投资要点：
　　公司事件：25Q1公司实现总营业收入460.06亿元，同比减少0.25%；利润总额达到62.82亿元，同比增长77.39%；实现归母净利润39.46亿元，同比增长90.47%。
　　产量完成度超预期。公司产铜170,574吨，同比增长15.65%，创同期历史新高；按2025年产量指引中值计算（下同），完成度为27.08%；钴产量为30,414吨，完成度27.65%。公司产钼3,341吨；产钨1,993吨，同比增长3.73%，完成度为28.47%。铌金属产量创单季度佳绩，达到2,616吨，同比增长4.40%，完成度为26.16%；磷肥产量为279,453吨，同比增长0.24%。
　　降本增效持续推进，充分受益价格弹性。成本方面，铜3.26万元/吨，同比-9%；钴4.79万元/吨，同比-11%；铌17.86万元/吨，同比+3%；磷肥0.27万元/吨，同比无变化。单位毛利方面，铜4.02万元/吨，同比+22%；钴7.63万元/吨，同比+146%；铌13.93万元/吨，同比+31%；磷肥0.1万元/吨，同比+116%。财务状况持续改善：财务费用率降至1.16%，所得税率显著降至30%，打开公司利润空间。
　　收购金矿绿地项目，提高公司远期估值定价中枢。公司拟以5.81亿加元收购Lumina黄金公司全部股权。其核心资产为厄瓜多尔Cangrejos金矿，可研报告显示，黄金资源量638吨、品位0.46g/t。Cangrejos金矿为全露天开采且剥采比低，周边基础设施完备，开采成本具备市场竞争力，PFS显示项目达产后平均年产金10.5吨、铜1.9万吨。截至目前，收购协议获得Lumina52.3%股东的表决支持，后续将按当地公开收购程序推进。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为159.13/182.31/200.85亿元，同比增速分别为17.60%/14.56%/10.17%，当前股价对应的PE分别为9.63/8.41/7.63倍。钴价困境反转，铜产品量价齐升，贸易业务协同增效，打造中国“嘉能可”。看好铜钴价格上涨弹性，我们预计业绩持续高增长，维持“买入”评级。
　　风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。

　　2025年4月25日，公司发布2025年一季报。2025Q1，公司实现营业收入460.06亿元，同比减少0.25%，环比减少21.05%，归母净利润39.46亿元，同比增长90.47%，环比减少24.97%，扣非归母净利润39.28亿元，同比增长87.82%，环比减少13.99%。业绩超我们预期。
　　2025Q1公司归母净利润同比增长18.74亿元，主要得益于毛利同比增长43.76亿元，得益于铜钴板块毛利增长。①价格：2025Q1，阴极铜/金属钴价格分别为9352美元/吨和11.9美元/磅，同比分别变化+10.8%和-11.9%，环比分别增长1.7%和8.8%。刚果金禁令下钴行业供需反转在即，钴价Q1整体呈现上涨趋势。②产销量：KFM+TFM两大世界级铜钴项目夯实产能优势，带动铜钴产量提升。公司2025Q1铜钴板块铜/钴金属产量分别为17.06/3.04万吨，同比增长15.6%/20.7%，完成全年计划（指引中值）的27.1%/27.6%。2024Q1公司TFM矿山于季度末达产，由于爬坡期间产能并未完全释放，因此25Q1两大项目完全达产后产量同比增长。值得注意的是，尽管产量同比大幅增长，但铜钴销量却环比减少43.4%/16.7%至12.4/2.4万吨。主要是因为公司披露的销售量为IXM实际完成的销售量，即到港之后可确认收入的量，而产量为矿山端的产量，产销量的差别或由于矿山端销售未能及时到港形成集团销售，在途库存因此增加，后续若销售恢复正常，盈利或仍有提升空间。
