26Q1业绩符合市场预期：公司25年营收13亿元，同比-10%，归母净利2.3亿元，同比-9%，扣非净利1.9亿元，同比-18%，毛利率36.8%，同比+1.6pct，归母净利率17.6%，同比+0.3pct；其中25Q4营收3亿元，同环比-27％/-15％，归母净利0.3亿元，同环比-53%/-60％。26Q1营收3.2亿元，同环比-6％/+6％，归母净利0.6亿元，同环比-3%/+78％，毛利率35.8%，同环比+2.7/-0.7pct，归母净利率17.9%，同环比+0.5/+7.2pct。
　　产品结构调整出货放缓、单壁放量可期。25年公司碳纳米管浆料出货量7万吨+（考虑粉体，实际出货量为7.5万吨），同比-17%，在国内多壁碳纳米管市场份额达51.6%，连续多年稳居行业首位。25年公司主动调整结构，减少一代产品，加速推广单壁产品，其中我们预期单壁25年出货量4300吨。我们预计26Q1公司出货量1.75万吨，同比微降，环比微增，其中单壁超2000吨，环比增长26%，份额进一步提升。
　　26Q2公司150吨单壁粉体投产，全年有望贡献60-80吨产能，对应1.5-2万吨浆料，因此我们预计26H2公司单壁出货量将大幅增长，全年销量有望超1.5万吨；同时多壁保持平稳增长，我们预计全年销量8万吨，同比增15%。
　　单壁贡献盈利弹性、多壁保持稳定。25年公司浆料收入12.6亿，同比-12%，均价1.8万元/吨，同比+6%，毛利率36.8%，同比+1.7pct。我们测算25年公司单壁浆料单吨利润1万元，多壁单吨利润超0.25万元。
　　26Q1预计公司单壁单吨利润维持稳定；我们预计多壁单吨利润为0.26万元，环比大幅改善，后续随着规模化，单吨有望逐步提升至0.3万元。
　　费率逐步降低、净现金流稳定。
　　公司25年期间费用2.4亿元，同比+3.3%，费用率18.2%，同比+2.4pct，26Q1期间费用0.6亿元，同环比+8%/-17%，费用率17.6%，同环比+2/-5pct；25年经营性净现金流2.3亿元，同比-15.2%，26Q1经营性现金流0.4亿元；25年资本开支2.7亿元，同比-31.7%，26Q1资本开支0.8亿元，同环比+31%/-6%；25年末存货2.3亿元，较25年初+10.9%，26Q1末存货2.4亿元，较26年初+2.5%。
　　盈利预测与投资评级：由于产品结构调整单壁出货放缓，我们预计公司26-27年归母净利润4.0/5.7亿元（原预测值为5.3/7.5亿元），新增28年归母净利润7.5亿元，同比增77%/42%/31%，对应PE为39/28/21x，但考虑远期单壁放量可期，可贡献盈利弹性，且多壁业务保持稳定，维持“买入”评级。
　　风险提示：销量和盈利不及预期，行业竞争加剧。

　　投资要点
　　结构调整，25Q4业绩略低于预期：公司2025年业绩快报，营业收入13亿元，同比-10.3%；归母净利润2.4亿元，同比-5.8%；扣非归母净利润2亿元，同比-15.1%；25Q4营收3亿元，同环比-26.9%/-14.1%；归母净利润0.4亿元，同环比-41.2%/-50%；扣非归母净利润0.3亿元，同环比-54%/-59%。
　　多壁碳管：Q4出货环比回落，结构优化拖累收入，26年量稳价稳。25年多壁产品出货约7.1万吨，同比略降，系战略性调整产品结构，一代产品占比30%，同比-13pct；Q4多壁碳管出货约1.6万吨，环比-11%，系主动压缩一代产品出货。盈利端，25Q4毛利率承压，系出货下降及Q4新增折旧、研发费用、汇算清缴税费等约2000多万元，但单吨盈利维稳。我们预计26年多壁产品出货7-8万吨，同比微增，价格及盈利维持2500-3000元/吨，一二三代产品占比分别为25%/35%/40%，结构持续优化。
　　单壁碳管：26年放量确定性增强、贡献业绩弹性。25年单壁产品合计出货约4300吨，Q4出货约1700吨，环比略增。26年单壁产品在铁锂快充正负极、低硅负极、储能长循环等场景完成关键客户验证，需求确定性提升。我们预计26年单壁粉体出货80-100吨，对应浆料出货3万吨，我们预计26Q1单壁浆料排产3000吨以上，较25Q4明显提升。
　　盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们调整25-27年公司归母净利润为2.4/5.3/7.5亿元（原预测值为3.0/7.1/10.0亿元），同比-5.8%/+125.8%/+41.4%，对应PE为74/33/23倍，由于26年公司多壁碳管量价维稳，单壁碳管放量确定性强，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期，产能建设不及预期，竞争加剧。

Cnano Technology(Cnano)has reported its 2025 and 1Q26 results.For 2025,revenue was RMB1,297mn,down by 10.4%YoY,the attributable NP was RMB228mn,down by 8.9%YoY,and the recurring NP was RMB194mn,down by 18.4%YoY.The attributable NP was slightly below the previous earnings forecast of RMB236mn,mainly due to weaker-than-expected demand for single-walled CNT.For 1Q26,revenue was RMB315mn,down by 5.8%YoY and up by 6.3%QoQ,the attributable NP was RMB56mn,down by 3.0%YoY and up by 77.9%QoQ,and recurring NP was RMB48mn,down by 7.9%YoY and up by 130.4%QoQ.The QoQ earnings growth was mainly driven by aslight QoQ increase in single-walled CNT shipments.Cnano has solid leadership in the CNT market.We expect its new technology breakthroughs and the ramp up of new capacity to contribute to earnings growth.Maintain OVERWEIGHT.
