投资要点
　　星环科技是中国领先的AI和大数据基础设施软件提供商。公司拥有AI与大数据基础软件业务、解决方案业务及其他业务三条业务线，产品及解决方案已深入金融、能源、政府、交通、医疗等十余个行业。25Q1-Q3公司实现营业收入2.25亿元，同比上升7.42%；归母净利润-2.13亿元，亏损同比收窄27.21%，公司营收增长主要得益于在金融、能源等行业客户订单的持续增长以及大模型相关新业务的积极拓展。
　　AI推理带来新的GPU存储架构：AI训练需要大数据块（10MB-1GB），少并发，总存储容量相对较低（1-10TB）。而AI推理完全不同，需要小数据块（几KB或更小），高并发（数千条），大存储容量（PB级）。传统架构以CPU为中心，CPU的串行任务特点无法满足高并发需求，导致AI推理出现瓶颈，GPU未能充分利用。GPU地位亟需提升，把控制路径和数据路径都放在GPU里，硬件方面，GPU直连SSD增加存储量和传输速率，软件方面，SCADA软件架构控制存储IO。
　　底层硬件变革带动软件重构，GPU-Native数据库呼之欲出：架构层面发生变化。从“以CPU为中心”到“以GPU为中心”，数据库软件需要围绕GPU的数据获取和处理能力重新设计。核心组件层面升级改造。例如存储引擎的革新、数据布局优化、查询执行引擎的重构等。GPU直连SSD技术将使得数据库从一个在通用操作系统上运行的、管理磁盘文件的应用程序，演变为一个直接调度和管理GPU和存储硬件的“数据中心级操作系统内核”。GPU-Native数据库市场空间打开。
　　AI技术业内领先，积极布局出海：公司拥有AI-ReadyDataPlatform，以关系型、向量、图、全文、时序等11种模型数据统一存储管理为基础，提供多模态数据自动处理、高效数据治理、特定领域知识构建以及全流程的实时数据洞察能力。2024年，星环科技被IDC评为向量数据库代表厂商。同时，公司拥有分布式关系型数据库软件（ArgoDB和KunDB）。公司已经具有GPU-Native数据库产品。公司于2025年8月18日正式向香港联交所递交上市申请，计划发行H股并实现“A+H”双重上市。
　　投资建议：随着AI推理的爆发，GPU地位需要进一步提升，在硬件架构上直连SSD，快速传输数据，充分发挥GPU的并发性能。软件生态也需要发生重大变化。核心技术软件数据库转而以GPU为中心，针对GPU直连SSD新型架构做重构，满足AI推理旺盛的需求。数据库产业有望迎来新机遇。公司在GPU-Native数据库早有布局，是中国面向生成式AI的数据基础设施领导者，有望充分受益。基于此，我们预计2025-2027年营收分别为4.26/4.88/5.83亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：技术发展不及预期；AI产业发展不及预期；公司市场拓展不及预期；股价短期波动风险。

　　事项：
　　星环科技发布2025年报，报告期内实现营业收入4.48亿元，同比增长20.47%；归母净利润-2.45亿元，亏损同比收窄28.62%；扣非净利润-2.64亿元，亏损同比缩窄30.55%。
　　评论：
　　AI与大数据协同发力，业绩增长稳步向好。2025年，公司紧抓行业信创和数字化转型机遇，实现营业收入4.48亿元，同比增长20.47%，扣非净利润-2.64亿元，亏损同比缩窄30.55%。分业务来看，2025年AI与大数据基础设施软件业务实现收入3.62亿元，占总收入比重达81.00%，是公司业绩与利润的核心支撑。软件产品和技术服务的整体毛利率达63.32%，盈利水平保持稳中有升。客户层面，公司产品及解决方案已在金融、政府、能源、医疗、交通、制造等十余个行业落地，服务超过1800家客户，其中包括约110家《财富》中国500强企业。
　　毛利率同比回升，费用管控成效显著。2025年公司整体毛利率为54.14%，同比提升3.47个百分点，盈利能力边际修复。公司以“降本增效”为目标优化内部运营流程，通过梳理业务环节、优化人员结构、提升资源使用效率，实现销售费用、管理费用及研发费用同比减少，成本费用管控的精细化水平进一步提升。综合营收增长和费用端的有效管控，公司归母净利润亏损缩窄28.62%至-2.45亿元，经营质量持续改善。截至2025年末，公司累计未弥补亏损达15.64亿元，仍处于快速成长期，持续的研发和销售投入是当前阶段亏损的主要原因。
　　AI与大数据深度融合，产品体系持续完善。公司围绕AI与大数据深度融合持续推进产品迭代升级，推动构建涵盖数据底座与智能应用的技术体系。公司持续加大技术投入力度，优化资源配置，聚焦核心技术攻关与产品性能提升，强化底层技术自主可控能力，加快新产品与新功能落地。报告期内，大数据与AI基础设施软件收入占比持续提升，成为核心增长引擎；同时依托TDH、TDC、ArgoDB/KunDB及Sophon等产品矩阵的协同发力，公司不断强化一体化解决方案能力，推动客户在多行业场景中实现数字化与智能化升级，产品竞争力持续增强。
　　投资建议：公司当前处于技术投入与市场拓展阶段，短期仍承压但改善趋势明显。受益于AI与大数据产品需求持续增长，我们预计2026-2028年公司营业收入分别为5.15/5.97/7.04亿元（2026~2027年预测前值为5.08/6.05亿元），对应增速为15.1%/16.0%/17.8%，归母净利润分别为-1.35/-0.92/-0.81亿元（2026~2027年预测前值为-1.59/-1.03亿元），亏损收窄44.8%/收窄32.1%/收窄11.2%，对应每股盈利为-1.12/-0.76/-0.67元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：持续亏损风险；市场竞争加剧；研发不及预期等。