　　收购大型绿地金矿项目，开辟第二成长曲线。公司拟用5.81亿加元现金收购加拿大上市公司Lumina黄金的100%股权。公司100%持有位于厄瓜多尔的Cangrejos金矿项目。基于预可研报告，Cangrejos保有资源量13.76亿吨，金平均品位0.46g/t，内蕴黄金金属638吨；储量6.59亿吨，金平均品位0.55g/t，内蕴黄金金属359吨。未来矿山寿命预计26年。项目合计资本开支为19.76亿美元。项目计划分三期建设，处期产能30kt每天，二期产能扩至60kt每天，三期产能扩张至80kt每天。初始资本开支为9.25亿美元，占总资本开支的47%，初期建设计划3年完成。项目采用低剥采比露天开采，达产后预计平均年产黄金11.5吨，铜1.9万吨。
　　核心看点：①未来五年发展目标：到2028年实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨、钼金属2.5-3万吨、铌金属超1万吨，持续成长。②铜钴价格共振，业绩有望持续增长。③并购绿地金矿，开辟第二成长曲线。④管理人员调整，迈向新篇章。人员调整到位后，后续新的员工持股或也值得期待。
　　投资建议：我们预计2025-2027年，公司归母净利润为149.75、175.21、200.35亿元，EPS分别为0.70、0.81和0.93元，对应最新股价（4月25日）的PE分别为10X/9X/8X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期，铜钴价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。

　　事件：公司发布2025年一季报，25Q1公司实现营收460.06亿元，同比-0.25%，环比-21.05%；归母净利润39.46亿元，同比+90.47%，环比-24.97%；扣非净利润39.28亿元，同比+87.82%，环比-13.99%。
　　主营产品产量继续稳产增产，铜、钴、钨、铌均实现超产。25Q1公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量分别为17.06/3.04/0.33/0.20/0.26/27.95万吨，同比分别为+15.65%/+20.68%/-3.83%/+3.75%/+4.39%/+0.24%，环比分别为-2.03%/+3.30%/-17.75%/-7.69%/+11.70%/-1.75%；按指引中值计算，产量完成度分别为27%/28%/25%/28%/26%/24%。其中铜、钴产量超产主要得益于刚果（金）TFM和KFM两座世界级铜矿山、总计6条生产线的全力生产，且展开专项行动，打磨设备，优化工艺流程，其中25年2月产铜量双双创下月度历史新高。钨主要得益于中国区探索生产流程数智化建设，推进钨渣资源再利用。此外洛钼巴西则通过优化磨矿效率，降低金属损失率，铌产量也实现超产。展望未来，目前公司也正推进扩产计划，包括TFM西区项目和KFM二期已开展前期勘探工作，为实现2028年产铜80-100万吨的目标蓄力，中长期来看，公司仍具有明显成长性。
　　收购南美金矿，有望填补公司黄金板块空白，增强抗周期波动能力。近日，公司宣布以5.81亿加元收购Lumina黄金公司全部股权，多元化资源序列再添黄金产品。厄瓜多尔金矿Cangrejos为本次交易核心标的，基于当前可研，该金矿保有资源量13.76亿吨，金平均品位0.46g/t，内蕴黄金金属638吨；储量6.59亿吨，金平均品位0.55g/t，内蕴黄金金属359吨。Cangrejos金矿为全露天开采且剥采比低，周边基础设施完备，开采成本具备市场竞争力。
　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司EPS分别为0.68、0.77、0.84元，PE分别为11、9、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进度不及预期，产能释放不及预期，金属价格大幅下降，海外开矿政治性风险等。

　　事件：2025年4月26日，公司发布2025年一季报，报告期内公司实现收入460.06亿元，同比-0.25%，环比-21.05%；归母净利润39.46亿元，同比+90.47%，环比-24.97%；扣非净利润39.28亿元，同比+87.82%，环比-13.99%。
