CRSC has reported 2025 revenue of RMB34.68bn(+6.23%YoY),an attributable net profit of RMB3.69bn(+5.48%YoY;broadly in line with our forecast of RMB3.70bn),and arecurring net profit of RMB3.42bn(+4.66%YoY).For 4Q25,revenue reached RMB12.84bn(+9.67%YoY,+80.48%QoQ)with an attributable net profit of RMB1.40bn(+23.43%YoY,+111.32%QoQ).While new rail transit demand remains stable,we think that upgrade&renovation demand should sustain earnings growth,with overseas expansion and low-altitude economy initiatives potentially unlocking long-term earnings growth avenues.Maintain BUY.
Strong 4Q25 profit growth
For 4Q25,the attributable net profit was RMB1.40bn,up by 23.43%YoY,reflecting concentrated project deliveries during the quarter,in our view.The full-year 2025 gross margin was 28.88%(-0.34pp YoY);the net margin was 12.29%(-0.24pp YoY).For 4Q25,the gross margin was 29.73%(+2.02pp YoY)and the net margin improved to 12.61%(+1.06pp YoY).The 2025 operating expense ratio was 15.12%(+0.06pp YoY).The full-year gross margin decline primarily stemmed from overseas operations,where margins dropped to 16.71%in 2025(2024:24.61%),as high-margin projects such as the Hungary-Serbia Railway(Hungary section)and Guadalajara Line 4in Mexico boosted the prior-year base.
Railway segment buoyant,overseas poised as new engine
By segment,the company recorded revenues from railway business at RMB21.47bn(+13.67%YoY),urban rail business at RMB8.08bn(-1.75%YoY),overseas business at RMB2.36bn(-3.45%YoY),and EPC at RMB2.35bn(-12.55%YoY).For 2025,the company’s total newly signed contracts amounted to RMB44.14bn(-11.84%YoY),including railway sector contracts of RMB25.71bn(+0.3%YoY),urban rail sector contracts of RMB10.50bn(+4.97%YoY),overseas sector contracts of RMB3.91bn(-33.9%YoY),and EPC&other sector contracts of RMB3.85bn(-54.74%YoY).The company’s order backlog was RMB115.86bn as of end-2025,indicating arobust pipeline.Despite the decline in overseas orders,we continue to view the overseas business as apotential earnings growth driver through continued strategic deployment.
Earnings forecasts and valuation
We largely maintain our prior earnings forecasts for the company,projecting attributable net profit of RMB3.91bn/4.20bn/4.41bn for 2026/2027/2028(previous 2026/2027 forecasts:RMB3.93bn/4.24bn),with EPS of RMB0.37/0.40/0.42(previous 2026/2027:RMB0.37/0.40).Comparable companies trade at an average 2026E PE of 13x on iFind consensus(vs.16.49x for 2025).We see the company,a global leader in rail transit communication&signaling systems,as well positioned to benefit from high-speed rail signaling system upgrades.We think that overseas market expansion should be anew growth driver,and rapid progress in the low-altitude economy business may contribute earnings.Therefore,accounting for the H-share’s historical~43%discount to A-share valuation since 2025,we assign 2026E PE multiples of 18x/10.26x for its A/H shares(previously 20x/10.5x),for our target prices of RMB6.66/HKD4.17(previously RMB7.00/HKD4.02).BUY.
Risks:slower upgrades of high-speed rail communication&signaling systems than we expect;decline in urban rail construction.

