GemPharmatech reported 2025 and 1Q26 results.1)In 2025,revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring net profit were RMB793mn,RMB143mn,and RMB117mn(+16%,+30%,and+55%YoY),respectively.In 4Q25,revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring net profit were RMB218mn,RMB33mn,and RMB24mn(+23%,+182%,and+522%YoY),respectively.2)In 1Q26,revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring net profit were RMB208mn,RMB47mn,and RMB39mn(+22%,+57%,and+55%YoY),respectively.The company's annual results were in line with its preliminary results.We are positive on continued growth driven by the company's overseas business and the unleashing of industrial demand.Maintain BUY.
Strengthening core capabilities to unlock new growth engines
In 2025,revenue from commercial mouse model sales,preclinical testing,customized breeding,and model generation was RMB439mn,RMB200mn,RMB84mn,and RMB47mn(+9.6%,+32.3%,-1.4%,and+41.2%YoY),respectively.In 1Q26,revenue from commercial mouse model sales and preclinical testing was RMB103mn and RMB66mn(+9.1%and+59.9%YoY),respectively.The company's capability improvement is progressing on track.1)Strain R&D:the company has built the world's largest genetically engineered mouse model repository,with more than 22,000 mouse strains.It continues to launch new models and has also built acomprehensive preclinical testing service platform.It is collaborating with InnoStar and independently developed the Hras mouse model for GLP safety assessment and toxicology,which could support domestic substitution.2)Market expansion:in the domestic market,the company had aBD team of about 120 people as of end-2025.It served nearly 2,900 customers in 2025,including more than 750 new customers.Overseas market expansion also delivered solid results.3)New businesses:the company accelerated commercialization of its fully human antibody platform,Suzhou NeoMab,and its microbiome R&D platform.It also increased investment in Linkang Biotech and expanded into experimental pig models.NeoMab independently developed aseries of innovative target antibodies.Some projects have obtained PCC molecules,and some preclinical research projects have been successfully licensed to overseas pharmaceutical companies.
Overseas market started to gain traction from 2H25
In 2025,the company achieved overseas revenue of RMB152mn(+33.4%YoY),with the revenue share rising to 19.1%.Revenue in 1H25 and 2H25 was RMB67mn and RMB85mn(+8.0%and+63.9%YoY),respectively.In 1Q26,overseas revenue reached another step higher at RMB52mn(+71.8%YoY),with the revenue share rising to 25.2%.We are positive that overseas expansion will continue to gain momentum in 2026.1)As of end-2025,the company had built an overseas team of more than 40 people.It served nearly 400 overseas customers in 2025,including more than 160 new customers.2)The new San Diego headquarters in the US was launched in June 2025.The company also has subsidiaries or offices in Europe,South Korea,and Japan.Localization is accelerating business expansion.
Earnings forecast and valuation
We revise up our 2026 and 2027 attributable NP forecasts by 23%and 28%to RMB192mn and RMB238mn.The upward revisions are mainly due to higher expectations for preclinical testing service revenue.We also expect the company's operating efficiency to improve and adjust our forecasts for period expense ratios.We forecast 2028 attributable NP at RMB286mn,with YoY growth of 35%,24%,and 20%over the three years,corresponding to EPS of RMB0.47,RMB0.58,and RMB0.70.Our target market cap arrives at RMB11.5bn,based on 59.63x 2026E PE and in line with comparable companies on Wind consensus(previously RMB8.6bn,on 54.68x 2026E PE).The valuation corresponds to atarget price of RMB27.96(previously RMB20.89).
Risks:Geopolitical risks,slower-than-expected capacity ramp-up,and slower-than-expected progress in new businesses.

