投资要点
　　2025Q1-Q3业绩平稳，城轨业务快速增长
　　2025Q1-Q3公司实现总营收218.42亿元，同比+4.31%；实现归母净利润22.84亿元，同比-3.16%；实现扣非归母净利润22.03亿元，同比-3.07%。单Q3实现收入70.83亿元，同比+7.91%；实现归母净利润6.64亿元，同比-12.63%；实现扣非归母净利润6.45亿元，同比+9.56%。
　　分业务看：2025Q1-Q3，铁路领域实现营收126.04亿元，同比+4.78%；城轨领域实现营收57.81亿元，同比+14.46%；海外业务实现营收13.82亿元，同比-21.90%；工程总承包及其他领域实现营收18.23亿元，同比-4.91%。
　　毛净利率略有下滑，研发投入持续加大
　　2025Q1-Q3公司整体毛利率为28.39%，同比-1.68pct，公司销售净利率为12.10%，同比-0.98pct。2025Q1-Q3公司期间费用率为14.72%，同比-0.19pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.30%/6.66%/-0.09%/5.84%，同比分别-0.31pct/-0.34pct/+0.17pct/+0.30pct。
　　核心业务新签订单增长强劲，调整后经营现金流延续净流出
　　2025Q1-Q3公司累计新签外部合同总额274.73亿元，同比-5.68%。其中铁路领域新签合同额172.52亿元，同比+17.95%；城市轨道交通领域新签合同额56.56亿元，同比+16.12%；海外业务领域新签合同额20.22亿元，同比-48.30%；工程总承包及其他领域新签合同额24.90亿元，同比-56.44%；低空经济领域新签合同额0.53亿元。公司加速退出工程总承包业务，进一步聚焦主业，低空经济领域新签合同逐步显现，构筑新增长点。
　　2025Q1-Q3公司经营活动净现金流为-37.50亿元，去年同期为34.01亿元，主要系公司控股子公司财务公司吸收公司控股股东中国铁路通信信号集团有限公司及其附属公司存款发生变动。
　　加速退出工程业务聚焦主业，海外业务打造新增长曲线
　　（1）加速退出工程总承包业务：2025Q1-Q3公司工程总承包及其他领域新签合同额同比下降56.44%。公司加速退出低毛利的工程承包业务，有望进一步聚焦主业，轻装上阵。
　　（2）低空经济业务有望打造第二增长曲线：2025Q1-Q3公司低空经济已实现新签合同额0.53亿元。公司自主研发低空空域智能管控系统（ID-Space），并与紫金山实验室合作成立通号紫金通信科技（南京）有限公司。公司对低空经济领域高度重视，着力打造第二增长曲线。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为39.05/43.05/47.17亿元。当前市值对应PE分别为15/13/12倍，考虑公司加速聚焦主业且布局低空经济领域，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：信号系统改造需求不及预期，海外市场拓展不及预期，宏观经济风险。

　　25H1业绩实现稳健增长
　　中国通号公布2025年半年报，实现营业收入146.65亿元，同比增长2.91%；实现归母净利润16.21亿元，同比增长1.34%。毛利率为28.76%，同比下降0.60个百分点；净利率为12.70%，同比下降0.35个百分点。
　　在手订单、项目持续履约，多项业务收入快速增长
　　2025H1，公司铁路、城市轨道、海外、工程总承包及其他业务分别实现收入83.24、39.16、9.44、14.80亿元，同比-7.87%、+12.85%、+55.92%、+29.93%。其中，铁路收入同比下滑，是受项目结构化的施工进度差异影响；城轨收入同比提升，主要由于在手订单存量较大、新签合同有一定增量，且施工进度正常；海外业务收入同比高增，主要由于几内亚马西铁路项目等海外项目的确收同比增加；工程总承包业务收入同比较快增长，主要由于前期承接项目履约进度增加。