　　一季度铜、钴实现超产，为五年目标打下坚实基础。2025年Q1，公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量分别为17.06/3.04/0.33/0.20/0.26/27.95万吨，同比分别为+15.65%/+20.68%/-3.83%/+3.75%/+4.39%/+0.24%，环比分别为-2.03%/+3.30%/-17.75%/-7.69%/+11.70%/-1.75%；公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量完成全年目标中值分别为27%/28%/25%/28%/26%/24%，铜、钴、钨、铌均实现超产。公司目标至2028年实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨、钼金属2.5-3万吨、铌金属超1万吨，至2024年底，钴、铌产量已提前实现目标。随着TFM、KFM矿山产量持续提升，为公司实现铜产量五年目标打下坚实基础。
　　一季度铜、钴收入显著增长，毛利率提升明显。根据LME、同花顺金融等统计，2025年Q1LME铜现货结算均价为9352美元/吨，同比+10.8%，环比+1.73%；氯化钴均价为3.99万元/吨，同比+0.21%，环比+17.23%，价格均实现上涨。2025年Q1公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥收入分别为124.16/37.78/13.49/4.98/8.67/8.44亿元，同比分别为+43.91%/+83.90%/+5.12%/+37.17%/+23.21%/+17.27%，环比分别为+11.60%/+85.50%/-24.05%/-2.50%/+20.83%/-5.99%。2025年Q1公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥毛利率分别为55.21%/61.42%/36.98%/65.57%/43.81%/27.09%，同比分别为+7.14/+24.81/+7.95/+3.04/+5.82/+12.39pct，环比分别为+10.69/+34.26/+0.31/-6.55/-1.27/-2.46pct。
　　投资建议：近期，受川普关税政策影响，铜价剧烈波动。我们认为虽然短期预期承压，但不改铜供应端偏紧的趋势，同时受益于新能源、Ai等新兴产业持续发展对铜需求的带动，铜长期价格中枢看涨。我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为149.4/163.6/182.9亿元，我们看好公司长期发展趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期。

　　事件：4月21日，公司宣布经公司投资委员会批准，将通过海外实体以全现金方式收购加拿大上市公司Lumina黄金全部已发行和未发行的所有普通股，交易总价约为5.81亿加元。
　　项目介绍：厄瓜多尔最大原生金矿床，体量大，埋藏浅，副产品丰富，全露天开采且剥采比低，加上周边电基础设施完备，因此开采成本具有竞争力。Lumina总部位于温哥华，主要专注于厄瓜多尔Cangrejos项目，该项目是厄瓜多尔最大原生金矿床。2023年该项目完成了预可行性研究报告，保有资源量13.76亿吨，金平均品位0.46g/t，内蕴黄金金属638吨；储量6.59亿吨，金平均品位0.55g/t，内蕴黄金金属359吨。矿山寿命预计26年，矿山服务期内年均黄金可售产量37.1万盎司（11.6吨），年均副产品铜产量4100万磅（1.86万吨）。该矿为典型的斑岩型矿，体量大，埋藏浅，全露天开采且剥采比低，加上周边电力、道路和港口等基础设施完备，因此开采成本具有竞争力，扣除副产品收益后，平均现金运营成本602美元/盎司，全维持成本671美元/盎司。该矿目前仍在矿权范围内及矿体深部进行勘探。