　　主要观点：
　　事件概述
　　2026年4月，药康生物发布2025年报及2026一季报：公司2025年实现营业收入7.93亿元，同比增长15.51%；实现归母净利润1.43亿元，同比增长29.88%。其中单四季度，公司实现营业收入2.18亿元；实现归母净利润0.33亿元。公司2026年第一季度实现营业收入2.08亿元，同比增长21.79%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长57.12%。
　　事件点评
　　国内市场需求回暖，海外市场持续拓展
　　2025年公司在国内市场实现收入6.41亿元，同比增长11.94%；海外市场实现收入1.52亿元，同比增长33.41%，占总收入比重提升至19.14%。1）国内市场渗透率稳步提升。2025年公司服务客户近2900家，其中科研客户1300余家，工业客户1500余家，新增客户750余家。其中科研市场除继续保持华东区域优势地位外，华北、西南区域增长明显；工业市场得益于国内创新药行业研发需求的持续向好，客户渗透率稳步提升。2）海外市场加速拓展。公司坚持以自建销售渠道为主，销售团队拓展至40余人，覆盖北美、欧洲及亚太三大区域，并在非核心区域借助代理商提高海外市场的覆盖广度和覆盖速度。2025年公司在美国启用新的区域总部，设立韩国子公司，入驻日本湘南健康创新园，并与日本富士胶片和光纯药株式会社、特殊免疫研究所两大顶尖机构达成战略合作。海外市场收入取得进一步增长。
　　国内设施已达满产状态，美国设施稳步爬坡中
　　公司在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能约29万笼，覆盖了所有国内生物医药产业集群，形成了24h/48h/72h时效圈，可快速响应客户需求。截至2026年4月，新产能已基本爬坡完成，国内设施达满产状态。海外美国圣地亚哥新总部已于2025年6月启用，整体产能约5,000笼，动物设施已获得AAALAC认证及OLAW全项目认证，开始为客户提供代理繁育、药效测试等系列服务，实现对北美客户需求的本地化快速响应。
　　拓展业务布局领域，新平台商业化取得突破
　　除成熟业务外，公司积极培育全人源抗体平台、菌群研创平台、实验数据平台、类器官平台等新平台。公司2023年依托自主知识产权的全人源抗体转基因模型NeoMabTM成立纽迈生物。商业化方面，纽迈生物已帮助国内外多家药物研发企业完成全人源抗体发现，实现了高质量交付，部分预研项目已成功授权给海外药企。此外公司加速推进菌群研创平台商业化以及完成对灵康生物的新一轮增资，拓展大动物模型领域布局。
　　投资建议
　　我们预计公司2026~2028年营收分别为9.49/11.08/12.79亿元，同比增长19.6%/16.8%/15.4%；归母净利润1.85/2.26/2.66亿元，同比增长30.0%/21.9%/17.6%。
　　风险提示
　　基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险；市场放量不及预期风险；工业端恢复不及预期风险。

　　行业景气度提升，创新模型需求持续扩容。全球新药研发的持续进展，带动实验动物小鼠模型需求增加，小鼠模型需求增加除了体现在数量的增长，更主要体现在对高附加值创新模型需求的增长。随着新一代动物模型对真实世界模拟程度的不断提高，小鼠模型在药物研发环节的使用场景也有望拓展，逐步提升行业天花板。
　　业绩加速释放，盈利能力持续改善。2025年公司实现营收7.93亿元（同比+15.51%），归母净利润1.43亿元（同比+29.88%），扣非归母净利润1.17亿元（同比+54.79%）。公司收入增长主要系产能持续释放、海外市场稳步拓展；收入增长带动产能运营效率同步提升；同时经营管理效率持续优化，公司整体盈利能力逐步提升。国内设施布局完成，截至2025年末，合计产能约29万笼，形成24h/48h/72h时效圈，后续随着公司自动化设施逐步推进，利润水平有望进一步提升。
　　海外业务布局多年，进入收获加速期。公司自2019年底开启国际化进程，目前在美国、欧洲、韩国、日本设有子公司或办公室。2025年公司海外市场实现收入1.52亿元（同比+33.41%），占收入比重19.14%。海外业务毛利率达70.97%。海外工业客户收入占海外整体收入比重超75%，客户池持续扩容，产品已获CharlesRiver、Roche、Sanofi、Pfizer、Merck、Novartis、AstraZeneca等国际知名企业认可。
