事件：
　　2025年10月28日，聚合顺发布2025年三季度报：2025年前三季度，公司实现营业收入43.67亿元，同比-18.12%。公司实现归母净利润1.40亿元，同比-40.25%；实现扣非后归母净利润1.35亿元，同比-40.29%；销售毛利率7.07%，同比-1.33个pct，销售净利率3.61%，同比-1.64个pct；2025年前三季度，公司经营活动现金流净额为0.96亿元，同比-73.80%。
　　2025Q3单季度，公司实现营业收入13.37亿元，同比-26.35%，环比-8.87%；实现归母净利润为0.29亿元，同比-64.15%，环比-2.85%；扣非后归母净利润0.26亿元，同比-66.76%，环比-17.47%；销售毛利率为6.32%，同比-2.41个pct，环比-0.26个pct；销售净利率为2.52%，同比-2.81个pct，环比-0.24个pct；2025Q3季度，公司经营活动现金流净额为-0.18亿元。
　　投资要点:
　　尼龙切片产销量同比增加，2025年前三季度归母净利润短期承压
　　2025年前三季度，公司实现营业收入43.67亿元，同比-18.12%。其中，公司尼龙切片实现营收43.65亿元，同比-18.09%，产量44.95万吨，同比+10.52%；销量44.21万吨，同比+9.32%。
　　2025年前三季度，公司实现归母净利润1.40亿元，同比-40.25%。2025年前三季度，公司销售费用率为0.24%，同比+0.11个pct；管理费用率为0.76%，同比+0.23个pct；研发费用率为3.27%，同比+0.48个pct；财务费用率为-0.88%，同比-0.17个pct。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流净额为0.96亿元，同比-73.80%。
　　尼龙切片产品均价下降，2025Q3单季度归母净利润环比承压
　　2025Q3单季度，公司实现营业收入13.37亿元，同比-26.35%，环比-8.87%。2025Q3单季度，公司尼龙切片实现营收13.37亿元，同比-26.24%，环比-8.87%；实现产量15.02万吨，同比+5.53%，环比+12.29%；销量14.89万吨，同比+5.33%，环比-1.06%，产品均价0.90万元/吨，同比-29.97%，环比-7.89%。
　　2025Q3单季度，实现归母净利润为0.29亿元，同比-64.15%，环比-2.85%。2025Q3单季度，公司销售费用率为0.20%，同比+0.08个pct，环比-0.12个pct；管理费用率为0.78%，同比+0.25个pct，环比-0.11个pct；财务费用率3.69%，同比+0.83个pct，环比+0.35个pct；研发费用率-0.78%，同比-0.26个pct，环比+0.36个pct。2025Q3单季度，公司经营活动产生的现金流净额为-0.18亿元，同比-105.95%。
　　募投项目进展顺利，尼龙高端材料需求有望提升
　　公司产能建设持续推进，通过紧邻上游原材料供应地，多地布局新项目产能。截至2025年6月，公司拥有浙江省钱塘区杭州本部、山东省滕州聚合顺鲁化、湖南常德聚合顺、山东淄博聚合顺四个基地产能布局，常德二期9.2万吨技改项目预计年内投料试生产；杭州原12.4万吨/年项目调整为5.08万吨/年高附加值产线；淄博PA66项目稳步建设。随着新产能逐步投放，公司产品结构正向高端化升级。
　　受益于上游原材料己内酰胺供应瓶颈的突破，原料自给率大幅提高，叠加下游领域的发展和PA6聚合生产技术的进步，我国PA6行业快速发展。随着国内制造业高质量发展，尼龙切片制成的纺织品耐磨、弹性好，冲锋衣等户外运动服饰需求上升，民用纤维方面中高端产品市场空间广阔；我国汽车、电子电器、机械、高铁等行业的发展将带动对中高端、高性能的尼龙6工程塑料需求的增长；食品包装领域的需求将驱动薄膜行业进入良性发展轨道。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2025-2027年营业收入分别为58.05、79.79、91.84亿元，归母净利润分别为1.80、3.19、4.50亿元，对应PE分别为19、11、8倍。公司聚焦高端尼龙市场，在建项目产能有序释放，有望逐步贡献业绩增量，随着下游需求逐渐回暖，户外服饰需求提升，公司有望迎来进一步发展，维持“买入”评级。
