事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营业收入76.41亿元，同比增长20.97%；实现归母净利润16.14亿元，同比增长45.30%。单二季度看，2026Q2实现营业收入42.27亿元，同比增长20.59%，环比增长23.82%；实现归母净利润10.13亿元，同比增长46.98%，环比增长68.37%。
　　要点一：铜矿放量可持续，未来空间看翻倍
　　2026H1资源开发板块实现矿产品销售收入41.27亿元，同比增长41.72%；实现毛利21.01亿元，同比增长52.59%，毛利率约50.91%。其中自有资源项目销售收入38.69亿元，同比增长32.87%，占公司营业收入约50.64%，资源开发已成为公司盈利弹性的核心来源。
　　矿山放量：2026H1公司实现铜金属当量产量4.70万吨，同比增长19.14%；销售量4.32万吨，同比微降1.72%。单二季度看，按半年报减一季报推算，2026Q2实现铜金属当量产量约2.46万吨、销售量约2.51万吨，产量环比增长约10%、销量环比增长约38%。公司2026年目标生产铜金属当量10.03万吨、销售9.97万吨，上半年产销量分别完成全年目标约46.8%和43.3%，下半年仍具备较强放量动力。
　　未来空间：当前矿山主要增量仍来自Lonshi铜矿、Lubambe铜矿以及哥伦比亚SanMatias铜金银矿。随着在产项目爬坡和储备项目落地，公司远期铜金属产量仍有望达到15万吨。
　　①Lonshi铜矿西区采、选、冶联合工程已投产，达产后年产铜金属约4万吨；东区项目已于2025年下半年开工建设，计划基建工期4.5年，矿山投产后，第4年达产，东、西区达产后合计年产约10万吨铜金属量。
　　②Lubambe铜矿正在推进采矿方法优化和技改达产。Lubambe铜矿为在产铜矿，矿山设计规模为250万吨/年，公司收购该矿山前，由于多种原因，矿山一直无法达产。公司于2024年6月正式接管Lubambe铜矿，计划在矿山原设计规模下，对现有矿山进行一定的技改优化，使矿山具备达产条件。根据Lubambe铜矿前期资源量估算资料，并综合考虑生产消耗、生产探矿等因素，截至2026年6月末，Lubambe铜矿保有矿石量7,989万吨，铜品位1.95%。Lubambe（鲁班比）铜矿95改造进展总体符合工期节点目标，力争于年底完成全部技改工作，预计可实现铜精矿含铜金属量3.25万吨。
　　③哥伦比亚SanMatias铜金银矿项目已取得环评批复并处于建设前准备阶段。（1）股权收购完成：2026H1公司控股子公司维理达资源公司收购Cordoba矿业及其下属子公司（统称“Cordoba方”）在哥伦比亚的全部资产，公司现通过维理达资源公司间接持有CMH公司97.5%的股权。（2）环评批复取得：SanMatias铜金银矿Alacran矿床于2026年5月取得哥伦比亚国家环境许可证管理局（ANLA）的正式批准，Alacran铜金银矿采用露天开采方式，项目建设期为2年，建成后矿山寿命预计为14.2年。
　　要点二：矿服业务增长显著，在手订单持续突破
　　2026H1采矿服务业实现营业收入34.22亿元；实现毛利9.03亿元，同比增长15.90%，毛利率约26.38%，较上年同期增长3.29pct。其中海外矿服收入23亿元，同比增长26.49%，占矿服业务收入约67.30%，海外市场仍是公司矿服业务的主要增长方向。
　　经营量稳中有升：2026H1公司实现地下掘进总量（含采切量）201.28万立方米，同比增长7.19%，完成年计划的45.73%；地下采供矿量2,094.73万吨，同比基本持平，完成年计划的45.35%。
　　矿服订单支撑增长：2026H1公司矿服业务新签及续签合同约36亿元，截至期末在手合同额约181亿元。公司持续深耕境外矿山服务市场，上半年重点项目进展顺利，刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿地下采矿工程新增1.19亿美元单价合同，中色非矿签订1.15亿美元单价合同等。考虑到在手订单规模较大，矿服业务后续收入具备较强可见度。
