26Q1利润增长超预期，毛利率稳步提升。乐鑫科技正式发布2026年一季度业绩：26Q1实现营收6.5亿元，yoy+16.2%，qoq-0.8%，再次创下同期历史新高（前高为25Q15.6亿元），在当前宏观环境仍存在不确定性的背景下，整体需求增长节奏相对温和；实现归母净利1.4亿元，yoy+44.8%，qoq+12.0%，虽然收入增长有所放缓，但受益于毛利率的稳步提升，利润端仍实现了较快增长。
　　利润率方面，26Q1实现毛利率48.5%，yoy+5.1pcts，qoq+0.5pct，毛利率的变动主要受到销售结构性变化的影响，目前物联网行业已从价格竞争的“连接驱动”阶段进入“功能驱动”的发展阶段，公司产品更接近开发平台型产品，能够为客户提供较强的差异化价值，因此能够维持较高的毛利率水平；实现净利率21.0%，yoy+4.1pcts，qoq+2.6pcts。
　　26Q1模组营收占比达到63%，研发投入保持增长。产品结构方面，26Q1芯片营收占比为36%（25Q1为37%），模组及开发套件营收占比为63%，相比25Q162%的占比继续提升。研发方面，26Q1研发费用1.5亿元，yoy+22.4%，研发费用率为23.8%（25Q1为22.6%）；在开发者社群中，GitHubESP32项目累计数量已提升至15万个，彰显出公司开源社区生态的持续活跃。
　　提供软硬件一体化平台型产品，赋能毛利率持续抬升。我们认为公司毛利率持续提升的核心原因在于公司并非仅提供硬件产品，而是向客户提供软硬件一体化的平台型解决方案。硬件方面，公司可以提供高度集成的芯片或模组；软件方面，持续投入构建完整的软件生态，包括ESP-IDF开发框架、AIoT组件以及各类应用软件库。
　　这种“硬件+软件平台”的产品形态，使得公司的产品在实际应用中不仅是硬件器件，更承载了持续的软件服务与技术支持价值，从而在硬件价格中体现出一定的软件与平台溢价。因此公司产品更接近开发平台型产品，能够为客户显著降低系统开发成本并提升开发效率，因此具备较强的差异化价值，也使公司能够维持较高且相对稳定的毛利率水平。
　　盈利预测及投资建议：我们看到，虽然宏观环境有所逆风，但公司26Q1营收仍然实现了双位数增长，并且凭借优异的毛利率表现助力净利润再次大幅增长，反映出AIoT下游需求的韧性以及公司自身产品结构的改善和管理水平的提升。我们预计公司在2026/2027/2028年分别实现营收32.2/42.3/54.1亿元，同比增长25.5%/31.5%/27.6%；分别实现归母净利6.3/8.4/11.5亿元，同比增长26.7%/32.6%/37.9%。我们坚定看好公司未来发展，维持买入评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；产品推广不及预期；技术研发不及预期。

Earnings forecasts and valuation
We are positive on the company's ability to leverage its open-source resources and active community ecosystem to deliver integrated hardware-software solutions that efficiently bring smart IoT products to market, capturing new opportunities in the on-device AI era. We maintain our 2026/2027/2028 revenue forecasts of RMB3,214/4,113/5,347mn. Given the improvement in product mix, we raise our gross margin forecasts to 49.69/48.43/47.77% (previous: +3.97/3.48/3.34pp) and our attributable net profit forecasts to RMB695/904/1,245mn (previous: +15.9/16.4/16.2%). We assign a 2026E PE of 41.7x (previous: 54.2x; the revision mainly reflects the sector-wide de-rating) with the Wind consensus average for comparable companies at 41.7x. We yield our target price of RMB123.8 (previous: RMB139.1 based on current share count). Maintain OVERWEIGHT.