　　风险提示原材料价格波动；行业竞争加剧；环保监管及能源管控政策变化；汇率风险；新产能建设进度不达预期；全球贸易摩擦加剧风险；高端尼龙市场业务收入不及预期。

　　公司尼龙切片产销量同比增加，2025年上半年归母净利润短期承压
　　2025年上半年，公司实现营业收入30.30亿元，同比-13.87%。分产品板块来看，2025年上半年，公司纤维级切片实现营收19.87亿元，同比-16.03%，毛利率为7.58%，同比-1.42个pct；工程塑料级切片实现营收9.28亿元，同比-16.08%，毛利率为6.47%，同比-0.12个pct；薄膜级切片实现营收1.01亿元，同比+168.51%，毛利率为9.61%，同比+3.28个pct；其他切片实现营收0.13亿元，同比+60.59%，毛利率为27.67%，同比+9.29个pct。2025年上半年，公司尼龙切片产量29.93万吨，同比+13.21%；销量29.32万吨，同比+11.46%；销售均价为1.03万元/吨，同比-22.75%。
　　2025年上半年，公司实现归母净利润1.11亿元，同比-27.60%。2025年上半年，公司销售费用率为0.25%，同比+0.13个pct，主要系子公司业务招待费用增加所致；管理费用率为0.75%，同比+0.22个pct，主要系业务招待费增加所致；研发费用率为3.08%，同比+0.33个pct；财务费用率为-0.92%，同比-0.12个pct。2025年上半年公司经营活动产生的现金流净额为1.15亿元，同比+94.60%，主要系本期支付其他与经营活动有关的现金较上年同期有所减少所致。
　　2025Q2单季度公司产品均价同环比下降，归母净利润同环比下降
　　2025Q2单季度，公司实现营业收入14.67亿元，同比-21.93%，环比-6.11%。2025Q2单季度，公司尼龙切片实现营收14.67亿元，同比-21.92%，环比-6.05%；产量13.38万吨，同比-3.78%，环比-19.15%；销量15.05万吨，同比+5.94%，环比+5.46%，销售均价为0.97万元/吨，同比-26.30%，环比-10.92%。
　　2025Q2单季度，公司实现归母净利润0.30亿元，同比-63.87%，环比-63.07%。2025Q2单季度，公司销售费用率为0.32%，同比+0.22个pct，环比+0.14个pct；管理费用率为0.89%，同比+0.36个pct，环比+0.28个pct；财务费用率-1.14%，同比-0.23个pct，环比-0.42个pct；研发费用率3.34%，同比+0.67个pct，环比+0.49个pct。
　　募投项目进展顺利，产能有序释放
　　公司产能建设持续推进，通过紧邻上游原材料供应地，多地布局新项目产能。截至2025年6月，公司拥有浙江省钱塘区杭州本部、山东省滕州聚合顺鲁化、湖南常德聚合顺、山东淄博聚合顺四个基地产能布局，常德二期9.2万吨技改项目预计年内投料试生产；杭州原12.4万吨/年项目调整为5.08万吨/年高附加值产线；淄博PA66项目稳步建设。随着新产能逐步投放，公司产品结构正向高端化升级。
　　原材料供应瓶颈突破，尼龙高端材料需求提升
　　受益于上游原材料己内酰胺供应瓶颈的突破，原料自给率大幅提高，叠加下游领域的发展和PA6聚合生产技术的进步，我国PA6行业快速发展。根据卓创数据，2025年上半年，我国PA6产量和表观消费量分别为337.35万吨和309万吨，分别同比增长20.98%和18.89%。随着国内制造业高质量发展，尼龙切片制成的纺织品耐磨、弹性好，冲锋衣等户外运动服饰需求上升，民用纤维方面中高端产品市场空间广阔；我国汽车、电子电器、机械、高铁等行业的发展将带动对中高端、高性能的尼龙6工程塑料需求的增长；食品包装领域的需求将驱动薄膜行业进入良性发展轨道。