　　投资建议
　　公司2026H1业绩延续较高增长，资源开发板块收入和毛利占比进一步提升，铜矿产量继续增长，2026Q2归母净利润环比大幅改善。短期看，Lonshi铜矿持续释放、Lubambe铜矿技改推进以及磷矿/铁矿等资源品贡献，有望支撑全年利润增长；中长期看，Lonshi东区、Lubambe达产和SanMatias等项目将继续打开铜资源成长空间。矿服业务方面，订单储备充足，在手订单对未来收入形成支撑。整体看，公司由矿服平台向资源开发平台升级的逻辑进一步强化。
　　受益于矿服业务企稳向上以及铜矿项目持续推进，我们预计公司2026~2028年归母净利润分别为35.59、48.36、56.06亿元，同比分别增长52.2%、35.9%、15.9%，EPS分别为5.71、7.75、8.99元，对应公司PE分别为12.7、9.3、8.0倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：相关金属品种价格表现不及预期，相关金属品种产销表现不及预期，矿山服务业务业绩表现不及预期，境外投资项目不确定性风险等。

　　公司营收达历史同期新高，矿山资源开发业务贡献主要增量
　　2026年上半年，公司实现营收76.4亿元，较2025年同期增长约21.0%；其中矿山资源开发业务营收为41.3亿元，同比增长41.7%，矿服业务营收为34.2亿元，同比增长3.0%。同期，公司实现归母净利润16.1亿元，同比增长45.3%；实现归母扣非净利润16.1亿元，同比增长48.0%。我们将公司2026-2027年归母净利润预测分别上调26.7%/11.7%至33.5/37.8亿元，并新增2028年归母净利润预测44.5亿元；对应EPS分别为5.37/6.06/7.14元，当前股价对应PE分别为13.6/12.0/10.2倍。维持“买入”评级。
　　矿山资源开发业务持续扩张，中期矿产铜增量有待释放
　　公司中期矿产铜（当量）产能约为18.9万吨，较2025年铜产量翻倍。其中，Lonshi铜矿是公司铜增量的核心。2023年投产的Lonshi西区设计产能为4万吨铜，而当在建的Lonshi东区项目建成后，Lonshi东西两区铜年产能将升至10万吨。Lubambe技改项目将优化矿山运营，矿山有望达到设计选矿产能250万吨/年，产能最高可达3.9万吨。哥伦比亚Alacran项目环评已获批，中期将为公司带来4.0万吨铜当量产能（其中铜产能为2.6万吨，金为1.2吨，银为11.9吨）。
　　Alacran项目环评获批，项目开发加速推进
　　2026年3月，公司为加快推进并主导Alacran项目开发，通过旗下子公司收购Cordoba矿业所持CMH公司50%股权。交易完成后，公司持有CMH公司97.5%股权并取得最终控制权。2026年5月，CMH公司旗下Alacran项目环境影响评估（EIA）获哥伦比亚政府正式批准。目前，公司已启动项目建设筹备工作，包括相关工程招标、征地，以及港口和物流公司的初选等。
　　风险提示：项目进展不如预期风险；海外政策及法律法规变动风险，铜价及原材料价格波动风险

　　事件：公司公告2026年中报，实现营收76.41亿元，同比增长20.97%；归母净利润16.14亿元，同比增长45.40%；扣非后归母净利润为16.11亿元，同比增长48.08%。
　　2026H1业绩表现亮眼，矿山服务+资源开发双轮驱动。根据公司中报内容：
　　1）矿山服务业务：2026H1实现地下掘进总量（含采切量）201.28万立方米，完成年计划的45.73%，地下采供矿量2094.73万吨（含自然崩落法采供矿量），完成年计划的45.35%，实现矿山服务业务收入34.22亿元，同比增长13.10%，占比营业收入为44.78%。其中，海外矿服上半年实现营业收入23.03亿元，同比增长26.49%，占比营业收入为67.30%。2026H1矿山服务毛利为9.03亿元，同比增长15.90%；收入和毛利增长的原因主要是矿山服务项目管理提升和新增矿服项目稳步推进。
