2025年利润端承压，海外市场和新产业发展势头良好，维持“买入”评级
　　公司2025年实现营收23.29亿元（+1.96%，同比，下同），归母净利润2.51亿元（-31.61%），利润承压系贸易摩擦、行业需求恢复及公司中长期战略投入。2025Q4实现营业收入5.67亿元（+13.09%），归母净利润0.52亿元（-8.96%）。公司2025年毛利率为46.79%（-1.20pct），主要系子公司新建工厂产能爬坡对制造费用的扰动，净利率为10.96%（-5.73pct）。2025年公司销售费用率为15.43%（+2.72pct），管理费用率为8.28%（+0.34pct），研发费用率为13.88%（+0.47pct）。公司发布2026年员工持股计划草案，考核目标为2026/2027年营业收入同比分别10%/10%，彰显公司发展信心。考虑到公司行业复苏节奏和公司中长期投入，我们下调2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.78/3.22/3.79亿元（原值5.44/6.56），EPS分别为0.88/1.02/1.20元，当前股价对应P/E分别为35.9/30.9/26.3倍，但公司国内市场稳步复苏，海外市场加速布局、新产业持续发力，增长态势良好，维持“买入”评级。
　　海外市场高歌猛进，国内市场稳步复苏
　　海外：2025年公司实现海外收入8.4亿元（+17.9%），占主营收入比重提升至36%。其中欧洲/亚太/美洲/非洲区域增长16.0%/26.0%/12.2%/17.8%。公司超低温及低温系列产品在英国、意大利、澳大利亚等6国的市场份额位居第一,公司重点发力海外市场建设，2025新搭建日本、巴西等6地在地化运营体系，加强亚太和欧洲等市场推广。国内：2025年实现国内收入14.7亿元（-5.5%），自2025Q3起环比向好，第四季度同比增长14.5%，高校科研机构渠道占比和复购客户数量持续向好，超低温、低温市场占有率稳步提升。
　　内修科研创新促发展，外拓并购整合铸平台
　　公司研发投入3.2亿元，发明专利累计获得数同比增长超40%，新品上市及时率提升11%，11类产品方案首发或首创。基于开放的技术平台体系，智慧用药、血液技术、实验室解决方案等产业的产品线持续丰富，发展势能加速释放。2025年公司新产业收入占比48.5%（+8.8%）。智慧用药/血液技术/实验室解决方案产业增长18.8%/14.8%/4.9%。并购：公司完善的整合体系，构筑产业发展新格局并提升并购公司价值。截至2025年，公司并购子公司的资本回报率整体保持双位数，并购业务收入CAGR达30%，对整体收入贡献超30%。例如，海尔血技（重庆）并购后收入CAGR达双位数，产能提升2倍，稳居国内第一。
　　风险提示：行业需求恢复不及预期；海外市场拓展不及预期。

　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年全年实现营业收入23.29亿元（1.96%），归母净利润2.51亿元（-31.61%），扣非净利润2.20亿元（-31.74%），经营性现金流2.68亿元（-8.15%）。2025Q4实现营业收入5.67亿元（13.09%），归母净利润0.52亿元（-8.96%），扣非净利润0.46亿元（1.32%）。
　　经营整体保持稳健，盈利能力阶段性承压。2025年公司营业收入同比略增，其中Q4同比及环比均保持正增长，延续此前企稳回升的趋势。分业务板块来看，低温存储产业全年收入占比51.5%，2025Q4收入增长有所提速；新产业全年收入占比48.5%，其中智慧用药产业同比18.8%，血液技术产业同比14.8%，实验室解决方案产业同比4.9%，核心产线市占率持续提升。2025年公司利润端有所承压，主要受贸易摩擦、行业需求仍处于恢复阶段影响，同时新建产能爬坡、主动中长期战略投入等也对短期利润产生了一定负面影响。公司全年毛利率为46.8%，同比下降1.22pct，主要系子公司新建产能爬坡对制造成本产生扰动所致，随着新产能逐步释放，2025Q4毛利率环比已提升约0.7pct。
