投资要点
　　持续深化电子特气在先进制程等高附加值应用渗透。公司目前主要产品为电子特种气体和三氟甲磺酸系列产品，其他产品包括高纯金属产品和大宗制气产品等。公司近年来主动调整业务布局，主动向价格稳定、高利润附加值的行业倾斜。在收入构成方面，25H1，集成电路行业收入占比约70%，三氟甲磺酸系列产品收入占比为14%左右，其他为显示面板等行业收入。在电子特种气体产品方面，三氟化氮、六氟化钨产品收入占主导，氯化氢、氟化氢、氘气、混配气收入占比在不断提升。
　　1）三氟化氮：公司现拥有18,500吨/年超高纯三氟化氮产能，产品可达5N级，产能位居世界第一。凭借优异品质，多年来稳定供应台积电、美光、海力士、英特尔、英飞凌、格罗方德等国内外集成电路和显示面板知名客户。相关产品已进入境外集成电路3nm先进制程，并在2nm先进制程提供测试验证。
　　2）六氟化钨：截至25H1报告期末，公司拥有2,000吨/年六氟化钨产能，为全球最大产能生产基地。超高纯六氟化钨主要应用于大规模集成电路化学气相沉积工艺，其沉积形成的钨导体膜用于通孔和接触孔，硅化钨则可以制作低电阻、高熔点的互连线。先进制程均需要更多钨薄膜来完成接触孔填充、金属互连等关键环节，催涨六氟化钨需求。
　　3）六氟丁二烯：六氟丁二烯主要应用于大规模集成电路先进制程的刻蚀工艺，与传统刻蚀气体相比，六氟丁二烯刻蚀速率更快、选择性和深宽比更高、环境更友好，国产化率低，且先进制程应用前景广阔。公司的六氟丁二烯产品纯度达4N，已进入批量供应阶段。公司持续深化在集成电路先进制程、新型显示等高端应用场景的研究布局，推动国产特气产品向高附加值领域渗透。
　　三氟甲磺酸系列营收逐年增加，贡献新盈利增长点。公司三氟甲磺酸系列产品包括三氟甲磺酸、三氟甲磺酸酐、三氟甲磺酸三甲基硅酯、双（三氟甲磺酰）亚胺锂、三氟甲磺酸锂等产品。三氟甲磺酸是目前已知最强有机酸，是万能的合成工具，其系列产品具有对环境友好、催化作用强等特点，广泛应用于医药、农药、香料、有机硅及含氟新材料等行业。此外，在创新药合成、OLED材料、新型储能及电解水制氢材料（隔膜）等新质生产力场景上，三氟甲磺酸系列产品亦得到广泛的应用。双（三氟甲磺酰）亚胺锂（简称LiTFSI）和三氟甲磺酸锂是锂电电解液重要成分之一，用作电解液添加剂，可以提高电解液的电化学稳定性，改善高低温和循环性能。此外，LiTFSI和三氟甲磺酸锂具有优异的抗静电性能，还可应用于显示材料和橡胶产业领域。LiTFSI系列因其高离子导电率（提升充放电效率）、优异的热稳定性和化学稳定性，其应用覆盖多种固态电池技术路线，同时公司也开发了多款TFSI离子液体，并不断推进下游的测试及批量使用。随着固态电池在电动汽车、储能、消费电池等领域的应用逐渐扩大，LiTFSI以其技术优势和市场稀缺性使其成为新能源材料领域的关键增长点。在电动汽车领域，搭载LiTFSI固态电解质的电池有望实现更高的续航里程、更快的充电速度以及更安全可靠的性能，推动电动汽车产业的进一步发展。公司现建有三氟甲磺酸产能660吨，双（三氟甲磺酰）亚胺锂最大产能600吨，产能居世界第一。25H1，三氟甲磺酸系列产品持续放量，实现营收1.44亿元、同比增长49.19%，客户覆盖中国、印度、日本、韩国、北美等国家和地区。三氟甲磺酸系列产品品种多、生产规模小、产品附加值高，销售收入逐年增加，为公司带来新的盈利增长点。
　　积极推动高纯金属系列产品、前驱体材料及大宗气业务发展，为客户提供一站式服务。公司主要从事电子特种气体及三氟甲磺酸系列产品的研发、生产和销售，在此基础上，公司拓展了高纯金属业务，开展了前驱体产品的研发和产业化，完成了大宗现场制气公司的并购，丰富公司的业务类型。
　　1）高纯金属：公司现有高纯金属系列成熟产品4种，包括高纯钨部件、钨靶坯、钨粉、钨坩埚，目前高纯金属系列产品年产能约100吨。高纯钨粉及制品应用极其广泛，主要在电子信息领域用于芯片制造、元器件及溅射靶材等原材料；此外，在航空航天领域用于发动机高温部件与飞行器热防护，在国防军工领域用于穿甲弹、军事装备；新能源领域用于核反应堆、汽车电机等。
　　2）前驱体材料：中船特气子公司中船派瑞特种气体（上海）有限公司在上海投资69,700万元建设电子特气和先进材料生产及研发项目，包括年产500吨正硅酸乙酯、年产50吨四甲基硅烷以及年产50吨六氯乙硅烷等前驱体材料。目前，该项目建设正在按计划推进。项目建成后公司将依托上海的人才、政策等优势，提升公司在电子化学品领域的研发实力和制造优势，打造公司新的增长极。