　　盈利预测和投资评级。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为75.95、98.15、104.36亿元，归母净利润分别为2.92、4.67、5.92亿元，对应PE分别为13、8、7倍。公司聚焦高端尼龙市场，在建项目产能有序释放，有望逐步贡献业绩增量，随着下游需求逐渐回暖，户外服饰需求提升，公司有望迎来进一步发展，维持“买入”评级。
　　风险提示。原材料价格波动；行业竞争加剧；环保监管及能源管控政策变化；汇率风险；新产能建设进度不达预期；全球贸易摩擦加剧风险。

　　事件：2025年8月27日，聚合顺发布2025年半年报。2025H1，公司实现营收30.30亿元，同比下降13.87%；实现归母净利润1.11亿元，同比降低27.60%；实现扣非后归母净利润1.09亿元，同比降低26.01%。其中，2025Q2，公司实现营收14.67亿元，同比降低21.93%，环比降低6.11%；实现归母净利润0.30亿元，同比降低63.87%，环比降低63.07%；实现扣非后归母净利润0.32亿元，同比降低61.33%，环比降低58.41%。
　　原料价格波动+下游需求疲软系公司业绩变动主因。2025年年初，受到上游纯苯价格上涨的影响，己内酰胺价格有所上涨，春节前后，受下游需求端传导的影响，己内酰胺采购意愿有所减弱；进入2025Q2，由于贸易壁垒增加了下游需求的不确定性，叠加高库存影响，己内酰胺价格出现大幅下跌，据百川盈孚数据，2025Q2己内酰胺均价为9193元/吨，环比Q1下降12.65%。受原料己内酰胺价格以及行业供需的影响，切片市场在春节前后预售气氛活跃，春节后伴随下游客户备货消化及己内酰胺价格回落，加之行业产能释放较多，叠加四月份贸易壁垒挑战等综合影响，下游客户采购意愿出现下降，造成公司上半年产能利用率下降，虽5月份第二周贸易壁垒出现阶段性缓和，但仅维持一周后又回到疲软状态，行业及公司二季度整体承压前行。据百川盈孚数据，2025Q2PA6切片均价为10270元/吨，环比Q1下降12.65%
　　行业承压+投资趋慎双重背景，中高端定位不改长期向好预期。近年来，国内尼龙切片产能持续增长，据公司公告，尼龙切片行业预计今年年底产能将达到850万吨量级，产量700万吨量级，表需640万吨量级。同时，据百川盈孚数据，2025-2027年行业在建产能接近150万吨，产能消化成为当务之急。截止2025年6月，公司拥有杭州本部、山东枣庄、湖南常德、山东淄博四个基地产能布局，凭借高端尼龙切片细分领域为突破口，公司积累了多年的客户资源，在多品类、多牌号、差异化产品领域有着较强的市场竞争力。2025年上半年，由于行业因素，杭州本部及枣庄基地利用率有所下降，公司对杭州本部原募投项目“年产12.4万吨尼龙新材料项目”进行了调整，调整后项目为“年产5.08万吨尼龙新材料建设项目”，其他在建产能常德聚合顺二期将于年内投料试生产，山东聚合顺建设仍在推进中。我们认为，虽然行业阶段性承压，但伴随公司新基地、新产能的陆续建成投产，公司竞争力有望持续增强，看好公司长期发展空间。
　　投资建议：公司拥有多年的尼龙6聚合工艺研发和生产经验，具备产品质量、稳定性等多方面的多重优势，新产品尼龙66布局为公司构造第二增长曲线。我们预计2025-2027年归母净利润分别为3.50、4.56、5.53亿元，对应8月28日收盘价的PE分别为11、9和7倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；项目实施不及预期等。