　　公司1H26实现营收14.81亿元（yoy：+18.9%），归母净利3.34亿元（yoy：+27.9%），扣非归母净利3.12亿元（yoy：+30.3%）。其中2Q26实现营收8.33亿元（yoy：+21.1%，qoq：+28.5%），归母净利1.99亿元（yoy：+18.5%，qoq：+46.4%），扣非归母净利1.87亿元（yoy：+24.6%，qoq：+50.1%）。宏观环境存在不确定性背景下，公司凭借完善产品组合、持续壮大开发者生态以及稳定供应能力，2Q26收入创历史新高，毛利率同环比提升3.26pct/1.44pct至49.95%，亦创历史新高，驱动归母净利率达23.93%（qoq：+2.93pct）。持续看好公司“处理+连接”双轮布局，产品矩阵持续完善，开发者生态加速扩张，充分受益端侧AI时代新机遇，维持“增持”。
　　1H26回顾：非智能家居领域稳健增长，毛利率持续提升
　　1H26，智能家居领域需求增长放缓，但公司产品在工业自动化、能源管理、智慧农业等领域加速渗透，推动整体营收稳健增长。分产品看，1H26公司实现芯片收入5.16亿元（yoy：6.62%），模组及开发套件收入9.55亿元（yoy：+26.78%），收入占比达64.5%，随物联网生态系统持续成熟，客户选择预认证模组解决方案比例提升。得益于产品结构及下游客户结构持续优化，1H26公司毛利率达49.32%（yoy：+4.12pct），其中芯片/模组及开发套件毛利率分别为50.37%/48.55%（yoy：+2.81pct/+4.95pct）；公司持续推进Wi-Fi7、多核RISC-V等技术开发，1H26研发费用同比+23%，而规模效应、经营杠杆显现，归母净利率提升至22.57%（yoy：+1.59pct）。
　　2H26展望：持续拓宽产品布局，关注AI端侧芯片进展
　　公司围绕“处理+连接”产品战略，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC等新市场领域，产品矩阵不断完善，并积极维护活跃的社群资源，通过软硬件一体化方式服务多元化的AI端侧需求，经营业绩增长具备韧性。从产品来看，1）ESP8266/ESP32等老产品生命周期延长，持续贡献稳定收入；2）C2/C3/C6/S3仍将保持较高速增长，且双频Wi-Fi6C5助力公司切入高带宽、高端消费电子市场，亦已进入成长期，收入贡献有望提升；3）高性能SoCP4以及面向低功耗应用的C61等新产品亦陆续起量。此外，公司正在积极推进下一代12nm基于自研RISC-VIP的AI端侧芯片研发，以满足边缘侧高性能AI算力需求，助力公司打开长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　看好公司凭借开源资源和活跃的社区技术，以软硬件一体化为客户高效提供智能物联网产品落地方案，抓住端侧AI时代新机遇。维持公司26-28年收预测为32.14/41.13/53.47亿元，考虑产品销售结构持续优化，上调毛利率预测至49.69%/48.43%/47.77%（较前值：+3.97pct/+3.48pct/+3.34pct），归母净利预测6.95/9.04/12.45亿元（较前值：+15.9%/+16.4%/+16.2%），给予公司41.7x26PE（前值：54.2x，下修主因板块整体估值下降，Wind可比公司一致预期均值为41.7x），目标价123.8元（按当前股本计前值为139.1元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求转弱，市场竞争加剧，新品推广不及预期。

Espressif Systems has reported 1Q26 revenue of RMB648mn(+16.16%YoY,-0.77%QoQ),with attributable net profit reaching RMB136mn(+44.76%YoY,+12.03%QoQ)and recurring net profit at RMB125mn(+39.88%YoY,+16.62%QoQ).Despite lingering macroeconomic uncertainties,revenue showed resilient YoY growth,driven by continued penetration into energy,industrial and tool equipment applications beyond smart home segments.Optimized product mix supported steady gross margin improvement in 1Q26,fueling both YoY and QoQ profit growth.The attributable net margin reached 20.9%(+4.14pp YoY,+2.39pp QoQ).We are positive on the company’s evolving“processing+connectivity”product portfolio,which should further enhance penetration across new clients and applications during digital transformation.Its ecosystem advantages continue to reinforce competitive moats.Maintain OVERWEIGHT.
1Q26:diversified downstream applications,margin improved
By product,chips made up 36.0%of 1Q26 revenue(-1.0pp YoY),while modules and development kits represented 63.3%(+1.2pp YoY).Client diversification accelerated as new customer acquisition bore fruit,with penetration expanding across broader IoT applications.The top five clients’concentration ratio decreased 2.0pp from 2025 to 20.3%in 1Q26.On profitability,the company maintained proactive investments aligned with new product cycles and market expansion.R&D and sales expenses sustained strong YoY growth,but optimized sales mix and the platform-like nature of its products that deliver differentiated value to clients supported margin.The gross margin was 48.51%in 1Q26(+5.14pp YoY,+0.55pp QoQ),driving attributable net margin up 4.1/2.4pp YoY/QoQ to 20.9%.
