诊断+治疗双轮驱动，看好公司创新平台潜在价值
　　2025年公司收入4.05亿元（同比-20.58%，以下均为同比口径）；归母净利润-2.16亿元（-4.99%）；扣非归母净利润-2.48亿元（-7.27%）。2025年公司毛利率57.57%（+2.21pct）；净利率-63.88%。2026Q1公司收入1.16亿元（+24.44%，环比+21.92%）；归母净利润-0.68亿元（-81.97%，环比+36.44%）。公司构建覆盖全场景诊断市场的核心技术矩阵，形成“数智诊断模型+全自动智能化磁微粒化学发光+上转发光”三大技术平台协同发展的创新体系。此外，公司核心管线急性心肌梗死（AMI）抗体药SGC001临床试验进展明显，已启动Ⅱ期临床试验。基于公司持续加大研发投入，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年营收为4.21/4.40/4.62亿元（原预测为5.89/6.74亿元），当前股价对应P/S为38.2/36.6/34.8倍，我们看好公司创新实力，维持“买入”评级。
　　聚焦抗体与核酸药物两大领域，前瞻布局心脑血管和肿瘤两大方向
　　舜景医药（有46%股权的参股公司）：公司FIC心梗单品SGC001已启动Ⅱ期临床，并已有多名患者顺利入组；同时已完成SGC001在急性胰腺炎适应症上的临床前研究，即将递交临床试验注册申请。此外在肿瘤领域，公司依托双抗开发技术平台NexTreg，基于CTLA-4靶点开发候选药物SGT003，目前该项目的临床试验申请已于2026年4月获受理，同样具备有出海潜力。尧景基因（48%股权的参股公司）：聚焦于心脏这一关键肝外靶向领域，公司成功开发出KardiaShuttle平台，依托TA-SEEKAI大模型发掘出全球首个在心肌细胞膜表面特异性高表达的靶点，实现siRNA、ASO等多种药物向心脏组织的精准定向递送，同时公司寻求海外合作伙伴发挥核酸药物平台的潜在价值。智源生物（22%股权的参股公司）：公司靶向Aβ治疗AD的迭代抗体药AA001临床进展顺利，目前处于Ib期临床阶段，已实现多名受试者入组及给药。
　　风险提示：行业政策变化、创新药临床试验失败及参股公司控制权变动风险等。

　　投资要点
　　事件：公司2025年实现营业收入4.05亿元（同比-20.58%，下同），归母净利润-2.16亿元，扣非归母净利润-2.48亿元；综合毛利率57.57%（+2.21pct）。2026Q1实现营业收入1.16亿元（+24.44%），归母净利润-0.68亿元，扣非归母净利润-0.76亿元；毛利率52.50%（+5.23pct）。2025年业绩受IVD主业集采影响短期承压及并表舜景医药带来的影响，2026Q1收入同比复苏。
　　IVD业务短期承压，产品结构优化对冲价格压力：2025年诊断试剂收入2.87亿元（-30.64%），系IVD集采政策导致国内价格下行及需求减少，为营收下滑主因。2025年试剂毛利率提升4.58pct至70.49%，产品结构优化及成本控制见效。2025年研发费用1.63亿元，研发投入占营业收入比例40.25%，同比+7.66pct，主要系2025年12月并表控股子公司舜景医药（持股50.23%）研发投入0.78亿元导致。2025年舜景医药期初至合并日净利润-0.99亿元计入合并报表。2025年公司销售费用率54.48%（+16.90pct）、管理费用率26.70%（+5.33pct）。2025年计提资产减值0.43亿元。公司2025Q4单季归母净利润为-1.02亿元，系减值计提、费用摊销和并表影响的集中释放。公司2026Q1收入同比+24.44%、环比+22.87%，亏损环比收窄，出现筑底回升迹象。公司2026Q1末货币资金1.12亿元，交易性金融资产11.01亿元，足以支撑后续研发投入。