　　继续看好黄金长牛，此次收购也有望填补公司黄金板块空白，增强抗周期波动能力。近期来看，2025年特朗普政府实施的“对等关税”政策已覆盖全球大多数贸易伙伴，关税政策加剧全球供应链紧张，黄金避险需求激增。中长期来看，去美元化+地缘政治博弈是驱动金价上涨的重要逻辑，目前多国央行也纷纷增加黄金储备，黄金正处于新一轮上涨周期，继续看好长牛。通过此次收购，公司也有望填补黄金板块空白，强化南美区域布局，同时也有望与现有铜、钴、钼等主营品种形成互补，增强抗周期波动能力。
　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司EPS分别为0.68、0.77、0.84元，PE分别为11、9、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目进度不及预期，产能释放不及预期，金属价格大幅下降，海外开矿政治性风险等。

　　平安观点：
　　“矿山+贸易”双轮驱动，打造国际矿业巨头。公司拥有世界级优质矿山资源及全球金属贸易网络。十余年来公司精准把握扩张周期，多次在铜价周期底部完成世界级矿山并购。现已成长为全球前十的铜生产商；同时拥有国内钨钼业务及巴西铌磷业务板块，实现多元化的金属资源布局。公司同步构建全球金属贸易网络，涵盖先进的仓储和物流体系，以实现贸易与矿业板块的战略协同。受益于公司铜钴产品放量及铜价趋势性上涨，近年来公司业绩实现持续增长。2020-2024年公司营收CAGR达17.2%，公司归母净利润CAGR达55.3%。
　　铜钴为矛，多板块业务协同发展。公司在刚果（金）运营两座世界级矿山TFM和KFM。截至2024年底，公司TFM铜金属资源量达3013.94万吨，KFM铜金属资源量达430.51万吨。随着TFM及KFM投产达产，公司铜钴产量实现持续增长，目前已在刚果（金）合计形成6条生产线、60万吨以上的年产铜能力。公司积极筹备新一轮扩产改造项目。公司规划远期实现年产铜金属80-100万吨，随着公司资源潜力释放，预计铜产能空间进一步向上打开。此外，公司巴西铌磷业务、国内钨钼业务趋势向好，贸易板块业务稳中有进，各板块形成增长合力。
　　铜中枢有望持续抬升，钴远期供需逐步向好。铜矿长期资本开支形成有效供给仍需较长周期，中期铜矿紧缺格局持续加速传导，精铜供给收缩趋势或渐进。国内国补推动家电、汽车等多消费领域需求维持高景气度，新能源及AI产业作为核心产业支柱打开铜需求新增长极，预计铜价中枢仍将处于持续抬升趋势。全球钴供给呈现增速放缓趋势，受益于终
　　盈利预测与投资建议：
　　我们认为供需收紧趋势下，铜价有望维持高景气度，同时钴价预计逐步走出底部。公司具有较高的成本优势，有望享有更高的业绩弹性。随着海外铜钴矿扩建项目的逐步落地，公司铜钴产量也将实现稳步提升，量增逻辑进一步打开公司业绩成长空间。预计公司2025-2027年营业收入为2255.0、2291.5、2349.0亿元，归母净利润为150.7、161.7、179.0亿元。
　　公司主营以铜为主的金属采选及冶炼业务，我们选取主营业务相对较为一致的紫金矿业、金诚信及江西铜业作为可比公司，按2025年4月24日Wind一致预期计算的可比公司2025年市盈率均值为12.4倍，洛阳钼业低于可比公司。行业景气度提升下，预计公司业绩有望实现持续增长，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：
　　1、金属价格波动的影响。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响金属需求，铜价或面临较大波动，公司业绩可能会受到一定影响。
　　2、公司扩产项目大幅不及预期。如果公司扩产项目受到政策变化或设备等方面的影响，施工进度大幅不及预期，则可能对公司业绩产生影响。
　　3、安全生产风险。矿山开采可能涉及较多风险，包括自然灾害以及其他突发事件等，如果矿山开采出现超预期事故，可能对企业盈利带来较大影响。