　　2）资源开发业务：2026H1铜金属生产量为4.70万吨，生产计划完成率为46.83%；销售量为4.32万吨，销售计划完成率为43.28%；磷矿石生产量为15.69万吨，生产计划完成率为52.31%；销售量为14.50万吨，销售计划完成率为48.33%；实现销售收入为41.27亿元，同比增长28.60%；其中公司自有资源项目矿产品销售收入为38.69亿元，同比增长32.87%，占比营业收入为50.64%。其中D矿上半年采准掘进、采出矿量、精矿含铜、选矿回收率、销售任务均超额完成计划；L矿上半年采出矿量基本完成计划，井下出矿量、选冶处理量、精矿含铜再创历史新高；鲁班比铜矿开拓运输系统、通风系统、排水系统、充填设施等采矿技改工程及选矿厂改造进展总体符合工期节点目标，力争于年底完成全部技改工作；贵州两岔河磷矿南采区基本实现“时间过半、任务过半”；北采区因井下水文地质条件复杂，整体建设进度缓慢，预计2028年底建成投产。
　　盈利预测：我们微调公司2026-2028年EPS分别为5.61、6.40、7.59元，PE分别为15、13、11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目投产和爬坡节奏、金属价格波动，海外开矿政治性风险等。

　　投资要点
　　业绩：2026年上半年，公司实现营业收入76.41亿元，同比+20.97%，实现归母净利润16.14亿元，同比+45.30%，扣非归母净利润16.11亿元，同比+48.08%；其中，公司Q2实现营业收入42.27亿元，同比+20.60%，环比+23.82%，实现归母净利润10.13亿元，同比+46.98%，环比+68.37%，单季度业绩创历史新高。
　　矿服：2025年矿服业务受卡莫阿-卡库拉矿震停工扰动、Lubambe转为内部运营管理以及部分新项目爬坡等影响，矿服毛利同比下滑。2026年上半年，上述扰动因素明显缓和，作业效率回升，半年度矿服毛利约9.03亿元，矿服业务毛利率抬升至26.38%。
　　资源开发：实现矿产品销售收入41.27亿元，同比+28.60%。其中公司自有资源项目矿产品销售收入38.69亿元（同比+32.87%），占报告期内营业收入的50.64%；2026H1LME铜现货均价约1.31万美元/吨（同比约+39%），国内沪铜均价亦处高位，板块毛利21.01亿元，同比大幅增长52.59%，盈利能力显著增强。
　　矿山资源项目持续推进：Lonshi东区设计原矿开采规模为250-350万吨/年，计划基建工期4.5年，东区达产后，东区和西区合计铜金属年产量约10万吨。Lubambe技改优化力争于2026年年底完成。Alacran矿床环境影响评估报告于2026年5月取得哥伦比亚国家环境许可证管理局的正式批准。贵州两岔河磷矿南采区基本实现“时间过半、任务过半”，北采区预计2028年底建成投产。
　　风险提示：
　　宏观经济大幅波动，需求不及预期，供应释放超预期，公司项目进度不及预期。

　　事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营收138.94亿元，同比+39.74%；实现归母净利润23.39亿元，同比+47.66%；26Q1公司实现营收34.14亿元，同比+21.45%；实现归母净利润6.01亿元，同比+42.55%。
　　矿服业务稳健增长，26Q1显著改善。2025年公司矿服业务整体规模稳定，实现营收66.13亿元，占全年营收47.60%，但受Lubambe铜矿转为内部管理、卡莫阿-卡库拉矿震停工及新项目爬坡影响，毛利承压。2026年第一季度，矿山服务业务实现营业收入15.56亿元，同比增长6.01%，毛利达3.80亿元，同比增长5.41%，显示业务复苏迹象。尽管25年部分项目波动，26Q1营收与毛利均实现双增长，反映公司运营韧性增强。海外矿服收入持续占主导，25年占比达61.19%。公司持续深化“大市场、大业主、大项目”策略，新签合同金额庞大，国际化布局稳固，赞比亚等市场突破为后续增长注入动力。整体看，矿服业务正从阶段性扰动中恢复，增长动能逐步释放。