　　海外市场业务加速发展，并购整合能力持续强化。2025年公司实现海外收入8.4亿元（17.9%），占公司收入比重再创新高（达36%，同比5pct）。公司累计获得境外认证400余项，产品方案覆盖160多个国家和地区。超低温及低温系列产品在英国、意大利、澳大利亚等6个国家市场份额位居第一。据公司公告，未来海外收入占比有望提升至50%，海外收入中新产业比重提升至50%。公司持续开展核心产业并购，不断构筑支撑长期发展的竞争优势，截至2025年末，公司并购子公司的资本回报率整体保持双位数，并购业务收入复合增长率达30%，对整体收入贡献超30%。例如，海尔血技（重庆）并购后收入复合增长率达双位数，产能提升2倍，稳居国内第一市场地位。海尔生物医疗科技（苏州）通过技术平台交叉融合，研发产品管线扩增至并购前2倍，营业收入复合增长率实现高双位数增长。
　　坚持高研发投入，AI自动化场景能力持续兑现。公司持续保持高水平研发投入，2025年研发投入达3.2亿元（占营收比例13.88%），发明专利累计获得数同比增长超40%，新品上市及时率提升11%，11类产品方案首发或首创，累计34项成果被鉴定为国际领先水平。在AI自动化领域，公司AI相关收入占整体收入比重达15%（2.5pct），自主研发细胞培养、智慧用药、实验室安全、实验助手等17个专用智能体，并将部分智能体集成至高度自动化硬件设备中。
　　现金分红比例稳定，员工持股计划指引成长。公司2025年度拟向全体股东每10股派发现金红利3.3元（含税），合计拟派发现金红利1.03亿元（含税），现金分红占本年度归属于上市公司股东的净利润比例为41.03%，彰显公司持续回报股东的意愿。此外，公司发布2026年员工持股计划草案，考核目标为2026/2027年营业收入同比分别10%/10%。
　　投资建议：海尔生物具备行业领先的低温存储技术和物联网解决方案，通过打造多元化开放研发体系、持续推进战略并购，实现业务布局的持续拓展与协同互补。基于市场环境仍有待进一步优化，我们调整并预测公司2026-2028年归母净利润，分别为3.15/3.85/4.61亿元，同比增长25.75%/22.04%/19.92%，EPS分别为1.00/1.22/1.46元，当前股价对应2026-2028年PE为31/25/21倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外市场拓展不及预期的风险、新品研发与上市进展不及预期的风险、行业需求恢复持续不及预期的风险、并购整合效果不及预期的风险。

　　事件：海尔生物发布2025年业绩快报公告。2025年公司实现营业收入23.29亿元，同比增长1.96%；归母净利润2.51亿元，同比下滑31.61%；扣非后归母净利润2.20亿元，同比下滑31.74%。分季度看，2025Q4实现营业收入5.67亿元，同比增长13.09%；归母净利润0.52亿元，同比下滑8.96%；扣非后归母净利润0.46亿元，同比增长1.32%。
　　海外商业化推进+新业务拓展注入增长新动能，毛利扰动因素逐步出清，加码全球拓展与技术创新导致净利短期承压。1）分产品：低温存储业绩企稳回升与新产业加速增长共同驱动收入拐点向上，25Q4低温存储收入约2.83亿元，同比增长5.83%，新产业收入约2.84亿元，同比增长20.28%；2）分区域：海外加速拓展与国内逐步回暖双轮驱动收入增长，25Q4国内收入3.53亿元，同比增长14.69%；海外收入2.06亿元，同比增长11.40%；3）毛利端：前三季度新产能爬坡导致毛利端承压，2025年前三季度毛利率约46.51%，同比下滑2.0pct；产能利用率提升后扰动因素逐步出清，25Q4毛利率为46.80%，环比提升0.7pct；4）净利端：公司围绕海外拓展与创新研发主动加强中长期战略投入，受投入增长影响净利端短期承压，2025年归母净利率为10.77%，同比下滑5.29pct。
　　低温存储持续回暖，新产业高歌猛进。1）低温存储：2025年低温存储收入约11.99亿元，同比下降3.90%，受场景方案升级和全球化驱动，25Q3同比增速转正至0.56%，25Q4同比增长提升至5.93%；新产业收入11.29亿元，同比增长8.80%；2）新产业：依托技术平台优势，新业务发展势能加速释放。2025年智慧用药同比增长18.8%，海外市场体量领跑国产品牌；血液技术同比增长14.8%，国内率先完成采浆产品线“设备+耗材”系统性MDR认证；实验室解决方案产业增长4.9%，在行业承压背景下，生物安全柜等核心产线市占率持续提升。