　　事件：公司公布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入2130.29亿元，同比增长14.37%；实现归属母公司股东的净利润135.32亿元，同比增长64.03%；实现扣非后的归母净利润131.19亿元，同比增长110.48%，基本每股收益0.63元。
　　投资要点：
　　铜、钴产品实现高增长，成本下降显著。2024年，公司铜、钴分别实现营业收入418.57、87.43亿元，同比增加70.18%和156.71%；产量分别为65.02、11.42万吨，同比增加54.97%和105.61%。公司所有产品产量均超越产量指引中值，其中铜、钴、铌、磷产量均创历史新高。公司铜、钴产量大幅增长，首次跻身全球前十大铜生产商，钴产业链龙头地位继续巩固。价格上，2024年，铜价整体表现强劲，伦敦金属交易所铜现货结算均价9147美元/吨，同比增长7.83%；MB钴金属的平均价格为11.26美元/磅，同比下降25.48%。公司通过技改、工艺优化、管理精益，降低KFM矿山生产成本，提升了设备运转率和铜、钴回收率。TFM混合矿项目如期实现全面达产、达标。我们认为在规模效应下，公司铜钴板块降本增效显著，铜钴板块毛利率达47.50%，与2023年同期相比增加3.21pct。
　　TFM和KFM勘探工作持续推进，铜矿筹备新一轮扩产。2024年上半年，TFM混合矿项目3条生产线成功实现达产达标，公司重大建设项目如期实现“双达标”。截止到2024年底，公司在刚果（金）拥有6条生产线、60万吨以上的年产铜能力。同时公司正推进TFM西区和KFM二期的勘探工作，为实现2028年产铜80-100万吨的目标蓄力，因此长期来看公司业绩仍具有较大弹性。根据公司披露，2025年公司主要产品产量指引为铜60-66万吨、钴10-12万吨、钼1.2-1.5万吨、钨0.65-0.75万吨、铌0.95-1.05万吨、磷肥105-125万吨、实物贸易量400-450万吨，预计公司铜、钴产量仍维持较高水平。
　　一季度公司实现良好开局，主要经营指标好于预期。2025年1-3月，公司抓住市场有利时机，稳产、增产，公司主要产品铜/钴/铌产量分别为14.74/2.52/0.25万吨，同比分别增加15.65%/20.68%/4.39%。同时受益于各产品销售价格同比全部上涨，公司主要经营指标好于预期，实现年度良好开局。
　　期间费用率下降，现金流水平提升。2024年公司期间费用率为2.56%，较去年同期减少0.59pct，其中公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.04%/1.16%/1.35%/0.17%，较去年同期分别-0.04/-0.29/-0.26/-0.01pct。主要系公司落实各项精益管理措施，优化组织架构并提升管理效能，管理费用和销售费用均有所下降所致。同时公司加大矿山端直接销售，加强贸易板块现金流管理，有效缩短销售回款周期和存货周转天数，进一步提升现金流水平，2024年经营性净现金流为人民币323.87亿元，同比增长108.38%。
　　盈利能力与投资建议：考虑到公司主要产品铜钴生产成本下降，同时2025年铜矿供应偏紧，铜价仍具有上升空间，在公司产品产量稳中有升的背景下，公司未来业绩具有较大弹性，我们维持“增持”评级，预计公司2025-2027年营业收入为2156.70/2189.70/2241.16亿元，净利润为140.10/144.45/153.71亿元，对应的EPS为0.65/0.67/0.71元，对应的PE为9.53/9.24/8.69倍。
　　风险提示：铜钴价格不及预期，项目扩产建设速度不及预期，海外政策变动风险。

　　事件：
　　公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入2,130.29亿元，同比增长14.37%；归母净利润135.32亿元，同比增长64.03%；扣非后归母净利131.19亿元，同比增长110.48%。
