上海港湾发布25年及26Q1业绩：2025年实现营收15.69亿元（yoy+21.03%），归母净利6561.21万元（yoy-29.08%），低于我们的预期（1.23亿元），主要是境内项目毛利率低于预期。其中25Q4实现营收4.40亿元（yoy+24.74%），归母净利-1359.09万元（同比减亏276万元），26Q1实现营收3.55亿元（yoy-4.49%），归母净利399万元（yoy-88.82%），短期毛利率受业务结构影响仍然承压，预计主业全年有望迎来平稳恢复，第二曲线卫星业务快速发展，维持“买入”评级。
　　境内大连机场项目表现不佳，境外印尼规模效应减弱拖累盈利能力
　　分业务看，25年地基处理/桩基工程/新能源基建营收9.49/2.92/2.45亿，同比+15%/-32%/-，毛利率29.2%/4.02%/21.64%，同比-6.14/-14.83/-pct。分地区看，境内营收2.54亿，同比+20.3%，毛利率19.14%，同比-1.19pct，主要归因于大连机场亏损拖累短期毛利率；境外营收12.94亿，同比+20.2%，毛利率23.39%，同比-7.65pct，东南亚和中东收入分别占55%/28%，同比-12.28/+12.42pct，毛利率18.8%/32.1%，同比-14.06/+7.74pct，印尼子公司贡献收入3.8亿，同比-41%，占比25%，净利润2530万元，24年为2.0亿，主因区域收入大幅减少规模效应降低导致利润率下降较多。25年综合毛利率23.3%，同比-6.3pct，25Q4/26Q1毛利率15.0%/23.7%，同比-1.48/-2.19pct。
　　减值影响减弱，经营现金流大幅改善
　　25年期间费用率为16.83%，同比-0.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.01/-0.62/-0.84/+0.93pct，减值支出占比同比-2.74pct至0.4%。25年归母净利率为4.18%，同比-2.95pct。26Q1期间费用率/归母净利率分别为20.96%/1.12%，同比+4.74/-8.47pct。25年公司经营性现金净额为1.53亿元，同比多流入2.37亿元，收/付现比分别为101.5%/90.3%，同比+14.96/-11.18pct。
　　第二曲线快速发展，空间能源与钙钛矿电池协同发展
　　公司在巩固岩土主业同时，积极布局空间能源系统及钙钛矿太阳能电池等新兴业务。控股子公司伏曦炘空产业化进程稳步推进，核心产品已累计保障23颗卫星成功发射，配套64套产品在轨稳定运行，25年新签订单金额达7229万元，国内已成功交付星网卫星太阳翼产品，千帆卫星电源系统研制工作有序推进，海外市场同步发力，已获取东南亚客户首批3颗卫星能源系统相关订单。控股子公司晶皓新能源在超薄柔性钙钛矿组件领域取得阶段性突破，相关产品已通过德国TüV莱茵IEC63163二类认证。两大板块协同发展，钙钛矿太阳能电池在卫星领域的在轨验证工作顺利推进，晶皓新能源研发的钙钛矿太阳能电池产品通过伏曦炘空的空间能源配套渠道，已搭载天雁24星、苏星一号卫星、复旦信息卫星及钧天一号03星等完成在轨验证。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司传统业务需求放缓、盈利能力承压，我们下调未来收入增速及毛利率水平，调整公司26-28年归母净利润至0.76/0.91/1.15亿元（较前值分别调整-57.63%/-56.94%/-）。考虑到十五五规划首提建设航天强国，卫星发射进度加快，公司第二曲线有望快速成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外新签订单不及预期，利润率恢复不及预期，卫星业务发展不及预期。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年实现营业收入15.69亿元，同比+21.03%；归母净利润0.66亿元，同比-29.08%，其中Q4实现营业收入4.40亿元，同比+24.74%；归母净利润-0.14亿元，亏损收窄。2026年Q1实现营业收入3.55亿元，同比-4.49%；归母净利润0.04亿元，同比-88.82%。
　　25年岩土工程主业新签订单减少，毛利率下滑较为明显。1）25年新签订单减少，营收增长，26Q1新签订单小幅增长：2025年公司新签订单总额为17.06亿元，同比-16.90%。全年岩土工程主业合计营收14.86亿元，同比+18.48%，我们预计营收增长主要是由于24年新签订单高增致使2025年竣工验收业务量增加。2026Q1新签订单5.16亿元，同比+11.62%。2）毛利率下滑较为明显。25年地基处理毛利率29.20%，同比-6.13pct；桩基工程毛利率4.03%，同比-14.83pct。26Q1整体毛利率23.69%，同比-2.20pct。预计一方面由于印尼市场景气度有所下降，一方面由于基建承压以及部分项目盈利能力不及预期。