　　3）电子大宗气：25H1报告期内，公司完成对淮安派瑞的收购及半导体产业大宗气体制备首台套样机等资产的现金购买事项；呼和浩特子公司高纯电子气体项目（一期）规划建设75,000吨液氮产能，已完成项目土建，设备安装进度已达60%；公司年经营150吨液氦项目正常推进，已通过安设、职设评审。截至报告期末，公司现有氧气、氩气、氮气、氢气、氦气等产品12种。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入23/29/38亿元，实现归母净利润分别为3.5/4.8/6.5亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　科技创新风险，技术人才流失的风险，知识产权风险，产品质量的风险，安全生产的风险，环保风险，新产品客户认证及市场推广风险，固定资产投资风险，税收政策变动风险，政府补助政策变动的风险，汇率变动的风险，市场竞争加剧的风险，行业周期性波动风险，产品迭代风险，宏观经济波动风险，对外贸易摩擦风险。

　　公司发布2025年三季报：报告期内，公司实现营收16.07亿元（YoY+15%），归母净利润2.45亿元（YoY+4%），扣非归母净利润2.11亿元（YoY+16%）。其中，25Q3单季度公司实现营收5.67亿元（YoY+19%，QoQ+8%），归母净利润0.68亿元（YoY+18%，QoQ-26%），扣非归母净利润0.61亿元（YoY+21%，QoQ-25%），单季度业绩低于预期，主要原因：1）六氟化钨原材料钨粉价格大幅上涨；2）员工增加导致相关费用增加；3）固定资产转固折旧摊销增加。
　　原材料涨价及费用增加导致业绩短期承压，三氟化氮因海外产能事故或迎量价齐升。公司电子特气核心产品为三氟化氮、六氟化钨，根据长江有色金属网数据，截至10月24日，钨粉报价62.25万元/吨，较年初上涨100%；其中25Q3均价49.34万元/吨，同比增长62%，环比增长44%，六氟化钨核心原材料价格大幅上涨拖累公司利润率，25Q3单季度公司销售毛利率27.98%，同、环比分别变动+1.68pct、-3.89pct，净利率11.93%，同、环比分别变动-0.06pct、-5.46pct。此外，公司研发项目众多，研发人员需求较大，且随着投建项目推进新增招聘人员较多，导致相关费用增加。根据Wind数据，截至25H1公司员工薪酬9334万元，同比增长23%；同时截至25年三季报，公司固定资产26.38亿元，较24年底增加10亿元，折旧摊销对业绩产生一定影响。根据关东电化公告，8月7日其涩川工厂三氟化氮生产设施发生爆炸事故，此次事故将导致其三氟化氮3700吨产能停产；早在今年5月26日，三井化学宣布决定退出三氟化氮业务，计划于26年3月底停止。海外产能限制或将利好国内三氟化氮生产企业，产品有望迎来量、价的同比提升。
　　瞄准“卡脖子“产品，扩能拓品助力国产化替代，新技术、新产品进展显著。25年以来，公司优化组织机构，成立电子特气事业部、大宗气体事业部、高纯金属事业部和前驱体事业部，进一步扩大业务范围。项目建设方面，肥乡分公司年产150吨高纯电子气体项目取得安全生产许可证；年产170吨高纯电子气体项目取得试生产许可意见，达到预定可使用状态；年产250吨三氟甲磺酸扩建项目土建部分已完成，设备安装进度达30%。技术分公司完成高纯钨粉装置和前驱体实验平台建设。呼和浩特子公司高纯电子气体项目（一期）部分产品取得安全生产许可证，公司超高纯三氟化氮产能达18,500吨/年，超纯氨产能达10,000吨/年；上海子公司电子特气和先进材料生产及研发项目建设及整体施工进度已达50%。25年4月9日，公司公告收到境内知名集成电路客户六氟化钨的采购合同，合计约1.19亿元（不含税）；4月23日，公司公告收到境内知名集成电路客户氟化氢、氯化氢、氘气等11种产品的采购合同，合计约1.48亿元（不含税）；8月6日，公司光刻气产品（Kr/Ne、Ar/Ne/Xe）通过GIGAPHOTON的合格供应商认证。
　　投资分析意见：维持公司2025-2027年归母净利润预测为3.53、4.20、4.95亿元，当前市值对应PE为61、51、43X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）项目建设、新产能爬坡、下游需求等不及预期；2）国内竞争加剧，三氟化氮等主要产品价格下滑；3）新产品研发不及预期。