　　点评：
　　多数产品产量均超指引中值，铜、钴等产量均创历史新高
　　2024年，公司多数产品产量均超越产量指引中值，铜、钴、铌、磷产量均创历史新高。其中，公司产铜65.02万吨，同比增长54.97%，首次跻身全球前十大铜生产商，也是2024年全球铜产能增量最大的公司；产钴11.42万吨，同比增长105.61%；产铌首破万吨，达到10,024吨，同比增长5.35%；产磷肥118万吨，同比增长0.85%；产钨8,288吨，同比增长3.92%；产钼15,396吨，同比下降1.53%。价格方面，2024年，阴极铜均价同比上涨7.83%至9,147美元/吨，金属钴均价同比下跌25.48%至11.26美元/磅，氧化钼均价下跌11.25%至21.30美元/磅钼。
　　重大建设项目如期达标，筹备新一轮扩产计划
　　2024年上半年，TFM混合矿项目3条生产线成功实现达产达标，形成了5条生产线、45万吨的年产铜能力，加上KFM拥有15万吨铜的年生产能力，公司在刚果（金）拥有6条生产线、60万吨以上的年产铜能力。目前，TFM和KFM深部勘探工作取得阶段性成果，积极筹备新一轮扩产改造项目；拥有200兆瓦发电能力的刚果（金）Heshima水电站项目签约并顺利实施。公司披露的2025年度产量指引为铜60-66万吨，目前公司推进的TFM西区和KFM二期的勘探工作正在为实现2028年产铜80-100万吨的目标蓄力，从中长期来看公司铜业务仍具有较为明显的成长性。
　　盈利预测与评级
　　公司积极将资源优势转化为产量优势，铜钴双轮驱动下未来成长潜力十足。考虑到公司生产规划和产品价格走势，中性情景下，我们上调2025-2026年归母净利的预测分别为148.62/159.76亿元，新增2027年归母净利预测为171.79亿元，EPS分别为0.69/0.74/0.80元/股；对应2025年PE为11.59X，低于可比公司的均值，维持公司的“增持”评级。
　　风险提示
　　产品价格波动风险：公司主营的铜、钴、钼、钨、铌、磷产品等是公司主要利润来源，若未来相关矿产品价格波动剧烈，公司经营业绩可能受到较大影响。
　　地缘政治及政策风险：公司业务遍布全球多个国家和地区，不同国家政治、经济发展水平、社会结构存在较大差异，国家政策变化可能会对公司的运营造成一定影响。
　　利率风险：公司承受的利率风险来自银行借款利率变动，因利率变动引起金融工具现金流量变动的风险可能对公司业绩产生影响。
　　汇率风险：公司外汇风险主要来自所持有的非本位币资产及负债，承受外汇风险主要与美元、港币、欧元、加拿大元、人民币、巴西雷亚尔、英镑及刚果法郎有关。若汇率发生大幅波动，可能对公司业绩产生影响。
　　安全环保及自然灾害风险：公司从事矿产资源开采及加工业务，在生产过程中可能会发生安全、环保相关事故，以及暴雨、干旱、地震等自然灾害，可能对公司业绩造成影响。

　　事件:2024年实现归母净利润135亿元，同比+64%；实现扣非净利润131亿元，同比+110%。24Q4实现归母净利润53亿元，环比+84%。
　　点评：
　　公司Q4业绩超预期主要系铜板块销量增长，实际所得税率下降。24Q4铜产量为17.4万吨，环比增加1.2万吨；24Q4铜销量为21.9万吨，环比增加6.0万吨。24Q4实际所得税率为29%，相较于2024年前三季度下降14pct。
　　24Q4铜价环比持平。24Q4铜均价为7.55万元/吨，环比+0.5%。24Q4钴均价为17.71万元/吨，环比-1.1%。24Q4钼铁均价为23.79万元/吨，环比-0.1%。24Q4仲钨酸铵均价为20.97万元/吨，环比+3.5%。24Q4铌铁均价为27.66万元/吨，环比+2.4%。24Q4磷酸一铵均价为3118元/吨，环比-5.4%。
　　24年公司铜、钴产量同比大幅增长，矿产铜产量首次进入全球前十。24年公司铜、钴、钼、钨、铌、磷肥产量分别为65.0、11.4、1.54、0.83、1.00、118万吨，同比+55%、+106%、-2%、+4%、+5%、+1%。
