事项：
　　营收稳健，利润同比明显改善。公司1H25实现收入44.6亿元（同比-0.6%），归母净利润0.7亿元（同比+15.1%），扣非后归母净利润0.7亿元（同比-0.8%）；2Q25营收21.6亿元（同比-0.4%，环比-5.7%），归母净利润0.4亿元（同比+265.9%，环比+15.9%），扣非后归母净利润0.3亿元（同比+123.9%，环比+10.2%）。利润大幅增长主因去年同期政策影响致低基数，及公司强化租金、人工费以及配送费、分部管理费等前后台费用全面管控，扭转门店费用结构、控费增效成果逐步体现。
　　评论：
　　行业出清背景下，公司调整门店拓展节奏，聚焦存量提质。1H25公司门店总数达5464家，较2024年末净减少22家，主要系报告期内自建门店38家、因经营策略调整关闭低效门店60家所致，其中医药零售门店共5167家（2024年末5173），便利零售门店297家（2024年末313家）。
　　收入呈现结构性差异，处方药及中药材承压。1H25医药零售业务实现收入40.2亿元（同比-0.4%），毛利率35.0%（同比+0.1pct），分产品看，处方药收入14.7亿元（同比-6.7%）、毛利率30.4%（+3.7pct），非处方药收入17.6亿元（同比+3.9%）、毛利率35.4%（-3.4pct），中药材收入1.5亿元（同比-11.7%）、毛利率46.4%（同比-0.6pct）、医疗器械收入3.3亿元（同比+5.1%）、毛利率46.9%（同比-1.4pct），生活便利品收入2.2亿元（同比+8.5%）、毛利率26.9%（同比+1.4pct）。
　　财务数据：1）1H25综合毛利率35.7%（同比-0.2pct），净利率1.6%（同比+0.2pct），扣非净利率1.5%（同比持平）；2）1H25销售费用率29.1%（同比+0.2pct），管理费用率2.5%（同比-0.2pct），财务费用率1.5%（同比-0.1%）；3）1H25经营活动净现金流5.51亿元（1H242.9亿元），同比大幅改善。
　　投资建议：公司立足云南，布局全国，因药店行业出清仍在持续，我们调整公司25-27年归母净利润预测为1.7/2.1/2.6亿元（25-26年前值为2.4/2.7亿元），同比变动为+36%/+22%/+22%。参考行业可比公司估值，结合公司积极推行降本增效策略等因素，给予公司25年20x目标PE，对应目标价22.5元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：业务拓展不及预期，政策波动。