　　公司发布2025年三季报，业绩符合预期。25年前三季度公司实现营业收入43.67亿元（yoy-18%），归母净利润为1.40亿元（yoy-40%），扣非后归母净利润为1.35亿元（yoy-40%），毛利率7.07%（yoy-1.33pct），净利率3.61%（yoy-1.64pct），业绩符合预期。其中25Q3公司实现营业收入为13.37亿元（yoy-26%，QoQ-9%），归母净利润为0.29亿元（yoy-64%，QoQ-3%），扣非后归母净利润为0.26亿元（yoy-67%，QoQ-17%），毛利率6.32%（yoy-2.41pct，QoQ-0.26pct），净利率2.52%（yoy-2.81pct，QoQ+0.24pct）。25Q3公司单季度归母净利润同环比下滑的主要原因为，下游持续累库、开工降低、且备货周期延长，以及原料端己内酰胺价格下行或致部分库存损失。
　　供需承压叠加原料下行，PA6切片周期底部运行。根据百川盈孚数据，需求端受到外部环境影响，下游锦纶纤维工厂持续累库，9月底较7月初库存上涨7%，且7-9月产量环比-3%/+5%/-2%，“金九银十“旺季不旺，导致25Q3国内PA6切片表观消费量同比下滑4%；供给端三季度PA6行业仍有增量，25Q3高速纺价差1091元/吨（YoY-38%，QoQ-17%），常规纺价差684元/吨（YoY-33%，QoQ-19%），行业盈利下行。原料方面，25Q3己内酰胺均价为8715元/吨（YoY-30%，QoQ-5%），环比降幅虽有收窄，但由于出货周期延长，预计三季度公司仍有部分库存损失。根据公司经营数据及我们计算，25Q3公司实现尼龙切片销量14.89万吨（YoY+5%，QoQ-1%），均价8979元/吨（YoY-30%，QoQ-8%），单吨毛利润568元（同环比-554/-74元），单吨净利润226元（同环比-459/+4元）。根据我们统计，公司当前拥有PA6切片产能78.2万吨/年，产品品质国内领先，较同行具备溢价，有望引领行业持续发展。此外，公司积极应对外部环境挑战，25H1海外业务实现同比超65%的增速。
　　进军高端尼龙切片，产品结构持续升级。6月公司公告，拟将原募投项目“年产12.4万吨尼龙新材料项目”调整优化变更为“年产5.08万吨尼龙新材料建设项目”，新项目内容包括尼龙6共聚切片1.8万吨、尼龙66切片1.4万吨、尼龙66共聚切片0.7万吨及改性尼龙1.18万吨，将进一步丰富公司品类，提升产品附加值。
　　与中国天辰利益共享，卡位PA66赛道。己二腈仍然是制约PA66国产化放量的关键，当前国产己二腈虽有突破但进展较缓，天辰齐翔有望率先落地。公司拟建设淄博基地一期8万吨PA66项目，远期规划50万吨，同时天辰齐翔拟对山东聚合顺增资，完成后公司和天辰齐翔分别持有其65%和35%股份，通过股权合作形式公司实现与中国天辰利益共享，卡位PA66赛道，远期成长可期。
　　盈利预测与估值：公司PA6切片定位高端与差异化，超额收益显著，产能陆续落地提升市占率，布局PA66与特种尼龙，再次打开远期成长空间。考虑到需求承压及库存损失影响，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为1.83、4.03、5.16亿元（前值为2.85、5.07、6.13亿元），对应的EPS分别为0.58、1.28、1.64元，目前市值对应的PE分别为19X、9X、7X，同行可比公司2026年平均PE为10倍（鲁西化工、台华新材、华鼎股份），维持增持评级。
　　风险提示：1）在建项目推进不及预期；2）PA6切片景气下行；3）国产己二腈落地不及预期；4）PA66项目进展低于预期。

　　公司发布2025年半年报，业绩基本符合预期。25H1公司实现营业收入30.30亿元（yoy-14%），归母净利润为1.11亿元（yoy-28%），扣非后归母净利润为1.09亿元（yoy-26%），毛利率7.40%（yoy-0.82pct），净利率4.09%（yoy-1.11pct），业绩基本符合预期。其中25Q2公司实现营业收入为14.67亿元（yoy-22%，QoQ-6%），归母净利润为0.30亿元（yoy-64%，QoQ-63%），扣非后归母净利润为0.32亿元（yoy-61%，QoQ-58%），毛利率6.58%（yoy-1.88pct，QoQ-1.59pct），净利率2.28%（yoy-3.09pct，QoQ-3.51pct）。25Q2公司单季度归母净利润同环比下滑的主要原因为外部环境扰动，公司开工率下滑，原料端己内酰胺价格下行或致部分库存损失。