　　中国通号发布年报，2025年实现营收346.77亿元（yoy+6.23%），归母净利36.86亿元（yoy+5.48%），扣非净利34.21亿元（yoy+4.66%），基本符合我们此前预测的25年归母净利润37.01亿元。其中Q4实现营收128.36亿元（yoy+9.67%，qoq+80.48%），归母净利14.02亿元（yoy+23.43%，qoq+111.32%）。在轨交新增需求持稳情况下，更新改造需求有望为公司带来业绩持续增厚，海外业务与低空经济有望开辟公司远期新增长曲线。维持公司“买入”评级。
　　25Q4净利润增长较快，全年毛利率略有下降
　　公司2025Q4归母净利润14.02亿，同比增长23.43%，25Q4增速较高或因四季度有集中交付。25年毛利率28.88%，同比下降0.34pct；净利率12.29%，同比下降0.24pct。25Q4毛利率29.73%，同比提升2.02pct；25Q4净利率12.61%，同比提升1.06pct。期间费用率方面，2025年期间费用率为15.12%，同比提升0.06pct，基本保持稳定。25年公司整体毛利率有所下降，主要是海外业务毛利率有所下滑（24年海外业务毛利率24.61%，25年海外业务毛利率16.71%），上年同期公司承揽的海外项目如匈塞铁路匈牙利段项目、墨西哥瓜达拉哈拉4号线项目毛利率较高。
　　公司铁路业务增速较快，海外业务有望成新增长极
　　分板块收入来看，公司铁路业务收入214.73亿元，同比增长13.67%；城轨业务收入80.76亿元，同比下降1.75%；海外业务收入23.57亿元，同比下降3.45%；工程总承包收入23.51亿元，同比下降12.55%。2025年，公司累计新签合同总额441.40亿元，同比下降11.84%，其中铁路领域257.13亿元，同比增长0.3%；城轨领域105.03亿元，同比增长4.97%；海外领域39.12亿元，同比下降33.9%；工程总承包及其他领域38.47亿元，同比下降54.74％。截至2025年末，公司在手订单1158.60亿元。公司在手订单充裕，虽海外订单有所下滑，但海外业务有望在公司持续布局下成为新增长极。
　　轨交改造业务有望成为未来主要增长点，发力低空经济
　　在轨道交通业务领域，公司预计新建市场将进一步下降，改造市场将成为主要增长点，公司将积极围绕新建、运维、改造项目全生命周期经营优势，稳固新建市场，全力抢占改造市场先机。公司加快进入低空经济新赛道。在技术研发方面，与院士团队构建以“低空空域管控”为核心，“低空通信、感知反制、数字底座、无人机”四项为协同的“1+4”联合创新体系，实现低空空域智能管控系统（ID-Space）、“一塔一城”低空通信专网以及感知与反制系统三项技术突破。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持此前对于公司的业绩预期，预计公司26-28年归母净利润为39.09/42.03/44.07亿元（前值26-27年为39.30/42.42亿元），EPS分别为0.37/0.40/0.42元（前值26-27年为0.37/0.40元）。可比公司26年iFind一致预期PE均值为13倍（前值25年16.49倍）。考虑到公司为全球轨交通信信号系统龙头，有望受益于高铁通信信号系统更新改造，海外市场打开新增长极，H股参考2025年来对A股估值折价约43%，且公司低空经济业务进展快速，我们给予公司26年A/H股18/10.26倍PE（前值20/10.5倍PE），对应目标价6.66元/4.17港币（前值7.00元/4.02港币），给予“买入”评级。
　　风险提示：高铁通信信号系统更新改造不及预期，城轨建设下滑。

　　事件：公司披露2025年年报。2025年公司实现营业收入345.53亿元，同比增长6.40%；归母净利润36.86亿元，同比增长5.48%；扣非归母净利润34.21亿元，同比增长4.66%。25Q4公司实现营业收入128.36亿元，同比增长9.67%；归母净利润14.02亿元，同比增长23.43%；扣非归母净利润12.18亿元，同比增长22.34%。
　　轨交低空双赛道协同发展，全年业绩增长稳健。分板块来看，25年公司铁路业务收入214.73亿元，同比13.67%，主要系下半年铁路项目施工进度加快，全年开通交付高铁里程1232公里；城轨业务收入80.76亿元，同比-1.75%；工程总承包及其他业务收入23.51亿元，同比-12.55%；海外业务收入23.57亿元，同比-3.45%。全年公司新签订单441.4亿元，同比-11.84%；25年我国铁路投资维持高位，公司领先地位稳固，全年铁路领域新签订单257.13亿元，同比0.3%；城轨领域公司积极抢占改造市场先机，实现订单逆势增长全年新签订单105.03亿元，同比4.97%；公司持续完善海外网络布局，锚定优质区域精准发力，新签海外订单39.12亿元，同比-33.9%；工程总承包及其他市场板块，公司进一步聚焦主业，加速退出市政房建业务，新签订单38.47亿元，同比-54.74%；低空经济领域公司取得亮眼突破，全年新签订单1.65亿元。
