菜百股份发布2025年年报及2026年一季报：2025年公司实现营业收入288.20亿元，同比+42.44%；归母净利润11.33亿元，同比+57.59%；扣非后归母净利润10.26亿元，同比+50.00%。2025Q4公司实现营业收入83.48亿元，同比+70.80%；归母净利润4.86亿元，同比+194.77%；扣非后归母净利润4.41亿元，同比+176.82%。2026Q1公司实现营业收入142.73亿元，同比+73.59%；归母净利润3.98亿元，同比+24.62%；扣非后归母净利润4.49亿元，同比+62.31%。
　　黄金珠宝零售收入实现高增长，贵金属投资产品受益于政策。根据菜百股份2025年年报、2026年第一季度主要经营数据公告，2025年公司黄金珠宝零售收入287.91亿元，同比+42.43%，其中贵金属投资产品收入210.01亿元，同比+62.72%，黄金饰品收入59.46亿元，同比+8.65%；2026Q1公司黄金珠宝零售收入142.27亿元，同比+73.95%。我们认为，公司黄金珠宝零售业务收入的快速增长，得益于消费者对资产保值增值的需求、悦己消费观念；尤其是金价上涨阶段，投资需求增多，根据菜百股份2025年年报、上海黄金交易所、中国黄金协会统计数据，上海黄金交易所Au9999黄金2025年全年涨幅超50%，2025年我国金条及金币消费量同比增长35.14%。此外，相关政策通过税收细则强化了部分投资性黄金的价格优势，财政部、国家税务总局公告2025年第11号文件的规定，会员单位或客户通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金，卖出方会员单位或客户销售标准黄金时，免征增值税；发生实物交割出库的，会员单位购入标准黄金用于投资性用途的，交易所实行增值税即征即退。
　　公司盈利水平较为稳定。2025Q4、2026Q1公司归母净利率分别为5.83%、2.79%，分别同比+2.45pct、-1.10pct；毛利率分别为9.88%、7.13%，分别同比+0.99pct、-1.21pct。我们认为，黄金价格大幅变动的背景下公司仍实现了盈利水平的稳定，得益于菜百股份2026年1月6日、1月7日北京菜市口百货股份有限公司投资者关系活动记录表中所披露的公司的“以销定采”策略，公司严格执行，采取小批量、多批次的精准采购机制，持续优化动态库存管理，从而有效应对黄金价格波动带来的潜在风险，保持了稳健的运营节奏。
　　盈利预测及投资建议。菜百股份作为黄金珠宝零售的优质上市公司，黄金饰品、贵金属投资产品等多项业务并重，饰品上注重设计，贵金属投资产品受益于上金所会员身份&政策变化，我们看好公司发展，预测公司2026-2028年归母净利润14.02亿元、15.79亿元、17.46亿元，对应PE10.1X、9.0X、8.1X，维持“买入”评级。
　　风险提示：核心经营区域影响较大的风险，渠道扩张不及预期，市场竞争加剧的影响，原材料价格波动的风险，委外加工的风险。

　　事件：菜百股份发布2025年年报与2026年一季报。2025年公司实现营收288.20亿元，yoy+42.44%，归母净利润11.33亿元，yoy+57.59%，扣非归母净利润10.26亿元，yoy+50.00%。其中，25Q4营收83.48亿元，yoy+70.80%，归母净利润4.86亿元，yoy+194.77%，扣非归母净利润4.41亿元，yoy+176.82%。26Q1公司实现营收142.73亿元，yoy+73.59%，归母净利润3.98亿元，yoy+24.62%，扣非归母净利润4.49亿元，yoy+62.31%。
　　投资金业务高增，黄金零售主业优势夯实。25年收入分产品来看，黄金饰品59.46亿元，yoy+8.65%，主要系公司紧贴消费趋势，持续推出契合消费者喜好的各类黄金饰品所致；贵金属投资产品210.01亿元，yoy+62.72%，主要系金价涨幅显著，消费者对于黄金投资的需求持续增长所致；贵金属文化产品15.56亿元，yoy-0.39%，主要系金价大幅上涨对消费者购买意愿产生了一定抑制效果；钻翠珠宝零售1.59亿元，yoy+13.22%，主要系公司把握市场机遇，铂金饰品、银饰等细分品类实现量额齐升所致；联营佣金收入1.28亿元，yoy-3.26%，主要系受市场整体因素影响，镶嵌类产品销售承压所致。