　　两大主力铜钴矿山TFM、KFM扩产蓄势新一轮增长，预计2024-2028年，矿产铜产量增加25万吨。（1）TFM已形成年产45万吨铜与3.7万吨钴的产能规模。（2）KFM项目目前具备年产15万吨铜、5万吨钴以上的生产能力。根据公司的五年规划：至2028年实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨、钼金属2.5-3万吨、铌金属超1万吨。按照产量指引中值，预计2024-2028年，矿产铜产量增加25万吨。2024年报告期内，TFM和KFM深部勘探工作取得阶段性成果，积极筹备新一轮扩产改造项目。配套电力建设取得突破，拥有200兆瓦发电能力的刚果（金）Heshima水电站项目签约并顺利实施。
　　铜价：继续看好2025年铜价上行。美国进口铜关税相关政策落地前，全球铜贸易流向美国，加剧美国以外铜市场紧张；2025年全球铜精矿产量增速将放缓；中国电网需求稳定，家用空调2025年3-5月排产延续高增长，看好2025年铜价上行。
　　盈利预测、估值与评级：由于预计2025年全球铜精矿产量增速将放缓，上调25-26年铜价预期，预计2025-2026年归母净利润分别为135/144亿元（上调12%/7%），预计2027年归母净利润为164亿元，2025-2027年归母净利润对应当前股价的PE分别为12/11/10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：金属价格下行超预期，扩产进展不及预期。

　　事件:预计2024年实现归母净利润128-142亿元，同比增长55.2%-72.1%；实现扣非归母净利润124-138亿元，同比增长98.9%-121.4%。
　　点评：
　　公司Q4业绩超预期或由于铜销量增长。预计24Q4实现归母净利润中值52.3亿元，环比+83%；预计24Q4实现扣非归母净利润中值45.5亿元，环比+55%。公司Q4业绩超预期或由于铜板块销量环比增长。
　　24Q4铜价环比持平。24Q4铜均价为7.55万元/吨，环比+0.5%。24Q4钴均价为17.71万元/吨，环比-1.1%。24Q4钼铁均价为23.79万元/吨，环比-0.1%。24Q4仲钨酸铵均价为20.97万元/吨，环比+3.5%。24Q4铌铁均价为27.66万元/吨，环比+2.4%。24Q4磷酸一铵均价为3118元/吨，环比-5.4%。
　　24年公司铜、钴产量同比大幅增长，24Q4铜产量环比+7%。24年公司铜、钴、钼、钨、铌、磷肥产量分别为65.0、11.4、1.54、0.83、1.00、118万吨，同比+55%、+106%、-2%、+4%、+5%、+1%。24Q4铜、钴产量分别为17.4、2.9万吨，环比+7%、-4%。
　　两大主力铜钴矿山TFM、KFM扩产蓄势新一轮增长。（1）TFM已形成年产45万吨铜与3.7万吨钴的产能规模。（2）KFM项目目前具备年产15万吨铜、5万吨钴以上的生产能力。根据公司的五年规划：至2028年实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨、钼金属2.5-3万吨、铌金属超1万吨。公司TFM西区和KFM二期两大新项目已开展前期勘探，见矿效果良好。
　　铜价：继续看好2025年铜价上行。我们认为当前市场对于强势美元、特朗普上台后关税担忧已逐步定价，关税等政策实际落地的影响有望减弱。全球铜精矿产量增速2025H1将放缓，电网需求稳定，中国家用空调2025Q1排产创新高，后续铜价有望上行。
　　盈利预测、估值与评级：由于24年业绩指引中值高于此前我们的预期，或由于24年铜销量大幅提升，上调24年盈利预测；由于25年下半年开始，预计铜供给释放增速将有所提升，出于谨慎性原则，下调25-26年铜价预期，预计2024-2026年归母净利润分别为129/120/134亿元（上调8%、下调23%/20%），对应当前股价的PE分别为12/13/11倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：金属价格下行超预期，扩产进展不及预期。