　　资源业务快速放量，明显贡献业绩弹性。2025年公司资源业务实现营收69.86亿元，同比+117.67%。26Q1延续强劲势头，资源开发业务实现营收18.06亿元，同比+36.03%，毛利达8.41亿元，同比+46.71%。铜金属销售1.81万吨。同时公司控股子公司VeritasResourcesAG完成对CMH公司股权的收购，新增铜金属权益资源量18万吨、银113吨、金12吨，资源储备持续夯实。自有矿山Dikulushi、Lonshi、Lubambe铜矿稳定贡献产量，技改与基建进展顺利，支撑长期产能释放。整体看，资源开发业务已成为公司利润增长的压舱石，资源禀赋与运营效率协同效应凸显。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年公司EPS分别为4.98、5.94、7.79元，PE分别为13、10、8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：矿服业务合同执行和资源开发业务不达预期、应收账款风险、地缘政治风险、外汇风险等。

　　事件：公司公告2026年半年度业绩，超预期。1）2026H1实现营收76.4亿元（yoy+21.0%），归母净利润16.1亿元（yoy+45.3%）。2）2026Q2实现营收42.3亿元（yoy+20.6%，qoq+23.8%），归母净利润10.1亿元（yoy+47.0%，qoq+68.4%）。
　　矿服板块：26H1矿服毛利9.0亿元（yoy+16%），毛利率26.4%,26Q2矿服毛利5.2亿元（yoy+24%，qoq+37%），毛利增长主要系矿山服务项目管理提升，部分矿服项目本期工程进度超前实现，新增矿服项目稳步推进。26H1地下掘进总量201万立方米，完成年计划的45.7%，地下采供矿量2095万吨，完成年计划的45.4%。2026H1矿山服务业务新签及续签合同约36亿元，在手合同额约181亿元。
　　资源板块：1）26H1资源毛利21.0亿元（yoy+53%），毛利率50.9%,26Q2资源毛利12.6亿元（yoy+57%，qoq+50%）。2）资源量：铜权益资源量333万吨，磷矿石权益资源量2243万吨。3）产销量：26H1铜产量4.7万吨（yoy+19%），铜销量4.3万吨（yoy-2%）；26Q2铜产量2.5万吨（qoq+10%），销量2.5万吨（qoq+38%）。4）扩建项目进展：刚果（金）Lonshi铜矿（2024Q4全面达产，西区产能4万吨，东区建成后东西区合计产能10万吨，已于2025年7月开工），SanMatias铜金银矿（EIA已于2026年5月批复，公司已启动项目建设筹备，推动道路、工勘和供电架线等工程招标，启动征地工作，完成物流、清关、港口调研以及路勘公司初选），Lubambe铜矿（技改完成后年产铜3.25万吨，力争于年底完成全部技改工作）。5）26年经营计划：铜产量10.0万吨，销量10.0万吨，生产销售磷矿石30万吨，生产销售铁矿石125万吨。
　　维持增持评级。因矿服业务增长超预期，故上调26-28年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为34.9/40.4/46.6亿元（26-28年原盈利预测为32.4/38.6/45.9亿元），对应PE分别为14/12/11倍，维持增持评级。
　　风险提示：宏观经济波动、铜价下跌；海外资源项目开发不及预期；地下矿山开发服务安全风险。

　　矿服+资源双轮驱动。1）矿服：公司专注于地下非煤矿山的矿山工程建设和采矿运营管理业务，并较早开拓海外市场，经过多年的市场拓展已在海内外树立良好口碑，明确“大市场、大业主、大项目”市场策略，客户包含紫金矿业、江西铜业、中国有色、开磷集团、艾芬豪等，海外营收占比约60%。2）资源开发：现有5处矿区（在产：3个铜矿+1个磷矿，待建：1个金铜矿），形成公司特色的“服务+资源”发展之路，截至2025年底，铜权益资源量329万吨，磷矿石权益资源量2111万吨。
