投资要点
　　结构调整，25Q4业绩略低于预期：公司2025年业绩快报，营业收入13亿元，同比-10.3%；归母净利润2.4亿元，同比-5.8%；扣非归母净利润2亿元，同比-15.1%；25Q4营收3亿元，同环比-26.9%/-14.1%；归母净利润0.4亿元，同环比-41.2%/-50%；扣非归母净利润0.3亿元，同环比-54%/-59%。
　　多壁碳管：Q4出货环比回落，结构优化拖累收入，26年量稳价稳。25年多壁产品出货约7.1万吨，同比略降，系战略性调整产品结构，一代产品占比30%，同比-13pct；Q4多壁碳管出货约1.6万吨，环比-11%，系主动压缩一代产品出货。盈利端，25Q4毛利率承压，系出货下降及Q4新增折旧、研发费用、汇算清缴税费等约2000多万元，但单吨盈利维稳。我们预计26年多壁产品出货7-8万吨，同比微增，价格及盈利维持2500-3000元/吨，一二三代产品占比分别为25%/35%/40%，结构持续优化。
　　单壁碳管：26年放量确定性增强、贡献业绩弹性。25年单壁产品合计出货约4300吨，Q4出货约1700吨，环比略增。26年单壁产品在铁锂快充正负极、低硅负极、储能长循环等场景完成关键客户验证，需求确定性提升。我们预计26年单壁粉体出货80-100吨，对应浆料出货3万吨，我们预计26Q1单壁浆料排产3000吨以上，较25Q4明显提升。
　　盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们调整25-27年公司归母净利润为2.4/5.3/7.5亿元（原预测值为3.0/7.1/10.0亿元），同比-5.8%/+125.8%/+41.4%，对应PE为74/33/23倍，由于26年公司多壁碳管量价维稳，单壁碳管放量确定性强，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期，产能建设不及预期，竞争加剧。

公司发布25年报与26年一季报，25年收入12.97亿元，同比-10.4%，归母净利2.28亿元，同比-8.9%，扣非净利1.94亿元，同比-18.4%，归母净利略低于此前业绩快报2.36亿的预期，主要因单壁管下游需求放量不及预期，26Q1收入3.15亿元，同/环比-5.8%/+6.3%，26Q1归母净利0.56亿元，同/环比-3.0%/+77.9%，扣非净利0.48亿元，同/环比-7.9%/+130.4%，业绩环比增长主要因为单壁管出货略有环增。公司碳管龙头地位稳固，新技术突破与新产能释放有望为公司带来业绩增量，维持“增持”评级。

Q1单壁出货环增
我们推测公司26Q1多壁碳管出货量1.55万吨，同比略有下滑，主要因为公司主动减少低盈利的老产品出货，对应单价约1.4-1.5万元/吨，单吨扣非净利0.2~0.25万元，基本维持稳定。新品方面，我们推测公司26Q1单壁及复配产品出货2200吨，同比+975%/环比+26%，单吨扣非净利约1万元/吨。随着快充、固态电池等新技术的渗透，我们预计碳管行业需求未来有望持续增长，公司新品产能陆续释放，有望在26年带来较大的利润弹性。

单壁产能陆续建设，产能匹配需求同步释放
随着高能量密度电池、固态电池与硅碳负极逐步产业化，单壁碳纳米管导电剂开始规模化放量。公司25年下半年单壁碳管粉体年化产能约30~40吨，公司总规划450吨单壁项目将分三期建设，每期规划150吨产能，目前第一期项目基本建设完工，设备陆续进场安装调试，公司预计26Q2投产并陆续爬坡，随着产能建设的推进，预计2026年的年化产能为80-100吨左右。后续公司将根据一期项目爬坡投产情况、市场供需情况、客户导入采购情况等实际因素规划考虑二三期项目进度。其配套导电浆料可依托公司现有浆料产线灵活切换生产，现有产能可充分保障当前客户供应需求。目前单壁及复配需求起量趋势已形成，我们看好单壁需求维持高增，公司有望持续受益。

持续布局碳纳米管新兴应用场景，看好未来增长空间
公司切入碳纳米管新应用场景，布局机器人与正极材料领域。碳纳米管材料因为其本身多项极其优异的材料特性可以应用于柔性传感器、电子皮肤、人工肌肉及轻量化材料等领域。目前公司已跟相关领域的国内外客户及相关科研院所合作，已给部分客户提供相关材料样品。另外，公司旗下天奈锦城子公司正在实施一项全新的碳纳米管正极材料项目，目前公司天奈锦城项目正在建设中，规划分两期建设10万吨新型正极材料生产线，首期2万吨，公司预计2026年上半年建设完工，相关客户前期已送样测试，预计2026年将形成投产并出货。

维持“增持”评级
考虑到单壁下游需求放量慢于预期，我们下修单壁出货量及价格假设，预计26-27年归母净利达4.81/7.02亿元（前值6.54/8.64亿元，调整-26%/-19%），新增28年归母净利预测8.85亿元。参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE 39倍（前值37倍），给予公司26年目标PE 39倍（前值37倍），对应目标价51.09元（前值66.23元），维持“增持”评级。

风险提示：碳管渗透率提升不及预期；行业竞争加剧；单壁管需求不及预期。