和功能性材料吨售价显著提升
　　24Q1实现营收/归母净利/扣非归母净利5.79/0.21/0.20亿元，同比-13.07%/-47.83%/-47.90%，或主因年初工程项目复工节奏偏缓，叠加部分区域资金面偏紧，导致需求表现平淡，产品销量下滑。
　　24Q1毛利率35.04%，同比-1.53pct。高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量同比-15.77%/-60.20%/-0.44%，吨售价同比-10.4%/+19.51%/+13.68%，环比-10.4%/+39.06%/+30.72%，高效减水剂和功能性材料平均售价提升明显。
　　风险提示：产能投放不及预期；市占率提升不及预期；原料价格上涨。

　　公司23年归母净利润1.6亿元，同比下降44.32%
　　公司发布23年年报及24年一季报，23年实现收入/归母净利润35.82/1.60亿元，同比-3.58%/-44.32%，实现扣非归母净利润1.46亿元，同比-44%。其中Q4单季度实现收入/归母净利润10.06/0.19亿元，同比+0.57%/-63.96%，扣非归母净利润0.17亿元，同比-65.68%。24Q1收入/归母净利润5.79/0.21亿元，同比-13.07%/-47.83%，扣非归母净利润0.20亿元，同比-47.90%。
　　23年外加剂收入下滑，技术检测业绩向好
　　公司23年外加剂收入同比下滑8.85%达26.62亿元，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别为20.4/1.03/5.20亿元，同比分别-12.1%/+4.9%/+3.6%，我们预计主要受民用端拖累，重点工程项目如川藏铁路、海上风电、核电、海底隧道等仍提供一定支撑。公司23年高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量102.2/5.1/26.9万吨，同比分别-7.8%/+9.9%/-5.7%，价格同比分别-4.75%/-4.61%/+9.94%，24Q1高性能减水剂销量同比继续下滑16%，价格环比/同比下滑6%/10%，但功能性材料24Q1价格环比明显上涨，预计主要系产品结构影响。23年公司高性能减水剂合成产能扩充至74万吨，高效减水剂产能降至21万吨（关停两条产线），镇江功能性材料基地二期项目建成，公司在海上风电、交通材料等领域竞争力有望提升。海外业务方面，公司积极开拓“一带一路”沿线的东南亚、非洲等地市场，23年境外收入1.4亿，同比增长37%，占比达到4%。公司23年技术服务实现收入7.6亿元，同比增长12.25%，检测中心实现净利润同比增长10%达1.62亿元，检测业务已成为公司业绩重要支撑。
　　23年毛利率稳中有增，费用提升拖累净利
　　23年公司整体毛利率35.12%，同比+0.81pct，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料/技术服务毛利率分别为31.21%/22.04%/31.36%/51.35%，同比分别-0.04/+4.17/+1.29/+1.02pct，毛利率整体提升或主要受成本下降影响，环氧乙烷/甲醛平均采购价格同比分别-13.41%/-15.1%。其中Q4单季度整体毛利率35.31%，同比/环比分别+0.61/+2.25pct。23年期间费用率26.48%，同比+2.65pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.75/+1.35/+0.51/+0.04pct，最终实现净利率6.52%，同比-3.12pct。23年末资产负债率40.80%，同比+0.10pct。经营性现金流净额同比+1.51亿元达3.70亿元，主要系收现比同比+4.04pct达109.49%，以及付现比同比-3.79pct达99.10%所致，现金流运营良好。24Q1公司整体毛利率35.04%，同比/环比分别-1.53/-0.27pct，净利率6.21%，同比/环比分别-2.50/+2.76pct。
　　看好公司成长性，维持“买入”评级
　　公司23年分红率40%，我们认为随着公司产能投放+渗透率提升，减水剂盈利弹性有望逐渐释放，功能性材料、海外板块更具增长潜力。考虑需求恢复缓慢，下调公司24-25年归母净利润预测至2.4/2.8亿元（前值3.5/4.4亿元），并新增26年归母净利润预测3.3亿元，给予公司24年18xPE，目标价9.78元，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能投放不及预期，需求下滑，原材料价格上涨等。

　　事件：10月27日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入25.76亿元，同比下降5.10%；实现归母净利润1.41亿元，同比下降39.93%；实现扣非后归母净利润1.30亿元，同比下降38.84%。其中三季度单季公司实现归母净利润0.44亿元，同比下降37.70%，环比下降21.39%。
　　三季度公司高性能减水剂业务营收同比下降，功能性材料营收略微增长。2023年前三季度公司高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料分别实现营业收入14.79、0.79、3.59亿元，较2022年前三季度分别同比变动-14.6%、+13.7%、+0.4%。2023年前三季度高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料分别实现销量72.79、3.75、18.19万吨，较2022年前三季度分别同比变动-11.3%、+1.9%、-3.8%。2023年前三季度高性能减水剂、高效减水剂、功能性材料销售均价分别为2031、2111、1975元/吨，较2022年前三季度分别同比变动-3.7%、+11.6%、+4.4%。公司高性能减水剂业务均价、销量均有所下降，导致减水剂业务承压。公司功能性材料业务营收略微增长。
　　公司销售毛利率同比提升。2023年前三季度公司销售毛利率、销售净利率分别为35.04%、7.71%，分别较2022年前三季度同比变动+0.89pct、-2.69pct。从原材料看，环氧乙烷平均采购价格较上年同期下降15.73%，甲醛平均采购价格较上年同期上涨18.84%。
　　全国化布局进一步完善，发力海外业务、基建业务。根据公司2023年半年度报告，公司在广东江门的华南生产基地已经正式投产，全国产能布局进一步完善。广东江门基地的投产可以为公司更好服务“大湾区”的客户及开拓华南市场提供有力支撑。公司在上半年加大了基建工程领域的业务开拓力度，参与了胶州湾第二海底隧道、叶巴滩水电站、陆丰核电、厦门新会展中心、平陆运河枢纽等一批国家和地方重点工程项目的建设。公司海外业务保持高速发展，在多个“一带一路”国家和地区实现了较明显的增长，在海外地区销售的产品品类也不断丰富。
　　投资建议。由于国内地产、基建恢复速度不及预期，导致公司减水剂产品下游需求较为疲软，我们下调公司盈利预测，预期2023-2025年公司每股收益分别为0.51、0.66、0.85元，对应PE分别为23.14、17.92、13.99，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，项目建设进度不及预期，产品价格波动风险。