　　多个在建工程并行，矿铜业务兼具成长性和确定性。1）产销量：25年铜产量9.1万吨（yoy+88%），铜销量9.3万吨（yoy+88%），26年计划铜产量10万吨。2）扩建项目进展：刚果（金）Lonshi铜矿（2024Q4全面达产，西区产能4万吨，东区建成后东西区合计产能10万吨，已于2025年7月开工），SanMatias铜金银矿（PTO已经获批，EIA近期已批复），Lubambe铜矿（实现年度盈亏平衡，技改完成后年产铜3.25万吨）。
　　矿服业务预计迎来拐点。受卡莫阿-卡库拉矿震影响下相关作业区域阶段性停工、Lubambe转内部管理单位后不计入矿服收入、部分新开发项目处于爬坡阶段，25年公司矿服毛利同比下滑，短期承压；2026Q1公司矿服毛利已经同环比转正，目前卡莫阿-卡库拉铜矿月平均采矿工作量约为矿震前的70%，博茨瓦纳Khoemacau铜矿项目逐渐放量等，公司矿服业务有望恢复增长。
　　维持增持评级。公司在地下矿山开发服务领域处于领先地位，26年矿服业务有望迎来业绩拐点；铜矿资源开发上，公司同时推进多个在建工程（L矿扩建、Lubambe铜矿技改、哥伦比亚金铜矿建设），矿铜产量成长性强，且哥伦比亚金铜矿近期环评已获批，扩产确定性增强。维持原盈利预测，预计公司26/27/28年公司归母净利润为32.4/38.6/45.9亿元，对应PE分别为14/12/10倍，低于可比公司均值，故维持增持评级。
　　风险提示：铜价下跌、项目建设进度不及预期、地下矿山开发服务安全风险

　　事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入138.94亿元，同比增长+39.74%；实现归母净利润23.39亿元，同比增长+47.66%；基本每股收益同比+45.91%至3.75元/股。2026年一季度，公司实现营业收入34.14亿元，同比增长+21.45%；实现归母净利润6.01亿元，同比增长+42.55%；基本每股收益同比+41.18%至0.96元/股。Lonshi铜矿西区达产和Lubambe铜矿收购后持续的技改升级使得公司2025年及26Q1矿铜产量持续提升，叠加铜价中枢的稳定上行，公司业绩创历史新高。考虑到后期Lonshi东区和Lubambe达产将推动公司矿铜产能持续释放，Alacran铜金银矿收购将提升公司金银产品远期成长弹性，公司矿山资源开发业务或维持高速增长，叠加矿山服务业务的稳定发展，公司业绩规模及盈利能力或持续优化。
　　矿山服务业务维持稳定发展。从业绩表现观察，2025年公司矿山服务业务实现营业收入66.13亿元（同比+1.06%），实现毛利15.15亿元（同比-13.47%），对应毛利率同比-3.85PCT至22.90%。其中，公司2025年实现海外矿服营收40.47亿元（同比-1.9%），海外矿服业务占比同比-1.85PCT至61.19%。公司矿服业务毛利同比下降的主要原因有三点：（1）公司2024年7月收购了原矿服业务客户Lubambe铜矿，现已将其转为内部管理单位，对应矿服业务收入及毛利下降；（2）卡莫阿-卡库拉铜矿非承包矿端矿震导致相关作业区域阶段性停工，影响公司矿服作业量；（3）部分新开发项目处于爬坡阶段，工程量及利润仍在逐步提升中，如TerraMining为露天矿服业务并处于业务开展前期，25年销售毛利亏损1.42亿元。26Q1，由于TerraMining已重新调整至资源开发业务核算，公司矿服板块毛利率改善，本季度实现营业收入15.56亿元（同比+6.01%），实现毛利3.8亿元（同比+5.41%），对应毛利率同比+1.35PCT至24.45%。从项目完成情况观察，公司2025年完成井下掘进总量（含采切量）407.68万立方米（同比-2.3%），计划完成率105.36%；井下采供矿量4,418.95万吨（同比+6.5%），计划完成率100.04%。从合同情况观察，公司2025年新签及续签合同金额约89亿元（同比-22.6%），但单个项目规模显著提升，项目年平均营业收入近2亿元。此外，公司深入非洲市场，首次承接赞比亚Mufulira矿山建设工程和博茨瓦纳Khoemacau铜矿第五矿区地下采矿业务，其加纳子公司荣获加纳“最佳矿山承包商”奖，是2025年度获此奖项的唯一中资企业。
