事项：
　　公司发布2025年年报，2025年实现营收27.77亿元，yoy+9.95%；归母净利润1.32亿元，yoy-34.44%；归母扣非净利润1.18亿元，yoy-24.43%。25Q4实现营收7.46亿元，yoy+11.69%；归母净利润0.16亿元，yoy+272.66%；归母扣非净利润0.18亿元，yoy+237.32%。2025年分红预案：每10股派发股利2.50元（含税），现金分红金额占归母净利润的90.42%。
　　平安观点：
　　公司依托“新建网点+并购整合”模式持续加大大宗气产销规模，特气方面加速导入半导体客户，新增签订多单电子大宗载气合同形成中长期绑定关系；同时，持续获取中大型现场制气项目，有助于形成稳定的租金收入。
　　1）2025年公司大宗气体营收为11.73亿元，同比增加20.57%，占营收的42.2%；毛利率为29.47%，同比减少1.79pct。大宗气产销量分别为116.02万吨和161.86万吨，同比增加125.38%和69.30%，公司依托“新建网点+并购整合”双轮驱动战略持续加大大宗气业务的布局，2025年升级改造泰州光明、新布局启东金宏等站点，深化上海、江苏中部等核心区域并购整合，同时收购新加坡CHEM-GAS稳步切入东南亚市场，2025年公司海外营收达0.84亿元，同比增加28.49%，毛利率为24.42%。
　　2）2025年公司特种气体营收为8.91亿元，同比下降7.42%，占营收的32.1%；毛利率为23.40%，同比减少4.29pct。特气产销量分别为28.25万吨和36.76万吨，同比增加44.74%和40.34%，产销量提升幅度较大主要系部分电子大宗载气项目投产所致。公司加快特气产品导入主流半导体企业，2025年新增导入20余家半导体客户，全面覆盖基材、设备、制造、封装等半导体全产业链环节；2025年原签订的重大电子大宗载气合同“北方集成电路”“广东芯粤能”分别贡献约0.46亿元和0.20亿元履约金额，同时新增成功落地芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示、汕尾信利、芯业时代、高芯科技、武汉敏声等一系列电子大宗载气项目。
　　3）2025年公司现场制气及租金收入为3.57亿元，同比增加28.57%，占营收的12.9%；毛利率为54.16%，同比减少8.01pct。公司持续开拓现场制气业务，已获营口建发、山东睿霖高分子（装置从23000Nm/h升级为50000Nm/h）、云南呈钢集团、湛江中集绿能、江苏淮河化工、靖江特钢等多个中大型现场制气项目，其中，云南呈钢集团技术改造、湛江中集绿能等项目已顺利建成投产，2025年云南呈钢集团项目履约金额约1.19亿元；营口建发、山东睿霖高分子空分项目积极推进中，预计于2026年年底进入试生产阶段，为未来业绩释放积蓄动能。4）2025年公司燃气业务营收为2.31亿元，同比增加8.29%，占营收的8.3%；毛利率为17.39%，同比减少0.70pct；产销量为0.154亿方和0.575亿方，同比下降2.51%和同比增加21.41%。
　　投资建议：公司自主研发的核心产品超纯氨、高纯氧化亚氮、电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等产品已实现进口替代，具备较高技术壁垒，同时正全面推动全氟丁二烯、一氟甲烷、八氟环丁烷等新产品试生产进程，未来新产品也将加速导入半导体客户，从而加深与核心客户的合作关系。此外，公司大规模空分产品、氢气、二氧化碳、氦气（76万标方）在建产能有望在2026-2027年陆续投产带来规模增长，公司目前正加快新疆阿拉尔氦气提取纯化装置的建设与投产，有望实现氦气自主化生产与规模化供应，为公司带来可观的收益增量；同时，随着多项现场制气合同和电子大宗载气订单的履行，公司业务规模有望保持强劲增长。综上，我们预计2026-2027年公司有望实现归母净利润2.82亿元、3.35亿元（较原值3.43亿元、3.92亿元有所下调，主要考虑到部分气体供应相对过剩、价格呈下降走势，特别是超纯氨等产品由于光伏产业链内卷使上下游材料也处于降价趋势，因此下调盈利预测），同时新增2028年归母净利润预测值3.68亿元，对应2026年3月27日收盘价PE分别为52.5、44.2、40.2倍。一方面，面对动荡的地缘局势，气体供应风险升温，后市气体价格存在上行预期，公司有望受益于涨价行情；另一方面，公司大宗气和特气产品规模均加速扩张，量增趋势较明确，且电子大宗载气合同和现场制气项目的陆续投运履约均有望贡献增量收益，因此维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体产业需求增速不及预期，光伏电池产销增速持续放缓，终端需求偏弱，则公司电子特气业务增速可能不及预期。2）海外企业大幅扩产。若海外巨头企业大幅提高特气产能规模，以规模和技术优势挤占中国特气市场，则可能造成部分特气产品竞争激增，产能过剩的局面。3）技术突破受阻的风险。若海外严格限制相关技术出口，国内企业在高壁垒高纯特气产品上的研发和工业化量产短期难以突破，则可能造成国产替代进程受阻延后的情况。4）原材料价格大幅波动的风险。若原料空分气和能源价格受极端气候、海外地缘政治等因素影响，供需格局出现较大变动，则价格可能大幅波动，从而造成公司生产成本的抬升。