　　铁路、城轨新签合同快速增长，整体业务结构趋于优化
　　截至25H1，公司在手订单1175.63亿元；累计新签合同总额175.68亿元，同比下降16.44%，其中铁路、城轨、海外、工程总承包及其他领域新签合同额分别为111.4、37.74、18.75、7.48亿元，同比+12.64%、+26.51%、-47.16%、-83.74%。公司高铁改造项目承揽合同额14.80亿元，同比增长74.86%；市政房建新签合同额压降至2.12亿元，占新签合同总额比例为1.21%，新产业等其他市场新签合同额5.36亿元，整体业务结构趋于优化。
　　持续布局低空经济，开启第二增长曲线
　　低空领域，公司在全国34个城市开展49处场景服务，以无人机巡检业务为主，累计飞行时长约1.7万小时，飞行架次约3.6万次，飞行里程超50万公里。25H1，公司低空经济领域新签合同0.3亿元。下半年，公司将加快推进空域管控、低空通信、感知反制等核心产品的研发升级迭代，积极推动巡检业务规模化落地，并向政务服务“一网统飞”拓展，打造低空综合示范区，形成整场景应用落地，支撑低空业务新签合同额增长及重点领域市场占有率提升。
　　维持“买入”评级
　　维持公司25-27年归母净利润预测37.8/41.1/45.0亿元，对应EPS分别为0.36/0.39/0.42元。公司业务结构持续优化，未来有望受益于轨交设备更新与维保需求提升，低空经济领域布局有望开启第二增长曲线，维持公司A股和H股“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、城轨景气下滑风险、海外项目推进不顺风险

　　投资要点
　　2025H1业绩平稳，城轨与海外业务快速增长
　　2025年上半年公司实现营收146.65亿元，同比+2.91%；实现归母净利润16.21亿元，同比+1.34%；实现扣非归母净利润15.59亿元，同比-0.11%。单Q2实现收入79.96亿元，同比+2.71%；实现归母净利润10.59亿元，同比+6.46%；实现扣非归母净利润10.02亿元，同比+3.69%。分业务看：2025年上半年，铁路领域实现营收83.24亿元，同比-7.87%，主要受项目结构化的施工进度差异影响；城轨领域实现营收39.16亿元，同比+12.85%；海外业务实现营收9.44亿元，同比+55.92%；工程总承包及其他领域实现营收14.80亿元，同比+29.93%，主要系前期承接项目在本期履约进度增加所致。分海内外收入看：海外区域实现营收9.44亿元，同比+55.92%，成为营收重要增长点。国内实现营收137.20亿元，同比+0.55%。
　　毛净利率基本稳定，研发投入持续加大
　　2025年上半年公司整体毛利率为28.76%，同比-0.60pct。分业务看，铁路领域毛利率为31.32%，同比+1.27pct；城轨领域毛利率为31.95%，同比-1.09pct；海外业务毛利率为21.24%，同比-12.36pct，主要系上年同期高毛利项目占比较高所致；工程总承包业务毛利率为6.05%，同比-1.21pct。2025年上半年公司销售净利率为12.70%，同比-0.35pct。
　　2025年上半年公司期间费用率为14.10%，同比+0.15pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.26%/6.53%/-0.19%/5.45%，同比分别-0.26pct/-0.14pct/+0.37pct/+0.21pct。
　　核心业务新签订单增长强劲，调整后经营现金流稳中向好
　　2025年上半年公司累计新签合同总额175.68亿元，同比-16.44%，主要系海外及工程总承包业务新签额下降。但核心主业增长强劲，铁路领域新签111.4亿元，同比+12.64%；城轨领域新签37.74亿元，同比+26.51%。公司加速退出市政房建业务，该业务新签合同额压降至2.12亿元。截至报告期末，公司在手订单1175.63亿元，订单储备充沛。