　　25年毛利率同减0.63pct至8.30%，净利率同增0.42pct至4.01%。25年/26Q1公司毛利率分别为8.30%/7.13%，分别同减0.63/1.21pct，主要系产品结构变化所致。费用端，25年/26Q1销售费用率1.87%/1.47%，分别同减0.49/0.56pct；25年/26Q1管理费用率0.37%/0.27%，分别同减0.16/0.15pct；25年研发费用率0.03%/0.03%，分别同减0.01/0.01pct，费用率持续优化。净利率端，25年/26Q1公司净利率4.01%/2.84%，分别同比+0.42/-1.11pct。
　　优化产品结构，调整门店布局。产品端，黄金饰品方面，公司积极布局与培育轻量化、高工艺的硬足金一口价产品，持续优化产品结构。贵金属投资类产品因价格上涨，保值属性凸显，公司坚持“以销定采”等动态采购策略，稳健管控经营风险；渠道端，25年公司新开直营门店17家，持续优化资源配置，并结合区域特点，对门店布局进行优化调整，成功运营祥云小镇大型旗舰店，品牌全国知名度与终端形象同步提升。
　　投资建议：公司凭借上海黄金交易所会员资质、纯直营模式，在投资金业务上具备性价比优势，我们预计2026-2028年公司营收分别为391.20/451.49/503.13亿元，同增35.7%/15.4%/11.4%，归母净利润分别为13.26/14.81/16.63亿元，同增17.0%/11.6%/12.3%，当前股价对应PE分别为11X/10X/9X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、黄金价格波动风险、开店进展不及预期风险。

　　公司发布2025年及2026年一季报：
　　2025年，实现营收288亿元、同比增长42.4%，归母净利润11.3亿元、同比增长57.6%，扣非归母净利润10.3亿元、同比增长50.0%。
　　25Q4，实现营收83.5亿元、同比增长70.8%，归母净利润4.9亿元、同比增长195%，扣非归母净利润4.4亿元、同比增长177%。
　　26Q1，实现营收143亿元、同比增长73.6%，归母净利润4.0亿元、同比增长24.6%，扣非归母净利润4.5亿元、同比增长62.3%。
　　分红：拟派发每股0.78元（含税），分红率53.5%。
　　分品类：受益于金价上涨，贵金属投资产品收入增长显著
　　2025年，贵金属投资产品/黄金饰品/贵金属文化产品/钻翠珠宝饰品/联营佣金收入分别为210/59/16/1.6/1.3亿元，同比分别增长62.7%/增长8.65%/下滑0.4%/增长13.2%/下滑3.3%。贵金属投资产品收入增幅较高，主要系金价涨幅显著，消费者对于黄金投资需求持续增长所致。黄金饰品销售稳健增长，主要系公司贴合消费趋势，持续推出契合消费者喜好的产品。26Q1金价同比上涨超50%，我们预计贵金属投资产品延续增长态势。
　　分渠道：2025年末门店达106家，线上销售高速增长
　　2025年，线下/线上/银行销售额分别为209/73/6.3亿元，分别同比增长38%/51%/108%，销售额占比分别为72.5%/25.3%/2.2%。
　　2025年新开直营店17家、净开直营店6家、2025年末106家直营门店；26Q1无新开、关闭1家。26Q2计划新开1家直营店。
　　盈利能力：低毛利率的贵金属投资产品高增影响综合毛利率
　　2025年综合毛利率8.3%、同比降低0.6pct（其中，黄金饰品毛利率19.7%、同比提升1.15pct，贵金属投资产品毛利率3.8%、同比提升1.05pct），归母净利率3.9%、同比提升0.4pct。26Q1毛利率7.1%、同比下滑1.2pct，归母净利率2.8%、同比下滑1.1pct。
　　投资建议：