Earnings forecasts and valuation
We maintain revenue forecasts at RMB3.21/4.11/5.35bn(+25/28/30%YoY)and attributable net profit estimates at RMB599/777/1,071mn(+20/30/38%YoY)for 2026/2027/2028.We are positive that Espressif’s ecosystem strengths and integrated hardware-software solutions will position it to capitalize on edge AI opportunities.We raise our target PE to 54.2x 2026E(previous:46.6x in line with peers’average per Wind),aligning with the Wind consensus-based peer average,yielding atarget price of RMB194.8(previous:RMB167.3).Maintain OVERWEIGHT.
Risks:downstream demand softening;intensified market competition;new product delays.

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收25.65亿元（yoy+27.82%），实现归母净利润为4.98亿元（yoy+46.72%）。2026年Q1，公司实现营收6.48亿元（yoy+16.16%，qoq-0.77%），实现归母净利润1.36亿元（yoy+44.76%,qoq+12.03%）。
　　宏观扰动收入季节性增速放缓，毛利率稳步提升。2025年，得益于新客户导入及既有客户新项目的持续放量与复购，公司收入实现较快增长。其中，智能家居领域同比增长20%左右，工控、储能、工具设备等应用在智能化和数字化功能持续渗透下，收入增速合计同比增长超40%。分季节看，受国补政策刺激以及美国关税政策频繁调整预期等多重因素影响，公司全年收入节奏出现扰动，下半年部分需求提前释放，收入增速呈现季节性放缓。2026Q1，公司收入6.48亿元，同比+16.16%，受宏观环境影响继续呈现阶段性增长放缓。利润方面，2025年公司归母净利润4.98亿元，同比+46.72%。2026年Q1公司实现归母净利润1.36亿元，同比+44.76%。受益于毛利率的稳步提升，公司仍实现了利润端的较快增长，展现出较强的经营韧性。盈利能力方面，2026年Q1公司毛利率为48.51%，同比+5.14pp，环比+0.55pp，净利率21.00%，同比+4.07pp，环比+2.58pp。毛利率提升主要受销售结构变化影响。物联网行业已从价格竞争的“连接驱动”阶段进入“功能驱动”的发展阶段，随着部分新应用对性能和功能要求提高，公司单个项目的价值量有所提升，叠加规模效应释放，推动毛利率稳步改善。
　　持续推进“处理+连接”产品布局，产品矩阵与应用版图不断拓展。公司芯片产品已从Wi-FiMCU这一细分领域扩展至AIoTSoC领域，方向为“处理+连接”，“处理”涵盖AI和RISC-V处理器，“连接”涵盖以Wi-Fi、蓝牙以及Thread/Zigbee为主的无线通信技术，其中Wi-Fi产品已涵盖Wi-Fi4、Wi-Fi6技术及Wi-Fi6E技术。在具体产品进展上，2025年4月，公司ESP32-C5进入量产，该产品集成2.4&5GHz双频Wi-Fi6的RISC-VSoC，同时集成Bluetooth5（LE）和IEEE802.15.4（Zigbee,Thread）协议栈，为物联网设备提供高性能无线连接解决方案。2025年6月，ESP32-C61进入量产，该产品集成2.4GHzWi-Fi6和Bluetooth5（LE），支持Matter、目标唤醒时间功能，适用于构建由电池供电，具有长久续航能力的超低功耗物联网设备。同时，公司首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片完成工程样片测试，这标志着公司在高性能无线通信芯片领域实现新突破，正式进军Wi-Fi6E高速数通与透传市场，并计划推出一系列产品以满足多样化应用需求。此外，公司已同步启动下一代Wi-Fi7芯片的研发工作。当前，公司在Wi-Fi技术代际上与国际顶尖厂商的差距仅为一代，已具备较强的技术竞争力，随着公司产品矩阵及应用版图不断拓展，公司成长空间进一步打开。