　　2025年上半年公司经营活动净现金流为-44.05亿元，去年同期为29.73亿元，主要系客户存款和同业存放款项净增加额变动所致。剔除财务公司客户存款影响后，公司核心业务经营活动产生的现金流为净流出19.02亿元，净流出额同比收窄2.46%，经营现金流情况稳中向好。
　　加速退出工程业务聚焦主业，海外业务打造新增长曲线
　　（1）加速退出工程总承包业务：2025年上半年，工程总承包及其他领域新签合同额同比大幅下降83.74%。其中，市政房建新签合同额压降至2.12亿元，仅占新签合同总额的1.21%。公司加速退出低毛利的工程承包业务，有望进一步聚焦主业，轻装上阵。
　　（2）低空经济业务有望打造第二增长曲线：2025年上半年低空经济已新签合同额0.3亿元。公司自主研发低空空域智能管控系统（ID-Space），并与紫金山实验室合作成立通号紫金通信科技（南京）有限公司。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为39.05/43.05/47.17亿元。当前市值对应PE分别为15/13/12倍，考虑公司海外业务进展顺利，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：信号系统改造需求不及预期，海外市场拓展不及预期，宏观经济风险。

　　核心观点
　　事件：公司披露2025年中报。2025H1公司实现收入147.30亿元，同比增长2.77%；归母净利润16.21亿元，同比增长1.34%；扣非归母净利润15.59亿元，同比下降0.11%。
　　在手订单逐步转化，海外持续发力。25年上半年公司聚焦轨交+低空双赛道，存量订单逐步转化为收入，业绩实现平稳增长。Q2单季度公司业绩表现良好，实现收入79.96亿元，同比+2.71%；归母净利润10.59亿元，同比+6.46%；扣非归母净利润10.02亿元，同比+3.69%。分板块来看，25H1公司铁路业务收入83.24亿元，同比-7.87%；城轨业务收入39.16亿元，同比+12.85%；工程总承包及其他业务收入14.80亿元，同比+29.93%；海外业务保持高增态势，收入9.44亿元，同比+55.92%。上半年公司新签订单175.68亿元，同比-16.44%；其中铁路及城轨业务订单同比+12.64%/+26.51%，主要系轨交行业逐步进入大修周期，上半年公司高铁改造项目合同额同比+74.86%，并承接武汉地铁1号线、北京地铁5号线等改造工程；海外及工程总承包订单有较大幅度下降，主要系公司聚焦主业，加速退出市政房建业务。公司低空经济业务拓展取得较好成果，上半年新签订单0.3亿元。
　　期间费用率基本稳定，盈利能力略有下滑。25H1公司综合毛利率28.76%，可比口径同比-0.50pct，各项业务除铁路板块毛利率同比+1.28pct，其他板块均有不同程度下滑，其中海外业务毛利率同比下滑12.36pct幅度较大，主要系去年同期结算项目毛利率较高所致。25H1净利率为12.70%，同比-0.35pct。公司期间费用率基本保持稳定，销售/管理/财务/研发费用率为2.26%/6.53%/-0.19%/5.47%，可比口径同比-0.17pct/-0.14pct/+0.36pct/+0.24pct。
　　低空产业格局加快构建，培育新业务增长极。在技术方面，公司与院士团队构建以“低空空域管控”为核心，“低空通信、感知反制、数字底座、无人机”四项为协同的“1+4”联合创新体系。公司低空空域智能管控系统和无人机智能巡检在青岛、雄安、石家庄等地完成15个平台部署；“一塔一城”方案在神华铁路、包头广播电视塔完成试验，在怒江、南京等地部署试用；感知与反制系统在雄安发布，并在高铁沿线率先应用，在京津冀、长三角、川渝等地部署14套。在场景应用示范方面，公司与中信集团、中国邮政等央企推动典型场景应用，同时拓展应急救援、城市治理等场景，在全国34个城市开展以无人机巡检为主的49处场景服务。公司低空业务产业格局加速建立，随着低空经济的快速发展，未来低空业务有望成为公司新的业绩增长点。