1Q26 single-walled CNT rose QoQ
We estimate its multi-walled CNT shipments were 15.5kt in 1Q26,down slightly YoY,mainly because the company proactively reduced shipments of lower-margin legacy products,with the ASP at about RMB14–15k/t and the recurring NP per tonne(NP/t)at RMB2.0–2.5k/t,remaining stable.For new products,we estimate that shipments of single-walled and formulated CNT were 2.2kt in 1Q26,up 975%YoY and 26%QoQ,with the recurring NP per tonne at about RMB10k/t.With fast charging and solid-state batteries penetrating,we expect CNT demand to keep expanding.As new capacity ramps up,we expect to see material earnings growth in 2026.
Capacity growing in tandem with demand
As high-energy-density,solid-state batteries and silicon-carbon anodes industrialize,demand for single-walled CNT additives is scaling up.In 2H25,the company's annualized single-walled CNT powder capacity was about 30–40t.The company’s total planned 450t single-walled project is to be built in three phases,each with 150t of capacity.The first phase is basically completed,with equipment being delivered,installed,and commissioned.The company expects it to commence production and gradually ramp up in 2Q26.With capacity construction progressing,the annualized capacity for 2026 should in our view be around 80–100t.The company is to plan the progress of the second and third phases based on the ramp-up and production status of the first phase,market supply and demand,and customer qualification and procurement.The supporting conductive slurry can be flexibly produced by switching the company’s existing slurry production lines,which can fully meet current customer supply needs.With rising demand for single-walled and formulated CNT already established,we are optimistic that single-walled CNT demand should maintain high growth,and the company should continue to benefit.
Maintain OVERWEIGHT
Given that the ramp-up of single-walled CNT downstream demand has been slower than we expected,we lower our single-walled CNT shipment volume and price assumptions.Our attributable NP forecasts are now RMB481/702mn for 2026/2027(prior:RMB654/864mn;changes by-26/-19%),and we introduce our 2028 attributable NP forecast of RMB885mn.With reference to the company’s peers’average 2026 PE of 39x on Wind consensus(prior 37x),we assign 39x 2026E PE and derive our target price of RMB51.09(prior:RMB66.23).Maintain OVERWEIGHT.
Risks:slower CNT penetration than we expected;intensifying competition;weaker single-wall demand than we expected.