　　公司作为北京市场规模领先、全国直营规模领先的黄金珠宝公司，正通过线上线下全渠道扩大品牌影响力。金价上行中，公司受益于贵金属投资类产品占比较高业绩取得较好增长。基于最新业绩，维持26-27年利润预测、新增28年盈利预测，预计26-28年归母净利润为13.6/15.6/17.2亿元，对应PE为11/10/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：金价大幅波动，消费力不及预期，新店扩张不及预期等。

　　投资要点
　　公司公布2025年及2026Q1业绩：2025全年营收288亿元（+42.4%，表同比，下同），归母净利润11亿元（+57.6%），扣非归母净利润10亿元（+50.0%）。26Q1营收143亿元（+73.6%），归母净利润4亿元（+24.62%），扣非归母净利润4亿元（+62.31%）。归母与扣非差异主因Q1金融资产公允价值变动及处置损益合计亏损约7000万元。
　　产品&门店结构：投资金放量拉动收入。分产品看，2025年贵金属投资产品营收210亿元（+62.7%，毛利率3.8%，同比+1.1pct），收入占比提升至72.9%（2024年63.0%），贵金属文化产品营收56亿元（-0.4%，毛利率15.4%，同比-0.7pct），占比降至19.3%。25年末公司直营门店105家，26拟于Q2在北京新增1家。
　　盈利能力：投资金占比提升压制毛利率，规模效应优化费用率。①毛利率：2025全年毛利率8.3%（-0.6pct）；26Q1毛利率7.1%（-1.2pct）。主因低毛利率投资金收入占比持续提升。②归母净利率：2025全年归母净利率3.9%（+0.4pct，规模效应+非经常性收益支撑）；26Q1归母净利率2.8%（-1.1pct）。③期间费用率：2025全年期间费用率2.5%（-0.7pct），其中销售/管理费用率分别为1.9%/0.4%；26Q1期间费用率2.0%（-0.7pct），其中销售/管理费用率分别为1.5%/0.3%，同比分别-0.6pct/-0.2pct。
　　文化IP领域积极发力，将传统文化与现代消费需求相结合。公司深化与北海公园、景山公园等顶级文化地标的合作，创新推出与北京动物园、景山公园联名的“萌动京彩”、“万春纳福”系列产品，构建起“皇家园林+城市地标”的文旅文创产品矩阵。同时，公司持续挖掘传统节庆文化IP，打造系列贺岁产品，深化“贺岁经济”，公司全国首发、北京地区独家销售2026丙午（马）年贺岁金条，上线“圆圆满满平安吉祥”吉祥金银钱、“抱抱马”“小马多多”等多款式各品类的贺岁佳品，进一步提升品牌影响力。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司金饰产品销售占比提升，带动业绩增长，我们将公司2026-2027年归母净利润由9.2/10.4亿元上调至13.0/15.0亿元，新增2028年归母净利预测17.0亿元，同比分别+14%/+15%/+14%，最新收盘价对应2026-2028年PE为12/10/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：金价波动风险，开店不及预期，终端消费不及预期，非控股股东减持风险等。

　　事件：(1)菜百股份发布2025年年报：2025年公司实现营收288亿元同比+42%，归母净利润11.3亿元同比+58%，扣非归母净利润10.3亿元同比+50%。（2）2026年一季度业绩：1Q2026实现营收143亿元同比+74%，归母净利润4.0亿元同比+25%，扣非归母净利润4.5亿元同比+62%。（3）2025年度利润分配预案：拟派发现金红利6.07亿元（含税），占2025年度归母净利润53.54%。
　　2025年业绩拆分：（1）按产品看：2025年黄金饰品收入59亿元同比+9%，贵金属投资产品收入210亿元同比+63%，贵金属文化产品收入16亿元同比-0.4%，钻翠珠宝饰品收入1.6亿元同比+13%，联营销售佣金1.3亿元同比-3.3%。（2）按渠道看：2025年公司电商子公司实现营业收入67亿元同比+39.5%。（3）分区域看：2025年北京市/北京市（总店）/天津市/河北省/陕西省/内蒙古自治区/江苏省/湖北省平均销售增长率分别为62%/31%/36%/48%/45%/38%/-14%/435%，每平米营业面积销售额分别为59/145/35/30/25/39/34/24万元。
