事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入52.26亿元（+13.29%），归母净利8.39亿元（+4.81%）。2026年一季度实现收入10.80亿元（+0.62%），归母净利0.44亿元（-74.21%）。
　　产品结构变化导致利润端季度性承压，高附加值业务占比回升有望改善利润端表现。公司年报和一季报收入端表现较好，但均出现净利率下降的情况。其中年报净利率下降主要为存货跌价损失增加所致，25年公司资产减值损失同比增加1.56亿元达到1.94亿元。一季报净利率下降主要为产品结构调整、销售价格下降，且计入当期损益的政府补助较同期减少所致，一季度公司毛利率下降9.7pct至25.59%。考虑到公司钛合金、超导产品、高温合金三大业务毛利率差异较大，产品订货和确收节奏的不同，导致了利润季度性分布的较大波动。我们认为随着高附加值产品后续交付的回升，公司整体盈利水平有望好转。
　　随着可控核聚变等下游应用领域加速取得突破，公司超导产品有望迎来新一轮高增长。公司是全球唯一的NbTi锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。为进一步巩固行业地位，25年公司联合应用单位成立合肥聚能，建设我国聚变工程专用高性能超导线材研发和产业化平台，形成包括高性能Nb3Sn低温超导线材、Bi2212高温超导线材等产品体系。同时，公司MCZ超导磁体实现了韩国、芬兰半导体项目的应用。我们认为超导材料作为国际公认可引发产业变革的重大颠覆性技术方向，近年来随着可控核聚变等下游重点应用领域集中取得技术突破，产业有望进入加速发展阶段，公司超导产品的增长预期有望上修。
　　两机及大飞机有望接力军工装备，为公司钛合金及高温合金业务带来新一轮增长。全球燃气轮机紧缺，为国内优质高温合金供应商带来出海机遇。国家对大飞机的重视程度超预期，随着核心环节攻坚将加快，大飞机交付和供应链建设有望全面提速。公司高温合金棒材已在多型号燃机上完成锻件验证并取得供货资质，同时也是大飞机材料的合格供应商，有望受益于燃机出海及大飞机国产化进程的提速。
　　根据年报钛合金增速趋缓和毛利率下降，预测2026、2027年每股收益分别为1.33、1.63元（前值为1.97、2.41），新增2028年每股收益为1.97元，根据可比公司给予2026年59倍市盈率，对应目标价78.47元，维持买入评级。
　　风险提示
　　行业需求不及预期；产品价格下降风险

　　西部超导发布年报，2025年实现营收52.26亿元（yoy+13.29%），归母净利8.39亿元（yoy+4.81%），扣非净利6.83亿元（yoy-4.16%）。其中Q4实现营收12.37亿元（yoy-10.20%，qoq-2.31%），归母净利1.90亿元（yoy-3.81%，qoq+83.19%）。业绩低于预期（前次报告25年归母净利润预测值为9.83亿元），主要系军品航空钛合金产品需求逐步趋于平稳。我们看好在公司高端钛合金趋稳下，超导和高温合金成为第二、第三增长极，共同驱动公司实现长期成长，维持“买入”评级。
　　高端钛合金营收稳定，超导产品、高性能高温合金快速放量
　　2025年，公司：1）高端钛合金材料营收27.93亿元，同比+1.48%，毛利率39.95%，同比+1.28pcts，销量8070吨，yoy+2.03%，出货量保持较好水平，新应用领域研发取得突破，新安装连轧产线投产，多个牌号大单重钛合金丝棒材批量交付；2）超导产品营收15.99亿元，同比+22.70%，毛利率28.27%，同比-1.95pcts，销量2909吨，yoy+24.13%。产能快速释放，市场占有率提升，在多领域实现应用；3）高性能高温合金材料营收5.71亿元，同比+74.65%，毛利率23.64%，同比+1.39pcts，销量2317吨，yoy+93.35%，通过多用户产品认证，产能和出货量增长迅速。
　　低温超导材料国际领先、核聚变等领域放量在即
　　公司在低温超导技术实力上持续扩大优势，相关技术成果获得国家技术发明二等奖，达到国际先进水平，是全球唯一的NbTi锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。核聚变领域公司联合应用单位成立合肥聚能，建设我国聚变工程专用高性能超导线材研发和产业化平台，形成包括高性能Nb3Sn低温超导线材、Bi2212高温超导线材等产品体系；公司控股子公司西安聚能超导线材科技设立全资子公司北爱尔兰超导技术，公司预计北爱尔兰超导公司有望于2026年底达产。
　　期间费用率同比上升，经营性现金流同比改善
　　25年公司期间费用总额7.45亿元，同比增长22.05%，占营收比重14.25%，同比增加1.02pcts。其中，销售费用0.39亿元，同比增长41.06%，主要是由于公司销售人员薪酬、办公费以及营销费增加所致，占营业收入的0.75%，同比增加0.14pcts；管理费用2.55亿元，同比增长31.12%，主要是由于公司职工薪酬与日常经营费用较同期增加所致，占营业收入的4.89%，同比增加0.67pcts；研发费用3.98亿元，同比增长13.34%，占营业收入的7.61%，同比持平。2025年公司经营活动产生的现金流净额6.06亿元，同比增长35.73%，主要系公司销售回款改善。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司26-28年归母净利润为9.90/12.17/14.83亿元（26-27年较前值分别调整-12.28%/-8.02%），对应EPS为1.52/1.87/2.28元。下调盈利预测，主要是考虑到公司军品航空钛合金产品需求或逐步趋于平稳。可比公司26年Wind一致预期PE均值为50倍，公司高温合金、超导业务逐步进入放量周期，具备稀缺性，给予公司26年55倍PE估值，下调目标价为83.60元（前值99.18元，对应57倍26年PE），维持“买入”。
　　风险提示：军用飞机需求不达预期；新项目进展不达预期。