　　卫星业务稳步发展，成长性可期。伏曦炘空产业化进程稳步推进，核心产品已累计保障23颗卫星成功发射，配套64套产品在轨稳定运行，技术可靠性得到充分验证。订单承接方面，伏曦炘空已构建“研发创新—工程验证—成功交付”的完整业务闭环，25年新签订单7229万元。国内已成功交付星网卫星太阳翼产品，千帆卫星电源系统研制工作有序推进，客户广泛覆盖多家国内主流卫星总体单位，产品应用于通、导、遥、手机直连卫星、算力卫星等多元场景；海外市场同步发力，已获取东南亚客户首批3颗卫星能源系统相关订单，后续或将持续提升海外市场份额。25年公司其他业务营收6150万元，同比+86.89%，一定程度上反映卫星业务高成长。
　　25年费用率整体平稳，26Q1费用率上行。25年公司期间费用率为16.83%，同比-0.52pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.67%、14.39%、2.29%、-0.52%，分别同比+0.01pct、-0.62pct、-0.84pct、+0.93pct。26Q1公司期间费用率为20.96%，同比+4.74ct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.42%、17.41%、2.03%、1.09%，分别同比-0.22pct、+2.58pct、-0.42pct、+2.79pct。我们判断26Q1财务费用率增加主要是由于汇率变动造成汇兑损失。
　　盈利预测与评级：我们预计2026-2028年归母净利润为0.58亿元、0.8亿元、1.14亿元，对应5月8日股价PE为246、178、125倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收15.69亿元，同比+21.03%；归母净利润0.66亿元，同比-29.08%。受境内新增项目及境外桩基项目毛利率下降影响，公司盈利能力短暂承压。26Q1公司实现营收3.55亿元，同比-4.49%；归母净利润0.04亿元，同比-88.82%，主要因报告期内毛利、信用减值损失转回较上年同期下降所致。25年公司新签订单17.06亿元，在手订单12.25亿元。26Q1公司新签订单5.16亿元，同比增长11.69%。
　　海外主业进展顺利，大力发展新能源基建业务。公司持续深耕东南亚、中东等“一带一路”沿线国家既有优势市场，实现海外业务规模稳步扩大，25年公司海外业务实现营收12.94亿元，同比增长20.21%，占营收比重82.47%，业务已拓展至全球14个国家。中东：公司中东市场实现突破性增长，区域业务占比稳步提升，已成为公司海外业务最重要的增长引擎之一；东南亚：公司在印尼、新加坡、泰国等国家持续巩固既有市场份额。抢抓菲律宾新能源行业加速发展的市场风口，在当地风电项目实现关键突破，全面负责地基处理、道路建设、光伏组件安装及并网通电全流程一揽子服务，业务范围由传统地基处理向上游土建、下游安装调试延伸，成功落地新能源工程全链条服务能力。
　　空间电源业务持续推进，切入星网及垣信供应链。公司控股子公司伏曦炘空产业化进程稳步推进，空间电源产品已累计保障23颗卫星成功发射，配套64套产品在轨稳定运行。报告期内伏曦炘空新签订单金额达7229万元，国内已成功交付星网卫星太阳翼产品，千帆卫星电源系统研制工作有序推进。客户广泛覆盖多家国内主流卫星总体单位，产品应用于通、导、遥、手机直连卫星、算力卫星等多元场景。海外市场已获取东南亚客户首批3颗卫星能源系统相关订单，后续将持续提升海外市场份额。
　　钙钛矿电池组件取得阶段性突破，深度赋能空间电源相关产品。公司控股子公司晶皓新能源在超薄柔性钙钛矿组件领域及相关技术指标取得阶段性突破，为宇航级钙钛矿组件奠定良好的基础。目前晶皓新能源研发的钙钛矿太阳能电池产品通过伏曦炘空的空间能源配套渠道，已搭载多颗卫星完成在轨验证，且性能保持稳定。后续，公司将持续推进钙钛矿太阳能电池刚性、柔性、叠层及混布方案的在轨验证工作，优化产品性能，拓展相关应用场景，为业务规模化发展奠定基础。
　　盈利预测：公司稳步推进传统主业，卫星电源业务切入星网及垣信供应链，宇航级钙钛矿太阳能电池在轨验证顺利，将受益于卫星批量化招标。预计公司2026-2028年营收分别为19.07/23.76/31.41亿元；归母净利润为1.16/1.65/2.57亿元。
　　风险提示：技术研发进度不及预期风险；政策支持不及预期风险；商业化落地不及预期风险等。