　　盈利能力略有下滑，经营性现金流短期承压。25年公司综合毛利率28.88%，同比-0.34pct，各项业务除城轨板块毛利率同比0.85pct，其他板块均有不同程度下滑，其中海外业务毛利率同比下滑7.90pct幅度较大，主要系去年同期结算项目毛利率较高所致。25年公司净利率为12.29%，同比-0.24pct。公司期间费用率基本保持稳定，销售/管理/财务/研发费用率为2.26%/6.53%/-0.19%/5.47%，同比-0.11pct/-0.32pct/0.56pct/-0.05pct。25年公司经营活动现金流由正转负，剔除客户存款和同业存放款项净增加额后为6.72亿元，同比大幅下降71.66%，主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金减少，同时加大对中小供应商款项支付力度。
　　低空产业落地步伐加快，新增长极可期。25年公司发布“一网统飞”低空运营服务平台，低空空域智能管控系统IDSpace已在吉林省、雄安等地平台部署；感知与反制系统先后在京沪铁路、白云机场等关键区域，雄安、青岛等重点城市部署应用；“一塔一城”通信解决方案在怒江、包头、南京等地试验使用；在落地应用方面，公司陆续打造怒江高山农业运输、舟山岛际物流、东营黄河口生态旅游区低空观览等一批新场景。低空经济作为新兴支柱产业连续两年写入政府工作报告，十五五规划提出提升低空空域管理精细化水平，强化低空飞行安全保障，积极拓展低空消费等重点方向，公司在低空领域逐步建立起核心竞争力及优势，有望受益未来低空产业的快速发展。
　　投资建议：预计公司2026-2028年将分别实现归母净利润40.06亿元、43.41亿元、45.28亿元，对应EPS为0.38、0.41、0.43元，对应PE为15倍、14倍、13倍，维持推荐评级。
　　风险提示：固定资产投资不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。

　　投资要点
　　2025Q1-Q3业绩平稳，城轨业务快速增长
　　2025Q1-Q3公司实现总营收218.42亿元，同比+4.31%；实现归母净利润22.84亿元，同比-3.16%；实现扣非归母净利润22.03亿元，同比-3.07%。单Q3实现收入70.83亿元，同比+7.91%；实现归母净利润6.64亿元，同比-12.63%；实现扣非归母净利润6.45亿元，同比+9.56%。
　　分业务看：2025Q1-Q3，铁路领域实现营收126.04亿元，同比+4.78%；城轨领域实现营收57.81亿元，同比+14.46%；海外业务实现营收13.82亿元，同比-21.90%；工程总承包及其他领域实现营收18.23亿元，同比-4.91%。
　　毛净利率略有下滑，研发投入持续加大
　　2025Q1-Q3公司整体毛利率为28.39%，同比-1.68pct，公司销售净利率为12.10%，同比-0.98pct。2025Q1-Q3公司期间费用率为14.72%，同比-0.19pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.30%/6.66%/-0.09%/5.84%，同比分别-0.31pct/-0.34pct/+0.17pct/+0.30pct。
　　核心业务新签订单增长强劲，调整后经营现金流延续净流出
　　2025Q1-Q3公司累计新签外部合同总额274.73亿元，同比-5.68%。其中铁路领域新签合同额172.52亿元，同比+17.95%；城市轨道交通领域新签合同额56.56亿元，同比+16.12%；海外业务领域新签合同额20.22亿元，同比-48.30%；工程总承包及其他领域新签合同额24.90亿元，同比-56.44%；低空经济领域新签合同额0.53亿元。公司加速退出工程总承包业务，进一步聚焦主业，低空经济领域新签合同逐步显现，构筑新增长点。
　　2025Q1-Q3公司经营活动净现金流为-37.50亿元，去年同期为34.01亿元，主要系公司控股子公司财务公司吸收公司控股股东中国铁路通信信号集团有限公司及其附属公司存款发生变动。
　　加速退出工程业务聚焦主业，海外业务打造新增长曲线
　　（1）加速退出工程总承包业务：2025Q1-Q3公司工程总承包及其他领域新签合同额同比下降56.44%。公司加速退出低毛利的工程承包业务，有望进一步聚焦主业，轻装上阵。
　　（2）低空经济业务有望打造第二增长曲线：2025Q1-Q3公司低空经济已实现新签合同额0.53亿元。公司自主研发低空空域智能管控系统（ID-Space），并与紫金山实验室合作成立通号紫金通信科技（南京）有限公司。公司对低空经济领域高度重视，着力打造第二增长曲线。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为39.05/43.05/47.17亿元。当前市值对应PE分别为15/13/12倍，考虑公司加速聚焦主业且布局低空经济领域，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：信号系统改造需求不及预期，海外市场拓展不及预期，宏观经济风险。