　　国内市场企稳回升，海外市场多点开花。1）国内：2025年国内收入14.7亿元，同比下滑5.5%，受益于拓动销、扩渠道和新模式的持续突破，25Q3环比向好，25Q4同比增长14.5%；2）海外：2025年海外收入8.4亿元，同比增长17.9%，欧洲、亚太、美洲、非洲分别同比增长16.0%、26.0%、12.2%、17.8%。公司深耕在地化战略，在地团队占比超40%，超低温、恒温产线于多国实现市占率第一。
　　投资建议：受益于低温存储企稳与新产业增长，公司收入端整体向好，受产能爬坡、全球化与创新投入增长影响，净利端短期承压。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为23.29、24.66、26.76亿元，对应增速分别为2.0%、5.9%、8.5%；归母净利润分别为2.51、2.67、3.08亿元，对应增速分别为-31.6%、6.5%、15.4%；当前股价对应PE分别为41X、39X、34X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：新业务拓展不及预期，海外市场拓展不及预期，汇率波动风险。

　　事项：
　　公司发布25年三季报。25Q1-3，营业收入17.61亿元（-1.17%），归母净利润1.98亿元（-35.83%），扣非净利润1.73亿元（-37.20%）。25Q3，营业收入5.66亿元（+1.24%），归母净利润0.56亿元（-25.60%），扣非净利润0.50亿元（-22.47%）。
　　评论：
　　业绩实现恢复性增长，盈利能力环比改善。2025Q1-3面对复杂多变的全球和行业形势，公司坚持技术创新、场景升级和全球化发展，业绩于25Q2触底后，在25Q3实现恢复性增长，25Q3公司营业收入环比增长11.68%，归母净利润环比增长71.34%，扣非净利润环比增长105.58%。此外，25Q1-3公司盈利能力受外部环境、新建产能爬坡和公司主动中长期战略投入等综合因素影响，但25Q3随着公司营业收入增长、业务结构升级和产品竞争力提升，盈利能力实现恢复性增长，25Q3公司毛利率环比提升3.53个百分点，归母净利率环比提升3.43个百分点。
　　分业务来看，25Q1-3公司新产业收入实现中个位数增长，收入占比进一步提升至约48%，其中，智慧用药产业积极布局泰国、越南等东南亚、中东和欧洲市场，前三季度实现双位数增长；血液技术产业持续聚焦数字化升级趋势，前三季度保持双位数增长；实验室解决方案产业的培养箱、灭菌器、实验室耗材等产品线不断完善，在行业疲软的背景下实现个位数增长。低温存储产业受场景方案升级和全球化驱动，第三季度增长转正，前三季度降幅收窄至中个位数。
　　分地区来看，25Q1-3公司海外业务收入6.34亿元，同比增长20.18%，25Q3公司海外本地化运营体系持续推进，新增法国累计覆盖18个国家，叠加产品本地化注册认证的加快，不仅驱动了低温存储业务持续发展，智慧用药、实验室解决方案等新业务增长动能也正逐渐显现；25Q1-3公司国内业务收入11.17亿元，同比降幅收窄至10.48%，25Q3收入基本持平同期，超低温、低温、培养箱、安全柜、离心机系列产品的市场份额稳步提升。
　　投资建议：综合考虑公司三季报业绩和国内业务阶段性承压的现状，我们预计公司25-27年归母净利润分别为2.6、2.9、3.3亿元（25-27年原预测值为4.2、5.1、5.9亿元），对应PE分别为40、35、31倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值141亿元，对应目标价约44元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、生物医疗低温存储的下游市场需求释放不达预期；2、物联网业务和生物安全业务收入不达预期；3、全球化进展不达预期。