　　软硬一体同步迭代，打造新应用增长点。公司在推进硬件产品迭代同时，同步进行软件及应用方案功能迭代升级。在操作系统层面，公司持续更新内置操作系统的自研物联网开发框架ESP-IDF，2025年进行了19次版本发布，不断丰富操作系统功能。ESP-IDF适用于公司2015年后发布的全系列SoC，实现在同一个平台上支持多款芯片。在LLM应用方案层面：1）推出智能AI开发套件——ESP-VoCat（喵伴），为开发者构建从硬件接入、智能体构建到生态联动的一站式开发流程；2）推出专为物联网设备打造、集成AI交互能力的UI开发与管理框架ESP-Brookesia，提供统一、高效、可扩展的UI+AI解决方案；3）推出专为IoT设备厂商打造的自托管智能体平台——乐鑫私有化智能体平台（ESPPrivateAgentsPlatform），支持厂商在其自有AWS账户中完成部署和管理，大幅降低厂商研发成本，拓展前沿应用场景与市场。公司持续推出新的物联网应用方案，将自身优势从“通信连接”进一步拓展到“智能化”领域，为未来的市场发展布局，开拓新的应用增长点。
　　维持“增持”评级。公司是全球领先的物联网Wi-FiMCU通信芯片设计企业，主营业务为AIoTSoC芯片及整体解决方案的研发与销售，核心产品包括ESP32系列无线通信芯片、ESPRainMaker云平台等。凭借“处理+连接”技术战略，公司产品线已扩展至Wi-Fi6/6E、蓝牙、Thread/Zigbee等多协议平台，并基于自研RISC-V处理器架构构建全栈技术生态。受益于AIoT渗透率提升及开发者生态优势，公司通过ESP32-S3、ESP32-C6等新品持续开拓智能家居、工业控制、边缘AI等新兴市场。随着公司开源生态壁垒巩固长期竞争力，预计后续公司技术红利将进一步释放。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.03亿元、7.65亿元、9.79亿元，EPS分别为3.61元、4.58元、5.86元，对应PE分别为48X、38X、30X。维持“增持”评级。
　　风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品研发不及预期等。

　　1Q26公司实现营收6.48亿元（yoy：+16.16%，qoq：-0.77%），归母净利润1.36亿元（yoy：+44.76%，qoq：+12.03%），扣非归母净利润1.25亿元（yoy：+39.88%，qoq：+16.62%）。虽然宏观环境仍存在不确定性，但公司产品凭借在能源、工业和工具设备等非智能家居领域持续导入渗透，1Q26营收同比进一步实现稳健增长。受益产品销售结构优化，1Q26公司毛利率稳中有升，进一步推动归母净利润同环比持续增长，归母净利率达20.9%（yoy：+4.14pct，qoq：+2.39pct）。我们看好公司“处理+连接”产品矩阵不断完善，有望在数字化升级中不断提升在新客户新领域渗透率，同时生态优势将为公司铸造强大的护城河，维持“增持”评级。
　　1Q26：下游应用多点开花，毛利率稳步提升
　　按产品划分，1Q26公司芯片/模组及开发套件营收占比分别为36.0/63.3%（yoy：-1.0pct/+1.2pct）。从客户角度划分，伴随新客拓展步入收获期，泛IOT领域加速渗透，公司下游应用多点开花，1Q26前五大客户集中度较25年下降2.0pct至20.3%。盈利能力方面，公司持续围绕新产品周期与新市场拓展进行前瞻性投入，1Q26研发/销售费用保持较高同比增速，但得益于销售结构优化，同时由于公司产品更接近开发平台型产品，可为客户提供较强差异化价值，毛利率维持较高水平，1Q26公司综合毛利率达48.51%（yoy：+5.14pct，qoq：+0.55pct），驱动公司归母净利率同环比提升4.1/2.4pct至20.9%。
　　26年展望：AI端侧加速渗透，关注高速数传Wi-Fi等新品量产
　　近期，Anthropic官方团队展示其基于乐鑫ESP32开发板所构建“桌面宠物”，可实现与AI大模型实时交互。AI发展正推动IOT产业逐渐从由连接渗透率提升或成本下降驱动的阶段性增长进入以功能能力提升为核心驱动力的新一轮长期技术升级周期，公司将继续围绕“处理+连接”的产品战略，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC等新的市场领域。从产品来看，1）ESP8266/ESP32等老产品生命周期延长，持续贡献收入；2）C2/C3/C6/S3仍将保持较高速增长，且双频Wi-Fi6C5助力公司切入高带宽、高端消费电子市场，亦已进入成长期，收入贡献有望提升；3）高性能SoCP4以及面向低功耗应用的C61等新产品也将陆续起量；4）公司首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已在25年6月完成工程样片测试，2026年有望实现量产，助力公司进入智能网关等新市场，打开长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　维持公司26-28年营收32.14/41.13/53.47亿元（yoy：+25%/28%/30%），对应归母净利润5.99/7.77/10.71亿元（yoy：+20%/30%/38%）。看好公司充分发挥生态优势，以软硬件一体化为客户高效提供智能物联网产品落地方案，有望充分受益端侧AI时代新机遇，给予公司54.2x26PE（前值：46.6x，上修主因板块整体估值上修，Wind可比公司一致预期均值为54.2x），目标价194.8元（前值：167.3元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求转弱，市场竞争加剧，新品推广不及预期。