　　SGC001II期临床启动，FIC心梗药物进入价值验证期：核心管线杜吉普单抗（SGC001）为全球首款（FIC）靶向S100A8/A9的急性心肌梗死（AMI）治疗性抗体，已获FDA快速通道认证。目前Ia/Ib期临床已全部完成，显示良好安全性和疗效趋势，中高剂量组心梗面积降低20.5%-38.1%。II期临床已于2026年3月正式启动。我们预计2026年底至2027年初读出关键数据。SGC001有望成为AMI领域的突破性疗法，填补目前诊疗方案空白。
　　创新管线多点推进：靶向CTLA-4的新型双特异性抗体SGT003IND申请已于2026年4月10日获NMPA受理，我们预计将于2026H2启动临床。子公司智源生物旗下靶向Aβ聚集体的AD迭代抗体AA001已于2026年2月启动Ib期临床，已完成多例受试者入组给药。尧景基因KardiaShuttle心脏靶向小核酸递送平台已于2026年1月JPM大会全球发布，利用自研TA-SEEKAI大模型发现了全球首个心肌细胞膜上特异性高表达的新靶点，解决了小核酸药物肝外递送的行业核心瓶颈。
　　盈利预测与投资评级：由于IVD业务集采承压影响，我们将2026-2027年营业收入预测由5.97/6.67亿元下调至4.89/5.92亿元，实现归母净利润由-0.14/0.16亿元下调至-0.59/0.08亿元。我们预测2028年营业收入7.18亿元，实现归母净利润0.67亿元。考虑公司创新药管线推进节奏理想，核心产品SGC001临床进展顺利，维持"买入"评级。
　　风险提示：创新药研发失败风险；集采政策持续加码风险；资金压力风险。

　　事件：热景生物发布2025年年报及2026年一季报。2025年全年，公司实现营业总收入4.05亿元，同比下降20.58%；实现归母净利润-2.16亿元，2024年同期为-1.91亿元；扣非后归母净利润为-2.48亿元。2026年一季度，公司实现营业总收入1.16亿元，同比增长24.44%；归母净利润为-0.68亿元。
　　IVD业务短期承压。公司传统IVD业务短期承压，但产品结构持续优化。2025年，公司向“诊断+创新药”双轮驱动战略转型。分产品看：诊断试剂是主要收入来源，2025年实现收入2.87亿元，同比下降30.64%，主要受IVD集采政策影响，国内价格下降及需求减少；诊断仪器收入0.72亿元，同比下降9.32%。尽管收入下滑，但诊断试剂毛利率提升至70.49%，显示出产品结构优化和成本控制取得成效。新产品获批：公司持续推动产品迭代，2025年内，磁微粒化学发光平台新增12项产品注册证，快速诊断平台新增14项试剂注册证，免疫诊断仪器新增1项磁微粒化学发光仪器注册证。
　　创新转型加速，带来第二增长曲线。公司通过控股子公司舜景医药，聚焦心脑血管和肿瘤领域，开发FIC/BIC创新药，核心管线进展顺利。1）SGC001：全球首款（FIC）靶向S100A8/A9用于治疗急性心肌梗死（AMI）的抗体药物。目前已完成I期临床，数据显示安全耐受性良好，中高剂量组可使心肌梗死面积降低20.5%-38.1%。II期临床试验已启动。2）SGT003：一款靶向CTLA-4的新型双特异性抗体，旨在精准清除肿瘤微环境中的Treg细胞，激活抗肿瘤免疫，同时降低毒副作用。该产品的IND申请已于2026年4月10日获得NMPA受理。3）AA001：参股公司智源生物开发的靶向Aβ聚集体的阿尔茨海默病（AD）迭代抗体。该产品的Ib期临床试验已于2026年3月完成首例受试者入组给药。此外公司还有小核酸等各项平台，助力公司创新转型。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为-1.21/-0.21/0.45亿元。鉴于公司创新转型进度顺利，早研管线及平台潜力十足，维持“增持”评级。
　　风险提示：临床研发失败风险；竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。