　　全资子公司纽迈生物商业化元年开启，对外授权有望贡献业绩弹性。公司2023年依托自主知识产权的全人源抗体转基因模型NeoMab成立纽迈生物。2025年为纽迈生物的商业化元年，已完成NeoMab-IgG、NeoMab-CLC及NeoMab-HC系列模型的研发及验证，搭建了全人源共轻链及单重链抗体发现平台。2026年，纽迈生物重点推进商业化，寻求与国内外创新药企广泛合作，采用自研立项靶点抗体片段/分子授权、平台授权使用、提供筛选服务等灵活的商业模式，扩大商业生态圈。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.98/2.71/3.49亿元，同比增速分别为38.47%/37.34%/28.72%，当前股价对应的PE分别为43.37/31.58/24.53倍。我们选取昭衍新药、益诺思和百奥赛图为可比公司，考虑到公司国际化与创新业务进入兑现期，利润有望加速释放，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业发展不及预期、发展空间受限；行业竞争加剧；汇率波动；宏观环境变化等风险。

　　事件：药康生物发布2025年年报及2026年一季报。2025年：公司实现营业收入7.93亿元，同比增长15.51%；归母净利润1.43亿元，同比增长29.88%；扣非后归母净利润1.17亿元，同比增长54.79%。25Q4：公司实现营业收入2.18亿元，同比增长22.98%；归母净利润0.33亿元，同比增长182.08%；扣非后归母净利润0.24亿元，同比增长521.95%。26Q1：公司实现营业收入2.08亿元，同比增长21.79%；归母净利润0.47亿元，同比增长57.12%；扣非后归母净利润0.39亿元，同比增长54.58%。
　　功能药效是业绩增长核心动能，26Q1毛利率提升系工业客户推动高毛利品系占比提升，规模效应驱动下看好全年利润释放。收入端：2025年商品化小鼠模型收入4.39亿元，同比增长9.63%；功能药效收入2.00亿元，同比增长32.25%。依托创新药物筛选与表型分析平台的一站式服务优势，功能药效已成为业绩弹性主引擎。利润端：2025年净利率17.98%，同比提升1.99pct，主要受益于规模效应释放，费用率显著摊薄。26Q1：国内客户池超5100家，国外客户池超700家，受益于客户持续拓展，功能药效收入0.66亿元，同比增长59.92%，增长弹性持续释放；毛利率64.07%，同比提升1.01pct，系工业客户26Q1收入1.09亿元，同比增长38.8%，带动高毛利的基因编辑品系占比提升；净利率22.64%，同比提升5.09pct，受益于规模效应驱动，看好2026全年利润弹性释放。
　　产能建设支撑业务增长，创新模型打开增长空间。截至2026年4月，国内约29万笼产能处于满产状态，新增7500笼产能基本完成爬坡，广东二期约18000笼产能预计26Q3投产；美国圣地亚哥产能约5000笼，笼位使用率将逐步提升。聚焦invivoCAR-T与小核酸等方向，创新模型产品组合持续完善，已服务于Arrowhead、Alnylam、Ionis等全球领先biotech，增长动能有望加速释放。
　　国际市场加速开拓，海外授权潜力初显。26Q1海外收入0.52亿元，同比增长72%，占收入比重25.18%。公司已建立覆盖北美、欧洲及亚太的40余人海外销售团队，并借助代理商拓展非核心区域，2025年新增科研客户70余家、工业客户90余家，海外客户累计近400家；子公司纽迈生物进入商业化阶段，2025年部分预研项目完成海外授权并产生千万级收入，授权业务增长弹性可期。
　　投资建议：创新模型矩阵拓展、海外业务景气向上，我们预计公司2026–2028年营业收入分别为9.63、11.59、13.94亿元，同比增长21.4%、20.4%、20.2%；归母净利润分别为2.03、2.53、3.12亿元，同比增长42.3%、24.5%、23.4%；当前股价对应PE分别为42X、33X、27X，创新药研发需求增长带动药理药效行业景气上行，26Q1功能药效同比增长约60%，上调至“推荐”评级。
　　风险提示：海外拓展不及预期；授权项目进展不及预期；行业竞争加剧风险。

　　公司发布2025/1Q26业绩：1）2025年营收/归母净利润/扣非净利润分别为7.93/1.43/1.17亿元（+16/30/55%yoy）；其中，4Q25营收/归母净利润/扣非净利润分别为2.18/0.33/0.24亿元（+23/182/522%yoy）。2）1Q26营收/归母净利润/扣非净利润分别为2.08/0.47/0.39亿元（+22/57/55%yoy）。公司年报业绩符合业绩快报。我们看好公司海外业务及工业端需求释放驱动持续增长，维持“买入”评级。
　　收入及利润增长提速，盈利能力增强