　　经营亮点：2025年在黄金饰品方面，公司紧抓消费趋势，积极布局培育轻量化、高供应的硬足金一口价产品，持续优化产品结构；针对贵金属投资类产品，公司面对金价波动，依托对交易策略的科学规划，坚持“以销定采”等动态采购策略，实现了经营风险的稳健管控。
　　公司充分受益于金价：（1）从毛利率的角度：2025年公司黄金饰品毛利率19.66%同比+1.15pct，贵金属投资产品毛利率3.76%同比+1.05pct，贵金属文化产品毛利率15.42%同比-0.71pct，钻翠珠宝饰品毛利率29.71%同比-7.5pct。（2）从单克毛利额的角度：2025年黄金饰品/贵金属文化产品/贵金属投资产品销量各6.5/2.9/30.0吨，各同比-24%/-18%/+15%；黄金饰品/贵金属文化产品/贵金属投资单克毛利额各179.5/82.8/26.3元/克，各同比提升61/11/13元/克。
　　1Q2026业绩拆解：收入143亿元同比+74%，归母净利润4.0亿元同比+25%，扣非归母净利润4.5亿元同比+62%；其中毛利10.2亿元同比+48%，期间费用率2.0%同比-0.73pct。
　　投资建议：公司为华北黄金珠宝龙头，税改后投资金条份额有望提升，且受益于北京金银珠宝社零高景气。我们预计2026–28年公司收入各423/521/625亿元，同比增47%/23%/20%；归母净利润各13.9/15.6/17.1亿元，同比增22.5%/12.4%/9.5%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观消费疲软，行业竞争风险，金价波动风险。

　　事件：
　　2026年4月29日，菜百股份发布2025年报和2026年一季报：2025年公司实现营业收入288.20亿元，同比增长42.44%；实现归母净利润11.33亿元，同比增长57.59%；扣非归母净利润10.26亿元，同比增长50%。2026年一季度公司实现营业收入约142.73亿元，同比增长73.59%；实现归母净利润3.98亿元，同比增长24.62%；扣非归母净利润4.49亿元，同比增长62.31%。
　　投资要点:
　　公司投资金业务增长良好。分业务看，2025年黄金饰品收入同比+8.65%、贵金属投资产品同比+62.72%、贵金属文化产品同比-0.39%。在金价波动上扬的背景下，黄金饰品销售依然实现了良好增长；贵金属文化类产品整体波动较小，基本保持稳定；基于消费者投资保值意愿增加，贵金属投资类产品保值增值属性凸显。
　　北京金银珠宝景气度高。2026年一季度北京市限额以上金银珠宝类商品零售额增长63.5%，大幅跑赢全国增速（增长12.6%）。公司是以直营模式为主的上金所会员单位、税改新政下受益，同时金价快速上涨下投资金需求旺盛，公司投资金业务增长良好。
　　投资金放量导致盈利能力下降。公司2026Q1毛利率7.13%、同比下降1.2pct，销售/管理/财务费用率分别下降0.56pct/下降0.15pct/下降0.01pct，净利率2.84%、同比下降1.11pct。2026Q1金价冲高回落后震荡、低毛利的投资金放量导致毛利率费用率双降。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028年营业收入分别为399.25、485.13、571.70亿元，归母净利润分别为13.75、15.44、17.50亿元，对应PE分别11.89、10.59、9.34倍。我们认为伴随消费者对资产保值增值需求与日益深化的悦己观念，预期2026年黄金珠宝市场将迎来多方面变革与新的发展机遇，公司将在挑战中不断探索新的业绩增长点，保持健康稳定发展。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示原材料价格波动风险、经营区域集中风险、委外加工风险、行业竞争加剧风险、线上运营风险等等。