　　外部环境挑战叠加原料单边下行，PA6切片开工及盈利短期承压。根据公司公众号，常德2期9.2万吨PA6切片于5月投产，但受到需求疲软，外部贸易环境影响，25H1杭州及滕州基地产能利用率有所下降，且成本端价格快速走低或致库存损失较大，公司盈利能力有所下滑。根据公司经营数据及我们计算，25Q2公司实现尼龙切片销量15.05万吨（YoY+6%，QoQ+5%），均价9748元/吨（YoY-26%，QoQ-11%），单吨毛利润642元（同环比-478/-253元），单吨净利润222元（同环比-488/-411元）。根据钢联数据，25H1我国PA6切片表观消费量约315万吨，同比增长17%，量增显著，根据百川盈孚数据，25Q2成本端己内酰胺均价为9198元/吨（YoY-30%，QoQ-13%），环比降幅较大，但截至8月26日，25Q3己内酰胺国内均价8776元/吨，环比降幅收窄至5%，叠加外部贸易因素缓解，看好下半年公司盈利修复。根据我们统计，公司当前拥有PA6切片产能78.2万吨/年，产品品质国内领先，较同行具备溢价，有望引领行业持续发展。此外，公司积极应对外部环境挑战，25H1海外业务实现同比超65%的增速。
　　进军高端尼龙切片，产品结构持续升级。6月公司公告，拟将原募投项目“年产12.4万吨尼龙新材料项目”调整优化变更为“年产5.08万吨尼龙新材料建设项目”，新项目内容包括尼龙6共聚切片1.8万吨、尼龙66切片1.4万吨、尼龙66共聚切片0.7万吨及改性尼龙1.18万吨，将进一步丰富公司品类，提升产品附加值。
　　与中国天辰利益共享，卡位PA66赛道。己二腈仍然是制约PA66国产化放量的关键，当前国产己二腈虽有突破但进展较缓，天辰齐翔有望率先落地。公司拟建设淄博基地一期8万吨PA66项目，远期规划50万吨，同时天辰齐翔拟对山东聚合顺增资，完成后公司和天辰齐翔分别持有其65%和35%股份，通过股权合作形式公司实现与中国天辰利益共享，卡位PA66赛道，远期成长可期。
　　盈利预测与估值：公司PA6切片定位高端与差异化，超额收益显著，产能陆续落地提升市占率，布局PA66与特种尼龙，再次打开远期成长空间。考虑到外部环境及库存损失影响，我们下调公司2025年归母净利润预测为2.85亿元（前值为4.10亿元），维持2026-27年预测为5.07、6.13亿元，对应的EPS分别为0.91、1.61、1.95元，目前市值对应的PE分别为14X、8X、6X，同行可比公司2025年平均PE为32倍（鲁西化工、神马股份、台华新材），维持增持评级。
　　风险提示：1）在建项目推进不及预期；2）PA6切片景气下行；3）国产己二腈落地不及预期；4）PA66项目进展低于预期。

　　投资要点
　　事件：聚合顺发布2024年报和2025年一季报，2024年实现收入71.68亿元，同比增长19.11%；实现归母净利润3.00亿元，同比增长52.66%；实现扣非归母净利润2.91亿元，同比增长51.62%；毛利率8.06%，同比提升1.36pct。2025Q1，实现收入15.63亿元，同比增长-4.63%，环比增长-14.85%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长15.04%，环比增长21.16%；实现扣非归母净利润0.77亿元，同比增长19.31%，环比增长17.59%；毛利率8.17%，同比提升0.23pct，环比提升1.10pct。
　　优化供应链管理，量利齐升。2024年公司持续加强技术开发，进一步优化生产工艺及成本管理，细化产品的差异化，根据下游需求的提升同步加大采购力度，保障了产能、产量、销量同步提升。2024年尼龙切片实现收入71.67亿元，同比增长19.17%；毛利率8.07%，同比提升1.37pct；产量57.65万吨，同比增长22.17%；销量56.50万吨，同比增长18.24%；销售均价12685元/吨，同比增长0.78%。从几大基地来看，2024年杭州、滕州、常德基地分别贡献了52%、35%、13%的产量。