　　“两机专项”与核聚变发展催化公司三大业务营收增长
　　西部超导深耕高端钛合金与超导材料领域二十余载，已完成从科研院所技术储备到规模化产业应用的跨越。高端钛合金材料作为公司立身之本，受益于“两机专项”攻坚及国产大飞机C919批产提速，有望跟随航空发动机及飞机放量重回增长通道。超导材料业务打造第二增长曲线，公司作为国内唯一实现NbTi、Nb3Sn超导线材全流程自主可控的供应商，深度绑定ITER及CFETR等国内外核聚变核心项目，有望持续受益于我国核聚变产业工程化落地。同时，公司高温合金业务受益于“两机专项”推进及国产航发列装加速，有望打造第三增长极。我们预计公司2025年至2027年的归母净利润为8.40/10.75/13.00亿元，EPS为1.29/1.65/2.00元/股，对应当前股价的PE分别为57.6/45.0/37.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　高端钛合金业务有望跟随航空发动机及飞机放量重回增长通道
　　西部超导是国内航空发动机钛合金棒丝材的核心供应商，产品技术路线获得权威认可，配套关系持续稳固。当前，2025年“两机专项”进入攻坚期，国产大飞机C919批产提速，成飞、西飞等主机厂产能扩张，带动上游材料需求进入放量周期。我国航空发动机推重比持续提升，钛合金用量占比从第三代发动机的15%提升至第四代发动机的25%以上，单机价值量显著增长。公司作为高端钛合金材料的核心供应商，有望充分受益于航空装备升级带来的材料需求增长。
　　超导材料业务有望受益于核聚变产业及医疗影像市场快速扩容
　　全球核聚变技术突破加速，商业化进程超预期。超导磁体是托卡马克装置的核心部件，超导线材成本占比最高。西部超导作为ITER项目低温超导线材的中国唯一供应商，已完成全部交付任务，技术实力获得国际认可。中国聚变工程实验堆（CFETR）及紧凑型聚变能实验装置（BEST）启动，催生百亿级超导材料市场。我们估算，未来10年中国聚变装置建设有望带来超200亿元的超导材料市场空间。公司积极布局MgB2高温超导线材及REBCO涂层导体技术，为下一代聚变堆及高场磁体应用储备技术，超导材料业务有望进入快速发展阶段。
　　风险提示：军品审价后价格下降导致业绩波动、核聚变装置建设进度不及预期、高温合金产能释放及客户拓展进度不达预期。

　　公司发布2025年报：全年实现营收52.26亿元，同比增长13.29%；归母净利润8.39亿元，同比增长4.81%；扣非后归母净利润6.83亿元，同比减少4.16%；基本每股收益1.29元，同比增长4.81%；加权平均净资产收益率12.16%，同比减少0.06pct。
　　公司发布2026年一季报：实现营收10.80亿元，同比增长0.62%；归母净利润0.44亿元，同比减少74.21%；扣非后归母净利润0.47亿元，同比减少66.92%；基本每股收益0.07元，同比减少73.08%。
　　高端钛合金收入稳健增长，毛利率提升。2025年，公司高端钛合金产品实现营收27.93亿元，同比增长1.48%，毛利率为39.95%，同比增加1.28pct。2025年公司高端钛合金产量、销量分别为8507.44吨、8070.31吨，分别同比增长4.59%、2.03%。
　　超导产品持续增长，成立合肥聚能聚焦核聚变。2025年，公司超导产品实现营收15.99亿元，同比增长22.70%，毛利率为28.27%，同比减少1.95pct。公司联合应用单位成立合肥聚能，建设我国聚变工程专用高性能超导线材研发和产业化平台，形成包括高性能Nb3Sn低温超导线材、Bi2212高温超导线材等产品体系；由公司控股子公司西安聚能超导线材科技有限公司设立全资子公司北爱尔兰超导技术有限公司，预计2026年底达产。
　　高性能高温合金产品收入与产销高增，毛利率提升。2025年，公司高性能高温合金实现营收5.71亿元，同比增长74.65%，毛利率为23.64%，同比增加1.39pct。2025年公司高性能高温合金产量、销量分别为2599.96吨、2317.23吨，分别同比增长105.65%、93.35%。
　　期间费用率同比增加。2025年，公司期间费用总额7.45亿元，同比增长22.05%，占营收比重14.25%，同比增加1.02pct。
　　存货规模持续增长，在产品增幅显著。截至2025年末，公司存货44.77亿元，同比增长15.99%。其中，在产品12.02亿元，同比增长47.67%。
　　合同负债大幅增长。截至2025年末，公司合同负债2.56亿元，同比增长79.63%，主要是公司收到超导产品预收款所致。
　　我们根据最新财报调整盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.43/9.79/11.26亿元，EPS分别为1.30/1.51/1.73元，对应5月20日收盘价PE为48.3/41.6/36.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品降价幅度超出预期；下游需求不及预期；原材料价格大幅波动。