　　事项：
　　公司发布2025年年报及2026年一季报。公司2025年实现营业收入12.97亿元，同比下降10.41%；归母净利润2.28亿元，同比下降8.95%；扣非归母净利润1.94亿元，同比下降18.39%。业绩下滑主要因公司销售结构有所调整，减少了早期产品的业务量。盈利能力方面，全年综合毛利率为36.75%，同比提升1.57个百分点，主要得益于产品结构优化，高毛利的单壁碳纳米管产品占比提升。2026年第一季度，公司实现营业收入3.15亿元，同比下降5.82%；归母净利润0.56亿元，同比下降3.01%，扣非净利润0.48亿元，同比下降7.89%。
　　评论：
　　比亚迪、宁德时代发布快充新品，加速单壁碳纳米管需求放量。2026年3月比亚迪发布第二代刀片电池，实现电池电量10%到97%在9分钟充好，4月宁德时代发布第三代神行超充电池，常温环境下满电仅需6分钟。随着下游快充产品推出放量，单壁与单多复配型碳纳米管应用将提升，2025年中国单壁碳纳米管浆料行业总体出货突破2万吨，粉体出货首次突破百吨，2026年有望继续翻倍增长。
　　持续推进单壁产能建设，年化产能有望实现百吨。公司推进单壁碳纳米管产能建设，总规划450吨锂电池高效单壁纳米导电材料项目将分三期建设，每期规划150吨产能。目前第一期项目基本建设完工，设备陆续进场安装调试，预计二季度投产并陆续爬坡。随着产能建设的推进，预计2026年的年化产能为80-100吨左右。
　　投资建议：公司多壁碳纳米管导电浆料业务市场份额稳居行业首位，单壁碳纳米管产品即将规模化量产，未来发展势头良好。我们预计公司2026-2028归母净利润分别为3.47/5.34/7.08亿元，参考可比公司估值，我们给予公司2027年33倍PE，目标价48.03元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：投产进度不及预期；下游需求放缓；原材料价格波动超预期；价格战继续影响产品价格。

　　公司发布25年报与26年一季报，25年收入12.97亿元，同比-10.4%，归母净利2.28亿元，同比-8.9%，扣非净利1.94亿元，同比-18.4%，归母净利略低于此前业绩快报2.36亿的预期，主要因单壁管下游需求放量不及预期，26Q1收入3.15亿元，同/环比-5.8%/+6.3%，26Q1归母净利0.56亿元，同/环比-3.0%/+77.9%，扣非净利0.48亿元，同/环比-7.9%/+130.4%，业绩环比增长主要因为单壁管出货略有环增。公司碳管龙头地位稳固，新技术突破与新产能释放有望为公司带来业绩增量，维持“增持”评级。
　　Q1单壁出货环增
　　我们推测公司26Q1多壁碳管出货量1.55万吨，同比略有下滑，主要因为公司主动减少低盈利的老产品出货，对应单价约1.4-1.5万元/吨，单吨扣非净利0.2~0.25万元，基本维持稳定。新品方面，我们推测公司26Q1单壁及复配产品出货2200吨，同比+975%/环比+26%，单吨扣非净利约1万元/吨。随着快充、固态电池等新技术的渗透，我们预计碳管行业需求未来有望持续增长，公司新品产能陆续释放，有望在26年带来较大的利润弹性。
　　单壁产能陆续建设，产能匹配需求同步释放
　　随着高能量密度电池、固态电池与硅碳负极逐步产业化，单壁碳纳米管导电剂开始规模化放量。公司25年下半年单壁碳管粉体年化产能约30~40吨，公司总规划450吨单壁项目将分三期建设，每期规划150吨产能，目前第一期项目基本建设完工，设备陆续进场安装调试，公司预计26Q2投产并陆续爬坡，随着产能建设的推进，预计2026年的年化产能为80-100吨左右。后续公司将根据一期项目爬坡投产情况、市场供需情况、客户导入采购情况等实际因素规划考虑二三期项目进度。其配套导电浆料可依托公司现有浆料产线灵活切换生产，现有产能可充分保障当前客户供应需求。目前单壁及复配需求起量趋势已形成，我们看好单壁需求维持高增，公司有望持续受益。
　　持续布局碳纳米管新兴应用场景，看好未来增长空间
　　公司切入碳纳米管新应用场景，布局机器人与正极材料领域。碳纳米管材料因为其本身多项极其优异的材料特性可以应用于柔性传感器、电子皮肤、人工肌肉及轻量化材料等领域。目前公司已跟相关领域的国内外客户及相关科研院所合作，已给部分客户提供相关材料样品。另外，公司旗下天奈锦城子公司正在实施一项全新的碳纳米管正极材料项目，目前公司天奈锦城项目正在建设中，规划分两期建设10万吨新型正极材料生产线，首期2万吨，公司预计2026年上半年建设完工，相关客户前期已送样测试，预计2026年将形成投产并出货。
　　维持“增持”评级
　　考虑到单壁下游需求放量慢于预期，我们下修单壁出货量及价格假设，预计26-27年归母净利达4.81/7.02亿元（前值6.54/8.64亿元，调整-26%/-19%），新增28年归母净利预测8.85亿元。参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE39倍（前值37倍），给予公司26年目标PE39倍（前值37倍），对应目标价51.09元（前值66.23元），维持“增持”评级。
　　风险提示：碳管渗透率提升不及预期；行业竞争加剧；单壁管需求不及预期。