　　从产品类别看，尼龙纤维级高端产品切片仍然是最重要收入组成部分，2024年实现收入47.54亿元，占比66.34%；工程塑料紧随其后，2024年实现收入23.16亿元，占比32.32%；膜级产品稳态发展，2024年实现收入0.76亿元，占比1.06%。2025年一季度公司产销持续增长，销售价格有所下滑，但原料价格下行有助于成本优化，2025Q1尼龙切片收入15.61亿元，同比增长-4.71%；产量16.55万吨，同比增长32.06%；销量14.27万吨，同比增长17.94%；销售均价10942元/吨，同比变动-19.20%，环比变动-4.35%；原料己内酰胺均价9277元/吨，同比变动-22.06%，环比变动-4.04%；2025Q1整体毛利率8.17%，同比提升0.23pct，环比提升1.10pct。
　　需求拉动尼龙市场稳中向上，国内企业主导。自2015年至2023年，我国PA6的表观消费量由228万吨/年，逐步增长至467万吨/年，年均复合增速约为9%。根据华瑞信息数据显示，2024年我国PA6表观消费量达到了634万吨，同比增长24%，主因下游膜级包材、工程塑料、民用纺丝等不同业态及应用场景的PA6的需求仍保持稳步增长。近年来，全球PA6市场发展格局呈现稳中向上的态势，随着中国在该领域的话语权逐步增强，已经呈现较明显的、持续向中国倾斜的竞争格局。截至2024年末，全球PA6总产能约1099.5万吨，其中中国PA6产能增长迅猛，达到772.6万吨，占全球比重由2020年的62.1%提升至2024年的70.3%。随着行业产能迅速扩张及国内规模企业形成的成本竞争力优势的影响下，中国PA6的进口量持续下降，而出口量却显著扩大。2024年，中国PA6进口量约为17.5万吨，同比下降21.5%。同时，中国PA6出口量达到57.7万吨，同比增长20.5%。
　　持续产能加码，支撑未来成长。聚合顺截至2024年底拥有杭州本部、滕州聚合顺鲁化、常德聚合顺、淄博聚合顺四个基地产能布局，紧邻上游原材料供应地，多地布局新项目产能，助力公司在尼龙6行业持续高速增长。通过IPO募投项目和两期可转债募投项目分别推进建设杭州本部“年产10万吨聚酰胺6切片生产项目”、“年产12.4万吨尼龙新材料项目”，现有杭州本部聚酰胺6切片产能26万吨及12.4万吨尼龙新材料在建产能，滕州基地一期“年产18万吨聚酰胺6新材料项目”以及淄博基地“年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）项目”。由于过去几年下游需求持续推升，公司自有产能供不应求，部分通过委外合作和外部租赁的方式生产切片，但随着自有产能逐步提升，目前主要基地都已实现自营自产及自销。湖南常德基地原有租赁结束后竞拍获得的7万吨产线也已转为自有产线。随着滕州基地2024年四季度二期18万吨尼龙6产线逐步进入调试，2025年杭州本部“年产12.4万吨尼龙新材料项目”，滕州剩余产能逐步释放，以及湖南常德二期9.2万吨产能和山东淄博PA66基地的8万吨在建项目逐步推进，公司产能规模和经营发展将迈上新台阶。
　　投资建议：聚合顺从事于尼龙6切片生产销售，后期拓展到尼龙66产品，行业在尼龙需求结构性提升背景下景气上行，项目建设投产助力产销增长。由于产品价格和项目进度变化，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为90.04（原88.45）/106.21（原104.05）/120.92亿元，同比增长25.6%/18.0%/13.9%，归母净利润分别为4.12（原3.80）/5.30（原4.86）/6.30亿元，同比增长37.3%/28.6%/18.9%，对应PE分别为9.0x/7.0x/5.9x；维持“增持”评级。
　　风险提示：需求不及预期；行业竞争超预期；原料大幅波动；项目进度不确定性。