　　2H25以来公司业绩释放提速，我们估测主因：1）BD热潮驱动国内临床前项目价值重估，工业端（尤其药效业务）需求明显复苏；2）海外本土团队和设施基本就位，业务拓展步入正轨。利润增速表现更佳，2024/2025/1Q26净利率分别为16/18/23%，主因毛利率提升和费用率下降。
　　能力建设步履不停，新业务打造新增量
　　2025年，公司商品化小鼠模型销售/功能药效/定制繁育/模型创制分别实现收入4.39/2.00/0.84/0.47亿元（+9.6/+32.3/-1.4/+41.2%yoy）；1Q26商品化小鼠模型销售/功能药效分别实现收入1.03/0.66亿元（+9.1/59.9%yoy）。公司能力提升有序进行：1）品系研发：公司建立了全球最大的基因工程小鼠资源库，拥有小鼠品系超22,000种且持续推出新模型，并同步配套完善的临床前药效平台；与益诺思达成合作，自研可用于GLP安评毒理环节的Hras小鼠模型，有望实现国产替代。2）市场开拓：在国内市场，截止2025年底，公司拥有~120人的BD团队，2025年服务客户近2900家，其中新增客户750+家；海外市场拓展亦收获颇丰。3）新业务：加速推进全人源抗体平台（苏州纽迈）及菌群研创平台商业化，并增资灵康生物、拓展实验猪模型；其中，纽迈自主研发了一系列创新靶点抗体，部分项目已获得PCC分子，且部分预研项目已成功授权海外药企。
　　海外仍为重要增长引擎，2H25开始显著提速
　　2025年，公司实现海外收入1.52亿元（+33.4%yoy），占比提升至19.1%，其中H1/H2分别为0.67/0.85亿元（+8.0/63.9%yoy）；1Q26再上台阶，实现海外收入0.52亿元（+71.8%yoy），占比提升至25.2%。我们看好出海2026年持续发力：1）截至2025年底在海外已配备40+人团队，2025服务海外客户近400家，其中新增客户160+家；2）美国圣地亚哥新总部已于2025年6月启用，此外在欧洲、韩国、日本均设有子公司或办公室，本土化加速推进业务。
　　盈利预测与估值
　　我们上调公司2026-27年归母净利润23/28%至1.92/2.38亿元（利润上调主因提高对药效收入的预期，同时预计公司经营效率提升，调整对期间费用率的预测），并预计28年归母净利润为2.86亿元（三年同比增速分别为35/24/20%），对应EPS为0.47/0.58/0.70元。我们给予公司合理估值114.65亿元（基于2026年PE59.63x，与可比公司持平；前值85.66亿元，基于2026年PE54.68x），对应目标价27.96元（前值20.89元）。
　　风险提示：地缘政治风险；产能爬坡不及预期；新业务进展不及预期。

　　事件概述
　　（1）公司公告2025年报：25年实现营业收入7.93亿元，同比增长15.51%、实现归母净利润1.43亿元，同比增长29.88%、实现扣非净利润1.17亿元，同比增长54.79%。
　　（2）公司公告2026年一季报：26Q1实现营业收入2.08亿元，同比增长21.79%、实现归母净利润0.47亿元，同比增长57.12%、实现扣非净利润0.39亿元，同比增长54.58%。
　　分析判断:
　　收入端呈现改善趋势，药效业务贡献业绩弹性
　　公司25Q4和26Q1分别实现收入2.18亿元和2.08亿元，分别同比增长20.8%和21.7%，收入端呈现改善趋势。根据集萃药康GemPharmatech官方公众号发布的《药康生物2025年报及2026年一季报》，境外业务贡献业绩弹性，即在25Q4和26Q1收入端增速分别为63.9%和71.8%。展望未来，考虑到产能持续拓展（国内和国外产能）以及在强化国内市场拓展的基础上积极拓展国际化客户，我们判断公司业绩将继续保持快速增长。
　　（1）药效业务贡献业绩弹性：商品化小鼠业务在25年和26Q1增速分别为9.6%和9.1%，维持相对稳健增长；药效业务25年和26Q1收入增速分别为32.3%和59.9%，贡献业绩弹性。
　　（2）打造人源化抗体技术平台，未来有望贡献业绩增量：25年纽迈生物实现收入1305万元，相对24年呈现翻倍以上增长。纽迈生物自主立项并启动了一系列创新靶点研发项目，涵盖肿瘤、自免、神经及代谢等领域，部分项目已获得PCC分子。
　　投资建议
　　考虑到前期投融资变差等因素影响、调整前期盈利预测，即我们预测2026-2028年营业收入从9.39/11.10/NA亿元调整为9.65/11.78/14.38亿元，对应EPS从0.42/0.51/NA元调整为0.46/0.62/0.81元，对应2026年05月15日收盘价21.51元/股，PE分别为47/35/26倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧风险、潜在研发小鼠品系具有不确定性、核心技术人员流失风险、募投新产能释放不及预期。