　　投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润37.55亿元、40.35亿元、43.80亿元，对应EPS为0.35、0.38、0.41元，对应PE为16倍、15倍、13倍，维持推荐评级。
　　风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。

　　中国通号发布半年报，2025年H1实现营业总收入147.30亿元（yoy+2.77%），归母净利16.21亿元（yoy+1.34%），扣非净利15.59亿元（yoy-0.11%）。其中Q2实现营业总收入79.96亿元（yoy+2.71%，qoq+18.75%），归母净利10.59亿元（yoy+6.46%，qoq+88.51%）。在轨交新增需求持稳情况下，更新改造需求有望为公司带来业绩持续增厚，海外业务与低空经济有望开辟公司远期新增长曲线。维持公司“买入”评级。
　　利润率保持相对稳定，研发强度有所增加
　　毛利率方面，25H1毛利率28.76%，yoy-0.6pct；25Q2毛利率30.06%，同比降低0.93pct，环比提升2.83pct。期间费用率方面，25H1期间费用率为14.1%，同比提升0.15pct。25H1净利率12.70%，yoy-0.35pct；25Q2净利率15.19%，同比提升0.38pct，25Q2净利率有好转。25H1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.26%/6.53%/5.45%/-0.19%，yoy-0.17pct/-0.14pct/+0.21pct/+0.36pct，管理与销售费用率整体下降，研发强度有所增加。
　　25H1城轨复苏明显，海外收入继续高增
　　分业务来看公司25H1城轨复苏明显，海外继续高增。25H1公司铁路领域83.24亿元，较上年同期下降7.87%；城轨领域39.16亿元，较上年同期增长12.85%；海外领域9.44亿元，较上年同期增长55.92%；工程总承包及其他领域14.80亿元，较上年同期增加29.93%。25H1累计新签合同总额175.68亿元，较上年同期下降16.44%，主要系低毛利工程总承包业务战略性收缩，铁路/城轨均有增长。铁路领域订单111.4亿元，yoy+12.64%；城轨领域37.74亿元，yoy+26.51%；海外领域18.75亿元，yoy-47.16%；工程总承包及其他领域7.48亿元，yoy-83.74%；低空经济领域新签合同额0.3亿元，低空经济业务开始逐步贡献业绩。
　　高铁/城轨市占率持续领先，改造项目进展迅速推动合同额向好
　　2025年上半年，在铁路弱电系统集成市场，公司承揽珠肇、深汕、石雄等重点高铁建设项目，市场占有率持续领先；高铁改造与更新项目推进较快，25H1公司高铁改造项目承揽合同额14.80亿元，较上年同期增长74.86%，进一步抢占市场转型先机。在城市轨道交通信号系统集成市场，公司中标雄安新区至北京大兴国际机场快线通信信号系统集成和沈阳地铁9号线、厦门地铁6号线集美至同安段信号系统集成等项目，市场占有率稳固首位；此外，公司还承接武汉地铁1号线、北京地铁5号线等相关专业改造工程，推动城轨市场新签外部合同额回升向好。
　　盈利预测与估值
　　我们略微上调公司费用率，因此下调公司业绩预期，预计公司25-27年归母净利润为37.01/39.30/42.42亿元（前值39.57/43.07/46.77亿元），EPS分别为0.35/0.37/0.40元（前值0.37/0.41/0.44元）。可比公司25年iFind一致预期PE均值为16.49倍（前值14.69倍）。考虑到公司为全球轨交通信信号系统龙头，有望受益于高铁通信信号系统更新改造，海外市场打开新增长极，H股参考2025年来对A股估值折价约48%，我们给予公司25年A/H股20/10.5倍PE（前值18/9.5倍PE），对应目标价7.00/4.02（前值6.66元/3.85港币），给予“买入”评级。
　　风险提示：高铁通信信号系统更新改造不及预期，城轨建设下滑。