　　矿山资源开发业务持续高速增长。从业绩表现观察，矿山资源开发业务已成为公司核心业务支柱（营收及毛利占比均超过50%），且业务规模及盈利水平仍维持高速增长。2025年公司矿山资源开发业务实现营业收入69.86亿元（同比+117.67%），营收占比同比+18PCT至50.28%；实现毛利31.21亿元（同比+130.2%），毛利占比同比+23.15%至66.43%，对应毛利率同比+2.43PCT至44.68%。26Q1矿产铜量价进一步提升，推动矿山资源开发业务营收同比+36.03%至18.06亿元，毛利同比+46.71%至8.41亿元，对应毛利率同比+1.21PCT至46.6%。从储量观察，公司金银储量显著增长。截至26Q1最新公开数据，公司拥有铜储量347万吨（同比+1.5%），磷储量2111万吨（同比-1.1%），金储量31吨（同比+63.2%），银储量291吨（同比+62.6%）。公司控股子公司VeritasResourcesAG于26Q1完成对CMH公司50%股权的收购，公司现持有CMH公司97.5%的股权。CMH公司持有Alacran铜金银矿100%权益，本次收购帮助公司增加铜权益资源量18万吨，银权益资源量113吨，金权益资源量12吨。从产量观察，2025年公司铜金属产量同比+87.88%至9.14万吨，磷矿石产量同比+0.54%至35.85万吨，铁矿石成品矿产量为107.88万吨。一方面，Lonshi铜矿西区达产（产能4万吨）和Lubambe铜矿收购后持续的技改升级（25年选矿回收率由81.84%升至83.21%）使得公司铜矿产量高速增长。另一方面，新增的铁矿石产品来源于TerraMining项目。根据TerraMining与宝武集团的采矿权租赁协议，截至2027年1月31日前，TerraMining可在约定的采矿权范围内勘探、开采不超过1,000万吨铁含量不低于30%的铁矿石。截至2025年底，TerraMining已累计生产约418万吨铁矿石，剩余可生产铁矿石达582万吨。2026Q1，受益于Lubambe铜矿的技改升级，公司铜产量持续提升。26Q1公司生产铜金属2.24万吨（同比+28%），磷矿石6.78万吨（同比-8.6%），铁矿石成品矿39.86万吨。结合Lonshi东区、Lubambe和贵州两岔河磷矿的改扩建规划，我们预计公司从2028年起或逐步形成铜年产能约16万吨（较25年产量+75%），以及五氧化二磷年产能约80万吨（较25年产量+123%），公司产能仍有较强成长弹性。
　　盈利能力持续优化，成本控制能力增强。受益于金属价格上行以及矿山资源开发业务占比的提升，公司盈利能力提升。25年公司销售毛利率同比+2.31PCT至33.82%，销售净利率同比+0.48PCT至16.28%；26Q1公司销售毛利率同比+2.31PCT至36.07%，销售净利率同比+2.45PCT至17.6%。公司回报能力及运营能力亦呈现优化，25年公司ROE同比+3.69PCT至23.24%，ROA同比+1.27PCT至11.54%。26Q1公司ROE同比+0.7PCT至5.28%，ROA同比+0.26PCT至2.69%。此外，公司成本控制能力增强，25年公司销售期间费用率同比-0.93PCT至7.4%。其中，公司销售费用率同比-0.09PCT至0.21%，管理费用率同比-1.24PCT至3.79%，财务费用率同比+0.37PCT至2.37%，研发费用率同比+0.03PCT至1.03%。由于公司新增银团融资，长期借款同比+142.45%至17.7亿元，利息费用同比+22.82%至2.68亿元，导致公司财务费用同比+65.39%至3.29亿元。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为159.45亿元、177.20亿元、201.52亿元；归母净利润分别为31.38亿元、37.65亿元和46.31亿元；EPS分别为5.03元、6.04元和7.42元，对应PE分别为12.29X、10.24X和8.33X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：全球矿山资本开支计划不及预期；项目国政治风险；客户集中度偏高风险；应收账款风险；公司矿端项目产出不及预期。